钢铁行业：关注三种投资机会 推荐8只龙头股

　　投资要点

　　通过对07年至今涨幅最大的螺纹钢价格变化和钢铁的主要原料铁矿石、焦炭价格变化的比较发现，钢材毛利呈下降之势。

　　8月份我国粗钢产量为4080.16万吨，创历史月份新高。由于大中型钢铁企业增产有限，小型企业的大幅增产是粗钢产量大增的最直接原因。

　　虽然目前我国钢材出口压力有所缓解，但控制钢材产量的任务依然很重，其中落后产能的淘汰将成为重中之重。

　　下游行业的快速发展促进了钢铁需求的快速增长，但在经济可能由快变热的风险下，钢铁需求面临诸多调整风险。

　　我国钢铁公司间的并购重组方兴未艾，钢铁类上市公司的整体上市或资产注入在未来依然是热点。

　　07年上半年钢铁公司业绩大幅增长的主要原因有三点：价量双升、部分公司产品结构的优化以及部分公司获得了税收优惠。

　　07年上半年钢铁公司的期间费用率较低，应收账款占比不大，但存货压力却比较大。特别值得注意的是部分钢铁公司的偿债指标出现了超标。

　　基于我国钢材供大于需的情况，加之政府可能会采取的调控措施，整个钢铁行业的利润或将下降，对四季度钢铁行业持谨慎态度。但同时由于企业并购，我国钢铁企业将做大做强的现实，给予钢铁行业短期“同步大市”、长期“同步大市”评级。

　　钢铁个股的投资机会主要在三个方面：拥有铁矿石资源、整体上市并购重组等资产整合概念以及品种优势和产品结构升级较快的上市公司。

　　风险提示：钢材价格下调、落后产能淘汰不力、宏观调控以及钢铁成本进一步上涨等。

　　1、钢铁行业基本面分析

　　1.1钢铁行业业绩出现大幅增长

　　07上半年，钢铁行业交出了一份出色的中期数据：07年上半年钢铁行业全行业累计实现产品销售收入9212.6亿元，同比增长34.89%，实现利润总额782.74亿元，同比增长108.75%。

　　从钢铁类上市公司来看，统计的32家钢铁类上市公司（重庆钢铁因为没有06年中期数据，故在不包含之列）累计实现主营业务收入4358.44亿元，同比增长41.25%；实现主营业务利润624.29亿元，同比增长68.78%；实现净利润294.64亿元，同比增长83.42%。

　　我们认为，07年上半年钢铁类上市公司业绩大幅增长的主要原因有三点：

　　第一，07年上半年钢材价格保持高位，部分上市公司钢材产量进一步增加，价量双升导致业绩的大幅增长；第二，部分上市公司在07年上半年优化了产品结构，增加了高附加值比例，加强了公司的管理水平，并降低了公司的生产成本和相关费用，从而提高了公司的盈利水平；第三，部分上市公司在07年上半年获得了税收优惠。

　　1.2钢价稳步上扬，但毛利呈下降之势

　　价格方面。07年至今，国内钢材市场各主要品种价格经历了三个阶段：回升、下降、再回升。进入07年后，前5个月钢铁价格开始逐步走高，进入6月份受产能扩张和出口受阻影响，价格有所回落，但7月份再度回升。具体的钢价指数，9月7日国内综合价格指数为113.75，比年初上涨了7.84%，比7月初涨3.53%。

　　具体品种走势。与年初相比，价格涨幅最大的是建筑钢材，其中普线和螺纹钢的涨幅分别达到了20.88%和21.83%；其次是中厚板，涨幅也在20%以上，为20.3%。而与7月初相比，价格涨幅最大的也是建筑钢材，普线和螺纹钢的涨幅分别为8.19%和10.53%；其次则是中厚板和热轧卷板，涨幅为5.16%和5.63%。

　　而无缝管和镀锌板的价格走势则相对比较平稳，9月7日较年初以及7月初的价格涨幅都在2%以下；冷轧薄板、热轧薄板和热轧卷板价格的涨幅则与综合指数相当。

　　我们认为，07年初至5月份钢材价格的上涨主要原因是06年底钢材价格的超跌反弹和原材料价格上升导致成本的增加。而7月初至今这波涨幅也有两个原因：一是社会合计库存的降低，二是原材料价格上升导致成本的增加。

　　社会合计库存在07年3月创下高位后开始回落，至7月份社会合计库存已经连续三个月在低位运行。库存的降低不仅意味着钢材市场供求关系向供方倾斜，钢材贸易商的资金面压力也相对较小，对市场的拉涨心理提供有效支撑。

　　原材料价格方面。07年以来国内铁精粉价格、进口铁矿石价格以及海运费均出现了大幅上涨，同时焦炭也出现了快速上涨态势，钢铁生产成本的上升带动了钢材价格的上涨。

　　我们在比较钢材价格和原材料价格的上涨幅度时发现，钢材价格涨幅要低于钢材成本的涨幅。我们通过比较近期涨幅最大的钢材螺纹钢价格变化和钢材主要原材料铁矿石、焦炭的价格变化来证明上述结论。

　　表2为07年9月14日、06年9月14日及07年初三个时点的国内铁矿石、焦炭及螺纹钢价格对比表。今年以来螺纹钢吨钢价格上涨了人民币970元，较去年同期上涨970元。而同期却因为铁矿石（即唐山铁精粉）价格上升致使每吨钢铁制造成本分别增长了1,033元和1,167元，因为焦炭价格上升分别增长了180元和180元。销售价格的上涨幅度与成本上涨幅度相减，螺纹钢吨钢毛利比年初下降了243元/吨，比去年同期下降了522元/吨。

