上海证券：“红筹效应”将主导短期行情

　　⊙上海证券研发中心 彭蕴亮

　　近期大盘出现震荡，但在中国石油即将回归的市场预期之下，中国石化等权重大盘股强势上扬。我们认为，中国石油庞大的筹资规模和市值将成为未来推动指数走强的关键性因素，且随着H股股价的持续飙升，可能在A股市场中形成明显的“红筹效应”，利用A+H或者A+B股套利将成为中短期的首选策略。

　　超级“杠杆”撬动A股

　　作为又一只即将发行的A+H大盘股，中国石油近期的走势令人瞩目，其H股在短短几个交易日之内就从14港元飙升到19港元以上，带动中国石化等大盘A股联袂上扬。我们认为，中国石油庞大的筹资规模和市值将成为未来推动大盘走强的关键性因素，在中石油发行上市前后，大盘总体将维持强势。

　　周三虽然大盘出现震荡，但作为A+H领头羊的中国石油强者恒强，中国石化A股也劲升4.10%,显示出在油价上涨的背景下，中国石油对石化板块乃至整个A股大盘的“杠杆”作用十分明显。10 月第二周，国际原油价格震荡上扬，并在最后一个交易日再创盘中及收盘最高纪录。10 月12 日，NYMEX11 月份交货的轻质原油期货价格盘中一度达到每桶84.05 美元，收盘时比前一个交易日上涨61 美分，收于每桶83.69 美元，再创盘中及收盘最高纪录。当天，IPE11 月份交货的BRENT 原油期货价格每桶也上涨了40 美分，收于80.55美元。如果我们考虑从1972 年到目前的通货膨胀的话，那么，真实的油价水平应该是超过100 美元。在这种情况下，占整个大盘权重较大的石化板块都有可能被国际油价的强劲走势所带动，从而推动指数稳健上扬。

　　就中国石油本身而言，由于其即将发行A 股，庞大的筹资规模和市值将令其A股的整体溢价空间得到较大提升，对大盘的影响甚至强于中国神华。数据显示，若参照中石化目前H/A 平均比价水平，中石油的A 股股价应该达到38-39元人民币以上，也就是说，中石油若按照目前股价折价10%作为A 股招股价，其A 股上市后理论上至少要出现高达1.2-1.3倍的上升空间。虽然这只是根据统计数据进行的粗略推算，不一定会成为现实，但在目前的高油价背景下，中国石油庞大的资金规模和市值因素必将对短期大盘造成较大的影响。从数据模型来看，中国石油的权重效应和杠杆效应均比较明显，所以在中国石油上市前后，大盘保持强势的可能性较大。

　　“红筹效应”席卷而来

　　在中石油带动下，H股市场出现飙升，H股和A股的折价效应已经不复存在，而且随着权重股的继续走强，H股的股价很有可能反超A股，从而带动工商银行、中国银行、中国石化等大批A+H权重股上扬，在A股板块当中形成明显的“红筹效应”。

　　随着H股市场的大幅大涨，48只A+H 股份的H/A 比价算术平均值较前一交易日提升0.23%至0.58。尽管比价平均水平提升幅度极为有限，但招商银行、鞍钢股份和海螺水泥三只A+H 股的H/A 比价却均升至0.9 以上，其中海螺水泥的H/A 比价更是达到0.96，H 股股价和对应A 股价格已经较为接近。尽管尚未达到较为合理的水平，但目前A+H 股的比价结构和数月前H 股较对应A 股全面大幅折价的状况已有天壤之别，不仅如此，未来一段时间内在QDII、港股直通车等单向因素的支撑之下，将有可能出现不少H股较对应A 股出现溢价。这也就是说，A股市场未来相对于国际市场又有估值优势了，“红筹效应”将显著提升整体A股的估值中枢。

　　尽管A 股指数也走的不差，但机构资金对H 股的认可程度似乎要高出很多，其中原因之一在于前期H 股较对应A 股的全面折价，使得境外投资者在没有任何限制的情况下以更低的成本持有诸多两地同时上市的优质股份。原因之二则在于市场对QDII、港股直通车等对H 股市场具有单向正面影响的因素的良好预期。非常明显，目前香港股市的平均股价水平依然较内地A 股市场低出很多，其上涨趋势并没有结束。以交通银行为例，虽然交行回归A 股时未能实施，不过，汇丰银行大举增持交行，带动交通银行股价大涨。而由于A股的中国银行、工商银行其估值水平相对于中小银行偏低，因此也具有一定的溢价空间，所以在银行股方面也存在比较大的H股带动A股的“红筹效应”。汇丰目前持有交行18.6%，汇丰可能会增持到19%左右，即大约需要增持6.4亿股。从这个趋势来看，“红筹效应”只是刚刚开始，未来还将继续影响大盘,中短期行情依然精彩纷呈。

　　“套利”成为首选策略

　　从盘口观察，本周以来A 股市场主要是大盘股领涨，中小盘股则表现疲弱；从资金流向来看，总体流入情况趋于平缓，资金流向高杠杆的大盘股是最近指数总体走强的原因。我们认为，市场在快速上涨之后，高位震荡将成为一种常态，但总体大盘将震荡走强，中短期内指数保持强势的概率较大。

　　首先，从上证指数和恒生指数的走势对比来看，自从8 月20 日宣布拟开通“港股直通车”以来，H 股飙升了53%，此期间上证指数仅上涨17%，A-H 股溢价率在短短30几个交易日中有80%的大幅下降。这段时间内，A 股与H 股走势明显趋同，相关系数高达0.9以上。仔细分析我们发现，上证指数和恒生指数权重股及板块表现也非常相近，这段时间内H 股涨幅居前的主要是大盘股，有色金属、煤炭、钢铁、建筑、保险、交运等行业表现突出，A 股也表现出极其相似的特征。从未来发展看，恒指大涨53%，而上证指数只上涨17%，显示出上证指数的未来潜力还较大，未来总体保持强势的概率较大。

　　其次，在6000点上方，板块行情结构性分化必将加剧。目前市场上冲到6000点以上将面临较大的心理压力，动态市盈率也将达到50-60倍，这都是A 股市场当前难以承受的压力。同时，我们也可以看到，盘面上较多个股已经持续多个交易日形成下跌走势，部分甚至处于超卖状态，这种基础上的调整注定也不会很深，本周部分处于超卖的绩优股可能会有技术反弹的要求，但尚不能把握的是这种反弹的范围和力度能有多大。总体判断，本周行情显然将受到关键点位的压力，个股表现上将会呈现结构性分化走势。所以，总体走强，结构分化依然是当前行情的主要特征。

　　最后，从操作策略上看，目前市场估值水平高企，选股越来越难，而在资金推动下指数却越走越高。当从以价值出发的操作策略理由不再充分时，在估值以外的一些市场因素或能寻找到一些套利机会，如我们可以在跨行业、跨公司、跨市场之间寻找相对“便宜”的价格机会，如“A+H”股跨市场套利机会、“A+B”制度性套利机会等。目前，B 股价格相对A 股平均折价率达到了40%。随着我国资本项目的逐步放开，B 股市场作为外资股市场的未来定位将逐渐受到关注，可能具有一定的交易型套利机会。