食品制造：乳品行业在调整中成长 中性评级

　　中国人喝多少奶合适？

　　在乳品消费方面，饮食习惯和经济发展水平是两大重要影响因素。我们在确定乳品消费增长目标时，以日本为参照物可行性更大。未来中国国民乳品消费折合成原奶的目标定位是60千克/年左右。与目前的25.3千克/年相比还有1.37倍的增长空间。当奶产量达到7797万吨时，乳品行业将达到顶峰。相对于2006年3245万吨，中国乳品行业依然处于成长期，且发展空间巨大。

　　未来几年乳品消费的增长点在哪里？

　　北京等大城市的乳品人均消费已经超过40千克/年。二三线城市奶品消费习惯也基本形成。在人均收入不足日本1/5的情况下，城镇居民乳品消费量已经占到日本42%。我们认为乳品消费已经出现阶段性过剩。尽管农村市场广阔，但饮食习惯和收入水平在农村都极薄弱。乳品企业今后还将以城镇为市场重点。而要继续提高城镇乳品消费数量，增加消费支出，就必需改善乳品消费结构，积极推进酸奶、奶粉、冰淇淋、奶酪、奶油等干乳制品的消费。农村市场目前处于导入阶段，快速增长将在2009年以后。

　　行业积极调整，竞争优势继续向大品牌企业倾斜乳品企业以往的“奶源竞争、品牌竞争”将过渡到“科研实力和产品开发实力竞争、产品结构优化竞争”等等多方面。大型龙头企业的竞争优势较以前更加突出。行业集中度还将提高。

　　乳品行业增长方式将发生改变，行业进入成长中期“十五”期间，乳品处于发展初期，特征是产量、收入和利润同步高速增长。随着市场竞争越来越激烈，产量、收入不减速的同时利润率却不断下降。今后几年乳品行业利润增长仍将低于收入增长，收入增长高于产量增长。增长结构不很理想。

　　行业投资评级：鉴于目前乳业进入调整阶段，投资建议为中性

　　伊利最适应行业调整的公司，建议增持

　　伊利是乳品行业产品线最全的企业，液态奶、酸奶、冰淇淋以及奶粉市场占有率都在行业前列，伊利品牌的综合使用效应最高。这是其他大型企业所不具备的。而未来乳品消费趋势以及行业产品的调整对伊利非常有利。伊利要比其他企业更少支出新产品培育成本。公司2006年开工各项目全面达产后，液态奶以外的乳制品产量将大幅度增长。公司收入和利润结构将更加优化。保持中长期的超越行业的持续增长。建议继续增持。

　　中国乳品工业概述

　　乳品工业是以新鲜动物奶为原料，经过不同工艺加工制造成各类乳制品，并且完成销售的工业，属于食品制造业范畴。在国家统计局的行业数据统计的号码是144。2006年，液态奶与乳制品行业实现工业总产值为1074亿元，占全部食品饮料制造业的比重是4.98%。

　　我国乳品工业目前主要产品为液态奶（包括白奶、花色奶、酸奶、乳饮料）、冰淇淋、奶粉、奶酪、奶油、乳清制品以及其他干乳制品。既包括终端消费产品，也包括中间产品，比如工业奶粉，为食品制造业提供乳类原料。但以终端消费产品为主。乳清蛋白类产品，中国尚未有生产，需要进口。

　　与液态奶产品性质接近的有主食类的粮食和油脂，与酸奶、益生菌乳品、乳饮料以及冰淇淋产品性质接近的有软饮料以及休闲食品。相关行业有粮油加工业和食用油工业，软饮料工业和休闲食品业。从食品消费支出水平看，乳品作为营养丰富的“普惠性食品”，还有较大消费增长空间。

　　目前中国95%的动物奶为牛奶。由于鲜牛奶具有易腐性和不易运输的特点，需要“就地养殖奶牛、就地挤奶、就地加工”。因此乳品工业与上游奶牛养殖业具有天然紧密的衔接。研究乳品工业不能回避上游养殖环节情况。养殖环节属于农业范畴的畜牧业。中国奶牛养殖受到农业部门的管辖。农业政策以及农村经济的整体发展对养殖行业具有重大影响。