　　通过以上分析，我们认为，虽然钢材价格有所上升，但受成本上升过快的影响，钢材毛利呈下降之势。

　　1.3产能堪忧，出口状况得到改善

　　产能方面。07年5月份后我国粗钢产量同比增幅开始下降，并呈现出逐步回落的态势，但进入8月份之后，粗钢产量同比增幅再次达到两位数。根据我国国家统计局统计数据显示，07年1至8月份我国粗钢产量30603.3万吨，同比增长了13.21%，日均产量为125.99，其中8月份当月我国粗钢产量为4080.16万吨，创历史月份新高，我国粗钢产能方面的压力依然很大。我们预计07年我国粗钢产量将达到46472.2万吨，同比增长12.03%，日均产量达到127.32万吨。

　　我国钢材产量同比增幅与粗钢产量同比增幅在07年初期一致，但进入6月份之后，钢材产量同比增幅便开始反弹，再次以20%以上的速度增长。根据我国国家统计局统计数据显示，07年1至8月份我国钢材累计产量为36492.7万吨，同比增幅为21.78%，日产钢材量也达到了150.18万吨。我们预计07年钢材产量将突破5.5亿吨，达到55582.9万吨，日均产量为152.28万吨，同为历史新高。

　　由于大中型钢厂的增产有限，我们认为，小型企业的大幅增产是粗钢和钢材产量大增的最直接原因。

　　出口方面。由于短期内国内钢铁产能扩张速度大于下游需求增长速度，为了保持国内的钢材市场供需平衡，加上我国与全球钢材价差存在而出现的利润差，我国的钢铁企业在05年以来纷纷采取了出口措施，导致钢材出口量大增。出口量大增也导致了在钢材贸易上遭遇到很多国际贸易摩擦，加之出口钢材附加值很低，对我国的资源能源造成了巨大的浪费。所以05年以来，我国政府采取了一系列税收的措施来控制企业的出口。

　　根据海关公布的数据，1至8月份我国出口钢材4508万吨，同比增长83.8%，其中8月份我国出口钢材538万吨，环比减少9.4%，同比增长38.54%。这是我国钢材出口数量连续第二个月下降，同时8月份的出口量和同比增幅也比4月份历史高点716万吨和163%分别下降了178万吨和124.96个百分点，降幅分别达到24.9%和76.43%，我国钢材出口已表现出下降趋势。

　　我们认为，钢材出口表现出了下降趋势的主要原因是一系列针对出口调控措施的效果开始逐步显现。但通过比较钢材出口量与粗钢产量，我们认为钢材出口的前景仍不为乐观。

　　中国钢铁工业协会副秘书长罗冰生多次强调，钢材出口量维持在产量的10%左右较为合适。07年1月至8月间，我国07年钢材出口量与产量之比量却一直10%以上。我们认为，虽然钢材出口短期内形成了一定的下降趋势，但并不能排除我国出台钢材出口措施的可能性。如果钢材出口有所回升，或者出现钢材国际贸易纠纷，我国政府依然可能出台进一步控制钢材出口的措施。

　　综上所述，虽然目前我国钢材出口数据得到一定的改善，但控制钢材产量方面的任务依然很重，特别是淘汰落后产能将成为重中之重。

　　1.4下游需求良好，但面临一定的宏观调控压力

　　07年前8月我国经济运行总体形势良好。1至8月份，我国城镇固定资产投资66659亿元，同比增长26.7%；其中房地产开发完成投资14277亿元，同比增长29.0%；新开工项目149,751个，同比增加18,665个。伴随着工业化和城市化，我国经济保持快速增长，固定资产投资也保持较快发展，这些都对钢铁下游需求量起到很大的推动作用。

　　具体到各下游行业，根据国家统计局数据显示，1至7月份，钢铁行业的主要消费行业——建筑行业、机械行业、和汽车行业也均呈快速发展态势，具体数据如下：

　　建筑行业，我国完成房地产开发投资12134.72亿元，同比增长28.9%；

　　机械行业，全行业共完成工业总产值39426.79亿元，销售增速继续保持在32%以上；

　　汽车行业，我国汽车产销511.39万辆和501.36万辆，同比增长23.30%和24.71%。

　　下游行业的快速发展，意味着下游行业对钢铁需求量也保持快速地增长。

　　但需要注意的是，在投资、消费、出口“三驾马车”齐头并进的拉动下，经济增长由偏快转为过热的趋势亦然明显：1）07年二季度GDP增速高达11.9%；2）贸易顺差过大、信贷投放过多、投资增长过快问题仍然突出；3）高耗能产业增长偏快，节能减排形势依然严峻；4）物价上涨压力持续加大，8月份CPI高达6.5%。根据有关部门和专家的测算，我国当前潜在经济增长率的上限为10%至11%，和这一标准相比，我国经济总体过热的特征明显。我们认为8月宏观数据的出台，特别是CPI数据的出台加大了宏观调控政策出台的概率。在经济可能由快变热的潜在风险下，四季度我国宏观面的调控依然偏紧，这对钢铁需求会有一定的影响。

　　1.5行业并购方兴未艾，资产注入依然是热点

　　与欧洲、日本和韩国相比，我国钢铁行业存在着行业集中低的问题。产业集中度过低，会造成严重的环境污染、加剧低水平的重复建设、制约企业自由创新能力，同时还阻碍行业整体市场竞争力的提高，这些都将严重削弱我国钢铁产业在全球钢铁业的地位和作用。

