中银国际：徐工机械 可能的重组将提升公司价值(组图)

　　徐工科技是国内主要的工程机械生产企业之一，公司凭借其几十年来在行业内的积累，在压实机械和路面机械行业中市场占有率排名第一。受行业容量限制，公司的现有主营业务的增长非常有限，我们认为公司的亮点在于母公司强大的背景以及可能的资产注入，首次评级给予同步大市。

　　装载机是徐工科技最主要的业务，07年上半年装载机占到公司销售收入的62%，从业务的发展潜力来看，徐工在装载机领域的竞争对手非常强大，公司并不具备很强的竞争力，市场份额徘徊在第4和第5的水平，远远落后于行业龙头柳工和中国龙工。在路面机械和压实机械方面，徐工是行业的龙头企业，但是这些子行业的行业容量较小，发展潜力也很有限，因此07年上半年，压实机械出现了负增长，路面机械的增长速度也只有12%。

　　徐工科技的母公司徐州工程机械集团2006年实现营业收入202.6亿元，是中国最大的工程机械开发、制造和出口企业。母公司业务几乎涵盖了所有工程机械领域，主要产品有工程起重机械、路面机械、压实机械、铲土运输机械、混凝土机械、高空消防设备、建筑机械以及各类配套件和基础零部件。母公司的收入规模是上市公司的接近8倍，母公司旗下生产起重机的徐工重型06年实现销售收入就有63.7亿元，国内市场占有率50%多。因此作为母公司旗下唯一一家上市公司，我们认为有资产注入的可能性存在。

　　母公司计划引入战略投资者凯雷来促进公司的改制，但是目前商务部尚未做出批准。作为行业的龙头企业，徐工机械的地位非常特殊，尽管凯雷的收购比例已经从原先的85%降至45%，商务部仍然在考虑中。根据徐工和凯雷的协议，凯雷必须维持公司的稳健发展和保留徐工品牌，改善公司的经营管理效益，协助发展海外市场，并承诺不能将持有的份额销售给徐工科技的竞争对手。

　　总体上看，我们认为，公司目前还处于业务整合的初期阶段，外资收购的结果尚无定论，未来外资对徐工机械的整合仍有较大的不确定性。尽管06年和07年公司的经营情况将逐渐好转，公司主营业务实质上并没有出现非常大的改观。我们预计公司07、08年每股收益分别为0.08元和0.12元，估值并不具有吸引力。考虑到母公司的强大背景和可能的资产注入，基于08年10倍的市净率，我们得出的目标价是21.00元，给予同步大市的首次评级。作者：胡文洲 中银国际

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