　　中国奶牛养殖分布全国各地，但以长江以北地区为主。内蒙古、黑龙江等前五个省原奶产量占全国总量66.96%（见图1）。这也使我国乳品工业的集中度较高，9家大型企业中有6家出自北方地区。按照乳品产品市场分布是区域化还是全国化来划分，乳品企业划分为“基地型”乳品公司与“城市型”乳品公司。后者的原奶供应地分布在中心城市周边，产品多数以保质期较短的低温产品为主，销售半径也限于城市周边地区。十五期间，基地型乳品公司的发展显然好于城市型乳品公司（见图2）。主要是这些公司受益于低廉而丰富的原奶供应，以及无需冷链，购买便利，迎合人们生活节奏加快的现实，因而得到迅猛发展。

　　以进口产品划分有液态奶和干乳制品两大类，2006年进口总额达到55820万美元。其中干乳制品为55131万美元，占98.76%（见图3）。液态奶进口689万美元，占1.24%。干乳制品当中又以奶粉最多，占金额52.49%。

　　由于中国乳品行业快速发展，对进口乳品依赖性下降，从2004年至今，进口干乳制品数量略为下降。以奶粉为例，数量由2004年的144930吨下降到2006年的139170吨。奶粉以大包装奶粉为主，且77.17%来自新西兰。

　　中国乳业的快速发展，使外资的直接产品竞争优势并不突出，因此外商开始通过资本渗透来分享中国乳品行业快速发展的成果。乳清粉分食品级和饲料级。食品级用于冷饮，配方奶粉，烘陪食品的制造；饲料级乳清粉主要用于乳猪饲料。由于用途广泛，国内目前不能生产，乳清粉一直是我国进口数量最大的乳制品类别，自2001-2006年以来乳清粉的进口量一直呈稳步上升状态（见图4）。2005年进口金额达到1.58亿美元，11.69亿人民币。

　　中国乳业产品线以液态奶为主，2006年液态奶产量1244万吨，占牛奶产量的38.3%。液态奶中又以白奶产量占多数。白奶的57%为高温灭菌的UHT奶。UHT奶基本上采取利乐砖和利乐枕的包装形式。而利乐包装生产线和包材全部出自瑞典利乐公司。利乐公司通过出售加工设备，附带提供包材的形式包揽了大型企业液态奶生产线。包装物的单一性造成供应商的垄断性，也使得乳品加工企业在包装供应方面谈判能力不强。包装成本居高不下，对在低收入地区与人群中进一步普及白奶消费构成一定障碍。

　　结论：中国乳业处在产品结构调整阶段，行业集中度较高，品牌优势突出。产品结构调整要以消费结构转型为目标。

　　中国乳品工业依然处于成长期

　　1、中国乳品消费水平的国际地位还很低

　　“九五”和“十五”期间中国乳品工业实现的超速发展，连续多年年复合增长率超过25%。是中国食品制造业中发展最快的子行业。截至2006年底，行业总产值已经占到食品制造业23.02%。企业数量、加工能力、设备水平都有翻天覆地的改变。但中国乳品工业依然是朝阳产业，行业发展远没有到顶峰，还有巨大发展空间。

　　主要理由是：中国目前奶类产量已经增加到3245万吨/年，是全球继印度和美国之后的第三大产奶国（见图5）。

　　但人均乳品消费依然较低，是同等发展程度的印度的1/4。与日本、韩国、台湾等饮食结构相近的国家相比也很低。中国乳品消费在国际上的地位与其人口数量极不相称。

　　2、奶业占中国农业产值比重还过低，属于发展中状态

　　2006年中国的畜牧业总产值已超过1.4万亿元人民币，约占农业总产值的34％，但奶业在农业的总产值中所占的比例不足2％，即使在畜牧业的单项总产值中也仅占5％。而发达国家奶业一般占到农业总产值的20%。

