黄金行业：现金换真金 黄金板块持续向上 1、国际黄金价格再次进入上升通道，9月8日已突破700美元/盎司，下半年均价预计将在690美元/盎司以上。伴随全球黄金需求的增长和供给的萎缩，国际黄金价格将维持高位向上趋势。
2、金价的上涨使我国黄金行业全年利润有望同比增长40%以上，黄金采选企业更将获得行业上游的高额利润。
3、我国黄金行业集中度低，企业规模有限，产业整合已成为趋势。上市公司利用融资优势，不断通过资产注入、购买矿山开发权等形式进行扩张，正在实现跳跃式发展。4、基于对行业内上市公司增长前景和持续盈利能力的看好，我们对黄金行业给予增持评级，对中金黄金、山东黄金、辰州矿业给予中长期增持评级。
一、多重因素推动黄金价格不断上涨，未来金价依然看好
9月8日，纽约黄金现货收于700.1美元/盎司，COMEX12个月期货黄金收于704.6美元/盎司，上海黄金现货9月7日收于167.71元/克，位于近三个月以来的最高位，黄金价格又一次进入上升通道。黄金价格从1999年开始连续数年保持上升趋势，但还远未达到1980年创下的800美元/盎司的历史最高位，而黄金市场的牛市周期一般在10年以上，因此业内普遍看好今后金价的持续上涨。
影响黄金价格的一大因素是美元走势，国际黄金交易以美元标价，因此黄金价格走势与美元指数基本呈负相关。目前美元还处在走弱的周期中，这一金价上涨的重要因素还会持续存在。
经验表明，黄金价格与原油价格存在较为明显的正相关关系，而原油价格在20年内不断上涨，今年以来依然呈现震荡向上的趋势，从原油价格的表现，也可找到支持金价上涨的理由。
黄金需求方面，首先，美元的疲软使得各国央行对于黄金储备的偏好增加，欧盟、俄罗斯、中国以及众多宗教国家一直将黄金作为重要的储备品种，很大程度上推高了国际金价。
虽然欧洲央行执行售金协议抛售黄金对金价的上涨产生了明显的抑制，但随着抛售力度的降低，金价走牛的趋势难改。其次，流动性过剩的降低使保值作用明显的黄金受到青睐，黄金的投资需求旺盛。同时，黄金的消费需求依然旺盛，中国、印度等国家人口众多、有喜爱黄金的悠久传统，而人均持有黄金数量远低于发达国家水平，中国人均黄金消费量为0.2-0.3克，印度为0.9克，而世界平均水平在1克以上，随着这些国家经济的崛起，将产生巨大的黄金消费需求。
供给方面，据权威机构统计，2002年至2006年，世界黄金供应缺口年均达到220吨以上，而黄金供应量增长缓慢，在有的年份甚至出现下降。主要黄金生产国中，澳大利亚06年产量下降5%，俄罗斯06年产量下降1.2%，秘鲁07年上半年产量同比减少37%，南非07年二季度产量同比下降7.5%，07年全球黄金总产量预计也会出现一定的萎缩，这种供求缺口的存在会持续刺激金价上涨。
我们认为，近期黄金价格上涨由资源稀缺性、美元贬值、国际范围的流动性过剩、供求缺口等因素共同决定，下半年黄金均价保守估计将位于680美元/盎司以上，未来在上述因素共同推动下金价创造历史新高也是意料之中。
二、我国黄金行业利润大增，产业上游的采选企业获利更丰
今年1-9月，我国黄金企业累计实现工业总产值228.132亿元，同比增长14.18%；累计实现利润20.310亿元，同比增长35.30%。前三季我国黄金企业矿产金(矿山产成品金+含量金)累计完成118.439吨，比去年同期增长2.43%；冶炼企业(有色冶炼企业+黄金冶炼企业)累计完成成品金63.602吨，比去年同期增长15.00%。07年全年产量乐观估计能达到280吨，而国内每年仅珠宝加工的黄金需求就在300吨以上，市场远未饱和。黄金价格上涨和供不应求，为黄金行业创造了难得的发展机遇。
06年国际黄金采选企业平均成本价约合人民币97元/克，黄金现货均价约为160元/克，而黄金在珠宝市场的终端价格约为200元/克，而从原料到成品的流通和加工环节众多，可见由于资源的稀缺性，黄金产业最丰厚的利润集中在上游采选企业，金价上涨过程中这些企业的受益也最大。上市公司中报显示，中金黄金利润增长23%，山东黄金增长52%，紫金矿业增长82%，增速高于往年，也高于大部分黄金加工企业水平。随着金价的持续上涨，黄金采选企业全年利润大增已经没有悬念。
三、A股黄金板块资产注入、资源扩张频繁上演，现金换真金吸引力巨大
与国外相比，我国黄金行业集中度低，黄金生产企业的规模有限。但我国黄金储量丰富，07年黄金总产量有望超过美国成为第二大产金国，黄金产业规模可观。随着经济的增长和行业的发展，黄金行业也出现了产业整合、产能集中的趋势。2006年全国黄金产量为240吨，上市公司中，中金黄金、山东黄金、辰州矿业、江西铜业、招金矿业、紫金矿业、灵宝黄金等合计生产黄金约100吨，而上市公司之外的国有金矿、地方金矿产量占到总产量的一半以上，我们认为，上市公司凭借资金优势，通过吸收合并、资产注入等方式扩大规模的空间广阔。
A股黄金板块内，中金黄金、山东黄金、辰州矿业三家以黄金采选为主业的上市公司各有特色，又都具有持续扩张和盈利增加的预期。
到2009年，中金黄金、山东黄金、辰州矿业的黄金储量分别有望达到800吨、180吨、135吨，年产量分别达到30吨、14吨、9吨。而黄金价格预期将长时间保持高位运行，再加上资产注入的不断进行，我们看好上述三家公司未来的发展，08年预期每股收益分别为2.5元、2.8元、0.9元，给予中长期增持评级。(赵铎国海证券)
钢铁行业：宝钢系的整合预期和整体上市预期 共 9 页 1 末页
钢铁行业：宝钢系的整合预期和整体上市预期 事项：
近期钢铁股表现优异，涨幅明显超越大盘，从7月23日起至9月17日，申万黑色金属指数上涨72.94%，整个A股指数上涨40.87%。9月17日，邯郸钢铁、八一钢铁、新华股份、莱钢股份、唐钢股份等11家钢铁股涨停，申万黑色金属指数涨幅达到4.61%。
评论：
整体上市带来的外延式业绩增长和“宝钢系”为代表的并购重组成为钢铁板块上涨的动因
5月30日至7月22日，钢材价格持续下跌，申万黑色金属指数下跌19.5%，A股市场下跌6.36%。从7月下旬开始，钢材价格持续上涨，7月23日开始，钢铁行业开始超越大盘。
在这个过程中，整个市场对于钢铁行业处于上升周期的判断逐渐形成一致，而并非一蹴而就的。
在钢铁股反弹的开始阶段，当投资者信心相对较弱时，因为龙头钢铁企业的抗周期能力相对较强，这些企业的内涵式业绩增长也相对较为确定，所以这些企业成为钢铁股反弹阶段的主力；而随着投资者对于周期向上的信心逐渐增强，加上二线钢铁股的估值水平提升相对落后，整体上市带来的外延式的业绩增长预期和“宝钢系”为代表的并购重组预期也逐渐成为市场的热点。
这也是近期钢铁股上涨的逻辑。
行业周期向上是估值水平提升的根本因素
今年以来，中国经济继续增长，拉动钢铁需求高增长。同时，国内外钢产量和新增资源量增速持续下降，7月份世界(除中国)粗钢产量6867.1万吨，同比增长0.515％，环比下降0.68％，同比增速显著下降；8月国内粗钢产量4158.31万吨，同比增速已经下降到13.6％，增速继续下降，8月国内新增资源量3670.7万吨，同比增长7.82%。国内偏紧的供需形势支持目前国内钢材价格的上升。
从05年开始，国内钢铁行业固定资产投资增速持续维持低位，再加上目前落后产能淘汰工作的大力推进，这两方面因素将带动钢铁产量增速继续下降。未来国内供需形势将进一步改善，企业盈利逐步提高。因此，我们认为，行业目前正处于上升周期的开始阶段。
上升趋势的确立意味着盈利的持续增长，这使得投资者获得了安全边际。这是钢铁股估值水平不断提升的根本因素。
钢铁股近期走势符合我们在中期策略中的预期
在行业上升趋势确立的条件下，钢铁企业业绩的增长来源于内涵式的增长和外延式的增长。顶 点 财 经
以鞍武宝太为代表的龙头钢铁企业，未来几年企业的规模扩张和产品结构升级明显，充分利用了行业周期上升的机会，盈利能力逐渐提升，企业业绩实现内涵式增长。
以酒钢宏兴、南钢股份、新华股份为代表的钢铁企业，集团仍未上市的资产和资源丰富，持续不断的资产注入将带来企业业绩的外延式增长。
以“宝钢系”为代表的八一钢铁、韶钢松山、包钢股份和邯郸钢铁等购并整合预期为代表的钢铁企业，处于钢铁行业并购整合的关键位置，在与优势企业的并购整合过程中，将享受到优势企业的先进技术和管理经验，将极大地促进企业盈利能力的提升和业绩的增长，同时并购重组本身对于股价也有较好的提升作用。
在我们的中期策略里，我们正是按照这一分析思路对钢铁企业进行的推荐。目前为止钢铁股的走势与我们的预期基本一致。对于未来钢铁股的走势，我们认为，仍然将围绕这三个主题进行展开。
目前估值水平仍然合理，继续推荐钢铁行业
目前，申万黑色金属07年动态市盈率为25倍左右，08年动态市盈率为20倍左右，而整个A股市场08年动态市盈率为30倍左右。对于我们重点推荐的钢铁企业08年净利润增速在20％以上，在行业周期向上的条件下，钢价的持续上涨有可能使得企业未来的业绩超出我们的预期。因此我们认为目前钢铁行业的估值水平仍在合理范围内，相对于A股市场的估值水平仍然较低。因此，继续维持钢铁板块推荐评级。
继续推荐业绩增长、整体上市和购并整合三类上市公司，重点推荐具有资源优势的钢铁企业鞍钢股份、太钢不锈、酒钢宏兴、八一钢铁等。(郑东国信证券)
水泥业：具备进一步上涨空间 关注6只龙头股 共 9 页首页 2 末页
计算机：行业稳步增长 重点买入8只龙头股 投资要点：
2007年上半年软件业实现收入2602亿元，同比增长23%，略高2006年全年22.9%的增长速度，占电子信息产业比重达到12.0%，比去年同期提高1.6个百分点。
软件行业竞争状况改善，企业盈利增加，整个行业进入持续增长通道。行业内优势企业做大做强，重点上市公司经营情况好于行业内全体上市公司。软件出口保持较高增速，软件外包业务成为行业内优势公司做大做强的借力点之一。
2007上半年，我国电子计算机制造业实现收入6289.58亿元，同比增长16.4%，实现工业增加值1255.34亿元，同比增长24.5%。但近几年由于竞争激烈，行业整体盈利能力逐年下降。
行业软件供应商基于行业经验与成熟客户群具有较大的发展空间，07年下半年业绩仍然会非常亮眼，建议投资者关注恒生电子（600570行情,资料,评论,搜索），该公司预计07、08年EPS分别为0.55元、0.80元，参照2007年8月31日34.11元的收盘价，相应的动态市盈率为62.02、42.64倍，给予公司“买入”的长期评级。
外包软件供应商借助国内优质、廉价劳动力资源，具有迅速成长壮大的机遇，建议投资者关注规模较大的东软股份（600718行情,资料,评论,搜索），该公司预计07、08年EPS分别为0.67元、1.20元，参照2007年8月31日50.02元的收盘价，相应的动态市盈率为74.66、41.68倍，给予公司“买入”的长期评级。
3G商用网络的即将推出将大大提升通信类应用、管理软件公司的业绩，建议投资者关注亿阳信通（600289行情,资料,评论,搜索），该公司预计07、08年EPS分别为0.45元、0.56元，参照2007年8月31日21.21元的收盘价，相应的动态市盈率为47.13、37.88倍，给予公司“买入”的长期评级。
ERP市场具有较强的进入壁垒，对进入的行业公司在规模、行业解决能力以及实施能力方面提出了很高的要求，建议投资者关注用友软件（600588行情,资料,评论,搜索），该公司预计07、08年EPS分别为0.81元、1.10元，参照2007年8月31日52.89元的收盘价，相应的动态市盈率为65.30、48.08倍，给予公司“买入”的长期评级。
1.2007年上半年软件行业回顾
1.12007年上半年软件行业继续稳步增长2007年1-6月软件业实现收入2602亿元，同比增长23%，略高于2006年全年22.9%的增长速度，占电子信息产业的比重达到12.0%，同比提高1.6个百分点。
从去年以来软件服务业务加速增长，主要原因如下：
A．由于软件外包行业发展势头较猛，近几年持续增长，带动了软件服务收入的高速增长。
B．信息化经过初期的投入建设，大规模采购软硬件产品、建设系统平台及粗放式软件开发的时代已步入尾声，而对软件进行二次开发、维护、咨询等专业化软件服务的需求却迅速增长起来。
C．自从网络泡沫破裂后，许多企业对利用互联网络进行盈利的模式进行了深入的研究和孜孜不倦的探索，通过互联网提供在线服务的软件企业越来越多，从互联网服务中取得的收入正在大幅增加。
1.2行业竞争改善，整个行业进入持续增长通道
我国软件业的收入从2000年的593亿元快速增长到了2006年的4800亿元，年复合增长率达到41.6%，中国经济的增长使得软件市场的蛋糕越来越大。
根据公开资料显示，我国获得认证的软件企业数量从2000年的1359家增长到2004年的约11000家，年复合增长150％。软件企业数量爆炸式增长使得行业竞争加剧，摊薄了整个行业利润。2001年、2002年，软件行业的利润率分别下滑了4％和5.89％。2003年软件企业利润剧降57％，营业利润仅仅维持在2％。作为高科技行业，如此之低的盈利匪夷所思，同时也阻止了相当多的新企业的进入。
2004年后，企业利润回升，当年利润率回升到6.5%，企业数量增长速度低于行业收入增长速度表明行业竞争情况发生改善。同时，软件企业的年均收入进入了持续增长阶段，这也表明一方面新企业进入速度放缓，另一方面，通过前几年的市场竞争，生存下来的企业在规模、管理、产品方面提高了水平，优势企业开始成熟，而一些主要软件公司的业务转型基本完成后，业绩开始释放。
我们认为软件行业经历2002-2003年经营低谷后进入了一个持续上升通道，行业的整体盈利情况不断好转。
1.3行业集中度缓慢提升：区域聚集效应显著，优势公司做大做强
由于软件行业属于知识密集型产业，近年来整个行业向优势地区集中的态势并较明显。2006年软件收入前5位的地区分别是北京、广东、江苏、上海、浙江，合计占全国的70%。2007年1-4月、1-5月和1-6月，以上地区的软件销售收入分别占整个行业收入的75.52%、74.45%和68.92%。
通过前几年的行业竞争，行业内一些优势公司开始利用自身优势做大做强。2004年，我国软件产业最大规模前100家企业中收入过10亿元的企业共有21家；2005年又有4家跨过了10亿元的门槛，总数则达到25家。同时，2004年度评选出的前100家软件企业在2005年的销售总收入超过1000亿元，同比增长了16.4%；出口达到15.9亿美元，占软件产业出口总额的45%。
2006年，软件业务收入前100家软件公司的门槛达到3.2亿元，比上年提高了9000万元；其中有27家企业软件收入超过10亿元，比上年增加了2家。百家企业合计软件收入达到1437亿元，占全行业收入的30%，比上年提高了2个百分点。