　　按照钢铁产业政策规划，到2010年，通过联合重组，我国将形成两到三个3000万吨级、若干个千万吨级的具有国际竞争力的特大型钢铁企业集团，同时国内排名前十位的钢铁企业钢产量占全国产量的比重达到50%以上。目前我国粗钢产量已经很大，大企业通过自身增产的方式来提高行业集中度已不可能，于是提高行业集中度的方式则主要表现为钢铁企业间的重组并购。

　　我国钢铁企业间的并购兼并活动方兴未艾。今年5月，宝钢集团控股重组后的新疆八一钢铁有限公司正式挂牌，表明我国钢厂完成首例跨地域大规模实质性的重组，我国钢铁业深层次产业整合已经开始；而今年8月份昆钢股份向武钢集团定向增资扩股则表明钢铁行业间的重组并购热度在加温。我们认为，我国钢铁企业的重组并购步伐也将随着这两起并购的顺利完成而加快。

　　此外，钢铁企业的整体上市和资产注入步伐也在按部就班地进行。9月18日，包钢股份发布公告，包钢股份向第一大股东包钢集团发行30.32亿股购买集团钢铁主业资产一事，在证监会顺利过关。至此，继武钢、太钢、鞍钢等之后，在钢企整体上市的大潮中，包钢股份成为第六个赶潮的上市公司。而攀钢钢钒、新华股份、西宁特钢也可能在07年底实现钢铁主业整体上市或资产注入。

　　我们认为钢铁类上市公司整体上市和资产注入未来依然是热点，后续依然会有除上述几家公司的钢铁类上市公司实施整体上市或资产注入。

　　2、行业公司财务数据分析

　　2.1盈利指标：龙头企业相对较好

　　如我们在前面钢铁行业基本面分析中分析的一样，由于量价的双升，加之上市公司产品结构优化及税收优惠，07年上半年钢铁公司业绩大幅地增长。

　　07上半年钢铁类上市公司的主营业务收入同比增长率的均值近50%，净利润同比增长率的均值更是达到100%以上，同时毛利率和净资产收益率也都有一定的提升。

　　从具体上市公司业绩增长情况，龙头企业如鞍钢股份、武钢股份及宝钢股份因为产品附加值较高、产品结构较优化，其产品毛利率和净资产收益率都比较高。特别值得一提的是鞍钢，通过加大成本控制，大大降低了主营业务成本，07年上半年实现了30%以上的销售毛利率。

　　此外，太钢不锈的主营业务收入同比增长率、净利润同比增长率以及净资产收益率都远远高于行业平均水平。我们认为其主要原因有：1）公司收购太钢集团钢铁主业资产，扩大了生产经营规模，延长了价值链；2）150万吨不锈钢的投产进一步扩大了公司的产销规模，提升了公司的盈利能力；3）公司持续开展降本增效工作，不断优化产品品种结构，也提高了公司盈利水平。

　　西宁特钢主营业务收入同比增长率较高的主要原因是由于公司铁矿、煤矿等钢铁原料的全面生产，使得主营业务收入同比出现大增，同时也使得公司07年上半年的毛利率也达到18.91%——这个数字已与钢铁的龙头企业相当。由于公司的长流程生产工艺仅为初始阶段，加之优质资源注入和整合青海省更多资源的预期，我们认为公司未来的盈利能力有明显提升的空间。广钢股份净利润大增是由于去年同期净利润较低，加之今年加大了出口力度；而本钢板材的净利润大增则是由于去年公司实现整体上市，产品结构和种类也随之发生变化的原因。

　　2.2期间费用：各钢铁公司均较低

　　从具体费用率情况来看，各钢铁公司的期间费用率均较低，高于10%的仅有两家：攀钢钢钒和西宁特钢。其中攀钢钢钒的期间费用大增是因为07年上半年公司检修项目较多，收购冷轧厂后增加修理费导致管理费用的大增所致。

　　西宁特钢的期间费用大增则主要是因为工程建设完工，应付债券的利息不再资本化，加之生产规模扩大，增加银行借款导致财务费用的大增所致。

　　公司07年二季度财务费用达到了1.07亿，公司的短期借款和一年内到期的长期负债达到了17.6亿，我们认为这对公司的业绩造成了不利影响，公司面临着一定的还款压力。

　　此外，鞍钢股份的期间费用率也处于较高的水平，其期间费用率大幅增长是因为管理费用率的大幅增长所致。我们与鞍钢股份沟通得知，鞍钢股份管理费用的增加主要是资产报废、预提费用和产品质保三方面的增加造成的。

　　攀钢钢钒、鞍钢股份的期间费用大增皆是因为报告期内管理费用突然增加所致，我们认为这些公司的期间费用在未来将都有大幅下降的可能性。

　　2.3营运能力：存货压力较大

　　从应收帐款来看，因为钢铁类上市公司主要的销售模式为期货模式加现货模式，其中期货占比很大，所以各上市公司的应收账款所占比例基本上都不大。特别是韶钢松山、三钢闽光、武钢股份、唐钢股份及安阳钢铁，应收账款周转率都在200%以上。

　　虽然有如广钢股份、抚顺特钢及首钢股份的应收账款周转率不高，而且有的应收帐的帐龄已经超过一年，但由于其债务人的还债能力比较强，我们认为其变成坏帐的可能较小。

　　从存货构成来看，由于生产规模较大，需储备相应存货和原材料，钢铁类上市公司的存货压力都比较大：07年上半年钢铁公司存货周转率的均值仅为3.29%，大部分钢铁公司都在5%以下。

