投资要点：
公司是我国西北地区最大的特殊钢生产企业。公司主要经营特殊钢的冶炼和压延加工，并拥有3.7亿吨铁矿资源、6.4亿吨焦煤资源，已经形成年产焦煤120万吨、焦炭35万吨、采选铁矿320万吨、铁精粉100万吨、生产铁100万吨、优特钢130万吨、优特钢材120万吨综合的生产能力。
公司具备完备的产业链，已形成新的“高炉-转炉-精练-连铸-连轧”优特钢生产线，还将产业链向前延伸到铁矿－炼铁、煤矿－煤化工，真正实现产业和产品多元化，标志着基本实现产业链纵向一体化延伸发展战略。
公司拥有的铁矿包括：肃北大红山铁矿储量10300万吨，预计年产210万吨铁矿、70万吨铁精粉，将实现销售收入32900万元，利润11200万元；哈密白山泉铁矿储量4700万吨，预计年产150万吨铁矿、50万吨铁精粉，将实现销售收入23500万元，利润7000万元。
西宁特钢实际拥有的焦煤储量为35％×6.4＝2.24（亿吨），折合市值应为77.8亿元；西宁特钢实际拥有的铁矿石储量为2739.21万吨（已开发），折合市值应为212.89亿元。公司折合的总市值合计为290.69亿元，除以7.412亿股的总股本，则每股对应价值为39.2元。但考虑到公司并非纯矿产煤炭类的公司，因此在估值上存在一定的折扣是合理的。
赢利预测：2007EPS0.48元、2008EPS0.70元，2009EPS1.1元；我们以2008年动态市盈率35-40倍计算，公司合理的市场价格应为24.5-28元。考虑到公司股价近期涨幅较大，我们给予公司的首次投资评级为“谨慎推荐”。
一、公司概况
公司是我国西北地区最大的特殊钢生产企业。公司主要经营特殊钢的冶炼和压延加工，并拥有3.7亿吨铁矿资源、6.4亿吨焦煤资源，已经形成年产焦煤120万吨、焦炭35万吨、采选铁矿320万吨、铁精粉100万吨、生产铁100万吨、优特钢130万吨、优特钢材120万吨综合的生产能力。
公司具备完备的产业链，已形成新的“高炉-转炉-精练-连铸-连轧”优特钢生产线，还将产业链向前延伸到铁矿－炼铁、煤矿－煤化工，真正实现产业和产品多元化，标志着基本实现产业链纵向一体化延伸发展战略。
公司主要产品包括碳素结构钢、碳素工具钢、合金结构钢、合金工具钢、轴承钢、弹簧钢、模具钢、不锈钢八大类产品，主要应用于机械、军工、汽车、铁道、航空、石油、煤炭等对钢材的物理、化学性能有着特殊要求的行业。
二、行业背景
特钢是钢铁行业的重要子行业。钢铁行业就其品种而言，大致可以分为普碳钢、特殊钢和金属制品三个子行业。
特钢是相对普通碳钢(普钢)而言的。与普钢相比，特钢具有更高的强度和韧性、物理性能、化学性能、生物相容性和工艺性能。特钢是国防军工、航空航天、能源交通、核电、石化等高新技术产业重要且不可代替的基础材料，同时也广泛应用于建筑、家电、汽车、机械等领域。
1、世界特钢行业发展概况
从全球范围来看，特钢生产水平是衡量一个国家钢铁工业实力的重要标准，世界产钢大国在钢产量达到一定规模后，其发展的共同点就是优、特钢比重上升。目前特钢行业正在向集约化、高技术化、低成本化方向发展。
世界特殊钢近年产量占钢总产量的比例为9%－10%。工业发达国家的特钢产量一般占15%－20%，其中瑞典比例最高，达到50%，其次为德国、日本，意大利和韩国，分别占22.54%、18.81%、17.42%和13.02%，中国仅为11.15%。特钢的消费主要集中在工业发达的欧盟、北美和东亚等地区。近年来，特钢国际贸易量不断扩大，目前世界各国的特钢出口量已超过2000万吨。日本、德国、法国、瑞典、比利时、英国、意大利、西班牙、韩国等9国的特钢贸易额合计占特钢全球总贸易额的90%，其中日本和德国分别占全球总额的30%和20%。
2、我国特钢行业发展概况
目前，我国特钢企业有近100家，除"东北特钢"、太钢和兴澄特钢外，年产均不足百万吨。还有个别年产不到2万吨的小企业，据特钢协会对全国最大的14家特钢企业的调查，产量仅占全国40%(高端产品占82%，中端产品占47%，低端产品占19%)。
据统计，今年1－8月我国32家特钢企业钢材产量达到4329万吨，同比增长14.95％，其中非合金钢为1915.7万吨，低合金钢为1131.5万吨，合金钢为998.3万吨，不锈钢为193.6万吨。
