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岳阳纸业:上游经典—厚于内而广乎外 推荐

  纸业“贵族”

  岳阳纸业一直演绎着造纸行业中最有趣的故事——始终以在行业中普普通通甚至一度明显落后的EPS取得行业中最领先的股票价格。

  在我们看来,这个故事依然算是刚刚开始,依目前各公司的发展态势看,岳纸的市值在一年内成为行业之最轻而易举。


  岳阳纸业能够一直作为我们的首推品种,它所凭借的一是预期增强的盈利能力,二是预期快速的盈利增长。这个特征它在造纸环节绝对无法达成,岳纸实际上一直致力于“林—浆—纸”产业链中长期供不应求的林业环节,那是纸业真正的价值所在,也是纸业估值“贵族”生长之处——木材的长期供不应求决定了岳纸的强盈利能力;木材因供不应求形成的价格上涨带来了岳纸内生性的盈利增长。更需强调的是,所有这些要素形成的公司价值又将随其外延式的林浆扩张而跳跃。我们最终不愿以“纸中茅台”定义岳纸,原因是我们在茅台身上尚找不到这么明显的外延。

  本次融资计划属外延扩张,价值将因而跳跃

  今日公司董事会公告拟采取配股方式(配股数量以总股本4.35亿股为基数,每10股配售3股,共计1.30亿股)融资,募集资金将投资于以下项目:

  收购泰格林纸集团持有的湖南骏泰浆纸有限责任公司100%的股权,并于收购后增资骏泰公司续建怀化项目,以及剩余融资部分补充该项目流动资金;..收购不少于60万亩林地。骏泰公司目前是泰格林纸集团为兴建年产40万吨漂白硫酸盐针叶木浆及14万公顷(合210万亩)原料林基地配套项目而设立的全资子公司。该公司成立于2006年6月,主要经营纸浆、机制纸及纸板制造、销售,造林、育林及林产品综合加工、利用等,目前在怀化市生态工业园负责怀化项目建设工作,已拥有自有林地约60万亩。怀化项目已于2005年获得国家发改委批准,项目共需投资资金约为43.5亿元,目前资金缺口约为35.5亿元。我们了解到项目的木浆生产线计划于08年上半年正式投产。

  按上述计划,本次融资及项目完成收购后,公司自有林地将从目前的106万亩扩大到至少226万亩,待项目配套林业基地建成后会达到至少376万亩,即最能提高公司价值的林业业务在规模上会扩大2.5倍以上。同时,化学针叶浆项目盈利能力也明显强于造纸,则公司价值不仅因此会在短期内出现一次跳跃,其长期增长趋势也得到了进一步强化。

  林业仍是公司价值增长主力

  我们看好林业的长期价值,是由于中国木材需求增长一直快于供给增长,供求缺口持续扩大,价格呈涨势。而不断扩大的缺口还正在受到前进口国出口限制,尤其是俄罗斯将于09年将针叶原木出口关税由目前的20%上调到80%,而中国原木进口量的60~70%左右由该国提供,国内未来木材供求关系会更加紧张,价格上涨具有持续性。

  我们测算公司林业当前内在价值为32.48元/股(以配股后总股本计算,下同),浆厂为10.64元/股,纸业为4.36元/股,则林浆纸综合的内在价值为47.49元/股,林、浆、纸业务的价值比为7:2:1。

  林业当前内在价值为32.48元/股

  在公司林业盈利预测中需要作如下说明,尽管之前我们的预测中一直采用其中的大部分假设:

  配股资金购买的不低于60万亩林地为中成林,而怀化配套浆线的现有60万亩林地为新种植林地,在最初的几年可采伐面积不大,我们暂谨慎设定为5万亩/年,之后增加至10万亩/年;

  假设新增林地木材产出率与现有的106万亩林地一样为8方/亩;

  岳阳地区00~06年木材价格年均上涨10%左右,今年上半年已经上涨9%,鉴于国内木材供给趋紧,我们假设未来年均涨幅为10%;

  尽管土地成本相对锁定,但其他成本要素价格会上涨,我们假设年涨幅为3%;

  财务费用已经固化于成本;

  自产林木按有关规定免缴所得税。

  维持“推荐”评级

  基于对林业长期盈利趋势看好,我们测算公司当前的内在价值有四成低估,而未来价值也将稳步增长,我们维持“推荐”的投资评级。

  作者:李世新 国信证券 搜狐证券声明:本频道资讯内容系转引自合作媒体及合作机构,不代表搜狐证券自身观点与立场,建议投资者对此资讯谨慎判断,据此入市,风险自担。
(责任编辑:吴飞)
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