同时，国家在政策法规上对于优势企业的扶持力度加大，2006年1月1日起，经认定的年度国家规划布局内重点软件企业，当年未享受免税优惠的，可减按10%的税率征收企业所得税。2006年起，信息产业部及相关部委陆续出台了《加快推进大公司战略》、《国家规划布局内重点软件企业认定管理办法》等有关政策，从税收和研发经费等方面都加大了对大型软件企业的支持力度，更加注重扶植优秀企业和鼓励本土企业的自主创新及国际化发展，这为中国优势软件企业做大做强创造了良好的政策环境。
1.4外包的迅速增长为软件行业的健康成长提供了保障
2001年以来我国软件行业外包业务收入保持了较快增长，今年上半年这种趋势得以延续。据易观国际数据表明：今年一季度，我国软件外包收入同比增长25.9%，更为可喜的是软件外包中来自欧美地区的占比逐渐提高，由于欧美外包占全球离岸外包市场80%以上的份额，这块市场的开拓对于我国软件行业外包业务的拓展有很大帮助。
2006年，商务部、信息产业部、教育部、科技部、财政部、海关总署、税务总局、统计局、外汇局等9部委联合下发了《关于发展软件及相关信息服务出口的指导意见》，明确提出了国内软件和信息服务出口的发展目标，争取到2010年软件及相关信息服务出口总额超过100亿美元。
2.2007年上半年计算机硬件行业回顾
2.1 2007年上半年计算机硬件行业稳步增长
2007年上半年，我国电子信息产业实现主营业务收入21751.6亿元，同比增长18.2%；其中，制造业实现主营业务收入19150.1亿元，同比增长17.6%，其中电子计算机制造业实现收入6289.58亿元，同比增长16.4%；制造业实现工业增加值4168.8亿元，同比增长17.5%；电子计算机制造业实现工业增加值1255.34亿元，同比增长24.5%。
由于我国信息化基础较为薄弱，我国的计算机行业自2000年后经历了一段高速增长时期。近年来，由于整个产业基数较大，行业增长速度趋于回落。
2007年上半年，我国笔记本电脑产量在计算机产量中的比重不断提高，全行业共生产微型计算机5895.9万部，其中笔记本3735.3万部，占微机比重为63.4%，比去年提高3.8个百分点。
2.2 毛利率水平逐渐下降，盈利能力需要加强
由于我国的计算机制造业整体技术水平不高，在计算机关键配件上缺乏拥有自主知识产权的产品，业务主要是进行代工和组装。因此行业整体毛利率水平不高。此外，由于近年来行业产能扩张较大，整体表现为供过于求，因而行业竞争激烈，毛利率及税前利润率一直呈现逐渐下滑趋势。
3.2007年上半年软件行业上市公司财务分析
3.1经营状况
2006年，软件类上市公司的经营状况有了很大的改观，全年无一家公司亏损，扣除非经常性损益后的净利润为负的仅有ST天桥。2007年上半年，亏损企业增加到三家，为ST天桥、SST新智、SST新太，不过由于这三个公司经营状况一直不理想，出现亏损属于正常情况。受SST天桥投资收益大幅变动的影响，上市公司整体投资收益同比减少57.55%，因此净利润仅仅同比增长4.23%，但是扣除非经常性损益后的净利润同比增长65.21%，显示了行业整体盈利能力的大幅增长。
另外我们选取上市公司中比较有代表性的重点公司来进行分析，所选取公司包括两部分，一部分为母公司或者本身入选了中国信息产业部公布的2007年自主品牌软件产品前十家企业的上市公司，包括中国软件、恒生电子、用友软件、东软股份、宝信软件。另外一部分为软件类上市公司中比较有特点和市场影响力的公司，包括在通信管理、应用领域里非常有建树的亿阳信通，以及在通信、金融等领域从事系统集成和技术服务的华胜天成。
重点公司作为上市公司的主力，经营情况远远好于软件行业整体情况，营业总收入增长情况略高于上市公司整体增幅，但投资收益远远高于所有上市公司整体情况，显示重点公司投资决策较为理性。重点公司的净利润同比增幅远远超过上市公司整体情况，扣除非经常性损益后的净利润，也优于整体上市公司情况。
从盈利能力数据来看，重点公司的净资产收益率都有一定提升，恒生电子和东软股份则是大幅提升。恒生电子的净资产收益率大幅上升的主要原因是公司本期投资基金收益较高，导致了净利润大幅增长。东软股份则是公司的软件外包业务大幅增长64%，促使净利润大幅增长。另外，恒生电子和东软股份也因为主营业务结构的优化使得销售毛利率出现较大幅度的提高。
从现金流状况来看，由于软件公司较为特殊的经营模式，现金流状况变动往往较大，不过从数据上来看，除了中国软件下降较快外，其余都处于较合理范围。中国软件由于本期应收账款同比增长178.28%，因此每股经营性现金流出现较大幅度的降低。用友软件由于本期软件销售收入增长快于所支付的员工工资，因而现金流出现较大幅度的提升。宝信软件由于本期销售利润增长以及加大了回款力度，因此每股经营性现金流也出现较大幅度的提升。
亿阳信通由于本期业务扩展较快，购买的产品和支付的劳务支出增长较大，因此每股经营性现金流同比上期相比下降较大。
在三项费率上，亿阳信通本期由于各类费用计入会计科目方面的变动：
公司在营销服务体系的投入计入管理费用，销售费用同比减少，而管理费用有一定增加，因此销售费用率有较大幅度下降，而管理费用率有一定增长。华胜天成本期由于业务扩展，销售费用和管理费用也有所上升，因此销售费用率和管理费用率都有一定增长。此外公司本期票据贴现业务减少，票据贴现利息和现金折扣等财务成本下降导致财务费用同比大幅较少56.95%，财务费用率也因此大大降低。
中国软件本期由于利息支出同比增长47.99%，因此财务费用率有较大幅度增长。
宝信软件本期由于汇兑损益由去年同期的14万元大幅增长到166万元，导致财务费用同比增长2651.00%，财务费用率也大幅增加。
3.2偿债能力
2007年上半年，软件行业短期偿债指标中，整体平均流动比率和速动比率都出现增长，其中流动比率增长较大，达到14.64%；长期负债指标上，行业的平均资产负债率略微减少。
用友软件本期资产负债率由去年同期的14.69%上升到20.37%，主要原因是由于人员增多应付职工薪酬增长较快，另外公司本期应付软件园区工程款增加较大，导致其他应付账款增长较快，受此影响流动比率和速动比率大幅下降，但仍然处于合理范围。
3.3运营能力
本期重点软件上市公司中，东软股份和浙大网新存货周转率有较大幅度提升，主要原因是本期这两个公司的软件业务大幅提升，而系统集成业务和网络设备分销业务比重下降，导致存货水平降低。而亿阳信通存货周转率有较大提升主要因为本期公司计算机及网络通信业务由较大幅度增长，本期末存货比去年同期减少10.22%。
用友软件由于市场地位较高，软件销售的款项回笼力度较大，其应收账款一直处于比较低的水平，因此应收账款周转率保持了较好的水平
我们选取了行业内比较具有代表性的长城开发、长城电脑、七喜股份、方正科技和同方股份作为重点公司。本期重点公司经营情况略好于行业整体情况，营业总收入同比增长22.43%，投资收益同比增长564.41%，净利润同比增长85.95%。
重点公司中，七喜控股本期主营业务虽然开展不是非常理想，同比下降8.46%，但期间费用增长较快，导致净利润大幅下降，净资产收益率也出现大幅下降。
长城开发本期主营业务盈利能力下降，虽然收入增长较大，但主要来自毛利率低于1%的OEM业务，导致其扣除非经常性损益后的净利润同比下降-7.13%，但是由于公司本期抛售其持有的中信证券股票492万股，获利1.48亿元，受此影响，虽然公司主营业务利润大幅下降，但净利润仍然大幅提升，因此净资产收益率也有大幅提升。
此外，长城电脑和同方股份受益于投资收益的大幅提升，净资产收益率也有较大幅度提升。
销售毛利率方面，长城开发营业总收入有大幅提升，而管理费用和营业费用变化不大，因而长城开发的管理费用率和营业费用率有较大幅度下降；七喜控股的管理费用大幅增加，主要是公司加大了手机技术开发费，此外公司为了推广手机产品，营业费用也有大幅增长，导致营业费用率的上升；长城电脑由于管理费用和营业费用本期与上期变化不大，而收入有一定增加，因而管理费用率和营业费用率都有一定下降。
现金流方面，由于主营业务盈利能力下降，七喜控股和长城开发的每股经营性现金流大幅减少。长城电脑由于本期来自京东方的应收账款增长较大，导致应收账款整体增长较大。因而每股经营性现金流出现较大幅度降低。同方股份由于本期经营规模的扩大使得应收账款同比增长22.99%，而存货同比增长27.41%，因而本期每股经营性现金流继续为负，并有进一步恶化的迹象。
4.2偿债能力
长城电脑由于本期流动负债中增加了6.9亿元的短期借款，是去年同期的2.77倍，而流动资产仅仅是去年同期的1.79倍，因此流动比率和速动比率都有一定程度的下降，同时资产负债率有所上升。七喜控股因短期借款增长163.42%，导致流动比率有所下降而资产负债率有所上升。
5.下半年投资策略分析
5.1行业类管理软件有较大发展
我国经济发展的现状是各地区发展不平衡、各行业发展不平衡，这种现象同样在各个行业的信息化中也同样存在。随着行业竞争激烈，越来越多的公司对信息化存在很大的需求。当前，我国行业管理软件发展的主要瓶颈不是市场上缺乏满足行业需求的合适行业软件。我们可以预见那些能够提供具有差异化的产品、服务，并且获得了市场认可的软件公司能够得到超过行业平均水平的发展和盈利。
我们需要关注那些在具体行业中精耕细作、具有较丰富的经验并且已经得到了市场认可的公司，由于他们在行业中具有先发优势，我们认为这类公司的后继发展空间仍然会非常巨大，其经营业绩会远远超过软件行业其他的公司。我们建议投资者重点关注恒生电子（600570行情,资料,评论,搜索）。
此外，我们需要关注那些在行业低谷和公司经营低谷中不断尝试进行转型、并且能够促使公司进入良性发展的公司。用友软件是我国软件行业非常优秀的公司，曾经在财务软件领域独领风骚，但是随着相关产品竞争优势的逐渐丧失，公司转型进入ERP领域，在转型期间，公司的业绩并不理想，但是这一两年，公司经营发生改变，其主要产品在各细分市场的占有率都达到了国内第一。鉴于ERP领域的壁垒性和用友软件在国内市场的领导者地位，我们建议投资者关注用友软件（600588行情,资料,评论,搜索）。
5.2外包软件依然有很大的空间
近几年我国的软件外包业务始终以非常高的增速发展，我国是一个人力资源大国，充裕的高素质的人力资源和相对较完善的基础设施使得我国具有大规模开展软件外包的基础，随着这几年国内企业对外包市场的开拓，国际外包市场越来越重视中国市场。
近几年我国主要开发的是日本的外包市场，但是日本外包量在全球外包市场的份额只有10%，外包的主要发包国为美国，其发包量占全部份额的约65%，由此可见，我国外包业务还有很大的发展空间，而且，美国软件发包的模式与日本不一样，其发包范围涉及整个软件生命周期而不像日本主要外包系统开发部分，因而美国外包利润较高，但是对承接业务的公司整体实力要求也很高。我们建议投资者关注大型软件外包企业如东软股份（600718行情,资料,评论,搜索），以及有大量对美软件外包业务的公司如中国软件（600536行情,资料,评论,搜索）(外包业务主要在其子公司中软国际)、浙大网新（600797行情,资料,评论,搜索）。
5.3 3G应用软件依托3G建设的铺开而获益
我国下半年将开始有关3G的商用实验网的建设，而明年北京奥运前商用3G网络可能正式运营，3G的大规模建设对企业IT系统如硬件和基础软件的制造、系统集成、分销系统、应用软件开发和运维服务等业务需求有较大的促进作用，而且相关硬件网络建设过程中，其配套的软件系统也需要同步实施。
此外，长远来看，由于3G标准中移动数据大流量化的特点为移动商务提供了非常好的平台，使得基于移动技术的商业应用成为可能，而移动商务相关的业务实现都有赖于应用软件系统的功能，这也催生了相关软件产品的研发和销售。
从全球来看，3G产业已经步入快速发展轨道，预计到2007年年底，全球3G服务用户将超过2．5亿。到2010年，全球3G服务用户将再增加一倍，达到5亿人，3G的收益将达到3200亿美元，对国民经济的渗透率可达到15％。
全球3G产业的发展将会带动基于3G的通信产品出口、软件出口、软件外包和服务外包的快速发展。
我们建议投资者关注主要提供通信运营、管理类软件公司如亿阳信通（600289行情,资料,评论,搜索），关注在软件服务上有比较大优势同时与移动、电信商业伙伴关系较为牢固的华盛天成（600410行情,资料,评论,搜索）。
5.4软件技术服务将成为软件行业重要的增长点
在2001年以前，我国软件产品和系统集成与服务，在行业总销售额中的比例相对稳定。从2002年开始，这一比例开始出现大幅振荡。软件产业成熟国家的发展历史表明，随着软件产业不断成熟，软件产品在总销售额中的比例将逐步下降，并趋于稳定。随着我国信息化改造领域不断拓展，软件产品和系统集成与服务在总销售额中的比例不断交替变化，表明尽管我国软件行业增长重心已经从软件产品逐步转移到软件服务领域，但总体上还没有摆脱建设期阶段。
从这几年的统计数据来看，软件技术服务始终以高于行业平均增长速度增长，当前我国的金融、通信等领域的信息化建设已经达到了一定的规模，相关系统建设需求正逐步减少，但是相关系统维护、升级、功能扩展、业务咨询等服务性需求却会大量增加。这为软件技术服务提供了很大的上升空间。我们建议投资者关注华盛天成（600410行情,资料,评论,搜索）。
5.5计算机硬件行业仍然需要不断提升核心竞争力
我国的计算机硬件行业由于自身技术研发实力所限，在电子计算机的关键配件中没有具有一定市场竞争力的自主知识产权的产品，主要业务是代工和组装，虽然有联想、方正、同方、七喜等整机品牌，但由于整个市场竞争激烈，整体的利润率水平不理想。据信息产业部统计，2007年上半年，我国电子信息产业百强中，计算机行业公司的平均利润率为2.39%，仅仅高于家电类1.45%，而软件类、通信类和元器件类的利润率分别为6.92%、6.70%和4.56%。计算机行业还需要不断加强自主创新，提升自身的核心竞争力。建议投资者谨慎关注同方股份（600100行情,资料,评论,搜索）。
6.重点上市公司
东软股份（600718 行情,资料,评论,搜索）：外包市场的领头羊
东软集团的软件外包业务规模居国内前列(集团位居第一)，有十几年的软件外包业务经验,通过了CMM系列最高级别的认证CMM5和CMMI5，目前软件外包业务利润占公司整体盈利50%以上，已成为公司业绩的主要增长点。
软件外包作为公司核心的业务，近三年来年均增长率52.7%，在主营业务收入中的占比也从2003年的7%上升到了2006年的16.3%。在业界已成功建立了东软的品牌和客户渠道，当前规模最大的客户是日本阿尔派公司，其他客户如松下、索尼、东芝以及美国的客户等，由于发展时间不长，其增长潜力相对较大。公司正驶在软件外包业务发展的快车道上，并将不断提速。
预计公司07、08年EPS分别为0.67元、1.20元，参照2007年8月31日50.02元的收盘价，相应的动态市盈率为74.66、41.68倍，给予公司“买入”的长期评级。