　　但通过比较发现，也有如首钢股份、酒钢宏兴等公司的存货周转率较好。

　　我们认为，拥有较好的存货周转率反映出钢铁类上市公司较好的变现能力和营运能力，这在钢材供大于求的总体形势下对公司尤为重要。

　　2.4偿债能力：资产负债率有所增加

　　从偿债能力方面来看，随着新建项目的增多，钢铁类上市公司银行贷款有所增多，加之越来越多的公司开始发行公司债，钢铁板块的流动比率、速动比率开始有所下降，资产负债率也开始上升。

　　资产负债率较高的企业、流动比率和速动比率也都处于较低的水平，如太钢不锈、济南钢铁、承德钒钛、马钢股份、*ST长钢、西宁特钢、华菱管线等。尤其是承德钒钛、西宁特钢和华菱管线，其流动比例仅为0.57、0.57和0.66。我们认为，这些公司都存在一定的还款压力，不排除注资、增发或其它手段来降低负债率、提高现金流的可能性。

　　3、钢铁行业投资策略

　　3.1宏观调控压力加大，关键看落后产能淘汰力度

　　直接对钢铁行业宏观调控政策目前主要包括两方面:对钢铁落后产能的淘汰和对钢材出口的控制措施。

　　国务院总理温家宝3月5日在十届全国人大五次会议上作政府工作报告时指出：“抓好节能降耗、保护环境是“十一五”期间政府工作的一大重点”。

　　并提出“十一五”期间淘汰落后炼铁产能1亿吨、落后炼钢产能5500万吨的指标，07年力争分别淘汰3000万吨和3500万吨的指标。同时，07年4月在国务院副总理曾培炎参加的钢铁工业关停和淘汰产能工作会议上，通过了07年具体落后产能及其所属企业的淘汰名单，各省、市、自治区领导人分别在名单上签下了军令状。

　　但即便如此，我国淘汰落后产能的效果依然不好。9月11日，国家发改委披露了上半年我国淘汰落后钢铁产能结果，与国家发改委签订“军令状”的省、市、自治区关停淘汰落后炼铁、炼钢产能的任务分别只完成了36%和43%，落后产能的淘汰压力依然存在。

　　出口方面，虽然在一系列调控措施的作用下，我国钢材出口表现出了下降的趋势，但如果钢材出口量有所回升，或者出现钢材贸易纠纷，不排除我国政府进一步出台钢材出口的控制措施。

　　此外，宏观调控措施对钢铁下游的影响也不能小视。随着固定资产投资、房地产开发投资、居民生产资料价格呈加速增长态势，国家将继续坚持把遏制经济增长由偏快转为过热作为当前宏观调控的首要任务，而这些都将打击钢铁下游的需求。

　　在国家采取宏观调控可能性依然很大的情况下，加之不排除国家继续出台措施控制出口的可能性，我们认为，如果四季度落后产能淘汰不力的话，钢材将在供应和需求两方受敌，钢铁行业面临的宏观形势不容乐观。

　　3.2四季度钢价面临压力，行业利润或将下降

　　8月20日宝钢股份公布07年第四季度钢材价格政策，主力产品价格有较大下调：主力产品热轧普遍下调200元/吨、冷轧产品下调400至500元/吨、热镀锌锌铁合金产品下调100元/吨、纯锌产品下调200元/吨。

　　在此次下调价格后，宝钢热轧和冷轧板卷售价已基本回到一季度水平，并接近于市场现货价格，这意味着宝钢对国内四季度板卷价格趋向谨慎。同时在9月11日，国家发改委价格司一篇名为《8月份工业生产资料价格涨势加快》的报告声称“钢材价格持续上涨、水泥价格由降转升，是导致8月份生产资料价格涨势加快的主要原因。”钢材可能直接成为国家的调控目标，四季度钢价压力非常巨大。

　　另一方面，从7月底开始的国内钢材价格反弹也拉动国产铁矿石市场价格的跟涨，已经形成了矿石价格和钢材价格互推的局面。而铁矿石上涨不仅侵蚀了国内钢铁企业的利润，同时也不利于即将开始的2008年度国际铁矿石谈判。

　　回到从供需基本面分析。国内板材增产依旧，小型钢厂的产能新增较多，大型企业的新增产能如马钢新区、鞍钢西区、安阳钢铁等新建产能都将在07年下半年投入生产，这些新增产能释放的产量将加大钢材供应压力；另一方面，随着宏观调控政策出台以及后期效果的显现，钢铁下游的需求将受到影响。

　　在需求可能放缓的情况下，我们认为，如果四季度落后产能淘汰不力，钢材价格将面临很大的压力。

　　企业利润方面。目前影响我国钢铁行业利润的因素主要有：1）钢材价格的涨幅低于成本的涨幅，毛利率的下降使钢铁企业利润出现下降；2）如果出口量再次增加致使国家调整出口税率，减少钢铁企业出口利润；3）出口钢材回流以及供需面压力将打压国内钢材价格，进一步降低钢铁企业的整体利润。

　　我们认为钢铁行业利润或将下降，预计三季度行业利润增幅会下降到50%至70%，如果四季度落后产能淘汰力度不大，下半年整个钢铁行业的利润或将下降。

　　3.3关注三种投资机会

　　通过上节的分析，我们认为钢材价格面临很大的压力，整个钢铁行业的利润或将下降，在考虑到钢铁公司的产品结构升级等因素下，我们对四季度钢铁行业持谨慎态度。

　　从估值角度来看，目前整个市场07年动态市盈率为40倍左右，08年动态市盈率为30倍右；而钢铁行业07年动态市盈率仅为23倍，08年动态市盈率为不足20倍。虽然近期有资金大举进入钢铁板块使钢铁，但钢铁版块在整个A股市场仍处于估值较低的水平。考虑钢铁公司有的企业并购及大股东对上市公司的资产注入的概念和预期，以及我国钢铁公司将做大做强的现实，我们给予钢铁行业短期“同步大市”、长期“同步大市”评级。