今年，特钢市场出现大幅上涨。在特钢市场中，普通碳结钢和合结钢市场行情是特殊钢中与普钢变化联系最为密切的品种。从年初开始，市场价格不断上扬，碳结钢（45＃）和合结钢（40Cr）全国平均价到8月下旬分别达到4073元/吨和4288元/吨，较7月末分别上涨185元/吨和170元/吨，其平均价格已经超过今年5月份所创的高位，为本年度最高平均价格。
今年8月份，华东区域涨幅最大，45#碳结钢和40Cr合结钢涨幅分别达到220元/吨和200元/吨，平均价格到4125元/吨和4253元/吨。
其它区域表现也不错，碳结钢和合结钢涨幅均在150元/吨左右。
特钢下游行业的快速发展带动了特钢需求的快速增长。目前特钢的主要消费领域集中在汽车、机械工业、石油化工等民用行业及军工产业。
汽车工业使用特钢占特钢总量的40%以上。中国汽车工业协会最新统计，1-7月，汽车产销总体继续呈现良好发展，产销双双超过500万辆，分别达到511万辆和501万辆，同比分别增长23%和25%。1-7月，摩托车工业累计生产完成1421.24万辆，累计销售完成1423.44万辆，同比增长15.88%和17.49%。
机械工业也是我国特殊钢使用较多的部门之一，使用量占特钢需求量的28%以上。根据中国机械工业联合会提供的统计数据，1-7月，全行业共完成工业总产值39426.79亿元，比去年同期增长32.46%，增速与上月（32.50%）基本持平。1-7月全行业完成销售产值38244.46亿元，同比增长32.48%，增速比上月（32.62%）略低0.14个百分点。从1-7月总产值和销售产值增速看：生产、销售继续平稳快速增长，增速均保持在32%以上。全行业完成新产品产值7669.82亿元，同比增长37.77%，其增速处于高位增长且明显快于同期总产值增速5.31个百分点。
三、公司特钢产品具备竞争优势
西宁特钢产品主要应用在汽车、机械、石油等行业，其中铁路货车轴承、铬不锈钢和石油管材是公司具有优势的特钢产品。公司电渣钢生产能力4万吨，是全国最大的电渣钢生产基地；27SiMn煤矿用液压支柱管市场占有率在70%以上；G20铁路渗碳轴承钢市场占有率55%以上；铁路轴承四级精度冷拔材为国内独家生产，研究开发的脱气齿轮钢SCM822H等系列产品，已成为公司占领市场、效益明显的拳头产品。
四、资源优势凸现公司投资价值
公司在青海、内蒙古、甘肃和新疆等地控制了3.7亿吨铁矿资源、6.4亿吨焦煤资源，并且在未来几年将形成采铁矿560万吨、年产180万吨铁精粉、年采240万吨焦煤、年产70万吨焦的生产能力。公司进口矿比例约为15％，公司铁矿自给率超过80％。公司已建成并投入生产的矿山包括：江仓煤矿储量6.4亿吨，预计年产500万吨焦煤、70万吨焦炭；肃北大红山铁矿储量10300万吨，预计年产210万吨铁矿、70万吨铁精粉；哈密白山泉铁矿储量4700万吨，预计年产150万吨铁矿、50万吨铁精粉。另外，公司还拥有青海省内铁矿地质储量1.5亿吨的大沙龙铁矿、磁铁山铁矿、洪水河铁矿、胜利铁矿的探矿权。
在以上矿山全部达产后，肃北博伦矿将实现销售收入32900万元，利润11200万元；哈密博伦矿将实现销售收入23500万元，利润7000万元。
五、从资源角度看公司估值：
1、与煤炭类企业的估值比较
今年以来，我国焦炭价格持续上涨。截至今年7月，北方焦联体焦炭价格A指数同比上涨34.69％。煤炭供应持续紧张是导致焦炭价格上涨的直接原因。8月份炼焦煤均价上调40元/吨左右，精煤涨幅度在100元/吨以上；6月、7月两月焦煤涨幅度也在40元/吨以上。
西宁特钢实际拥有的铁矿石储量为2739.21万吨（已开发），折合市值应为212.89亿元②。
根据以上1、2的比较，西宁特钢的总市值应为①+②之和，即其对应的总市值应为290.69亿元，再除以7.412亿股的总股本，则公司的每股价值对应为39.2元。但考虑到公司并非纯矿产煤炭类的公司，因此在估值上存在一定的折扣是合理的。
六、赢利预测与投资评级
赢利预测：赢利预测：2007EPS0.48元、2008EPS0.70元，2009EPS1.1元；我们以2008年动态市盈率35-40倍计算，公司合理的市场价格应为24.5-28元。考虑到公司股价近期涨幅较大，我们给予公司的首次投资评级为“谨慎推荐”。
七、风险提示
我们的估值是以目前市场对资源类股票给予的较高溢价为参考值做出的。一旦市场认同度发生改变时，则其估值也将随着发生变动。因此该股的价值评估存在一定的市场风险。
作者：孙勇 银河证券
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