风险提示：人民币升值将降低公司的软件外包业务的盈利空间；外包市场竞争日益激烈，公司需要不断提升竞争力，继续保持行业龙头地位。
恒生电子（600570 行情,资料,评论,搜索）：借力证券业务迎来高速成长
公司多年来致力于证券金融行业的软件开发，坚持技术创新投入，使得公司的主导产品与竞争对手相比有领先优势。公司坚持经营客户，使得公司能够和客户一起共同发展。证券、基金软件业务收入和市场指数密切相关，有一定的滞后性，预计2007年开始证券业务收入将获得成倍增长。由于不同公司提供的行业软件具有较大的差异性，客户对恒生的依赖程度较大。另外，公司在银行、期货、交通等领域的外包业务持续快速发展，将促使公司主营业务保持快速增长。
预计公司07、08年EPS分别为0.55元、0.80元，参照2007年8月31日34.11元的收盘价，相应的动态市盈率为62.02、42.64倍，给予公司“买入”的长期评级。
风险提示：公司主要业务面向资本市场客户，我国资本市场如果出现转折，客户的需求将大大缩减，这将导致公司业绩出现下滑；资本市场信息市场的日益增长将吸引大量潜在竞争者进入这个市场，这将导致整体竞争的恶化，降低整体的盈利水平。
亿阳信通（600289 行情,资料,评论,搜索）：3G发展的受益者
公司的主要产品是电信网管系统，在中国移动占有90%的市场份额，在中国联通占有50%的市场份额。国外市场电信网管支出占设备投资的比例，在2G时代为15-30%，3G时代为30%左右。国内市场的电信网管支出依然不足。随着3G的来临，公司将面临较好的发展机会，预计在3G领域可以获得50%左右的市场份额。
预计公司07、08年EPS分别为0.45元、0.56元，参照2007年8月31日21.21元的收盘价，相应的动态市盈率为47.13、37.88倍，给予公司“买入”的长期评级。
风险提示：3G管理系统市场竞争将更为激烈，公司需要继续加大研发力度，提升公司核心竞争力。
浙大网新（600797 行情,资料,评论,搜索）：稳中求进，圈地欧美
公司的主营业务包括：软件外包与服务、机电总包和网络设备及终端分销，公司的软件产品成功进入了美国华尔街，在日本也已承接了野村证券、东京证券交易所、日立系统、三菱等一系列核心开发项目。公司逐步积累了针对海外金融市场软件外包的项目开发经验并培养了大批优秀的软件开发人才，在美国尤其是华尔街建立了一定的知名度。2005年，公司位列中国软件外包第二、软件企业出口第五。公司旗下的两家公司都进入了中国软件外包20强，销售净利润率超过50%。公司的软件外包业务正在进入高速成长期，已成为公司快速发展的下一个引擎。
预计公司07、08年EPS分别为0.20元、0.24元，参照2007年8月31日10.92元的收盘价，相应的动态市盈率为54.60、45.50倍，给予公司“增持”的长期评级。
风险提示：人民币持续升值将考验公司的盈利能力；公司业务结构仍然需要不断优化，不断加强盈利能力较强的软件业务的比重。
中国软件（600536 行情,资料,评论,搜索）：中国软件的国字号品牌
作为中国软件业国字号品牌的中国软件，是目前软件行业上市公司中产品线最长、覆盖领域最多的企业。公司运作机制正在改变：由原来的子公司独立发展的模式逐渐过渡到重点扶植数个领域的发展模式。
在软件外包领域、安全软件领域和软件系统集成领域，公司具有独特的优势。在金融、电信、水利等行业具有良好多的行业经验。预计随着公司在重点领域的快速发展，规模经济效应将逐渐体现。
预计公司07、08年EPS分别为0.53元、0.58元，参照2007年8月31日18.13元的收盘价，相应的动态市盈率为34.21、31.26倍，给予公司“增持”的长期评级。
风险提示：公司复杂的业务结构有可能会吞噬公司优势业务的盈利；用友软件（600588行情,资料,评论,搜索）：立足本土与强者对话公司是中国最大的管理软件、财务软件和ERP软件供应商，作为一家以财务软件起家的公司，经过多年的拼搏，在财务软件市场上得到了很高市场占有率和非常好的企业声誉，但在财务软件行业整体不景气的时候，果断选择了企业转型，进入更具挑战性的ERP软件市场。面对强势的国外竞争对手，公司经过近几年转型期的努力，在国内ERP市场上占有率为第一，同时公司改进销售策略，提高了产品分销在中低端市场中的比例，企业盈利也大幅增加，我们有理由期待用友软件拿出更为亮丽的成绩。
预计公司07、08年EPS分别为0.81元、1.10元，参照2007年8月31日52.89元的收盘价，相应的动态市盈率为65.30、48.08倍，给予公司“买入”的长期评级。
风险提示：新产品和新业务的市场前景还存在不确定性；未来非主营业务收益可能存在较大幅度的变化，影响到公司整体盈利表现。
华胜天成（600410 行情,资料,评论,搜索）：系统供应升级为服务提供
作为一个以系统集成为主营业务的软件公司，公司在电信、金融、邮政等领域具有大量的客户，同时公司也是国内最大的SUN服务器提供商，近日公司又获得了Avaya公司中国首个白金伙伴认证，凭借深厚的客户基础和国际各大设备供应商良好的合作关系，公司在系统集成市场有着非常好的口碑。
近年来公司逐渐将业务从提供集成系统转为系统集成与提供全方位软件服务并举，利用现有客户和设备供应商的优势，为客户提供高品质的系统维护、升级、用户培训等服务，随着软件服务在我国软件行业的重要性越来越大，公司凭借行业龙头优势将能够获得更大的收益。同时公司在系统集成业务中与各大电信运营商建立了良好的客户关系，随着我国3G建设的不断推进，公司也将获得很大的发展。
预计公司07、08年EPS分别为0.54元、0.73元，参照2007年8月31日24.66元的收盘价，相应的动态市盈率为45.67、33.78倍，给予公司“买入”的长期评级。
风险提示：公司的新产品和新业务能否取得成功还存在一定的变数；系统集成行业竞争越来越激烈，整体盈利能力将继续下滑，公司需要不断推进业务创新和服务创新。
同方股份（600100 行情,资料,评论,搜索）：技术领先的高科技
公司作为一个背靠高校雄厚资源的高科技上市企业，公司目前已形成了计算机、应用信息、数字电视系统、能源环境等四大核心产业，在LED芯片、数字电视产业、数字城市系统以及环保产业中的脱硫工程等方面都有较强的技术实力和一定的市场地位。
随着我国对于节能环保的不断认识深入，公司的LED照明产业及环保产业将有非常广阔的发展空间。数字电视是我国信息产业中继第三代移动通信系统后的又一对全行业发展起到重要拉动作用的系统工程，凭借覆盖全面的产品系列，公司预计能够借力获得较大的发展。
预计公司07、08年EPS分别为0.65元、0.90元，参照2007年8月31日37.94元的收盘价，相应的动态市盈率为58.37、42.16倍，给予公司“增持”的长期评级。
风险提示：公司设计业务太广，大量还处于成长期的业务有可能拖累公司的盈利表现；公司在细分领域的优势并不十分明显，有可能被追赶者超越。
长城发展（000021 行情,资料,评论,搜索）：计算机硬件代工专家
公司主要从事计算机硬件的代工业务，具有优秀的代工企业所具有管理能力与通用代工设备，能够较为容易的获得客户认可并拓展业务。今年上半年，公司的OEM产业(代工产业)同比增长125.18%。公司的硬盘业务以经历了去年的波动之后，正呈现稳步推进的势头。
公司当前持有885万股中信证券股票，如果全部兑现将大幅提升公司收益。公司同时还持有光大银行2000万股票，而该银行目前正积级筹备上市。
如果能够顺利上市，则意味着长城开发对应股权将获得可观的投资收益。
预计公司07、08年EPS分别为0.74元、0.60元，参照2007年8月31日18.29元的收盘价，相应的动态市盈率为24.72、30.48倍，给予公司“观望”的长期评级。
风险提示：计算机硬件行业的竞争态势始终非常激烈，公司如果不能持续提升市场竞争力，盈利能力将有可能出现下滑。(童胜中原证券)b/b
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（来源：中金在线/股票编辑部）
水泥业：具备进一步上涨空间 关注6只龙头股 事件描述：
9月份以来，受宏观数据和宏观政策预期影响，大盘上涨压力较大，指数冲高动力稍显不足。相比之下，水泥板块表现良好，近5个交易日累计涨幅为10.88%，近一个月累计涨幅为24.70%，明显强于大盘。
评论：
1.量价齐放推动水泥板块业绩快速增长。中国建材信息总网称，今年1-7月份重点联系水泥企业累计实现销售收入674.81亿元，同比增长22.45%；实现利润总额41.78亿元，同比增长87.11%。我们认为业绩快速增长的直接原因在于水泥产销量增加和价格提升。
2007年以来，水泥呈现产销两旺的态势。1-8月份重点联系企业累计实现产量30,205万吨，同比增长12.51%；累计实现销量30,218万吨，同比增长12.47%。8月份单月水泥产量4204万吨，同比增长8.8%；水泥销量4,262万吨，同比增长7.59%；销售率为101.38%，环比增加0.34个百分点。受销售率高位运行的影响，水泥库存得到消化，8月份水泥库存949万吨，环比下降1.25%。
水泥价格延续了7月份以来的季节性下调趋势，但仍高于去年同期水平。8月份重点联系企业P.o42.5级、P.o32.5级水泥出厂价格分别为289.67元/吨、267.13元/吨，环比略有下降，降幅分别为0.16%、0.14%；然而与去年同期相比，价格有小幅上涨，涨幅分别为2.55%、3.85%。我们认为，本次水泥价格变化属于季节性下调。进入7月份以来，天气炎热、多雨天气增加等因素致使工程施工进度放缓，从而带动水泥价格季节性回落。预计9月中旬后，随着天气转凉、晴好天气增加，水泥价格将出现恢复性上涨。
2.固定资产投资保持高位运行，是水泥行业景气度提升的源动力。1-7月，全国城镇固定资产投资完成56,698亿元，同比增长26.6%，增速同比回落3.9个百分点，环比提高0.1个百分点。固定资产投资的快速增长，带动水泥行业需求旺盛。
3.水泥落后产能的淘汰，是水泥行业长期景气的政策保障。根据相关规划，到2010年，累计淘汰落后生产能力2.5亿吨，新型干法水泥比重提高到70%。今年2月，国家发改委明确提出了各省、自治区、直辖市淘汰落后水泥产能的数量。我们认为国家行政力量的介入，将加快水泥落后产能淘汰的进程；而详细目标的确定，将保证这些落后产能不再死灰复燃。落后产能的淘汰，将改善水泥行业的供求关系；淘汰的落后产能将由新型干法工艺来替代，将为优势企业带来发展机遇。
4.政府支持下的并购重组，将成为水泥行业未来一段时间内的主旋律。通过企业间的并购，区域市场的竞争压力将得到缓解，行业集中度将迅速提高，行业整合速度加快。在并购过程中，并购企业的产能将会得到迅速扩张，巩固所在区域的市场地位或进入新的区域市场；被并购企业将会得到资金、技术、管理等方面的外来支持，基本面或迅速得到改善。我们认为，优势企业“跑马圈地式”的并购活动已经进入尾声，行业并购重组正向深层次推进。未来一段时期内，央企和地方大型企业集团将是并购重组的主力军，中国建材、中材集团和海螺水泥是其中的典型代表。优势企业通过参股、控股和战略合作等形式向目标区域渗透，旨在最终取得区域市场的控制权；把相关子公司作为集团在水泥行业的发展平台，通过向子公司的资产注入，将使其生产规模、管理水平、盈利能力得到快速提升。
6.未来一段时期内，水泥行业景气度将持续提升，板块业绩将保持快速增长态势。受益于固定资产投资持续高速增长、落后水泥产能淘汰、企业间并购重组带来的行业集中度提升，预计水泥行业的供求关系将持续改善，水泥价格和产销量将稳步增加，行业景气度不断提升。
7.投资策略。我们关注两类投资机会：一、业绩高速增长的龙头公司，如海螺水泥、冀东水泥、华新水泥。这类公司在规模、技术、市场等方面具有较强的优势，通过自建或兼并收购等方式，一方面实现产能迅速扩张，抢占落后水泥产能淘汰留下的市场空白；另一方面完成在目标区域内的战略布局，巩固区域市场地位。在产业结构调整中，这类公司有望获得高速增长。二、存在并购重组预期的二线蓝筹，如四川双马、江西水泥、天山股份等。这类公司在区域内占有一定的市场份额，有一定能力进行区域整合；随着区域内落后水泥产能的淘汰，有望提高目标区域的市场占有率。在行业整合过程中，这类公司通过并购或联营的方式获得国内外水泥龙头企业的支持，在未来可能成为控股公司或联营公司的区域水泥业务发展平台，重组预期强烈。因此，这类公司的业绩有望实现爆发式增长。
8.相关公司简评：
(1)海螺水泥（600585行情,资料,评论,搜索）：行业旗舰，业绩快速增长。一方面，产能快速扩张。公开募集资金用于华东、华南两地区15条新型干法熟料生产线的建设，项目建设期为1-2年。假设项目07年底逐渐开始建设，09年初将逐渐投产，预计建成后将新增熟料产能2,200万吨，比2006年末熟料产能增加约37%。产能的扩张，将巩固公司的水泥霸主地位，并加速两地区的水泥行业整合。另一方面，余热发电将进一步降低生产成本。公司拟建设25套纯低温余热发电机组，总装机容量441.9MW。计划一期投产10条线，今年将全部投产完毕，二期投产15条线08年将全部投产。届时公司所有水泥熟料生产线基本都配有纯低温余热发电项目。公司预测，余热发电项目全部投产后，将节约成本14.34亿元，扣除所得税后新增利润10.76亿元(按25%的所得税计算)。
(2)华新水泥（600801行情,资料,评论,搜索）：崛起中的中部龙头。首先，中部地区固定资产投资高速增长。其次，在公司“十”字型战略的推动下，公司产能迅速扩张。预计2007年、2008年公司新增熟料产能分别为273万吨和420万吨，占目前总产能的17.61％和27.10％。最后，管理能力持续提升，实现内涵式增长。在战略合作伙伴Holcim的帮助下，公司的生产经营理念、内部管理能力得到大幅提高。自2003年来，期间费用率呈持续下降趋势。2007年上半年期间费用率为15.69％，同比下降1.44个百分点；其中管理费用的节约是公司期间费用水平下降的主要原因。
(3)冀东水泥（000401行情,资料,评论,搜索）：产能将爆发式增长，借环渤海腾飞。首先，公司目前基本完成了三北战略的布局，其中华北地区为公司的重点目标区域。在天津滨海新区以及曹妃甸工业区各投资项目的带动下，水泥需求旺盛。京津地区明确提出不再发展水泥项目，而两地区近1,700万吨的巨大水泥缺口，将为近在唐山的冀东水泥提供良好的发展机遇。滨海新区建设、冀北随着西部大开发的纵深推进、振兴东北战略的措施落实，未来两地区的基础建设投资将快速增长。其次，定向增发后，产能扩张将加速。募集资金用于马蹄山日产4500吨新型干法熟料水泥生产线带余热发电项目等10个项目建设。项目全部投产后，公司产能将实现爆发式增长，新增水泥产能1,679.85万吨，增速高达85%。最后，余热发电项目的建设，为未来电力成本的节约提供良好预期。