　　个股方面，随着目前现货铁矿石价格上涨，08年铁矿石谈判的价格上涨已是必然趋势；同时考虑到钢铁行业整合重组方兴未艾、淘汰落后产能的重要性和紧迫性在钢铁行业也已经达成共识，我们认为具体钢铁个股仍存在一定的投资机会。

　　钢铁股的主要投资机会应在如下三个方面：

　　第一是具有铁矿石资源的钢铁上市公司。在铁矿石价格上涨幅度较大的情况下，我们认为这些公司将在铁矿石上涨中获得比其他公司较低的成本。

　　目前我国铁矿石主要分布在七大片：鞍本、攀西、冀东－北京、五台－岚县、宁芜－庐枞、鄂西、包白，其它较重要的地区还有邯邢、莱芜、新余、鄂东、石碌、酒泉、红柳河等，其中以鞍本地区的铁矿石品味最高，含磷量也较小，是我国目前最为优质的铁矿石。目前我国矿石自给率较高的上市公司有攀钢钢钒（85%以上）、唐钢股份（50%）、本钢板材（70%以上）、太钢不锈（85%）、鞍钢股份（85%以上）、包钢股份（70%）、酒钢宏兴（80%以上）和西宁特钢（85%），其中西宁特钢上市公司本身就拥有矿石资源。

　　第二是整体上市、并购重组等资产整合概念的上市公司。提高产业集中度，有利于钢铁整体行业，更有利于钢铁龙头企业的发展。目前行业的并购和整体上市方兴未艾，所以我们认为，行业龙头上市公司和有整体上市、并购题材的上市公司也是投资方向之一。行业龙头企业、业绩稳定增长的钢铁上市公司包括：宝钢股份、鞍钢股份、武钢股份、太钢不锈，整体上市或购并题材的公司包括：包钢股份、马钢股份、攀钢钢钒、安阳钢铁、福建三钢、承德钒钛、莱钢股份、邯郸钢铁、西宁特钢、酒钢宏兴、杭钢股份等。

　　第三是品种优势和产品结构升级较快的上市公司。由于四季度钢价存在一定的压力，但中厚板、建筑钢材等则因为需求的刚性，下降空间则相对较小。不锈钢品种则由于受有色金属镍的影响很高，其价格走势存在一定的独立性，当镍价格开始反弹时，生产不锈钢的公司也存在一定的机会性投资机会。

　　主要生产中厚板的上市公司包括济南钢铁、南钢股份、重庆钢铁等；主要建筑钢材生产公司有八一钢铁、福建三钢、杭钢股份、广钢股份，韶钢松山、南钢股份及柳钢股份等（特别是八一钢铁，它所处的新疆地区拥有着我国最高的建筑钢材价格）；具有优势品种的钢铁公司还有马钢股份（车轮用钢）、宝钢股份（高端冷轧）、武钢股份（冷轧硅钢）以及新兴铸管（铸管）等；产品结构升级较快的公司则包括安阳钢铁、八一钢铁等。

　　4、重点公司点评

　　安阳钢铁：新资产带来产品优化和产能增长

　　安阳钢铁当前已经具备1000万吨钢生产能力，是世界产钢100强。目前可生产中厚板、薄板、高速线材、无缝钢管等30多个品种、2000多个规格的钢材产品及炼焦化工产品。公司的产品结构也正逐渐提升：06年高端和精细产品比例达到30%以上；100吨级转炉—炉卷轧机为核心的投产项目已经全线达产达效；350万吨的1780热连轧投产和新注入的永通球墨铸铁管公司给公司带来的不仅是产品结构优化，也使公司产能有了进一步的增长。

　　07年上半年公司实现营业收入104.56亿元，利润总额6.38亿元，净利润4.31亿元，同比分别增长33.02%、94.56%、97.44%，实现每股收益0.28元。

　　07年上半年钢铁价格保持高位及公司产量的增加，量价的双升导致公司业绩的大幅增长。同时公司有效地控制了应收账款，应收账款周转率为260%，显示了公司良好的销售能力。

　　公司未来的主要增长潜力依然在产量增长和产品结构的提升上。近期公司募集的资金基本都投向高附加值产品，这不仅符合当前国家的产业政策，项目建成后也将起到进一步提升企业核心竞争力的作用。公司目前是我国第13大钢铁企业，随着产品结构的优化与产能的增长，以及在技术研发力度的加大，同时河南的市场容量可以保证公司产品的顺利销售，公司正向我国一流钢铁企业方面发展。

　　我们认为公司将在不久实现整体上市，同时随着1780热连轧生产线的开始生产，07年底具备350至400万吨的热轧生产能力。而1780热轧生产线的主要产能是在2008年释放，如果按照300万吨的产量排产，08年公司的钢材增量将在50%以上。我们预计公司07、08年每股收益分别为0.47元和0.88元，加之公司亦存在与被整合收购的预期，给予公司08年25倍的市盈率，合理价位在22元，给予短期“买入”、长期“买入”评级。

