丁骏:存款利率仍然为负 市场热度不会很快冷却

　　在经济学里有一句很经典的话，“通货膨胀时期除了债券和狗屎什么都可以买”，这是股市上涨大的环境下的现实写照。在通货膨胀的环境下，只要负利率的货币环境没有改变，只要贷款利率上调速度赶不上公司杠杆经营导致的业绩增长速度，整个资本市场的热度就不会很快被冷却。

　　证券市场很多人都在讲估值的高低，其实，估值高低要看环境，负利率环境能不能改变这个因素非常重要。

　　通胀环境下央行加息就是减震器的作用，不是急刹车和反转器的作用，是使CPI涨得慢一点而不是一次加息把CPI赶下来，所以CPI的上升趋势不易改变。

　　在CPI升高而GDP还没有下来的初期，居民会产生“货币幻觉”，就是单纯觉得自己的钱多了，于是会增加消费，比如购买奢侈品，这样很容易实现消费升级。但他们这时候还没感觉自己的钱贬值了，比如，前几年可以用两万换一年的价格买断工龄，一个工作了20年的老同志，手里就有了40万，他肯定会觉得自己很有钱，当时甚至可以买一套房子了，但是短短两三年，40万就只能买厨房了。在通胀环境下人们只能买一些能保值产品，把现金存入银行或者购买固定回报的债券肯定不行，肯定要投资，比如股票，而作为个人投资者，股票赚了钱，清仓出来就会发现物价飞涨，也没什么可以买的，还要回到股市里，这也是股票市场在一段时间内还会持续狂热的重要原因。

　　这一轮中国经济过剩的核心原因是货币过剩，说得简单一点就是流通中的货币太多了，过多的货币追逐较少的商品和资产。增量流通货币的来源有一部分是央行控制不了的，就是外汇储备。外汇储备有两个来源：一是出口盈余，二是外国的热钱。如果人民币快速升值到合理位置，热钱流入的问题就会缓解。打个比方，如果央行明天直接宣布人民币和美元1：1了，热钱对于进入中国享受升值的动机就大打折扣。但这样的做法对国内经济造成的冲击也是极其巨大的。现在我们实行的是人民币缓慢升值的政策，给外资一个升值预期，这样虽然外资会源源不断流入中国，但是不会使国内宏观经济出现大规模调整，这是一个两害相权取其轻的选择。

　　而上调准备金率、调高利率等政策措施，就是国家有目的性地抑制流动性过剩，减少流通的货币量。加利息是从需求上让企业不要向银行贷款，把钱留在银行；上调准备金率是影响货币供应方，把商业银行的钱收起来不要放贷，这样通过供需两方面来影响货币的流动。

　　央行加息会加到什么程度，这是一个重要的关注点。目前的实际水平还是比较低，如果央行把存款的利率加到7%、6%、哪怕5%，那么贷款利率会上升到7%左右，如果升到8%—10%这个水平，跟整个市场的净资产收益率类似的话，我们认为上市公司业绩增长的速度会下滑，会放慢，如果放慢的话，目前的估值会显得略高一些。

　　但目前看，存款利率仍然是负利率而且贷款利率还没有达到预期，这个市场的牛市格局短期还不会马上掉转方向。