(4)天山股份（000877行情,资料,评论,搜索）：关注中材集团的支持和可能的资产注入。公司在新疆的市场占有率达51%以上，有较强的价格主导优势和区域控制能力。控股股东中材集团承诺将对公司进行流动资金、技术改造等方面的支持。据媒体报道，中材集团承诺将陆续把优质资产注入天山股份。株洲项目、望城项目建成后一年内将项目注入天山股份；在未来三年内购回中材在云浮项目的51%股权，后期还将继续把其他水泥资产选择合适的时机和方式注入天山。
(5)四川双马（000935行情,资料,评论,搜索）：拉法基资产注入箭在弦上。根据拉法基的承诺，拉法基中国将在资产置入、生产工艺改造、新建干法生产线等方面，给予公司帮助。届时双马实际产能将快速增长，预计07-09年的产能将分别为860万吨、1,110万吨和1,210万吨。
(6)江西水泥（000789行情,资料,评论,搜索）:携手中国建材，业绩可能超预期增长。目前，江西水泥与中国建材建立合资公司，计划在三年内打造3,000万吨，预计未来公司业绩将会出现大幅提升。公司是江西地区的龙头企业，在区域内有一定的市场控制能力和定价权。目前水泥产能为600万吨，预计2008年瑞金二期及万年5号窑项目将陆续投产，届时水泥产能将达到1,000万吨。预计未来通过新建和并购等方式，公司产能将进一步扩大。(徐永超天相投资)
轿车行业：顺势而为继续超配 看好4只股 共 9 页首页 3 末页
轿车行业：顺势而为继续超配 看好4只股 1.轿车淡季不淡符合我们预期，新现象是部分企业出现产能不足及国庆期间将加班加点
07年7、8月轿车行业销售数据已经印证了我们关于行业淡季不淡的观点，1-8月累计销量达到301.28万辆，同比增长26.31%，高于市场普遍预期的增速25%判断。
主流汽车厂商销售均超预期，上海大众8月销量同比增长59.23%，不仅单月销量排名第一，而且1-8月累计销量也排名第一；一汽大众8月销量增长23.35%，累计增长42.28%，上海通用8月销量增长31.98%，在前期高基数的前提下，仍累计增速达到16.64%。长安福特8月销量增长49%，累计增长59.08%。
另外在旺销背景下，目前部分厂商产能出现了新的现象：以前是担心产能过剩，现在开始担心旺销车型的产能不足。比如：上海大众，由于斯柯达明锐和帕萨特领驭共线生产，均在上海大众第3工厂生产，目前斯柯达明锐和帕萨特领驭均订单饱满，导致目前产能不足，而明锐9月又新推出1.6L的明锐车型，为了保证新车型的供应，帕萨特领驭不得不暂时为明锐让路，帕萨特领驭目前差不多断货已两周左右，这也是8月帕萨特领驭销量出现环比下降的主要原因。后续随着明锐生产效率的提高，领驭的产能有望逐渐恢复。
另外，我们还了解到，由于旺销导致部分轿车企业国庆期间也要加班加点工作。
从这些现象看，再次说明了行业的不断向好。
2.相比较于其它消费品行业，轿车弹性空间更大，旺季将继续持续
1-8月轿车销量累计增速达到26.31%，已经超出市场预期。接下来的问题是：
在9月直至4季度的销售旺季行业超预期的程度如何？我们现在虽然不能给出准确的答案，但可以判断的是：作用消费品行业的轿车，在消费升级、财富效应以及温和通胀刺激下，行业增速弹性空间应该大于稳定增长的其它消费品行业。07年上半年行业特征已经说明了问题，那么在消费旺季背景下，我们认为这种现象仍将得到延续。
3.行业向好时的投资策略：顺势而为，趋势投资
在我们前期持续推荐下，轿车股普遍均有了一定涨幅，现在机构投资者比较关心的是：未来股价的上涨空间？
我们认为由于轿车的消费属性较强，且行业一旦转好弹性空间较大，我们判断行业超预期的程度可能会超过分析师的判断，那么导致的结果就是卖方分析师不断上调盈利预测和目标价。比方说：上海汽车，非常明显的例子，上海汽车中报出来后，几乎所有的分析师均上调了07年及08年业绩预测，而在行业向好时，我们判断分析师可能还会不断调高业绩预测和目标价。
基于此，我们对目前轿车股的看法是：从9月开始一直到年底将迎来一年中的销售旺季，在销售旺季到来之时，我们只能顺势而为，继续持有或者超配，等待销售旺季的销售数据进一步刺激股价走高。
4、维持行业“看好”评级，顺势而为，超配
考虑目前点位及未来股价上升空间，我们最新的荐股顺序是：上海汽车、一汽夏利、长安汽车、一汽轿车。
4.1上海汽车：维持买入评级
在我们前期持续推荐下，上海汽车股价上升空间远超过其它3家轿车公司，后面我们持续推荐了其它3家公司；在目前点位上，我们又把上海汽车排在首位，我们的主要理由：
1)、从安全边际考虑，公司属于“进可攻，退可守”。与其它3家轿车公司比较，8月以来公司股价上涨空间并不大，即使二级市场回调，我们判断基于公司业绩支撑，股价回调空间也不大；2)、上海大众、上海通用销售均处于良好状态，特别是上海大众，单月和1-8月累计销量均位居第一，目前由于需求旺盛已经略出现产能紧张的现象；3)、自主品牌荣威750自上市以来，累计销量达到11370辆，在2.5LV6发动机配置车型中销量排到第二位；预计全年完成2.2万辆计划目标不成问题；4)、可分离可转债的公告实施将对股价形成较好的催化剂作用；可能会比市场预期中快；5)、收购南汽的方案出台将对股价形成正面的催化剂；6)、07年年底推出的中级车W2销量超预期将对股价形成正面的催化剂。
4.2一汽夏利：维持买入评级
一汽丰田8月销量同比增长36%，其中卡罗拉仍保持旺销，8月销量达到7876辆，而公司主要盈利车型皇冠持续旺销，月均销量基本保持在4500辆左右，作为高端车型持续保持稳定销量实属不易，8月其销量达到5404辆，1-8月累计销量达到34447辆，同比增长18.5%。基于公司基本面和一汽集团整体上市考虑，我们维持买入评级。
(具体分析请参见前期公司深度报告)股价催化剂：卡罗拉销量持续超预期；一汽集团整体上市加快。
4.3长安汽车：维持买入评级
长安福特8月销量同比增长49%，1-8月累计销量达到12.85万辆，同比增长59%，是主流轿车企业累计增速最快的企业。全新蒙迪欧价格已于9月6日公告预售价格，我们看好其销售前景，10月该车上市后其销量将成为股价催化剂。
长安微客逐步好转，7、8月销量分别为12124辆和14146辆，1-8月累计销量为15.34万辆，累计同比增长9.85%，符合我们关于微客已止住下滑的判断。(具体分析请参见前期公司深度报告)股价催化剂：新蒙迪欧销量超预期，马3销量自8月开始逐渐好转。
4.4一汽轿车：一汽集团整体上市提供投资价值，维持增持评级
公司基本面一般，基于一汽集团整体上市预期，公司仍具有投资价值，维持增持评级。(姜雪晴 申银万国)
汽车行业：注资整合孕机遇 关注3只龙头股 共 9 页首页 4 末页
汽车行业：注资整合孕机遇 关注3只龙头股 投资要点：
2007年1-8月，全国汽车产销继续保持较快增长。分车型看，乘用车无论是产销增速还是产销率均要低于汽车行业的平均水平，之所以如此主要还是因为其基数较大的缘故所致。
总体看，无论是主营业务收入、主营业务利润，还是投资收益、净利润以及净资产收益率，整车行业的增幅均要高于零部件行业。而且从各项应付款项整车行业同比增长80.04%而零部件行业仅增长22.71%，也反映出了整车业向零部件业转移压力的能力依然较强。
由于以上海汽车为代表的注资整合所带来的显著的示范效应，因此近期市场对于汽车类上市公司，特别是央企中的一汽系和东风系的注资整合给予了空前的热情，相关股票的价格也是一涨再涨，甚至出现了透支的迹象。
从目前的实际情况看，无论是东风系还是一汽系，由于相关A股上市公司的股票价格都已被拉得很高，这无疑会大大增加诸如吸收合并和换股操作的成本，甚至导致相关工作无法顺利进行，因此对于东风汽车集团和一汽集团的注资整合，在充满期待的同时，其实还是存在一定的不确定性和时机的把握问题，对此投资者应充分认识到其中的风险所在。
根据目前汽车行业的整体运行态势分析判断，2007年行业的盈利同比将会有50%以上的增长。因此在考虑了各种影响因素后，维持对汽车整车行业“增持”的投资评级不变。同时考虑到目前汽车零部件行业上市公司的非典型特征和其在发展中受到整车企业压迫的实际情况，维持对汽车零部件行业“中性”的投资评级不变。
经综合分析后可知，投资者关注的重点首先是以上海汽车（600104行情,资料,评论,搜索）为代表的大市值汽车类上市公司，一方面这样的企业自身经营状况良好，另一方面大市值对于未来推出的股指期货影响深远。此外，商用车类上市公司要优于乘用车类上市公司，对于“公交优先”政策的受惠者可关注被低估的曙光股份（600303行情,资料,评论,搜索），同时仍可看好宇通客车（600066行情,资料,评论,搜索）和金龙汽车（600686行情,资料,评论,搜索）。
1.行业回眸与展望
2007年1-8月，全国汽车产销继续保持较快增长，各类汽车产销575.16万辆和568.53万辆，同比增长23.57%和24.95%；产销率98.85%，同比提高1.09个百分点。其中乘用车产销407.54万辆和402.16万辆，同比增长21.99%和24.09%，产销率98.68%，与去年同期相比提高1.67个百分点；商用车产销167.62万辆和166.37万辆，同比增长27.61%和27.08%，产销率99.25%，与去年同期相比微跌0.42个百分点。分车型看，乘用车无论是产销增速还是产销率均要低于汽车行业的平均水平，之所以如此主要还是因为其基数较大的缘故所致。
展望2007年，若按这样的发展速度运行，全年汽车产销突破870万辆应不成问题，甚至可能冲击900万辆的关口，再创历史新高。
2.汽车板块2007年中期经营解析
统计分析显示，由于乘用车占比已经达到汽车总量70%以上的水平，而从国际经验看，乘用车(轿车)总体呈现的是薄利多销的态势，加之钢铁、有色金属等原材料成本上涨，汽车市场竞争激烈致使各项费用支出增加、各项应收款项增长和存货增加等因素，因此虽然汽车行业主营业务收入和主营业务利润同比实现高速增长，但是主营业务利润率同比却呈现下滑的态势，幅度达8.49%，表明汽车行业主导产品的盈利能力正日渐回归理性。当然由于汽车零部件不但有配套，而且还有维修，因此最终整车和零部件的净利润水平基本相当，都在33%左右的水平。
总体看，无论是主营业务收入、主营业务利润，还是投资收益、净利润以及净资产收益率，整车行业的增幅均要高于零部件行业。而且从各项应付款项整车行业同比增长80.04%而零部件行业仅增长22.71%，也反映出了整车业向零部件业转移压力的能力依然较强。不过从各项应收款项和存货的变动情况看，整车行业所面临的竞争压力要明显高于零部件行业。
此外，由于注资整合主要发生在整车行业，且其规模远大于零部件行业，因此整车行业的资产规模扩张速度要明显高于零部件行业，特别是相关汽车财务公司的纳入，导致整车行业的货币资金规模扩张明显快于零部件行业。不过从流动比率和速动比率这一反映短期偿债能力的指标看，显示出整车行业的短期偿债能力要弱于零部件行业。(2007年中期汽车类上市公司主要指标同比变化参见表1)
由于上市公司基本上都是业界精英，因此2007年中期汽车类上市公司取得的经营业绩要明显优于行业平均水平。分析显示，这主要是得益于资产整合、兼并重组等的完美实施。
比如，整车类上市公司中的上海汽车（600104行情,资料,评论,搜索），通过顺利实施定向增发，大股东上汽集团将整车以及与汽车相关的主要资产纳入到上市公司，致使公司主营业务收入和主营业务利润同比猛增近10倍，；同样海马股份（000572行情,资料,评论,搜索）通过“借壳”实现汽车资产上市，主营业务发生根本性改变，主营业务收入同比有166.82%的增长，主营业务利润同比更斯增长276.38%。
汽车零部件类上市公司中的长力股份（600507行情,资料,评论,搜索），大股东南昌钢铁公司通过注入钢铁类资产，扩大了主营业务范围，主营业务收入同比增长372.67%，主营业务利润同比增长437.34%。
3.近期市场热点剖析
由于以上海汽车为代表的注资整合所带来的显著的示范效应，因此近期市场对于汽车类上市公司，特别是央企中的一汽系和东风系的注资整合给予了空前的热情，相关股票的价格也是一涨再涨，甚至出现了透支的迹象。
从投资者的角度看，当然希望未来国资委能够将优质资产源源不断地注入到上市公司中，以获得最大的收益。但是换位思考可以看到，恐怕很难让国资委把优质资产都拿出来，而所有的“包袱”都自己扛着。
由于汽车制造属于竞争性行业，因此不排除未来国有资产退出的可能。据了解国资委对于国有资产处置的总体思路是，将相关国有资产“证券化”，为未来的有进有出建立起有效而畅通的渠道。
就东风系和一汽系的情况看，东风系的东风汽车集团(HK.0489)已经进行了整体改制并在香港实现上市交易。其对于内地A股市场的东风汽车（600006行情,资料,评论,搜索）和东风科技（600081行情,资料,评论,搜索）主要是通过东风汽车有限公司(东风汽车集团和日产汽车各占50%的股权)实现控制，而且东风汽车和东风科技这两家A股上市公司不存在同业竞争的问题。因此，若东风汽车集团希望在内地A股市场实现上市，基本上是一个“海归”的范畴，至于对现在的东风汽车和东风科技的处置，若市场情况合适，可以采取吸收合并，换股操作的方式，也可以继续利用这两家上市公司，其中一家作为整车平台，另一家作为零部件平台。
相比之下，对于一汽系而言，首先是集团的整体改制尚未完成，虽然已经在进行相关的工作，但是何时完成却并不明朗，可能会延续到2008年中期才有明确的结果。其次，目前一汽系所属的三家上市公司，一汽轿车（000800行情,资料,评论,搜索）、一汽夏利（000927行情,资料,评论,搜索）和一汽四环（600742行情,资料,评论,搜索）其中两家整车企业存在同业竞争的问题，虽然那是历史原因所形成的遗留问题，但是一旦一汽集团进行改制并实施整体上市，就需要对此加以解决，而如何处置却成为考验一汽集团智慧的关键。
就一汽夏利而言，目前的股东结构中一汽集团持有47.73%的股权，为第一大股东，而天津汽车集团仅持有31.82%的股权为第二大股东，但是若天汽集团希望取得对一汽夏利的控制权，那么将会大大增加一汽集团整体改制和注资整合的难度，甚至打乱一汽集团的整体步骤。
当然，如果一汽集团以一汽夏利作为未来乘用车整合的平台，将包括诸如一汽大众、一汽丰田等所有的乘用车资产注入其中，那么对一汽夏利来说无疑是最为有利的。
不过这样的话，一汽轿车这个一汽系的嫡出企业就会陷于尴尬的境地。结果究竟会如何，我们只能等待。
从目前的实际情况看，无论是东风系还是一汽系，由于相关A股上市公司的股票价格都已被拉得很高，这无疑会大大增加诸如吸收合并和换股操作的成本，甚至导致相关工作无法顺利进行，因此对于东风汽车集团和一汽集团的注资整合，在充满期待的同时，其实还是存在一定的不确定性和时机的把握问题，对此投资者应充分认识到其中的风险所在。