　　3、城乡人均乳品消费存在巨大落差

　　城镇居民和农村居民在乳制品消费支出方面相差48倍，在鲜奶购买量上相差14.69倍（见表3）。巨大的消费差距来自经济水平差距。乳品消费水平也是经济实力的一种体现，二元经济造成城镇居民与农村居民收入水平相差3倍多（见图6）。农村居民因为收入低而舍不得喝奶是很现实的情况。由于收入水平低带来的奶消费量低是一种“被动不消费”。而饮食习惯带来的不消费属于“主动性不消费”。目前农村居民饮奶量过低，主动的和被动的因素都存在，但被动因素起的作用更大。这一点与城镇居民当初不饮奶到饮奶是同样的过程。因此我们有理由相信，随着农民收入水平不断提高，被动性不饮奶将逐步减少。而同样城镇化进程的加快，农村居民生活方式的转变也会在一定程度上改变农村居民主动不饮奶情况。但在具体品种上，可能乳饮料与奶粉会最先打开农村市场。这更符合中国居民口味和优先孩子的传统。

　　4、乳品种类过少，乳品消费水平较低中国人喝多少奶合适?

　　目前中国国民乳品还比较单一，以白奶为主，乳饮料、酸奶、奶酪、奶油以及益生菌乳制品和奶粉消费数量较少。而发达国家不但人均白奶消费量大，其他乳品种类非常多，特别是乳品作为原料用于食品制造业。如焙烤产品（糕点、面包、饼干）、糖果和休闲食品等使用牛奶为原料的很多。这大大增加了乳品消费空间以及消费频率。

　　2006年中国人均液态奶消费量为9.65千克/年。而经济发展水平在欧洲处于较低水平的波兰2004年为55.1千克/年，亚洲经济发展水平最高的日本2003年为38.5千克/年。乳饮料和发酵乳人均消费量指标方面，2006年中国人均消费量为2.61千克/年（仅为酸奶），而波兰为11.9千克/年。奶油人均消费量方面，波兰为4千克/年，日本为0.7千克/年，而中国消费基本可以忽略。干酪人均消费方面，波兰为10.4千克/年，日本为1.8千克/年，中国消费同样可以忽略。

　　可见在饮食习惯和经济发展对乳品消费的影响方面，当经济影响因素下降时，饮食习惯更重要。西方发达国家上百千克的人均年消费量对中国人并不适用。我们认为未来中国乳品消费的数量增长可能以日本为目标更为合理。液态奶加上干乳制品及其他乳品消耗折合成原奶，日本人乳品消费水平应该是59.5千克/年。我国未来国民乳品消费水平目标也应该以此为参照。如果要达到这样的目标，奶产量将达到7797万吨，再考虑中国人口未来会比13亿要多地话，人均消费60千克/年，奶产量有望达到8000万吨。相比2006年的3245万吨。至少还有1.37倍的增长空间。《中国食物与营养发展纲要（2001-2010）》明确指出，2010年城乡居民奶类发展目标是：城市居民人均奶类消费32千克，农村居民人均7千克。城乡乳品消费差距缩小到4.57倍。如果实现了这个目标，2010年之后奶类还有一倍的增长空间。因此中国乳品行业在今后较长时期都将处于不断增长阶段。

　　结论：确定中国乳品的终极发展目标非常重要。以亚洲发达国家消费为目标更切合中国居民饮食习惯。

　　快跑后的休息

　　1、乳品消费出现阶段性过剩

　　尽管乳品消费增长空间巨大，乳品行业依然处于成长期。但乳品消费已经出现滞胀。2007年上半年消费统计显示，城镇乳品消费中，白奶和奶粉消费量均小幅下降，只有酸奶保持增长。消费滞胀既有城镇乳品消费量相对于收入水平来说已经较高的因素；也有乳品价格上涨的影响。我国城镇居民收入水平不到日本的1/5，但乳品消费数量已经达到日本的41.66%。因此乳品消费增长对价格的敏感度在不断加大。今年上半年乳品价格普遍上涨（见表4）。致使乳品消费量下降。未来乳品价格将进一步上涨，还将对乳品消费产生负面影响。

