国信证券：全球动荡仅带来短期冲击

　　 汤小生 王军 清崔嵘 国信证券

　　 次级债的恐慌

　　 近期美国次级债危机引发了全球金融市场剧烈动荡，股票市场和商品期货市场持续大幅下跌。房地产业的低迷以及房价疲弱导致抵押不足的贷款面临坏账风险，相关的购房信贷发放商陷入流动性困境并进一步威胁后续业务经营，破产风险加大，股价出现暴跌，继而向整个市场扩散。

　　金融市场对于美国次级债危机的反映已经从局部层面延伸到经济层面。美国次级债危机影响最直接的就是放贷金融机构，一些为之提供借款的银行因而会受到牵连，风险控制不够的小公司则面临破产，不少信贷保险公司也难免陷入困境；此外，股价的下跌必然影响到投资类的金融公司。美国的公司破产往往不需要走到资不抵债的地步，只要流动性出现问题就可能破产清算，股价爆跌也就在所难免。如日前Countrywide 在公布消息后股价跌幅近20%至17/18 美元，而公司账面净资产超过25 美元，不少小公司濒临破产后股价跌幅超过80%，增添了市场恐慌情绪。从其他行业的近期表现来看，跌幅居前的不仅有金融行业和与房地产业相关的行业，还包括了大宗商品和贵金属行业，这表明市场开始担心局部性的金融危机将可能伤及整个经济。此外，此轮全球性资产价格上涨过程中，房价也是重要的资产部分，美国的次级债危机必将引发投资者对其他国家和地区存在类似问题的担忧，在全球经济金融一体化的大环境下，美国次级债问题可以说是导火索。

　　A股调整的真正原因

　　A/H 股价差异扩大成为市场震荡的直接诱因，但对次级债危机对于经济层面的影响不必过度恐慌。A 股市场逼近5000点的同时，周边市场的震荡必将给A 股市场带来冲击，其中H 股的持续大幅下跌导致A/H 价差显著扩大，将是下拉A股市场的最直接的力量。例如中国铝业/江西铜业等公司A/H 股价比接近3 倍，明显需要两个市场的股价作出修正。由于管理层市场化调节的政策取向在市场上涨过程中越来越明显，这种修正随时会引发获利回吐和回避短期市场震荡风险的行为。虽然市场短期震荡的风险较高，但我们不认为此次美国的次级债危机会动摇全球经济和中国经济的增长根基，也不会动摇整个金融市场体系。特别是H 股的持续大幅下跌已经走到极端非理性状态，报复性反弹一触即发！从另外一个角度来看，我们仍然坚持认为一旦美联储因此提前进行1-2 次的降息，将有助于解决次级债问题以及房地产业不景气，这不仅对股市构成利好，而且商品期货市场也有望走出新高。

　　关注资产注入股

　　蓝筹股中报行情进入尾声，关注有资产注入等实质性题材个股卷土重来。7 月份以来的上涨行情归功于金融地产等板块的良好的中报业绩增长预期，而钢铁、有色、煤炭、汽车等行业的业绩惊喜也使得这些行业的二级市场表现同步跟进。从市场内在的运行节奏来看，目前蓝筹股的中报业绩行情大体进入尾声，从8 月中下旬开始上市公司的业绩惊喜给股价带来的动力逐步消退，市场本身也存在一定的休整要求。从已经公布的600 多家公司（家数占比43%）的中报统计来看，业绩同比增长90%，与1 季度的增速相比仅回落了10 个百分点，市场对于上市公司的业绩增长预期比5 月底1季度业绩明朗之际将提高25-30 个百分点，我们认为市场的重心已经抬升到4500 点一带。

　　人民币近期对美元汇率大幅回调，应该理解为波动幅度的进一步扩大，接下去应该是转向加速升值。因此，我们认为市场的短期震荡难以构成深幅和大级别调整。

　　在指数的新一轮繁荣之后，我们建议关注与消费相关而且今年以来累计涨幅相对落后的食品饮料、医药和商业等行业；由于中报业绩的好与坏的预期均趋于明朗，在蓝筹股内在价值已得到阶段性充分反映之后，一些具有实质性资产注入、整体上市、央企整合等题材的个股值得重点关注，尤其是具有代表性的军工板块。管理层可能进一步出台诸如“大非”减持、扩大QDII 实施规模等市场化调节政策，但我们同时也可以观察到证监会等部门对于许多资产重组、并购借壳和再融资的方案审批速度在加快，这对市场而言无疑是有利的。