4.行业公司评级
4.1.行业评级
根据目前汽车行业的整体运行态势分析判断，2007年行业的盈利同比将会有50%以上的增长。因此在考虑了各种影响因素后，维持对汽车整车行业“增持”的投资评级不变。同时考虑到目前汽车零部件行业上市公司的非典型特征和其在发展中受到整车企业压迫的实际情况，维持对汽车零部件行业“中性”的投资评级不变。
4.2.公司评级
经综合分析后可知，投资者关注的重点首先是以上海汽车（600104行情,资料,评论,搜索）为代表的大市值汽车类上市公司，一方面这样的企业自身经营状况良好，另一方面大市值对于未来推出的股指期货影响深远。此外，商用车类上市公司要优于乘用车类上市公司，对于“公交优先”政策的受惠者可关注被低估的曙光股份（600303行情,资料,评论,搜索），同时仍可看好宇通客车（600066行情,资料,评论,搜索）和金龙汽车（600686行情,资料,评论,搜索）。
而对于注资整合类上市公司，如一汽轿车、一汽夏利、东风汽车等在关注的同时更应注意规避其中所蕴含的风险。(张欣 国泰君安)
医药行业：下半年投资策略 买入3只龙头股 共 9 页首页 5 末页
医药行业：下半年投资策略 买入3只龙头股 投资要点：
在经历了政策及其他因素洗礼之后，医药行业在07年上半年开始复苏。继一季度经济运行取得良好开局后，上半年医药经济总体保持平稳增长态势，整体效益明显好转。
从医药行业各项经济指标看：生产总值、销售收入保持了稳定增长；利润总额得到了大幅提高；此外，成本费用的控制能力也有所增强。
从重点公司的财务对比来看：公司业绩和盈利能力都有了大幅提高；费用、偿债能力、运营能力均处在合理的范围。
综合宏观经济、行业、上市公司三方面的考虑，我们认为07、08年医药行业的景气度将继续提升，全行业总产值的增速在将保持在18％左右。建议投资者重点关注行业整合、医疗器械行业大发展带来的投资机会..重点关注的上市公司：华海药业（600521行情,资料,评论,搜索）：未来业绩持续快速增长；同仁堂（600085行情,资料,评论,搜索）：发展走向“正轨”；华兰生物（002007行情,资料,评论,搜索）：行业地位突出、业绩平稳增长。
1．上半年行业经济效益回升明显
如我们在《07年医药行业投资策略》中的判断一致，在经历了政策及其他因素洗礼之后，医药行业在07年上半年开始复苏。继一季度经济运行取得良好开局后，上半年医药经济总体保持平稳增长态势，整体效益明显好转。
1.1生产总值保持稳定增长
07年上半年，我国医药工业累计完成生产总值2913.2亿元，同比增长21.31％，增幅与06年同期相比提高了1.29个百分点。
从重点子行业来看，生物制剂和卫生材料的增幅高于全国平均增幅水平；而化学原料药、化学制剂、中成药和医疗器械的增幅落后于全国平均增幅水平。
1.2销售收入保持平稳增长
07年上半年，医药工业累计完成销售收入2677.82亿元，同比增长21.75％，增幅与去年同期相比提高了1.54个百分点。
从重点子行业来看，中成药、医疗器械、生物制剂和卫生材料的增幅高于全国平均水平；而化学原料药和化学制剂的增幅落后于全国平均水平。
1.3利润总额大幅提高
07年上半年，医药工业累计实现利润总额231.14亿元，同比增长34.06%，增幅较06年大幅提高了25.26个百分点。利润总额的大幅提高，使得医药行业摆脱了在06年“增收不增利”的尴尬局面。
从重点子行业看，化学制剂、中成药和生物制剂的增长速度高于全国平均水平；而化学原料药、医疗器械和卫生材料的增幅则低于全国平均水平。
1.4成本费用控制力加强
07年上半年，医药行业的应收账款率从06年上半年的34.14％下降到07年的30.73％，下降了3.41个百分点。这表明医药行业应收账款的控制力进一步加强。
重点子行业今年上半年的应收账款率相比06年上半年均有了不同程度的下降，但是化学制剂、生物制剂和中成药的应收账款率仍高于全国平均水平。
2．重点公司财务对比分析
2.1业绩变化对比：业绩大幅增长
我们挑选了医药行业中22家重点上市公司进行对比。从业绩变化方面看，多数重点公司实现了业绩同比大幅增长，摆脱了“增收不增利”尴尬处境。06年上半年，重点公司的主营业务收入同比平均增长26.08％，07年为20.94％，同期回落了5.14个百分点；06年上半年，主营业务利润同比平均增长15.71％，07年为21.73％，同期上升6.02个百分点;06年上半年，净利润同比平均增长25.87％，07年为52.89％，同期大涨27.02个百分点。
3．下半年投资策略
3.1行业景气度将继续提升
我们认为，我国医药行业的发展已经走出了过去2年的低谷，行业拐点在今年已经形成。预计07、08年，医药行业景气度将继续提升，全行业总产值的增速在将保持在18％左右。我们判断的依据主要有以下几点：
宏观方面：我国宏观经济今年的增速将保持在11％左右；在奥运会的拉动下我国经济在08年也将保持较快增长。在奥运主题的感召下，民众对生活健康素质更为关注，医药行业的总体增长在一定程度上会受到整体经济利好的拉动。
行业方面：由于医药行业和人民健康息息相关，政府有必要对行业的健康发展进行政策性的指导。政府在06年出台了大量整顿医药行业的政策，包括政策性降价、反商业贿赂等。虽然从短期看，这些政策对医药企业的利润有较大的负面影响；但是从长期看，通过政府对行业秩序、产品价格的整顿，整个行业的发展将更加健康。我们认为，随着今年药品政策性降价时代的结束，医药行业的利空政策将逐渐减少。今年下半年和08年，一些政策还将出台。我们预计，这些政策将有利于优胜劣汰和行业整合。
上市公司方面：无论是我们选出的重点上市公司，还是全部医药类上市公司，今年上半年的平均净利润增幅全部在40％以上，远高于06年同期的水平。由于市场因素，今年上市公司的金融类投资收益普遍较高；但是我们认为，随着政策面和行业基本面的好转，优质公司的业绩将持续增长，龙头类公司将在行业洗牌中强者恒强。
3.2下半年重点关注的投资机会
总体来说，医药行业已经走出了历史低谷，行业基本面逐渐向好，优质公司的业绩也将不断提高。我们维持对于整体医药行业“优于大市”的投资评级。
但是，我国医药行业存在“大而散”的特点，公司质地差别较大，建议投资者下半年重点关注行业内的投资机会，以获得更高收益。
3.2.1行业整合带来的投资机会
目前我国医药行业集中度远低于发达国家的水平。相比于医药商业，我国医药工业的集中度更低。这主要是因为我国医药工业总体呈现仿制药居多、研发能力低、行业大而散的特点。我们认为，医药工业集中度提升需要较长的一段时间。
我们建议投资者重点关注我国医药商业行业整合带来的投资机会。
首先，我国医药商业的行业集中度在不断的提升。医药商业前三强占医药市场销售比重由03年的13.00％提高到了06年的18.95％。除了全国性医药商业龙头之外，地方性龙头也已经形成。我们可以预见，随着行业集中度的不断提高，医药生产型企业对龙头流通企业的依存度将越来越高，“大鱼吃小鱼”的并购案例将不断产生，强者恒强的局面将愈演愈烈。
其次，我国医药商业企业的扩张能力有所增强。以往，医药商业类公司只专注于扩张自身的“地盘”，即“做大”；现在已经有一些企业开始向上游资源类产品或医院的控制权进军，即“做精、做大”。比如，国药股份和其他一些企业拥有了麻醉剂全国一级代理商的资格，既做大了主业，又控制了上游产品，以获得更高的毛利率。
建议投资者重点关注国药股份（600511 行情,资料,评论,搜索）、南京医药（600713 行情,资料,评论,搜索）。
3.2.2医疗器械行业的投资机会7月27日，卫生部发布了《卫生部关于进一步加强医疗器械集中采购管理的通知》。《通知》规定，卫生部负责的政府项目医疗器械集中采购由卫生部负责组织。我们认为，政府集中采购将必然引发行业洗牌。通过优胜劣汰，消失的将是那些经营不规范的企业，行业龙头企业的市场份额将逐步扩大。
此外，医改方案有望今年年底或08年年初正式实施。可能涉及的主要政策有：每年将有1000亿以上的政府投入以建立我国医疗体系，政府支付的比例将提高；建立初步卫生保健体系，即“全民医保”、“医药分离”等。
建立社区医院将是此次医改的重点之一。我们认为，全国范围内社区医院的建立将伴随着大批基础医疗器械的采购，优质、龙头企业将从中获利。
建议投资者重点关注万东医疗（600055 行情,资料,评论,搜索）、新华医疗（600587 行情,资料,评论,搜索）。
4．重点公司点评
4.1华海药业（600521 行情,资料,评论,搜索）：未来业绩持续快速增长
上半年，公司实现主营业务收入35744.64万元，同比增长28.49%，环比增长146.87%；实现营业利润10400.85万元，同比增长30.11%，环比增长238.77%；实现净利润7428.99万元，同比增长7.56%，环比增长203.35%；实现每股收益为0.32元，符合我们的预期。
由于公司提前支付了三季度2000万的所得税，导致公司净利润的增幅低于营业利润的增幅。如果剔除提前支付的因素，公司净利润同比增长36%。
普利类原料药出口价格保持稳定。毛利率为52.43%，增加了1.82个百分点。我们预计普利类原料药在07－09年都将保持20%以上的增长速度，继续成为公司未来几年的主要收入和利润来源。
由于从08年开始，多数沙坦类药品的国际专利即将到期，公司沙坦类销售的“爆发期”即将开始。我们预计，公司在07年下半年将陆续接到国际上的订单，沙坦类中间体07－09年的销售收入将分别为1.35亿元、2.7亿元、3.51亿元，增长率分别为50％、100％、30％。
公司产业升级的大幕已经拉开。继公司抗艾滋病制剂奈韦拉平获得FDA认证之后，又获得了我国第一个美国ANDA文号，这意味着公司产品可以正式在美国销售。目前公司正在就奈韦拉平制剂申请欧盟的制剂认证，由于COS和FDA的认证过程和要求几乎相同，所以通过COS的认证只是时间的问题。
公司片剂产能为15亿片，根据目前订单情况，2年即达到饱和，公司计划用2年时间建生产能力为100亿片/年的固体制剂车间，以满足更多订单的需求。
我们预计公司07、08、09年的EPS分别为0.65元、0.90元、1.20元的预测，参照8月31日24.74元的收盘价，对应的动态PE分别为38.06倍、27.49倍、20.67倍。我们认为公司可享受40倍的市盈率水平，公司未来12个月的合理价位为35-36元，维持短期、长期约为“买入”的投资评级。
4.2同仁堂（600085 行情,资料,评论,搜索）：发展走向“正轨”
上半年，公司实现营业收入151969.78万元，同比增长11.61％，环比增长14.66％；实现营业利润26512.81万元，同比增长2.76％，环比增长16.42％；实现净利润16300.02万元，同比增长2.02％，环比增长17.00％；实现每股收益0.38元。
虽然新一轮医改的正式方案还未出台，但是国家大力发展社区医院的方针已经确定。我们认为，同仁堂将凭借其行业的龙头地位和优质的产品充分享受到社区医院带来的利润。此外，由于北京市社区服务用药由政府集中招标，公司的优势将更加明显。
营销改革方面，公司新一轮的营销改革由06年开始。从目前改革的进展来看，此次改革更有针对性和实用性。公司为了适应市场营销状况，对营销队伍进行了重新整合，撤销了原有的四个经营分公司，设置“六部一室”，即销售部、市场部、监察部、流程部、财务部、办公室，并明确了各自的职责。此外，公司针对具体情况比较灵活的执行了销售政策，仍然坚持以现款销售为主，在控制风险的前提下，辅以部分信用销售。
美国FDA近期发布了一份指导文件，首次承认中医药学是一门具有完整理论和实践体系的独立科学体系。随着该文件的出台，中医药在国际上的地位和影响力将得到质的提升。
中医药专业委员会将以同仁堂为样本制定出六味地黄丸的单方国际标准。我们认为，相关部门领导的表态，不仅肯定了公司在我国中药行业内的龙头地位，更是勾画出了公司未来的广阔前景。可以设想，如果未来公司六位地黄丸国际标准出台，不仅销售收入将会以数倍的速度增长，并且公司的国际业务也将出现空前的发展机遇。
我们预计公司07年和08年的EPS分别为0.75元、0.90元，参照8月31日39.10元的收盘价，对应的动态市盈率分别为52.13倍、43.44倍。维持对公司短期“增持”、长期“买入”的投资评级。
4.3华兰生物（002007 行情,资料,评论,搜索）：行业地位突出、业绩平稳增长
上半年，公司实现主营业务收入17116.84万元，比上年同期下降了3.02%；实现主营业务利润8181.86万元，同比增长了12.60%；实现利润总额5332.48万元，同比增长11.57%；实现净利润5022.86万元，同比增长23.98%；实现每股收益0.29元。
血浆供应不足是导致公司主营业务收入同比下降的主要原因；而主要产品价格提升、血浆综合利用率提高、所得税的下降使得公司净利润依然实现了较快的增长。
公司拥有12个采血站，分别位于广西和贵州。此外，公司在4月30日以4360万元的最高应价竞拍到重庆益拓的全部资产。重庆益拓是重庆市唯一的血液制品生产企业，有着很好的区域和原料优势。公司表示将在今后几年进一步加大收购采血站的力度，以获得更多的血浆资源。
我们认为通过国家对不规范采血站和血浆生产企业的治理，公司作为血液行业的龙头地位将更加明显，在浆源的采集和生产方面的优势将得到进一步的巩固。
由于国家对于疫苗产品的审批比较严格，公司至今还没有获得相关疫苗产品的生产批文。预计公司将在07年下半年获得流感和乙肝的生产批文。公司疫苗产品有望在08年体现效益，继而成为公司又一利润增长点。
我们预计公司07年和08年的EPS分别为0.58元和0.90元，参照8月31日46.78元的收盘价，对应的动态市盈率分别为80.66倍和51.98倍，维持短期“增持”、长期“买入”的投资评级。(王博中原证券)
纺织行业：现时繁荣背后有因 买入2只个股 共 9 页首页 6 末页
纺织行业：现时繁荣背后有因 买入2只个股 在内外部压力之下，07年上半年纺织行业整体依然运行良好，行业效益快速增长，固定资产投资增速保持高位，出口保持较快增长，内需对纺织行业的拉动作用日益增强。
数据分析显示，07年中期行业效益的高速增长更多地来自于企业数量扩张、企业个体的多元化投资、期间费用的有效控制和化纤子行业的全面复苏，因而持续性不强。而行业投资的持续高位运行，特别是投资增速仍然高于出口增速和国内服装零售额的增速，将对行业后续的发展将会产生一定的供给压力。