　　2、养殖环节正在经历转型的阵痛

　　在中国工业发展与农业发展不相匹配，体现在乳品工业上就是乳品加工设备先进，管理水平较高，加工能力增长很快。但上游养殖环节奶牛存栏量无计划增长，经营一直处于粗放式状态。不仅养殖技术与发达国家相比存在较大差距，经营模式上也很落后，农户散养依然占到全国养殖的绝大多数，以河北为例，养殖头数在20头以下的农户所产鲜奶占全省鲜奶总产量的66.32%，存栏千头以上的牧场所产鲜奶占总量比重仅为2.41%。这为防疫、良种推广，统一原奶品质等各方面都造成障碍。养殖落后对乳品加工业发展的制约作用随着加工环节发展到一定水平越发显现出来。原奶整体质量水平不高，养殖效益低下，抵御市场风险的能力非常差。去年开始不堪饲料、人工、能源价格上涨重负，各地方奶农宰牛卖牛现象不断出现。但另一方面是大型养殖农场又在纷纷建立。规模养殖越来越多。

　　我们认为养殖环节正在经历由粗放式养殖到科学化养殖的转型。预计未来几年养殖环节将发生较大变化，一些新型经营模式将出现。奶联社方式将促使一体化经营模式的产生，将不会缺少加工企业的参与。过去加工环节的话语权较大，今后要保护养殖环节利润，原奶价格将由养殖户、奶协和加工企业共同制定。加工环节的稳定利润将逐步转化为养殖环节的稳定利润。因此企业可能会在原料奶以及奶源基地建设方面将有更多的资金投入。自建牧场数量将增加。这样奶源质量得到保证，但养殖风险也要自我承担。

　　结论：中国乳品结构处在关键转型期，乳品企业经营模式出现调整，粗放式养殖状态面临挑战。

　　行业调整步伐

　　在加快前面提到，我国乳品消费质量不高其中一条就是白奶以外的干乳制品消费量过低，乳品消费结构很不均衡。

　　未来这种状况将逐步改善。干乳制品消费量、酸奶消费量年增幅都将超过30%。而液态奶结束前几年高增长态势，增幅下降（见图8）。乳品加工企业正在积极调整战略，应对这种消费潮流的变化。

　　1、液态奶市场最大亮点是高端奶的纷纷问世

　　蒙牛特伦苏、伊利金典、光明优培以及三元的极致。蒙牛特伦苏销量已经达到10万吨，伊利还推出营养舒化奶针对乳糖不耐的消费人群。伊利有机奶在一线城市推出，获得不错的销售业绩。

　　2、奶粉以及奶酪等干乳制品将是品牌企业利润增长亮点

　　由于国际市场奶粉进口价格几乎翻了一倍，导致进口下降35%。这为国内大品牌奶粉企业创造了商机。不仅国内销售量有望增长，替代进口。同时出口量也有一定增加。已就有产品的伊利、光明和三元企业加大干乳制品产量（见图7）。

　　3、为下游食品制造业提供乳品中间原料产品也是大型乳品企业发展重点

　　蒙牛已经将其奶粉事业部更名为乳品原料事业部。未来产品将由单纯终端产品扩大到终端产品与中间产品相结合；既面向渠道消费者，也面向生产厂家。

　　结论：从各家公司产品基础以及调整力度情况看，伊利的产品线最全，并且每种产品都已经形成规模和品牌效应。可以说伊利的品牌延伸价值量是最大的，也是最成功的。在应对未来乳品消费潮流来看，伊利无疑是优势最突出的。

　　调整后的乳品行业进入良性增长

　　1、收入和利润平稳增长

　　中国奶业协会2005年6月发布《中国奶业发展战略研究》表明，中国人均牛奶占有量增长速度与人均GDP的增长呈正相关关系，相关系数大约为0.93。城镇居民乳制品消费的收入需求弹性系数为0.674，也就是说收入每增长1%，乳制品消费就会增长0.674%。我们假设农村居民系数略低为0.4。2007年上半年，城镇居民收入实际增长为17%，则乳品消增长将达到11.46%，而农村居民收入增长为13%，则乳品消费增长预期为5.2%，按照农村和城镇人口6：4计算，综合起来乳品消费理论增长应为8.22%。2006年乳品消费增长幅度8.57%，说明我们的推论是合理的。https://www.