　　公司目前的主要风险包括：1）钢价下跌风险；2）铁矿石等成本上涨这快的风险；3）国家进一步提高出口税率的风险；4）国内热轧产能释放过快的风险等。

　　太钢不锈：不锈钢和资源双轮驱动发展

　　太钢不锈主营普通热轧板与冷热轧不锈钢，是全球最大的不锈钢生产企业。与同业公司相比，公司的优势除长期不锈钢生产技术经验积累带来的产品竞争力外，还有丰富的钢铁原料资源：公司周边区域煤炭和铁矿资源非常丰富，铁矿石的自给率约为85%，在行业内处于领先水平；同时，集团公司还与我国和全球镍、铬主要厂商保持长期的合作关系，这也保证公司拥有低于行业平均水平的原材料采购成本。

　　07年上半年公司实现营业收入401.27亿元，同比增长168%；实现净利润27.41亿元，比上年同期增长299%；实现每股收益0.79元。公司收购太钢集团钢铁主业资产，扩大了生产经营规模，延长了价值链；以及150万吨不锈钢的投产进一步扩大了公司的产销规模，提升了公司的盈利能力；加之公司持续开展降本增效工作，不断优化产品品种结构，也提高了公司盈利水平，同时公司主营业务收入同比增长率、净利润同比增长率以及净资产收益率都远远高于行业平均水平。但07年上半年公司的资产负债率较高、流动比率和速动比率也处于较低的水平，分别为67.01%，1.02和0.37，公司面临一定的还款压力，不排除未来公司有注资、增发或其它手段来降低负债率、提高现金流的可能性。

　　公司后期发展为“不锈钢规模世界第一，竞争力最强，资源有一定保障”。

　　考虑到不锈钢的全球定价属性，在全球需求旺盛的环境中，不锈钢较普碳钢更易受到全球价格高企的支撑。而公司在06年7月投产的150万吨不锈钢项目以及正在规划的拥有750万吨铁精粉和500万吨普碳钢产能的吕梁项目，加上丰富的煤炭铁矿资源和公司对金川镍矿持股比例的进一步提高，这些都为公司带来良好的成长性。

　　我们预计公司07、08年每股收益分别为1.54元和2.00元，考虑到公司具有丰富的煤炭铁矿资源和在不锈钢行业的地位，给予公司08年20倍的市盈率，合理价位在40元。同时由于不锈钢价格目前处于低位，镍价格目前有企稳反弹的可能性，我们认为不锈钢也将在镍价反弹、市场低库存以及钢厂上调出厂价格等利好因素下出现反弹，我们给予公司短期“买入”、长期“买入”评级。

　　公司目前的主要风险包括：1）钢价下跌风险；2）镍价反弹不力的风险；3）宝钢、酒钢等不锈钢公司产品数量质量提升带来市场竞争风险等。

　　西宁特钢：回归矿产资源板块

　　西宁特钢产品以特钢为主，特殊钢产量份额占其总量的95%以上，其产品绝大部分用于机械行业。公司目前是我国唯一一家同时拥有充足铁矿、煤矿等资源的黑色矿冶一体化企业。其中公司目前拥有铁矿控制量在1.5亿吨，年设计生产能力270万吨，目前自给率达到80%以上；焦煤控制量在4.6亿吨，年设计生产能力300万吨产能，目前自给率为300%以上。同时公司的资源外销能力目前还在逐步扩大。

　　07年上半年公司实现营业收入25.96亿，同比增长103.44%；实现利润总额2.05亿元，同比增长85.91%；实现净利润1.26亿元，同比增长48.78%；实现每股收益0.18元。公司上半年的业绩的大幅提升除了钢材价格的上升外，更主要的是由于公司铁矿、煤矿等钢铁原料的全面生产。但公司的资产负债率较高，流动比率和速动比率也都处于较低的水平，其流动比例仅为0.57，我们认为，公司存在一定的还款压力，不排除注资、增发或其它手段来降低负债率、提高现金流的可能。

　　公司不仅实现了产业一体化，还拥有大量我国紧缺的矿产资源。公司不仅拥有青海省丰富的矿产资源，还在内蒙古、甘肃和新疆等地拥有资源，这无疑加大了市场对其回归矿产资源板块的期待。同时随着矿产开发进入收获期和采用短期融资券发行、增发股票等融资手段，公司短期借款及担保数量及结构将明显改善，财务将得到一定的优化。而身处西部并享受所得税按15%税率缴纳的优惠政策，使公司充分享受到西部开发带来的利润。

　　我们预计公司07、08年每股收益分别为0.50元和0.80元，公司拥有铁矿石和煤炭资源，作为以黑色矿产资源开发为主的企业，其估值应回归矿产资源板块的水平，给予公司08年35倍的市盈率，合理价位在28元左右，给予短期“买入”、长期“买入”评级。

　　公司目前的主要风险包括：1）钢价下跌风险；2）宏观调控导致固定资产投资增速大幅下滑的风险；3）资产负债率较高还款压力的风险等。

　　宝钢股份：从集团发展目标中充分获益

　　宝钢股份是我国最大的钢铁类上市公司，宝钢集团在《财富》07年全球企业500强排名中位列第307位，是我国钢铁企业的旗舰。公司在产品数量和产品结构上在我国都占据领导地位：2200多万吨的钢铁生产能力；我国最大的汽车用钢、家电用钢、不锈钢、船舶和管线用钢厂商；5米级宽厚板轧机项目是全球首例。同时，公司通过与全球主要铁矿石供应商签订长期协议和海外投资的两座矿山，大大降低了公司在铁矿石方面的风险。