纺织服装行业上市公司07年中报显示，主营收入和净利润同比分别增长了16.68%和71.81%。净利润增幅大大超过收入增速的主要原因在于投资收益的迅猛增长。子行业内上市公司的经营出现有一定的两极分化迹象。一些以出口加工为主导业务的公司受行业系统性风险主营毛利率明显下降，而一批以内销为主、长期致力于品牌和渠道建设或在某一细分领域具有独特优势的上市公司主营毛利率同比仍保持了良好的增长势头。
化纤子行业上市公司07年中报显示，受惠于主要产品价格复苏和销量增加，全行业盈利呈现报复性上涨。主营收入和净利润同比分别增加了22.11%和237.67%。子行业内的龙头公司由于在规模、品牌和成本费用等方面的优势，因而能充分分享行业复苏带来的盈利增长机会。
07年上半年在大盘整体上涨的过程中，大纺织板块在中期业绩快速增长、参股题材概念和原先估值洼地效应等因素推动之下，其整体涨幅远远超过大盘。
我们认为在行业与大盘共舞的喧嚣过后，未来的投资还是要回归行业内公司的基本面。我们建议重点关注四类企业——内销为主(或逐步转为内销)的品牌企业、细分行业的龙头、技术创新型企业和“大集团、小公司”类企业。
07年中报尘埃落定，纺织服装行业的数据表现抢眼，全行业上市公司主营收入和净利润同比分别增长了16.68%和71.81%；化纤行业更是受益于行业景气复苏整体业绩全面反弹，化纤子行业上市公司主营收入和净利润同比分别增加了22.11%和237.67%。
另外根据全行业(包括非上市公司)的数据统计显示，07年1-7月纺织全行业主营收入和利润总额同比分别增长了23.57%和34.92%，出口同比增长了19.36%。
2007年上半年纺织服装行业上市公司在资本市场的表现也十分突出，一季度行业整体涨幅在深沪两市所有行业中排名第一，一度成为市场关注的热点话题，我们认为这其中既有行业价值长期低估带来的上升空间，也有股权投资等市场热点带来的股价上涨。
我们曾在《浮华过后的价值选择——纺织服装行业07年下半年投资策略》中对行业整体运行状况、行业上市公司一季度的运行质量及行业未来展望和投资机会进行了深入分析。
本报告结合最新的行业数据和行业内上市公司中报情况对行业进行了进一步的梳理，我们认为未来行业面临内外部的压力依然存在，前期负面因素对行业的实质影响会呈现一个逐步释放的过程。07年将成为行业运行的一个拐点，从07年起国内纺织服装行业将由前期的快速增长步入平稳增长阶段，行业增长方式也将由数量增长向以品牌渠道建设和技术创新为主的质量效益型增长转变。值得欣喜的是，以上市公司为龙头的部分优秀的纺织服装企业在行业面临压力的情况下，已经着手业务的整合和转型，我们建议在目前的行业背景下，重点关注四类企业——内销为主(或逐步转为内销)的品牌企业、细分行业的龙头、技术创新型企业和“大集团、小公司”类企业。
牛市初期整个市场估值水平提升带来的暴涨最终将恢复理性，纺织行业在资本市场的短暂喧嚣过后，未来再次出现全行业暴涨和估值大幅提升的机会较小，只有把握行业投资热点才能分享更好的收益和成长。
07年纺织行业最新运行分析：现时繁荣不忘隐忧
纺织生产保持较快增长07年1-7月，纺织行业主要产品生产继续呈现快速增长，其中化学纤维受益行业复苏势头增长明显，前7月国内化学纤维产量为1355万吨，同比增长了17.99%，特别是粘胶纤维和氨纶纤维产量同比分别增长了21.12%和21.61%。前7月国内服装生产基本保持平稳，同比增长了14.13%，纱和布的产量增速分别在20.19%和13.86%左右。
从纺织三大子行业看，07年前7月纺织业投资增速同比下降了24.7个百分点，化纤行业投资增幅同比提高了9.6个百分点，而服装行业的投资与去年同期相比基本保持稳定。与全国平均水平相比，服装和化纤行业的投资增速远远高于同期全国固定资产投资增长25.50%的平均水平。进入壁垒相对较低、投资见效快以及行业景气使得资金大量流向服装和化纤子行业，但是行业投资的持续高位运行，特别是投资增速仍然高于出口增速和国内服装零售额的增速，将对行业后续的发展将会产生一定的供给压力。特别是化纤行业投资的迅速反弹将很可能再次造成行业主导产品价格和盈利能力的波动。
另外从行业投资地区看，由东向西的产业转移十分明显。前7月青海、云南、甘肃和贵州的纺织服装行业投资增幅均超过100%，成为国内纺织服装投资增速最快的地区。而东部传统的纺织服装发达地区，除了浙江和福建的投资增长保持50%左右外，上海和广东的投资增速甚至出现了20%以上的下降。
我们预计未来受成本上升和环保压力等因素影响，国内纺织服装行业的梯度转移将日益明显，从中长期看，国内中西部地区将成为纺织服装行业的生产基地，而东部地区将逐步发展为以品牌、渠道建设以及高附加值产品研发为主的纺织产业区域。
出口依然保持较快增长后续增速可能放缓根据中国海关的统计数据显示，07年前7月国内纺织服装出口依然保持较快增长，总出口额为893.99亿美元，同比增长了18.93%。
从出口地区看，欧盟依然是国内纺织服装出口的第一大市场，其次是香港、美国和日本。前7月我国对欧盟纺织服装出口金额为151.62亿美元，同比仅增长了1.57%，主要原因是从今年1月1日起罗马尼亚和保加利亚纺织服装行业07年中期回顾及投资策略分析成为欧盟的正式会员因而对其出口也纳入设限管理导致对新欧盟27国的出口出现下降。07年1-7月我国对美国的出口保持良好的增长势头，同比增长了28.62%，对传统出口地区香港和日本出口保持稳定增长，出口金额同比分别增长了4.25%和8.54%。
值得注意的是，从07年7月1日起，国内服装出口退税率由13%下调为11%，但当月纺织服装出口依然保持强势，当月出口总额为170.30亿美元，同比增加了28.11%，环比也增长了7.83%。我们认为7月当月出口保持强劲一方面是因为政策的滞后效应，另一方面也有圣诞出口提前的影响，但也从一个侧面反映出行业高于市场预期的较强的国际竞争力。
07年中期纺织服装行业上市公司经营情况分析目前深沪两市纺织服装行业(不包括纺织机械和纺织贸易)的上市公司有76家，通过分析整个行业板块07年上半年的中报(扣除少部分长期经营不佳处于亏损的公司)，我们得出以下一些结论：
1、纺织服装行业
(1)07年中期纺织服装(不包括纺织贸易)行业上市公司的主营收入、主营利润和净利润同比分别增长了16.68%、20.95%和71.81%。由于产能增加、销售规模扩大和产品单价的提高，纺织服装行业上市公司销售收入保持了良好的增长势头，而净利润增幅大大超过收入增速的主要原因在于投资收益的迅猛增长。数据显示，07年上半年行业投资收益同比增长了696.77%，行业投资收益占行业利润总额的50.47%。其中雅戈尔、大杨创世、华升股份、黑牡丹、申达股份和海欣股份等公司的投资收益比重较为突出。中报显示这些公司的投资收益主要来自于历史股权投资解禁、短期股票投资收益和申购新股等方面，与当前资本市场的繁荣具有很强的关系，未来不具有可持续性。因此我们认为后续行业上市公司整体继续保持如此高的盈利增长可能性不大。
(2)07年中期纺织服装(不包括纺织贸易)行业上市公司的平均毛利率和净利润率分别为17.80%和8.09%，远远高于国内纺织行业整体的平均水平，同比也分别增加了0.62个百分点和2.60个百分点。体现出上市公司作为行业内优秀群体其较高的抗行业风险能力。
(3)07年中报显示，纺织服装行业上市公司整体的费用控制能力较强，在主营收入保持良好增长的情况下，管理费用比率同比还下降了0.28个百分点，这也是整个行业的特质之一。另外中报财务指标显示，行业内上市公司的偿债能力和资产运营能力基本保持平稳。
(4)07年中报显示，纺织服装行业上市公司的经营有一定的两极分化的迹象。一些以出口加工为主导业务的公司，如鲁泰、黑牡丹、海欣股份、维科精华等公司在人民币升值、出口退税下调和成本上升的多重压力影响之下，主营毛利率明显下降。而一批以内销为主，长期致力于品牌和渠道建设或在某一细分领域具有独特优势的上市公司，如雅戈尔、七匹狼、伟星股份、众和股份等公司在行业内外交困的背景下，主营毛利率同比仍保持了良好的增长势头。
(5)在行业当前面临内外部压力、未来负面因素可能继续深化的大背景下，不少上市公司已经着手调整自身的经营模式，进行内部的产业转型和升级，如跨行业多元化较为成功的雅戈尔继续贯彻其在纺织服装、房地产和股权投资三大业务齐头并进的战略，同时在服装业务进入稳定增长的阶段，明确由生产模式向品牌经营模式的转型以谋求新的提升。而不少原先以出口为主的公司，在人民币升值、出口退税下调和贸易环境复杂化的情况下，纷纷选择回归国内拓展市场，同时在国内的销售大多以品牌零售为主，自建渠道以获取产业链上更多的盈利空间，典型的如孚日股份、瑞贝卡、大杨创世等。
2、化纤行业(1)07年上半年化纤行业上市公司受惠于主要产品价格复苏和销量增加，全行业盈利呈现报复性上涨。中报显示整个板块07年中期主营收入、主营利润和净利润同比分别增加了22.11%、80.38%和237.67%。
(2)在产品销售价格涨幅远高于原料成本涨幅的情况下，行业平均毛利率由上年同期的7.22%上升至10.67%。行业平均净利率由上年同期的1.19%增加至3.28%。
(3)子行业内的龙头公司由于在规模、品牌和成本费用等方面的优势，因而能充分分享行业复苏带来的盈利增长机会，其盈利对产品价格的敏感性更高。中报显示，粘胶行业的龙头企业山东海龙、新乡化纤和氨纶行业的龙头企业华峰氨纶07年上半年主营收入同比分别增长了26.04%、36.42%和140.21%，而净利润同比分别增加了270.32%、588.32%和1229.08%，经营业绩的增速远远超过子行业内其他同行公司。
(4)07年中报显示，化纤子行业上市公司期间费用较为平稳，偿债能力在主业改善的情况下同比有所改善，资产运营能力基本保持平稳。
(5)与纺织服装行业不同，化纤子行业进行多元化投资的比重相对较小，投资收益占利润总额的比重很小，我们认为主要原因之一可能是行业的强周期性使得行业内公司的盈利积累能力相对较弱。
(6)中报显示，在行业景气复苏确立的情况下，化纤子行业内的不少公司也在纷纷考虑通过自筹资金或再融资扩大产能，新建或拟建的项目中差别化纤维品种的比率明显提高，如南京化纤、山东海龙和华峰氨纶等。新投资的增加对行业本身会造成后续的供给压力，但差别化纤维比重的提高有利于提高行业整体的竞争力。
07年中期纺织服装行业上市公司二级市场表现分析尽管行业未来依然面临重重压力，但是2007年上半年纺织服装行业板块在二级市场的表现十分抢眼。统计显示，07年上半年纺织服装板块的整体上涨了135.24%，超越同期上证指数涨幅95个百分点。而化纤子行业整体上涨了143.71%，超越同期上证指数涨幅103个百分点。整个大纺织板块07年中期的市场表现在沪深两市上市公司中排名前列。
纺织服装行业未来投资策略分析我们维持07年6月推出的行业报告——《浮华过后的价值选择——纺织服装行业07年下半年投资策略》中的观点，认为在内外部压力影响之下，国内纺织行业从2007年开始将由前期的快速发展进入平稳增长阶段，我们认为未来这一趋势还将延续较长的一段时间。
展望行业未来的发展形势，我们认为主要面临以下的挑战(1)人民币持续升值的风险(2)出口退税下调的滞后影响(3)贸易环境的不确定性风险(4)人力成本上升和周边国家崛起带来的比较优势的下降(5)结构性产能过剩带来的风险(6)技术创新和品牌建设薄弱带来的风险。
但是我们认为依然要看到行业自身存在的优势和行业发展的外部有利因素：(1)随着国内经济的持续快速增长和居民可支配收入的不断提升，内需市场的拉动效应将不断增强。(2)世界经济仍然处于上升空间，将有效支撑我国纺织服装出口的继续增长。(3)我国的纺织行业具有十分完整的产业链(4)我国是全球最大的棉花和化纤生产国，原料资源十分丰富。(5)我国具有众多发达的产业集群地，为行业内的专业分工、节约成本、提高上下游配套能力提供了良好的发展基础。正是这些因素的存在构成了我国纺织行业竞争力的扎实基础。(6)我国的纺织服装行业市场化程度较高、经历过多年充分竞争洗礼，应对市场风险具有较好的自我调整能力。
值得欣喜的是，以上市公司为代表的一批优秀的纺织服装企业在行业压力之下已经着手产业转型和新业务的探索。我们在06年10月的行业深度报告《压力之下的突围黎明之前的思索》中曾对这些企业的转型模式进行过梳理，主要包括产业链的拓展和延伸、行业盈利模式的转型、营销市场的切换与开拓、行业内的多元化、跨行业多元化和与外资合作提升公司竞争力等多种方式。07年中报显示，不少上市公司已经开始调整自身的经营模式，逐步由出口加工型企业向品牌零售型或技术创新型企业转型，有些转型较早的公司已经取得了一定成效。
我们认为内外部压力的共同作用将逼迫行业放慢增长步伐，反思前期高速增长掩盖下的粗放本质，促使行业通过技术创新、品牌和渠道建设实现转型和升级，最终改善行业整体的发展环境，提高行业竞争实力。从07年起国内纺织行业将由前期的快速增长步入平稳增长阶段，未来的3-5年纺纺织服装行业07年中期回顾及投资策略分析织行业都将面临一个盈利增速下降、内部优胜劣汰的过程，只有具备持续技术创新能力、或具有品牌和渠道优势的企业才能获得更好的发展机会，目前对行业维持“中性”评级。
关于行业未来的投资策略，我们建议重点把握以下四类投资机会(1)细分行业的龙头企业：如伟星股份、瑞贝卡、浔兴股份、孚日股份、众和股份等(2)内销型(或逐步向内销转移)品牌服装企业，如七匹狼、报喜鸟、雅戈尔等(3)技术创新型或新产品研发企业，如未上市的烟台氨纶和已经上市的宜科科技。(4)“大集团、小公司”类企业，在全流通后股东利益一致的背景下，未来可能获得资产和业务不断注入的机会，如华芳纺织、华西村和三房巷等。
七匹狼（002029 行情,资料,评论,搜索）
公司是国内休闲服行业的龙头企业，07年上半年主营收入和净利润同比分别增加了70.78%和37.22%，每股收益为0.18元。中期主营收入的高速增长主要来自于营销渠道的持续扩张和产品市场认可度的提高。中报显示，公司净利润增速明显低于销售收入的增长，主要原因是公司综合毛利率的下降和实际所得税税率的提高。我们认为公司规模扩张过程中的毛利率小幅下降只是一个短期事件，我们预计公司未来主营毛利率有望维持30%以上的平稳态势，继续下滑可能性较小。
公司07年的发展战略口号是“决胜终端”，因此未来渠道数量的持续快速扩张和渠道结构的优化是公司发展的重中之重，也是公司收入和业绩增长的主要推动力。公司前期公告拟增发不超过3000万股用于营销网络的建设，具体计划是在上海、北京等区域销售中心城市建设20家七匹狼男士生活馆和配套的200家七匹狼旗舰店和600家七匹狼专卖店。拟增发项目再次体现了公司对这一战略的具体贯彻。我们认为通过建立多层次的营销渠道，特别是在成熟城市加快开设旗舰店和大店，可以进一步提高公司品牌的影响力和渠道运营质量，同时推动销售收入和盈利的超预期增长。