　　但未来，增长幅度还将低于理论上这个数字，主要是城镇居民消费乳品水平相对于收入来说已经不低。在食品价格全面上涨的情况，乳品消费就会受到抑制。从上半年情况看，乳品消费几乎无增长（见表4），主要原因是从今年开始乳品价格上涨比较明显，消费者需要一段时间去理解、消化和接受。短期会使消费出现下降。

　　但经过一段时间后，消费又会起来。

　　价格上涨使行业收入增长将超过产量增长。今年1-2月份，乳品行业收入增长25%。进入夏季是乳品消费淡季，预计全年增长20%左右。行业利润率提高因素包括：取消捆绑销售，提高毛利率、渠道消费费用有所下降；但妨碍因素包括：制造成本继续上升，产量增幅缓慢。总体上看利润率会小幅度提高，但低于收入增长。

　　2、乳品加工行业利润率有望提高www.

　　2003年开始，乳品行业毛利率（见图9）和销售利润率（见图10）就处于下降通道。一是成本上涨，二是终端竞争过于激烈，价格战成为常态，侵蚀利润正常增长。2007年《南京宣言》使市场竞争局势进入转折点，乳品行业利润率有望提高。由于取消捆绑销售，超市中大量促销人员不见了。乳品不再拼促销，而是拼品牌。

　　取消搭赠和捆绑销售，意味着加工企业毛利率会有所提高。行业利润率有望得到一定恢复。2007年1-2月份，乳品行业利润率为5.44%，比2006年5.28%略有提高。

　　3、还将以城镇为市场重点

　　农村市场乳品消费的真正普及需要三个方面条件：一是收入水平持续提高；二是饮奶习惯推广收到效果；三是现代商业渠道和零售网络的建立。首先国家补贴政策以及农产品价格上涨和进城务工人员增加，收入会稳步提高；但饮奶习惯普及需要政府和社会舆论的共同推动。我国政府层面上推动饮奶习惯方面做的并不好，城市的学生奶计划至今进展不顺利。上个世纪初，印度教民还将牛奶作为饮食禁忌，但印度政府坚持多年实施“白色革命”，才使印度成为世界上第二大产奶国。在推动喝奶方面，单单依靠企业的宣传是不够的，必须有政府、公益宣传共同推动才能有效果。我们认为未来乳品农村市场的启动主要在不需要冷链的乳饮料和奶粉上。这符合国人消费上优先儿童的习惯。而农民收入继续提高后，UHT将扮演喝奶先锋队角色。

　　结论：城镇为乳品行业发展的初级市场，农村市场的消费普及一个过程。www.

　　乳品价格处于上升通道1、制造成本不断上升国内牛奶养殖业成本在不断上升，尽管加工企业对原奶的控制力比较强，但鲜奶价格还是在不断上升（见表5）。乳品制造的原料成本不断走高，而终端产品不涨价，加工企业利润已经很薄，终端产品涨价是必然的。2007年6月21日，中国奶业协会年会上，14家乳品企业共同形成并发布的“乳品企业自律南京宣言”(简称“南京宣言”)，约定：将取消所有涉及产品的捆绑、搭赠(包括其他产品或礼品)销售行为；禁止低于成本价的倾销行为，取消特价、降价销售；对于特殊的临逾期(已超过二分之一保质期)产品，其销售价也不得低于成本价，鼓励优质优价。此次南京宣言的推出有望打破牛奶市场上长期存在的“乳业价格战”，取消搭售和捆绑就意味着乳品价格相对上升。主要是白奶和酸奶的价格上升最为明显。

　　2、奶牛存栏量持续下降，奶源减少进一步加大了乳品涨价的压力

　　养殖奶牛是整个乳业风险承受能力最差的环节。养牛成本不断上涨而收奶价格多年不变的情况下，根据行业调查，目前全国养殖户40%亏损。不堪重负的奶农杀牛、卖牛成风。2006年底全国奶牛共有1300万头，比前年增长3%（已包括进口的），低于正常自然增长率8%（已剔除老弱病残牛），证明奶农宰牛现象严重。奶牛存栏量的恢复周期起码要三年，因此预计今年全国奶牛存栏增长率还会和去年持平，如果情况持续得不到改善，明后年整个乳品行业的压力会大大增加。

