国都证券：中航光电 军事领域有明显竞争优势

　　核心观点询价结论：

　　中航光电建议询价区间的中值落在14.47－17.10元之间。

　　主要依据：

　　1、据中国电子元件行业协会信息中心预测，在“十一五”期间，电接插元件的产量将保持15％的年均增长速度。

　　2、公司产品约50％用于军品，技术和质量处于国内领先水平，毛利率较高。

　　3、公司的IPO项目基本在两年后完成，短期基本不会产生利润。

　　4、公司未来增长动力主要来自市场需求的增长及IPO项目的扩张，预计未来几年成长速度在30％左右。

　　风险提示：

　　如公司不能紧跟最新科技的发展，及时利用新技术，开发新产品，现有的产品和技术存在被淘汰的风险.

　　1、本次发行一般情况

　　2、中航光电基本情况

　　2、1历史沿革

　　公司是经原国家经济贸易委员会国经贸企改2002959号文批准，由中国一航作为主发起人，联合河南省经济技术开发公司、洛阳市经济投资有限公司、北京埃崴克航电科技有限公司（现更名为赛维航电科技有限公司）、中国空空导弹研究院、金航数码科技有限责任公司、洛阳高新海鑫科技有限公司和李聚文等13名自然人共同发起设立的股份有限公司。公司于2002年12月31日在河南省工商行政管理局登记注册，领取了注册号为豫工商企4100001006872的企业法人营业执照，设立时注册资本为人民币7,000万元。经2006年第二次临时股东大会审议通过，公司股东中国一航、河南经开、洛阳经投与空导院对公司进行增资7,460万元，折为1,900万股，增资完成后公司注册资本增加至8,900万元。

　　2、2公司的股本结构

　　中国一航占发行前60％股份，为公司的控股股东。

　　2．3公司的主营业务

　　公司属于电子元器件行业，专业从事电连接器、光器件及线缆组件等系列产品的研发、生产和销售，并提供全面的连接器解决方案。公司拥有完整的连接器研发、制造和检测试验体系，是目前国内规模最大的军用连接器制造企业，也是目前国内同行业中规模最大的同时具备研制和生产光、电两类连接器产品的专业化企业，并且在国内光器件细分市场中居于领先地位。

　　2、4主要财务指标2、5公司的发展战略

　　公司整体经营目标为：完善经营管理体系，健全法人治理结构，充分发挥公司业已形成的管理、技术、产品及市场优势，进一步强化管理、研发、制造和市场拓展能力，保证公司产品的市场占有率不断提高，确保主营业务收入和盈利能力以较快速度和较高幅度持续增长

　　3、公司分析

　　3、1主营业务收入分析

　　3、1、1电连接器是公司主要收入来源

　　公司最近三年及一期的主营业务收入主要来源于电连接器产品的销售，其占主营业务收入的比重分别为90.36%、92.17%、87.58%和80.69%；在电连接器产品中，圆形电连接器的销售收入高于矩形电连接器；公司射频和滤波电连接器分别处于试产过程和小批量生产过程，产销量均很小，但增幅较快，在总体销售收入中所占比重不断提高。最近三年及一期，公司光器件产品的销售增长较快，2005年和2006年的销售收入分别比上一年度增长42.98%和93.82%，2007年1－6月在整体销售收入中所占的比重已达到18.16%。公司线缆组件目前还处于小批量生产过程，销售收入仍较低，但增幅较快，2004～2006年的年复合增长率达到79.04%，在总体销售收入中的比例不断提高。　　3、1、2产品销售收入主要来自通信电源、电子科技及航空等领域

　　从行业分布来看，公司产品主要应用于通讯电源、电子科技、航空、船舶和兵器等行业，截至2006年前五大应用领域近三年的销售收入分别占到公司主营业务收入的81.30%、84.04%和80.12%，2007年1－6月为77.09%，表明公司产品应用的行业集中度较高。在这五大行业中，通讯电源主要以民品为主，而航空、船舶、兵器和电子科技四个行业主要以军品为主。由于这五大行业对产品的性能和质量均有较高要求，因此公司产品也主要集中在中、高端领域。3、1、3军品大约占50％的比重