除了渠道快速扩张外，品牌建设和供应链管理也是公司中长期发展的战略重点。公司在07年中报中明确提出“男士着装顾问”的品牌定位，我们认为这是公司经过前期品牌运营和摸索过后得出的理论提炼和总结，未来公司将围绕这一品牌定位全面开展产品设计、店面陈列和销售服务等方面的升级改造。而供应链效率的提升也是公司维持行业持续领先地位的重要方面。
公司领先于国内多数同行长期致力于品牌和渠道建设，我们认为目前公司已经基本摆脱了生产型企业的束缚，初步具备了成为一个知名品牌服饰企业的重要特质，我们对公司逐步向成熟品牌服饰企业蜕变过程中的持续增长前景持乐观态度。
考虑到公司未来增发项目的投资建设相对较短(在1年左右)，因此其效益的发挥也较快，我们上调前期的盈利预测，预计公司07年、08年和09年的每股收益分别为0.42元、0.66元和0.95元。未来3年的净利润复合增长率在51%左右。目前维持“增持”评级。
纺织服装行业07年中期回顾及投资策略分析公司的投资风险主要来自于国内同类上市公司陆续上市带来的竞争性威胁。
伟星股份（002003 行情,资料,评论,搜索）
公司是国内纽扣行业的龙头企业，在中高档纽扣市场的占有率接近20%。
07年中期公司中期主营收入和净利润同比分别增加了37.98%和29.29%，每股收益为0.28元。上半年公司主营收入的快速增长主要来自于三大主导产品纽扣、拉链和水晶钻销售规模的扩大，而净利润增速明显低于销售收入的增长，主要原因是非经营性因素影响导致实际所得税率偏高，全年看随着大部分应收帐款减值准备的冲回，我们预计从全年看，公司的实际所得税率与上年相比不会有明显的变化。
根据中报情况，我们预计随着后续生产成本的继续高位上行，公司纽扣和拉链的毛利率不排除继续小幅下滑的可能。但未来3年公司纽扣、拉链和水晶钻的毛利率总体能保持30%、20%和40%以上的水平。
公司准备近期再次募集资金扩大拉链和水晶钻的产能，同时对纽扣业务进行积极的产品结构调整，我们认为这体现了公司对子行业的深刻理解和战略把握。未来随着产能的持续扩张和产品附加值的提高，公司销售收入和盈利将保持快速增长态势。
公司从纽扣起家，逐步拓展到拉链、水晶钻和树脂镜片领域，体现了公司在服饰辅料领域超强的竞争力和公司本身优异的业务延展性，而服饰辅料行业持续稳定增长的特性又为公司提供了更广阔的上升空间。立足公司“一站式服饰辅料品牌企业”的战略定位，我们认为公司已经超越了一个单纯的生产型细分行业龙头企业的范畴，成为一个具有生产商和服务商双重身份的品牌企业。
我们预计公司07年、08年和09年的每股收益分别为0.81元、1.17元和1.54元，未来3年净利润的复合增长率在36%左右。维持“买入”评级。
瑞贝卡（600439 行情,资料,评论,搜索）
公司是全球发制品行业的龙头企业，主导产品在国际市场具有很强的议价能力。目前在可批量生产的产品领域，全球基本没有综合竞争力可与公司抗衡的企业。
公司07年上半年主营收入和净利润同比分别增长了9.85%和56.59%，每股收益为0.32元。07年中期公司净利润大幅增长的主要原因来自于报告期综合毛利率的大幅提高和期间费用的有效控制。
07年中期由于产品一次性大幅提价和高端产品比重的提高，公司综合毛利率同比增加了3.55个百分点。由于提价是二季度实施的，因此产品提价对业绩的提升效应在07年下半年将得到更充分的体现，而且根据此前获得的信息，未来公司出口产品仍存在20%左右的提价空间。
07年中报显示，公司“国内营销网络建设项目”正在顺利推进之中，继2月9日北京首家直营店开业之后，公司另一家北京的直营店(昆仑店)纺织服装行业07年中期回顾及投资策略分析也于7月7日亮丽登场。后续公司将在上海、成都等国内时尚地区陆续推出自己的直营店。
另外根据最新获得的信息，公司化纤发原料项目也在积极推进之中，顺利的话预计08年一季度能够部分投产。
我们依然看好公司的长期发展前景，认为在出口市场的持续快速增长、高毛利率的国内市场全面铺开、原料的自主生产和全球人发资源控制等因素推动之下，公司的行业龙头地位将获得进一步巩固，公司获取盈利的能力将得到大大提升。长期看，公司未来将逐步摆脱生产加工型企业的经营模式，有望真正成长为一家以品牌和渠道体现价值并实现盈利持续增长的时尚消费品龙头企业。
我们目前维持对公司此前的盈利预测，预计公司未来三年盈利的年复合增长率有望达到60%左右。预计公司07、08和09年的每股收益分别为0.78元、1.18元和1.84元，维持“买入”评级。
公司最大的投资风险主要是国内品牌零售市场拓展过程中存在的时间和效益发挥不确定性，对此我们将保持密切跟踪。(施红梅东方证券)
零售业：消费崛起的最大受益者 增持2只股 共 9 页首页 7 末页
零售业：消费崛起的最大受益者 增持2只股 零售业将进入新一轮的景气周期
自新中国成立以来，我国社会消费品零售总额经历了两轮快速的增长期。2005年以来，我国社会消费品零售总额一直保持12％左右的实际增长率，2007年上半年达到12.9％，我们认为我国零售业正处于新一轮景气周期的起点。我国居民收入水平的不断提高、消费观念的转变所引起的消费结构升级以及社会保障体系不断完善等因素的综合作用下，我国的居民消费将在相当长一段时间内保持持续繁荣，由消费需求增长所引起的这一轮零售业景气将有望长期保持。另外，人民币升值和奥运会对消费的刺激作用也将为消费的增长和零售业的繁荣锦上添花。
百货、购物中心业态：消费升级的直接受益者
消费升级带动我国百货业走出了经营低谷，也促进了我国百货业实现了由传统百货向现代百货的转型。现代百货以销售品牌服装、化妆品和珠宝首饰等时尚化、潮流化和精品化产品为主，重新积聚了人气，将成为最能满足居民消费结构升级趋势的零售业态。我们认为，在我国居民消费结构升级的带动下，在可预期的未来5－10年，百货业将迎来新一轮的黄金发展期。
超市业态：城市化率提升带来发展机会
我国城市化率到2050年将达到75％，这意味着每年将有1300万-1400万的人口向城市集中。作为销售生活必需品和日用品的零售商，超市尤其是销售品种多、具备价格优势的大型综合超市将获得超常规的发展速度。
专业店业态：行业龙头将享受超额增长
在所有专业店类型中，家电专业店已经进入行业整合的中后期，国美、苏宁等龙头企业将凭借其现有优势，通过新开门店和兼并收购，获得超过行业平均发展速度的增长率。其他专业店业态的行业集中度均比较低，行业竞争比较分散，具有竞争优势的龙头企业更容易脱颖而出。我们认为，在经营家具建材和办公用品专业店以及药店专业店中的龙头企业值得关注。
投资建议：成长性是我们衡量零售类
公司价值的唯一标准与目前市场很多人士把商业地产增值和非主业的股权投资的市场公允价值作为评估零售类上市公司价值的标准有所不同，我们认为在中国这样一个成长中的零售市场里，主业的成长性才是评估零售类上市公司价值的唯一而且永恒的标准。因此，我们建议关注具备良好内生增长潜力和外延扩张能力的公司。另外，资产注入所带来的爆发性增长机会也不容忽视。
重点上市公司分析
百联股份、新世界
零售业正处于新一轮景气周期的起点
社会消费品零售总额是反映居民消费和整个零售业景气度的最主要指标。自新中国成立以来，我国社会消费品零售总额大致经历了两轮的快速增长期，第一轮快速增长期出现在建国初期，但属于一年快一年慢的间歇性增长，持续了大约7年的时间，后因1960年的全国大饥荒而结束；第二轮快速增长期出现在改革开放后，从1979年到1996年，大约持续了18年的时间，期间的名义复合增长率超过16％，实际复合增长率接近10％，此轮快速增长后因东南亚金融危机而结束。
在经历了1998-2003年的通货紧缩以及“非典”灾害之后，我国社会消费品零售总额又展开了一轮新的增长步伐，2004-2006年间，我国社会消费品零售总额的名义增长率持续维持在13％左右，实际增长率则自2005年后维持在12％左右。进入2007年后，社会消费品零售总额增长加速的趋势更加明显。2007年1-7月份我国累计实现社会消费品零售总额49042亿元，同比名义增长高达15.5％，即使排除CPI上涨的因素，实际增长率也达到12.9％，名义增长率和实际增长率均创1997年以来的新高。
与此同时，与社会消费品零售总额紧密相关的零售业也出现了快速增长的步伐。我们关注的50家主要零售业上市公司的销售净利率在经历了多年的持续下滑后，也于2003年出现拐点，与净利润增长率双双步进入了上升通道。另根据我们的统计，50家主要零售企业上市公司中主营业务收入、营业利润、净利润出现负增长的家数自2004年以来正在逐步减少，而正增长达到30％以上的公司却正在增加。2007年中期，50家主要零售业上市公司中主营业务收入、营业利润、净利润正增长率在30％以上的公司家数分别达到25、33和29家，均创出2004年以来的最好水平。
鉴于此，我们认为，我国社会消费品零售总额将进入第三轮快速增长期，未来5-10年内的复合增长率将超过10％的水平，而与此紧密相关的零售业也正处于新一轮景气周期的起点。并且，与前两次主要依靠GDP增长带动社会消费品零售总额快速增长有所不同，居民收入水平的提高以及居民消费观念的转变所引致的消费崛起将是推动此轮社会消费品零售总额快速增长以及零售业持续繁荣的主要动因。而社会保障体系的不断完善、人民币升值所引起的财富效应以及奥运经济效应则成为推动消费崛起和零售业繁荣的催化剂。
消费崛起将推动零售业走向持续繁荣
收入持续增长将提升居民的实际消费能力
消费的增长从根本上取决于居民收入的增长。我国城镇居民的可支配收入在2006年已经达到11759元，相比1980年477.6元，扣除物价变化后实际增长了5.7倍；农村居民现金收入自2004年以来也达到两位数的增长速度，2006年农村居民现金收入达到3587元，同比增长速度达10.2%，相比1980年的191.3元，扣除物价变动后实际增长了4.3倍。2007年上半年，我国城镇居民可支配收入达到7052元，同比实际增长达到14.2％，农村居民现金收入达到2111元，同比实际增长13.3％。
伴随着收入的持续增长，居民的实际消费能力也将进一步提升，消费支出增加也将非常明显。北京、上海、广州等发达城市2006年城镇居民人均消费支出均已经达到1.5万元左右。2007年上半年，我国城镇居民人均消费支出达到4830元，同比实际增长11％，全年有望突破1万元的大关。目前，我国城镇居民的消费倾向在0.75左右，农村居民的消费倾向在0.65左右。我们预计，今后随着我国居民可支配收入的持续增长、多层次社会保障体系的建立和完善、人民币升值所带来的财富效应以及居民消费观念的转变，我国居民的消费倾向将进一步提高，消费支出将保持持续增长。
消费观念的转变催生消费结构升级
从婚姻消费文化看我国居民消费观念的变迁
在新中国成立后的计划经济时代下，由于产品的短缺和人民生活水平的低下，婚姻消费也显得朴实和简单，一般以购买手表、自行车和缝纫机等实用性较强的物品为主，人们平时穿的服装也一般以去国营商场或合作社购买布匹后另行缝制为主。改革开放后，国民经济的迅速发展使产品供给大为丰富，人民的生活水平也大为改善，青年男女在结婚时已不再满足于购买手表等物品，而是开始选择购买电视机、录像机、电冰箱、洗衣机、空调等能够改善生活质量的电器产品。进入二十一世纪后，时尚和浪漫逐渐成婚姻消费文化的主题词，拍时尚婚纱照、购买钻戒和白金戒指、旅游结婚度蜜月、买房购车开始成为这一时期婚姻消费的主流。婚姻消费文化的这种转变过程也正反应了我国居民的消费观念开始由最初的满足基本生活需要型消费开始向时尚、舒适型消费的变迁。分析其中的原因，我们认为推动我国居民消费观念的转变的根本原因在于：
居民收入的持续增长使得居民财富不断积累，购买力不断增强，居民对生活的需求也由最基本的满足温饱的生理需求向更高级的尊重需求和自我实现需求转变。据中国品牌策略协会估计，中国目前有1.75亿消费者具有购买时尚品牌的能力，其中有1000万-1300万的人是活跃的奢侈品购买者。我们预计我国城镇居民的可支配收入水平在2007年将达到2000美元，这将意味着我国城镇居民的消费能力又迈上了一个新的台阶。
国民经济的快速发展使得产品供给大为丰富，为居民追求消费的时尚化、多样化提供了物质基础。我国大部分商品已经由建国初期的卖方市场转变为现在的买方市场，企业为求生存发展而不断推出的日新月异的新产品，对过去的追求节俭、追求经久耐用的消费观念形成巨大冲击，极大地刺激了居民的购买欲望。
改革开放政策的实施不仅带来了西方发达国家的资金和技术，也带来了西方国家注重个性、追求时尚、超前消费和及时享受的消费观念。相对容易接受西方文化的我国年轻一代居民对这种消费观念十分推崇，并开始逐渐接受这种消费观念。
消费观念的转变将对购买行为和消费结构产生深刻影响
随着我国居民消费观念实现由传统消费不断向时尚、舒适享受型消费转变，居民对消费产品的需求也逐渐由对产品价格的关注上升到对产品品质、购物便利性、愉悦性和舒适性的关注。地点的方便达到性、购物环境的舒适性、产品质量的可靠性、品种的丰富性、商场的品牌知名度已逐渐成为我国居民选择购物场所的五大关键要素，具备这五大要素的购物场所往往能刺激消费者的感性消费和非计划购买而获得快速发展。
消费观念的转变也使我国居民的消费结构出现明显的多元化、升级化趋势。食品消费在我国居民消费支出中所占的比例正处于逐步下降的趋势。2006年，我国城乡居民食品消费支出在消费支出中的比例分别下降到35.8％和43％的水平，而教育文化娱乐、交通通信、医疗保健等的支出比重正在逐步增加。但是从国际比较看，我国居民的消费结构仍然显得比较单一，这也决定了我国居民消费结构多元化和升级化将是一个长期的过程。近几年以来，汽车、金银珠宝、化妆品、品牌服装等与消费升级相关的产品销售开始出现快速增长。我们认为，随着消费观念的转变，我国居民消费结构升级的时代已经来临，与消费结构升级相关的汽车、化妆品、金银珠宝等高价值消费品以及品牌服装类商品零售额在未来将长期保持较快增长速度，而与消费结构升级紧密相关的零售业态也将获得快速的增长。
中产阶层和新兴消费群体——将消费结构升级进行到底
随着我国居民收入的持续增长，一个由都市白领和其他中、高收入人群组成的中产阶层的数量也在不断增长。中国社科院2004年发布的《当代中国社会流动》报告把家庭财产在15万元至30万元之间的家庭定义为“中产阶层”。目前，中产阶层的人数约占中国总人口的19％左右，预计到2020年将达到总人口的40％。这一人群收入比较稳定，在消费方面讲究档次，注重消费品味和文化蕴涵，对产品品牌比较关注。另外，上世纪八十年代后出生的独生子女对消费结构升级也将起到极大的推动作用。他们的消费观念与80年代以前出生的人有着很认为，随着我国中产阶层的不断壮大以及独生子女等新兴消费群体消费能力的增强，他们将成为未来推动我国消费结构升级的中坚力量。
社保体系的不断完善将使居民消费后顾无忧
改革开放前，我国长期实行与计划经济体制相统一的社会保障政策，最大限度地向人民提供各种社会保障。