　　国内乳业面临奶源“寒冬”。而奶源的减少必将改变原奶供应与需求格局，致使中端乳品价格上涨。

　　3、全球乳品涨价殃及国内市场

　　国际方面，同样由于成本上涨原因，乳制品库存下降，导致全球性乳品价格全面上涨。进口奶粉价格几乎增长一倍。这一方面抑制国内企业采用进口奶粉做原料，转而用国内鲜奶，提高国内鲜奶需求；另一方面也使国际买家到价格相对稳定的中国寻找乳品，这样就会抬高中国乳品价格。2007年上半年，国内奶粉出口空前增加。

　　业绩预测

　　1、2007年行业产量几乎无增长，未来两年消费会出现恢复性增长

　　根据奶业周刊统计数据：2007年1~2月，全国乳制品产量累计254.48万吨，同比增长0.17%。乳制品产量前五位的地区依次是：内蒙古、河北、黑龙江、山东、甘肃；同比增长最快的是甘肃，增幅0.3%。2007年1~2月，全国液体奶产量累计200.90万吨，同比增长0.19%。液体奶产量前五位的地区依次是：内蒙古、河北、山东、黑龙江、辽宁；辽宁液体奶产量增幅为1.07%。

　　前两个月是液态奶消费旺季，但几乎无增长的事实再一次提示我们消费滞胀的事实。7月份液态奶开始涨价，更会影响消费量。预期全年液态奶产量与去年基本持平，为1250万吨。

　　2008年奥运会会掀动一轮消费高潮。乳品消费量会比今年略高，达到理论上应该达到的8.22%左右（见图11）。特别经过一段时间的消化，消费者会逐步接受价格上涨得事实，消费会出现恢复性增长。而如果经济一直保持目前的水平，到2009年农村乳品消费市场有所启动，将加大消费增长幅度。

　　2、产品结构调整保持行业收入继续增长，但利润增长依然处于较低水平

　　2007年前2个月，乳品行业收入增长25%。在产量几乎无增长的情况下，行业收入却出现较高增长，我们认为与乳品价格上涨有一定关系。而这种上涨又是由于产品结构调整提升整体乳品价格而形成的。我们判断，2007年乳品行收入增长在18%左右，收入将达到1228.38亿元，利润总额预期达到66.82亿元。

　　相关上市公司对比分析

　　A股市场共有乳品公司3家，伊利集团、光明乳业、三元股份；有乳品业务的公司有多家，但乳业收入占比较高的公司只有维维股份和新希望。按照梯队划分伊利和蒙牛属于第一梯队，日加工能力已经超过10000吨；光明属于第二梯队，而其他企业属于第三梯队。

　　三元股份：丰富产品线，并做产能整合初步建成了以生产巴氏奶和干酪为主的北京基地、以生产奶粉为主的海拉尔基地、以生产常温奶为主的迁安基地，为公司实现战略转移、优化结构布局、降低经营成本起到了重要作用。同时，公司利用募集资金建成了目前国内最具现代化水平、规模最大的契达干酪生产线，并推出了凸显三元奶源优质、公司科研实力的极致ESL奶、TIME凝固型酸奶、马苏里拉干酪、淡奶油等高档产品，以提高公司盈利水平。三元产品结构是：高中低端巴氏奶；UHT奶、高端UHT奶、酸奶、奶酪奶油等干乳制品。

　　伊利股份：无需支付转换成本，产品结构优势

　　确保公司持续稳定增长伊利产品线齐全，且都在行业占领先地位，这一点是其它乳品公司所不具备的。除液态奶外，伊利的奶粉和冰淇淋市场占有率都是行业第一；奶酪和奶油产品也都有生产。在未来乳品行业的增长要依靠产品调整来实现，伊利的优势就日益突出。实际上，伊利不再需要付出任何产品转换成本。伊利2006年以及2007年将实施的大项目几乎都围绕产品结构调整来进行。液态奶仅增长17%。而奶粉、冰淇淋和酸奶增幅都在50-70%。未来伊利的收入结构和利润结构将发生较大变化。利润率将逐步走高。伊利产品结构将是：高中低端白奶、乳饮料、酸奶、冰淇淋、奶粉、奶酪奶油等干乳制品。