　　07年上半年公司实现营业收入941.24亿元，同比增长32.33%；实现净利润81.60亿，同比增长80.21%；实现每股收益0.47元。公司业绩的大幅增长的主要原因是07年上半年钢铁价格保持高位，同时由于公司产品附加值较高、产品结构较优化，公司的产品毛利率和净资产收益率都比较高。但由于公司生产规模较大，原料大部分都需要外购，需储备相应存货和大量的原材料，存货压力都比较大，07年上半年的存货周转率仅为2.22%。

　　07年9月4日，宝钢集团提出新一轮发展目标，表示要力争2012年形成8000万吨的产能规模；销售收入达到500亿美元以上，利润总额50亿美元以上；钢铁主业综合竞争力进入全球前三强，进入世界500强的前200名以内。实现该目标后，宝钢集团将成为我国钢铁企业的巨无霸，在我国钢铁行业将绝对领导地位，同时在上下游的对话中也将拥有较大的话语权。而作为集团的子公司，公司将从集团的发展战略中充分获益。

　　我们预计公司07、08年每股收益分别为1.00元和1.20元，签于公司在行业的龙头地头以及未来的发展规则，给予公司08年18倍的市盈率，合理价位在21.6元。但考虑到公司股价前期的涨幅，我们给予短期“增持”、长期“买入”评级。

　　公司目前的主要风险包括：1）钢价下跌风险；2）铁矿石等成本上涨这快的风险；3）产品结构升级所需要的持续技术研发支撑不到位的风险；4）其他钢铁企业快速发展带来市场竞争优势弱化的风险等。

　　武钢股份：进入世界一流企业行列

　　武钢股份是我国第三大钢铁企业，是我国板材主要生产基地之一，是我国产品品种最全、产量最大的热轧板卷供应商，同时也是我国冷轧硅钢产品品种最齐全、规模最大的生产企业。公司一直保持在冷轧取向硅钢片和高牌号冷轧无取向硅钢片的国内独家生产地位，现具有12万吨取向硅钢和96万吨无取向硅钢的生产能力。矿石方面，武钢集团所拥有的鄂西铁矿目前已探明的面积达1.8万平方公里，储量近20亿吨的铁矿带，其铁矿量可供武钢使用10年。

　　07年上半年公司实现营业务收入260.40亿元，同比增长38.18%；实现营业利润51.43亿元，同比增长167.55%；实现净利润34.23亿元，同比增长171.02%；实现每股收益0.437元。07年上半年钢铁价格保持高位及公司产量的增加，量价的双升导致公司业绩的大幅增长，同时由于公司产品附加值较高、产品结构较优化，公司的产品毛利率和净资产收益率都比较高。

　　公司计划至2010年形成1500万吨钢的生产能力，并加快工艺结构和品种结构的调整，使产品深加工比例大幅度提高，板带比达到86%以上。目前在建的二冷轧投产后，公司将具备生产高档冷板及高档轿车板的能力，届时将形成我国汽车板的主要生产基地和全球最具竞争力的冷轧硅钢片生产基地，进入世界一流企业的行列。同时武钢集团计划斥资70亿元优先享有恩施境内约14亿吨的铁矿资源，将改写公司铁矿石80%依赖进口的历史，这将大大降低公司的成本压力，提高公司的盈利能力。

　　我们预计公司07、08年每股收益分别为0.90元和1.20元，签于公司在行业的龙头地头以及在冷轧硅钢的独特优势，给予公司08年18倍的市盈率，合理价位在21.6元。但考虑到公司股价前期的涨幅过大，我们给予短期“增持”、长期“增持”评级。

　　公司目前的主要风险包括：1）钢价下跌风险；2）铁矿石等成本上涨这快的风险；3）国内热轧产能释放过快的风险等。

　　鞍钢股份：集团充足的铁矿石资源储量

　　鞍钢股份与宝钢股份、武钢股份一样，位列我国最大型钢铁企业之列。

　　与宝钢、武钢不同的是，公司的太股东鞍钢集团铁矿石储量达93亿吨，占我国储量的四分之一。这在铁矿石上涨的周期里，凸现了公司强大的成本优势。同时，公司是我国重轨生产品种最全、档次最高的钢铁企业；其冷轧板目前市场份额已增加到25%，逐渐逼向宝钢霸主地位；冷轧硅钢的研发，已威胁到武钢核心产品；而未来投产的营口鲅鱼圈港项目，则包含世界最大规格的5500mm宽厚板轧机，填补了国内的空白。

　　07年上半年公司实现营业收入330.36亿元，同比增长32%，实现净利润48.04亿元，同比增长58%，实现每股收益0.81元。公司在07年上半年通过加大成本控制，大大降低了主营业务成本，加上公司产品附加值较高、产品结构较优化，实现了30%以上的销售毛利率。07年上半年由于钢铁价格保持高位及公司产量的增加，公司业绩也大幅增长。但公司期间费用率处于较高水平，而期间费用率处于较高水平是由于管理费用率的大幅增长所致，我们认为公司期间费用在未来将有大幅下降的可能性。

　　公司产品正向高附加值发展：重轨、冷轧和冷轧硅钢等，如营口鲅鱼圈港等新项目的投产都将进一步提升公司的产品结构。除新项目外，06年辽宁省国土资源厅通过关闭小矿等措施为鞍钢集团和本钢集团分别储备了60.56和13.4亿吨的铁矿资源储量，由于公司和本钢股份存在合并的预期，鞍、本合并后矿产资源将占据我国的近半壁江山。而这些矿产资源的注入预期也将大大提高公司的估值。

　　不考虑配股摊薄因素，我们预计公司07、08年每股收益分别为1.60元和2.00元，考虑到公司的行业地位和矿产资源的注入预期，给予公司08年19倍的市盈率，合理价位在38.00元，但近期公司股价涨幅过大，我们给予公司的评级为短期“增持”、长期“买入”评级。