改革开放后，伴随着社会主义市场经济体制的建立和完善，我国对计划经济时期的社会保障制度进行了一系列改革，逐步建立起了由中央政府和地方政府分级负责的社会保障体系基本框架。
近年来，建立更加完善的社会保障体系越来越受到重视，政府也加大了相关方面的投入力度。截至2006年年底，养老、医疗、失业、工伤和生育保险参保人数分别达到1.86亿人、1.57亿人、1.12亿人、1.02亿人和6446万人，其中有2538万和2367万农民工分别参加工伤和医疗保险，比2005年底分别增加1286万人、1878万人。
与2005年相比，养老、医疗、工伤、生育四个险种参保人员增幅超过1000万人，工伤保险成为第四个覆盖人数超过1亿人的险种，失业保险参保人数也创出了近五年来最高增幅。今后，我国将继续推进做实基本养老保险个人账户试点，逐步扩大失业保险基金支出范围试点，积极推进被征地农民就业培训和社会保障工作试点，启动以大病统筹为主的城镇居民基本医疗保险制度试点。
我们认为，随着我国社会保障体系的不断完善，居民消费的后顾之忧将逐步消除，我国居民将大部分收入存入银行，用于养老和预防突发性疾病和事故的储蓄习惯将得到改变，从而有效促进储蓄向消费的转化，刺激我国居民的消费支出，提高边际消费倾向。
人民币升值和奥运经济效应将为消费增长锦上添花
日元升值的经验表明，日元自1985年9月签订“广场协议”启动升值开始，到1987年已经相对美元升值50％，日元升值所带来的财富效应极大的刺激了日本居民的消费支出，日本居民的年消费支出增长率从1987年的0.78％迅速上升到1990年的4.77％。我国自2005年7月21日实施人民币汇率机制改革后，人民币开始启动了对美元的升值步伐。截至2007年9月6日，人民币兑美元的汇率自汇改实施以来累计升值达到8.89％。我们认为，人民币的升值将使得包括商业地产在内的固定资产面临价值重估，其重估增值所产生的财富效应将刺激我国居民的消费欲望。另外，人民币对外升值将使得进口产品的人民币价格相对降低，也将刺激我国居民的消费支出。
其次，随着2008年奥运会举行日期的临近，奥运会对我国的经济的投资驱动也将逐渐转变为消费驱动。国外经验表明，奥运会将给举办国的消费行业，特别是商业零售业带来明显的拉动作用。奥运会对零售业的推动作用将主要体现在两个方面，即奥运会特许商品及其他相关产品销售带来的收入增长以及奥运会举行前后游客量增加所带来的零售业间接增长。我们认为，由于我国是一个大经济体，奥运会虽然对我国整体的消费增长不会产生太大的影响，但是随着奥运会的临近，奥运经济对北京、上海等局部地区的消费将产生显著的刺激作用。
奥运会后，在旅游的带动下，奥运对消费的刺激作用将逐步向全国范围内扩散，为刚刚启动的消费锦上添花。
消费增长的可持续性决定了此轮零售业景气的长期性
判断这一轮零售业景气周期是否具有长期的持续性，其关键在于判断消费是否可以保持持续增长。而影响消费增长最关键、最根本的因素在于居民可支配收入是否可以保持持续增长。我们认为我国国民经济将在相当长的一段时间内保持稳定增长态势，而经济的增长将使我国居民的收入水平不断提高。其次，居民收入持续增长等因素所导致的居民消费观念的转变以及我国社会保障体系的逐步完善将进一步提高我国居民的消费倾向。
另外，北京2008年奥运会所带来的奥运经济效应以及人民币的升值也将对我国的消费起到一定的刺激作用。因此，我们完全有理由相信我国消费增长的可持续性，我国零售业将迎来一轮前所未有的景气盛宴。
另外，即使从国际比较看，美国和日本目前的居民消费占GDP的比重均在60％左右，而在我国目前该比率只有36.35％，这意味着随着我国居民整体消费能力的提升以及社会保障体系的进一步完善，我国居民消费仍然存在较大的内生增长空间，消费成为名副其实的推动经济增长的“三驾马车”之一将指日可待。
各子业态将面临不同的发展机遇
零售业态的演进历程
零售业态的演进是由经济、人口、社会、文化、法律及技术等环境条件的变化所决定的。在最早期的商业中，零售终端规模较小，数量分散，主要以邻里小店为主，批发商在生产者和最终消费者之间的商品流通中起关键作用。之后，随着城市交通系统的发展，汽车、电冰箱的普及，食品包装、加工技术发展以及愿意接受定价销售的消费者的出现，百货店和超市开始进入零售终端的行列。百货和超市业态的出现使零售终端在商品流通中的地位大大增强，而批发商的部分市场地位被零售商所取代。随着消费需求的多样化和复杂化以及IT技术的快速发展，折扣店、专业连锁店以及无店铺零售等新型业态开始出现，并呈现强劲的发展势头，零售业作为商品流通的中心环节的地位最终确立。
由于改革开放后经济的快速发展、城市人口比重的迅速增加以及经济的全球化，我国的零售业并没有循规蹈矩的遵守西方国家零售业态的演进法则。我国零售业中除百货以外的各种业态几乎是在20世纪90年代同一时期进入市场，完成了西方国家经历150多年才完成的零售业态演进历程。零售业的快速发展也使我国计划经济体制下批发环节主导零售环节的“批零关系”向批发环节服务于零售环节的“批零关系”转变，迅速确立了零售业作为我国商品流通中心环节的地位。
我们认为，无论从各子业态的发展状况还是零售业整体的发展状况来看，我国零售业目前仍然处于零售业发展阶段，零售企业的规模仍然偏小，具备集中化物流和采购规模优势零售业态仍然存在巨大的市场空间。我们主要看好百货业态、超市业态和部分专业店业态。百货和购物中心业态由于受我国居民消费结构升级的影响将迎来新一轮的黄金增长期；超市业态，尤其是大型综合超市业态将受益于我国城市化率的不断提升而获得巨大的增长空间；而部分竞争较为缓和的专业店业态中的龙头企业也将享受快速增长。
百货、购物中心业态：消费升级的直接受益者
消费升级带动百货业走出经营低谷
百货是在我国最早出现的零售业态，并在20世纪80年代中后期经历了一轮快速的发展时期，后来由于连锁超市、大卖场、家电专业店等零售新业态的涌现以及百货业自身在管理体制和经营体制弊端日益显现，使得传统百货业曾一度出现过萧条的现象，不少门店关门倒闭，许多专家由此错误地认为我国百货业已经进入成熟期。但近年来随着居民消费观念的转变和消费结构升级出现后，百货业也开始重新寻找自身的市场定位，逐步实现了由满足多种市场需求的传统百货向满足时尚、个性和特色的现代百货转变，重新获得了市场活力，进入新一轮的发展阶段，百货业的销售收入与销售毛利率均出现同步上升的趋势。根据中国百货商业协会的统计，2006年，该协会214家会员百货店的总销售收入同比增长18.8%，利润同比增加19.8%，略快于销售收入增长速度。我们认为，在经历过痛苦的转型后，消费升级正带领我国百货业正迈入新一轮的黄金发展周期。
百货、购物中心将迎来下一个黄金十年
消费结构的升级趋势催生了我国百货业由传统的百货业向定位更加清晰的现代百货转型，以往传统的综合百货也将逐步分化出青春流行百货、精品百货、大众百货。目前，现代百货以销售品牌服装、化妆品和珠宝首饰等时尚化、潮流化和精品化产品为主，重新积聚了人气，将成为最能满足居民消费结构升级趋势的零售业态。
作为现代百货升级版的购物中心则因其一站式购物的便利性和给人们的文化、娱乐、餐饮、休闲、健身等方面带来享受和满足，也将极大地受益于消费结构的升级。我们认为，在我国居民消费结构升级的带动下，在可预期的未来5－10年，百货和购物中心将迎来新一轮的黄金发展期。
优势公司将面临巨大的发展空间
百货业不同于其他零售业态，它更强调一种本土的文化内涵，跨区域扩张远不像超市、家电连锁那么简单，因而该业态目前的竞争程度相比超市和家电专业店而言要缓和的多。我国目前的百货公司除王府井已经开始全国门店布局外，其他都是以区域发展为主。随着区域市场的饱和，我国百货业必将走向跨区域整合之路，而在区域扩张中积累了竞争优势的公司将在未来的跨区域扩张整合中占尽先机。
超市业态：城市化率提升带来发展机遇
我国城市化率到本世纪中叶将提高到75％
截至2006年末，我国城镇人口的比重已经达到44％。有专家预计，为了支撑中国未来实现现代化的总体进程，中国城市化率到本世纪中叶将提高到75％左右。这就意味着我国城市化率将以每年平均增加约1％左右的速度增长，即每年约1300万~1400万人口从乡村转移到城市。
城市化率提升扩大了超市业态的发展空间
作为销售生活必需品和日用品的零售商，超市的生存环境除了需要人均收入达到一定的水平外，还需要人口分布有一定的密集度。城市化率的提升，大量人口从分散的农村向城市集中，城市居民社区的数量将迅速增加，这将为我国超市业的发展创造前所未有的发展机遇。根据联合国人口司预计，到2025年我国人口总数将达到14.5亿，如果按届时60％的城市化率和平均每个社区5000人计算，社区数量将达到174,000个。如果按照平均每2个社区分布一个超市计算，限额以上超市企业的门店数量将在现有的基础上增长近4倍。而且，随着大中城市中一些20万人以上的社区群的出现，经营面积在1万平方米以上的大型综合超市将获得快速发展。但是，我国目前的超市单店经营面积都普遍偏小，单店经营面积在1万平方米以上的大型综合超市并不多，而且大都都是由沃尔玛、家乐福等外资经营。因此，我们认为，未来我国的超市，尤其是营业面积在1万平方米以上的销售品种更多，价格更具优势的大型综合超市将获得超常规的发展速度。
专业店业态：行业龙头将享受超额增长
连锁经营目前已经成为专业店主要的经营方式，其在某类商品价格和服务方面赋予了专业店不可比拟的优势。在各专业连锁店中，家电连锁业经过几年的整合后，行业集中度在各业态中处于最高水平，行业壁垒大大提高。今后几年，我们认为内部的整合仍是该子业态的主题，而国美、苏宁等行业龙头企业将凭借其现有优势，通过新开门店和兼并收购，获得超过行业平均发展速度的增长率。
投资建议：成长性是我们衡量零售类
公司价值的唯一标准与目前市场很多人士把商业地产增值和非主业的股权投资的市场公允价值作为评估零售类上市公司价值的标准有所不同，我们认为在中国这样一个成长中的零售市场里，主业的成长性才是评估零售类上市公司价值的唯一而且永恒的标准。因此，我们建议关注具备以下条件的零售业上市公司：
关注具备良好内生增长潜力和外延扩张能力的公司
零售业是一个净利润率相对比较低的行业，因此提高规模效益是企业长期生存的根本。因此，我们持续看好能够成功通过不断的精细化管理降低成本和各项费用以及具备区域竞争优势，并有能力实现跨区域扩张和并购整合的公司。
资产注入所带来的爆发性增长机会不容忽视
在股权分置完成后的全流通时代里，股东的利益开始变得一致，只有公司的业绩增长和市值的增加才能为股东带来财富的增长。因此实力比较强大的上市公司大股东有动力将旗下另外的优质资产注入到上市公司中以增加公司的价值。另外，零售业上市公司中大股东控股的比例相比其他行业要低一些，在上市公司壳资源比较稀缺的情况下，大股东为了保证自己的控股地位不受影响，也有将优质资产注入以巩固自身的控股地位的动力。
我们认为，届时新资产的注入将迅速增加上市公司的盈利能力，其给零售类上市公司所带来的业绩爆发性增长机会不容忽视。
风险分析
零售业行业最大的风险在于消费增长的减缓或停滞。我们认为现阶段可能影响消费增长的主要风险因素在于我国目前社会保障体系的不完善、城镇居民购房支出占收入比重过高以及城乡居民收入差距仍有扩大趋势等方面。因此，我们应该密切关注这些因素对我国居民消费造成的影响。
另外，我国零售行业的资产负债率相对偏高，2007年中报显示我国零售业整体的资产负债率达到58.88％，而同期沃尔玛的资产负债率只有28％左右。一旦公司运营效率降低，如此高的资产负债率容易给企业带来较大的财务风险。
重点上市公司
分析百联股份（600631 行情,资料,评论,搜索）
公司在2006年将持有的华联超市35.25％的股权后，又斥资8.29亿元收购了上海市区最大的购物中心——百联中环购物广场51％的股权。目前，公司现有资产已经全部为百货和购物中心资产，这更加有利于公司做大做强百货和购物中心主业。今后，公司将主要凭借现有管理经验和资金优势，在上海及周边地区发展进行扩张。
在商业行业景气度不断提升的背景下，公司未来的增长潜力将主要来自于不断投入的新项目以及公司集约化管理所带来的成本节约。
由于公司今年以来投入的项目尚处于开业初期，其开业前期的大额费用支出以及初期的亏损将对公司短期内的业绩产生较大的负面影响。受此影响，在不考虑今年一季度已经实现的投资收益的情况下，我们预计2007的净利润增长率将在25％左右，增速同比去年有所下降。2008年受奥运会以及新项目亏损开始减少的影响，公司业绩将会进一步好转，净利润增长率将达到38％左右。2009－2010年，随着公司新投入项目的成熟，公司业绩将进入一个集中的爆发期，我们预计2009-2010年的净利润增长率将分别达到37％和42％左右。在以上预测假定下，公司在2007-2009年的每股收益将分别达到0.32元、0.45元和0.61元。
如果按照传统的市盈率估值法，我们认为其实际价值应在24.4元左右，但是考虑到公司在我国零售业中不可取代的战略地位、公司强大的股东背景以及新项目在2010年后的增长潜力，我们认为公司完全有理由享受一个15％-20％左右的估值溢价。因此，我们认为其真正的内在价值应该在28.06-29.28之间，并给予“增持”评级。
新世界（600628 行情,资料,评论,搜索）
从公司2007年中报业绩来看，公司主营业务收入同比下降9.81％，这主要是因为公司控股子公司蔡同德药业有限公司没有合并报表。公司主营业务利润同比增长46.86％；净利润下降6.19％，但是扣除去年的2830万元的补贴收入后，公司净利润同比实际增长44.81％。随着品牌调整结束，公司将有望迎来新一轮的业绩增长期。
公司于2006年以来对新世界城实施的品牌调整战略已见成效，商业毛利率比去年同期提高将近4个百分点，达到19.62％，而公司综合毛利率提升更为显著，由去年同期的26％提高到34％。我们预计，未来随着新世界城品牌调整的全面完成，公司毛利率仍有进一步的上浮空间。公司酒店业务在未来几年内仍将保持稳定；杜莎蜡像馆目前经营情况依然良好，3期项目“惊叫一刻”也于2007年5月1日正式开业。世嘉游艺项目通过不断的调整和改进后，预计今年可以实现微利。另外，大股东资产注入的预期更为公司未来价值的大幅提升提供了想象空间。
在不考虑非经常性损益和资产注入的前提下，我们预计公司在2007-2009年的经常性每股收益将分别达到0.32元、0.46元和0.61元。考虑到公司经营面持续向好以及未来大股东可能进行的资产注入，我们给予“增持”评级，半年目标价24.4元。(彭砚苹中信建投)
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(责任编辑：雨辰)
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