　　伊利产品线丰富，开发实力强的特点在目前行业环境中越来越显示出优势。过去几年伊利在与蒙牛的竞争中主要拼液态奶。在冰淇淋和奶粉的竞争中伊利的优势很明显，但由于收入所占份额较小，对业绩贡献不大。

　　因此不能很好转化为优势，也不能很好转化为效益。未来行业趋势对伊利越来越有利。

　　蒙牛加紧完善产品线，但短期以开发高端液态奶为主

　　蒙牛以白奶起家，目前液态奶依然占公司销售收入绝大多数。其中最为成功的乳酸饮料。近几年蒙牛在酸奶方面进步不小，但与伊利、光明以及三元的竞争中优势并不突出；冰淇淋的销售额也一直没有超过伊利，没有拳头产品是蒙牛冰淇淋始终没有起色的重要原因。在奶粉方面蒙牛进展一直不大，缺乏品牌效应。不久前蒙牛将其奶粉事业部更名为乳品原料事业部。将进军乳品原料领域，为下游食品制造业生产含乳原料产品。这也是蒙牛完善产品结构的一个重要举措。未来蒙牛将继续其在液态奶方面的强大优势，积极推进特伦苏系列产品以及高端益生菌产品，来实现利润的较高增长。蒙牛产品主要构成将是：白奶及白奶高端产品（特伦苏系列）、益生菌奶品系列、乳饮料系列、以及冰淇淋。在干乳制品方面略有起色。

　　光明除固守巴氏鲜奶以及酸奶产品，积极开发奶酪不久前达能与蒙牛在酸奶方面的牵手，无疑给光明酸奶发展蒙上阴影。但光明具有生产酸奶悠久的历史，酸奶新品开发一向是光明的强项。因此我们相信光明在酸奶方面的优势还将保持。公司从2005年起调整其战略，继续突出其巴氏奶的特色，巩固以上海为中心的华东市场。并相应开发了优培高端UHT奶。在冰淇淋和奶粉方面没有战略部署。光明产品结构将是：巴士奶系列奶、UHT奶、UHT高端产品；酸奶、奶酪和奶油等干乳制品。

　　此外像三鹿和完达山的奶粉和液态奶优势较为突出，但在其他乳品方面产品线也不够齐备。

　　投资评价和建议

　　在食品饮料制造业的众多子行业中，乳品行业的调整最为明显。乳品的这种调整是对前一阶段乳品高速增长一种主动矫正。经过连续多年的高增长，乳品行业依靠扩大产量实现增长的经营方式已经日益受到原料成本上涨，原料质量不高，产业链利润部分不合理以及终端消费停滞的制约。利润率不断走低，市场竞争环境恶化。

　　因此乳品行业必须进行调整，改变其依靠扩张实现利润增长的方式。我们认为经过调整的乳业整体竞争力将提高，乳品产品结构将更加完善。对提高国民乳品消费水平起到重大推动作用。对行业提高利润率水平也将起到推动作用（见表6）。

　　相比之下，饮料行业无论是增长速度、增长结构都优于乳品行业。今年上半年白酒、黄酒、葡萄酒的增长都在20%以上，啤酒业也实现超预期增长。酒类行业收入增长高于产量增长，利润增长又超过收入增长。现实较好的增长结构。行业盈利能力较以前明显增强（见图12）。因此在今年年初我们的2007年食品行业投资策略报告中就指出，2007年投资重点依然放在酒精饮料板块。

　　乳品行业评级为中性。

　　结论：尽管行业评级不高，但我们依然维持对伊利的增持建议。

　　作者：郑绮 中信建投 搜狐证券声明：本频道资讯内容系转引自合作媒体及合作机构，不代表搜狐证券自身观点与立场，建议投资者对此资讯谨慎判断，据此入市，风险自担。