　　公司目前的主要风险包括：1）钢价下跌风险；2）国家进一步提高出口税率的风险；3）国内热轧产能释放过快的风险等。

　　承德钒钛：有望成为全球最大钒生产加工基地

　　我国是世界主要钒矿国家，其钒矿集中在河北承德和四川攀枝花。承德钒钛是世界第五和我国第二的钒产品生产商，公司所在地承德地区的钒钛磁铁矿储量为80亿吨。公司依托集团公司的自有矿山，资源供给得到了充分保证，可供开采50至100年，可持续发展能力居我国前列。同时，公司的钒产品毛利近年来都保持很高水平，而公司主营业务收入也主要来自钒产品和含钒建筑用钢的冶炼和加工。

　　07年上半年公司分别完成营业收入、利润总额和净利润64.2亿元、3.02亿元和1.98亿元，分别同比增长48%、13%和26%，实现每股收益0.20元。公司由于首次采用新的设备和技术造成调试周期长，产量没有完成计划，成本大幅增加，影响了上半年利润，但在价格上升的影响下，公司在07年上半年还是取得了业绩的增长。但公司的资产负债率较高，流动比率和速动比率也都处于较低的水平，其流动比例仅为0.57。我们认为，公司存在一定的还款压力，不排除注资、增发或其它手段来降低负债率、提高现金流的可能性。公司业绩稳步增长，钒产品贡献也日益加大。06年8月公司公开增发2.2亿A股，募资9亿元投资于钒钛资源综合利用技改项目，项目建成后，公司将具备20万吨矾渣、400万吨含钒钢的生产能力，还有五氧化二钒、50钒铁、80钒铁和氮化钒等钒系列产品综合深加工的能力。目前我国钒产能的增加主要来自公司，未来公司的钒产能将占我国产量的50%以上、全球产能的20%左右，有望成为全球最大的钒产品生产加工基地。

　　我们预测公司07年和08年的每股收益分别为0.60元和0.90元。根据公司的高成长性和在钒行业的相对垄断性，给予公司08年23倍的市盈率，给与公司20.7元的目标价，同时考虑到其未来注资的可能性，给予短期“增持”、长期“增持”评级。

　　公司目前的主要风险包括：1）钢价下跌风险；2）宏观调控导致固定资产投资增速大幅下滑的风险；3）钒价的波动和铌市场的波动；4）资产负债率较高还款压力的风险等。

　　八一钢铁：纳入宝钢战略发展体系意义重大

　　八一钢铁具备年产钢300万吨的综合能力，作为新疆唯一一家大型钢铁联合企业，占据新疆市场份额的70%以上，也是我国西北地区仅有的两个钢铁生产基地之一。07年5月，经国务院国资委批准，新疆自治区国资将委持有的八钢集国有股权无偿划转给宝钢集团。通过划转，宝钢集团成为八钢集团的控股股东，进而成为公司实际控制人。本次收购能够使公司纳入宝钢集团整体战略发展体系中，有利于公司的持续发展。

　　上半年公司实现销售收入59.68亿元，同比增长56.97%，实现净利润1.35亿元，同比上升117.14%，实现每股收益0.23元。公司业绩大幅除了钢材市场价格逐步回升，同时公司结合自身实际，学习和借鉴宝钢集团现代化管理经验，加大落后产能淘汰、成本控制和节能减排力度也是原因之一。

　　纳入宝钢集团整体战略发展体系对公司发展意义重大，宝钢是我国钢铁企业的旗舰，纳入宝钢集团整体战略发展体系可以使宝钢技术及管理经验在公司得到复制。在现阶段下，在宝钢技术帮助下公司已经完成1750mm热轧带钢项目工程、转炉升级改造项目、棒材轧钢项目建成投产以及冷轧碳钢彩涂项的竣工投产，这些都将有利于提升公司的产品结构和市场竞争力。同时新疆地区拥有着我国最贵的螺纹钢价格以及公司铁矿石资源带来的成本优势将为公司带来丰厚利润。

　　我们预计07、08公司EPS分别为0.56和0.88元。基于公司区域优势、业绩的调整增长及未来宝钢整合可能性，给予公司25倍市盈率，合理价位在22元，给予短期“增持”、长期“增持”评级。

　　公司目前的主要风险包括：1）钢价下跌风险；2)宝钢整合范围及时间和方案不确定性的风险；3）宏观调控导致固定资产投资增速大幅下滑的风险；4）

　　国家进一步提高出口税率的风险；5）国内热轧产能释放过快的风险等。

　　6、投资风险提示

　　我们认为目前钢铁行业主要的投资风险有如下几个方面：

　　1、钢材价格下调的风险

　　在供需面出现失衡的情况下，如果钢材市场价格出现下调，将对上市公司的经营业绩产生较大影响。

　　2、落后产能淘汰不力的风险

　　如果四季度我国的落后产能淘汰不力，加上新增产能，这将对钢材价格产生直接影响，进而影响到钢铁类上市公司的经营业绩。

　　3、宏观调控的风险

　　宏观面的调控包括对钢铁需求产生影响的宏观经济调控以及直接针对钢铁出口的出口政策调控，而这些调控将通过钢价影响或者直接影响钢铁类上市公司的经营业绩。

　　4、成本进一步上涨的风险

　　铁矿石、焦炭等钢铁原料以及运费等的上涨，将使钢铁成本进一步上涨，从而降低钢铁行业的整体毛利率，影响上市公司的经营业绩。

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