　　2004－2006年度军品销售平均占到主营业务收入的55%左右，而民品（包括外贸）销售则占45%左右，军品收入稍高于民品。两类产品销售收入增长速度有所不同，其中军品销售收入近三年的年复合增长率为55.83%，而民品为40.79%，军品领先于民品15.04个百分点。表明公司产品在军工市场具有良好的市场竞争能力，随着近些年来我国军工产业的快速发展而相应获得越来越多的订单。在保持军品市场优势的同时，公司也加大了民品市场的拓展力度，从而形成军、民品市场同步扩张的良好势头。2007年上半年随着公司光器件产品销售收入的快速增长，公司民品的销售比重有所提高，达到53.18%，并超过军品的销售比重。3、1、4毛利率呈现下降趋势

　　公司报告期内主营业务毛利率均维持在30%以上，处于较高水平，主要是由于公司产品以中高端为主，主要应用于航天、航空、船舶、兵器、通讯、铁路、电力等领域，产品附加值较高，相应售价也较高，从而能够获得较高的毛利率。公司最近三年主营业务毛利率呈现出一定程度的走低趋势，主要是由于2005年以来，公司生产所需原材料如稀贵金属、有色金属、工程塑胶等价格出现大幅度上涨，导致公司主营业务成本也有较大幅度增加，最近三年公司主营业务成本的年复合增长率为55.64%，高于同期主营业务收入47.49%的年复合增长率，导致公司毛利率有所降低。2007年1－6月主营业务毛利率为32.87%。3、1、5军品毛利率明显高于民品

　　最近三年及一期公司军品的毛利率高于民品且保持了相对稳定，主要是由于军品的生产和销售存在较为严格的认证和许可制度，涉及原材料检测、生产过程检测等多个环节的质量和安全性的控制，生产成本较高，销售价格也较高，而且军品的需求具有较强的刚性，其对价格的敏感性相对较低；从而导致军品的的毛利率一般要高于民品。公司更由于拥有多年的军品生产经验，在质量控制和降低成本等方面具有优势，从而能够获得更高的毛利率。公司民品的毛利率则由于市场竞争较为激烈呈现逐步下降的趋势。3、2募股资金投入项目评价

　　募集资金投资项目具备较好的盈利前景，根据募集资金项目的可行性研究报告，六个投资项目中五个投资项目的建设期为2年，剩下一个项目建设期为3年，全部达产后，公司每年可增加营业收入90,534万元，增加税后利润9,653万元；一航兴华每年可增加营业收入25,552万元，增加税后利润2,667万元。3、3成长性分析

　　3、3、1市场需求仍会保持快速增长

　　据中国电子元件行业协会信息中心预测，在“十一五”期间，电接插元件的产量将保持15％的年均增长速度。3、3、2中航光电的行业竞争地位

　　优势

　　强大的技术领先优势公司是国内规模最大的同时具备电连接器和光纤连接器研制和生产能力的专业化企业，与国内其他同类生产厂家相比在产品和技术上具有明显的优势，在线簧孔的设计、高低频混装连接器、光电混装、光电转换、光电旋转连接器、滤波连接器、水密封连接器、野战光纤连接器等连接器产品的研制和生产方面具有绝对优势。

　　客户优势公司军品主要客户包括中国航空工业第一集团公司及其下属公司、中国航空工业第二集团公司及其下属公司、中国航天科工集团及其下属公司等国内军工企业；公司民品客户包括华为技术有限公司、中兴通讯股份有限公司等大型企业，目前已经通过了华为技术有限公司、中兴通讯股份有限公司、NOKIA、艾默生网络能源有限公司等重要用户对公司进行的二方审核，建立了良好的关系。

　　劣势

　　与同行业国际大型企业比较起来,公司在规模化和国际化程度上还存在一定差距。同时由于地处内陆，当地的配套与协作能力比较欠缺；现阶段公司在高级人才引进等方面也处于一定的不利地位，均对公司提升竞争能力产生一定的不利影响。

　　3、3、3未来仍会保持持续增长

　　公司未来增长动力主要来自市场需求的增长及IPO项目的扩张，预计未来几年成长速度在30％左右。

　　3、4业绩预测4、风险因素

　　如公司不能紧跟最新科技的发展，及时利用新技术，开发新产品，现有的产品和技术存在被淘汰的风险.

　　5、估值分析

　　公司的市场合理定位在30倍市盈率附近，对应08年EPS价格为28.2元。

　　6、综合定价

　　中航光电以2006年摊薄EPS计算，预计发行市盈率为26-30倍。建议询价区间为14.47－17.10元。

　　作者：丁树军 国都证券 搜狐证券声明：本频道资讯内容系转引自合作媒体及合作机构，不代表搜狐证券自身观点与立场，建议投资者对此资讯谨慎判断，据此入市，风险自担。