电信业：重组预期强烈市场机会显现 中性评级

　　业内对电信运营商之间的重组预期继续加强。

　　在政府主导下，中国联通C网分拆重组的可能性在加大，关键在于实施时间、交易价格。

　　我们认为，中国联通C网可能在奥运之前升级为3G（CDMA-EVDO），作为备选方案服务于奥运，以实践政府对奥运的承诺。预计该项升级工作需要在08年3月之前启动。而中国联通两网分拆不能影响C网的3G升级，或在08年3月份之前、或在奥运之后。

　　固网运营商获得分拆之后的移动网络，对于中国联通而言新增强大的竞争对手，移动运营商之间的市场竞争将趋于白热化，长期影响偏负面。

　　对于中国联通，我们认为不应夸大两网分拆、出售C网所带来的短期利好刺激；中国联通保持与中国移动目前的双寡头垄断格局才是上佳的选择。

　　两网分拆对于中国联通短期内将获得巨额补偿，为市场带来想象空间，刺激股价上涨，将为市场带来交易性机会。

　　中国联通昨日收盘价8.27元，对应于08年动态PE34.5倍。我们对中国联通的6个月目标价为9.5元，目前维持增持评级。

　　重组预期强烈市场机会显现

　　1、电信行业重组预期强烈，中国联通股价异动9月3日出版的《财经》杂志报道，国资委已经有在今年第四季度启动电信重组的计划，并预计在明年3月前完成具体重组事宜，但最后的重组方案目前并未敲定，仍需等待更高一级决策层定夺。新浪科技版转载《财经》杂志的这一报道。

　　受中国联通网络分拆传闻的影响，昨日（9月4日）中国联通A股和H股先后冲高，A股于早盘11:24封于涨停，再创历史8.46元历史新高；下午盘收于8.27元，涨7.54％。今日上午盘中，中国联通A股也有继续冲高的表现。

　　此前虽然中国联通管理层曾多次表示有能力同时运营和管理两个移动网络；但是另外一个方面，中国固定网络运营商中国网通和中国电信面临巨大的移动分流固话的影响，经营业绩不理想，急于获取移动运营牌照。近期，在中报发布之后，中国电信管理层对于获取移动网络和移动运营牌照曾经有过公开的表态，业内由此对电信运营商之间的重组预期继续强化。

　　中国目前的电信格局下，政府允许中国电信和中国网通新建移动网络将进一步加大电信行业的重复投资，不利于电信行业的良性发展，也不利于国有资产的保值增值。我们认为在政府主导下，中国联通两网分拆、出售其中一个网络的可能性正在加大，现在看来关键在于具体实施操作方式、实施的时间点、以及相关资产价格的评估。

　　从中国移动对TD测试的进度和近期评价来看，中国移动TD网络单独服务于奥运的风险正在加大。而中国联通管理层表示C网升级为3G只需要3－5个月的时间；我们预计中国联通C网将有机会在奥运之前升级为3G（CDMA-EVDO），作为备选方案服务于奥运，以实践政府对奥运的承诺。该项升级工作需要在08年3月之前启动。

　　中国联通两网分拆与行业重组应该考虑到08年奥运会的3G电信服务、考虑到中国联通C网向3G的升级进度安排。为了实现3G服务奥运的宏观目标，我们预计中国联通两网分拆与行业重组的时间点，或在08年3月份之前、或在奥运之后。

　　重组预期强烈市场机会显现2、两网分拆重组之后，中国联通的市场地位将受到新的挑战截止6月30日，中国联通G网用户数量11257万户，C网用户3906万户，G网用户规模是C网用户规模的2.88倍。对于中国联通而言，在两网分拆重组的抉择中选择保留G网、出售C网，我们认为将是必然之选。

　　中国联通C网价格的评估应该分成两个部分，一个是属于中国联通集团公司的网络设备资产；另外一个部分是属于中国联通上市公司的C网用户价值。

　　从设备投资扣除历年折旧的方式计算，中国联通C网设备资产价值约为600亿元；截止6月30日，中国联通C网用户3906万，ARPU值59.6元。按不同的评估方式，用户价值评估偏离度较大，如按每用户价值1000到1500元计算，初步测算C网的用户价值为400－600亿元之间。

　　对于中国联通集团公司层面的网络设备资产，由于实际操作中设备资产的分离与维护存在相当大的难度，我们认为在短期内中国电信继续沿用租用方式的可能性较大。如果沿用租用方式，折对中国联通和集团公司而言，中短期内的影响将非常小。

　　对上市公司层面，中国联通红筹公司将获得400－600亿的C网客户价值补偿，具体的交易价格有待于评估机构的价值评估与交易双方的协商确定。短期内中国联通得到了巨额资金有效补充公司的资本金，并在后续用于中国联通GSM网络向3G的网络升级和扩容。

　　但另外一个方面，C网的购买方（中国电信）也将获得渴望已久的移动运营牌照。凭借中国电信的综合实力，作为国内的第三家移动运营商巨头也将迅速崛起。面对中国电信作为移动运营商的加入，中国联通的市场竞争地位将再次受到严峻的挑战。顶点财经

　　总体来看，对于中国联通，我们认为市场不应过于夸大两网分拆、出售C网所带来的短期利好刺激；新的竞争对手快速崛起不利于中国联通的长期价值。

　　对于中国联通而言，同时运营G网和C网已经获得了两网融合建设的经验，并逐步进入良性发展通道。保持现状，维持与中国移动的双寡头垄断格局才是实现中国联通企业价值的上佳选择。

　　我们预测中国联通08年EPS为0.24元，昨日（9月4日）收盘价8.27元，对应于08年动态PE34.5倍。我们对中国联通的6个月目标价为9.5元，目前维持增持评级。

　　作者：王志光 东方证券 搜狐证券声明：本频道资讯内容系转引自合作媒体及合作机构，不代表搜狐证券自身观点与立场，建议投资者对此资讯谨慎判断，据此入市，风险自担。