宏源证券：网盛科技阿里巴巴时代的机遇与挑战-搜狐财经

　　投资要点：

　　2007年2季度中国线上B2B电子商务市场规模达到10.27亿元，阿里巴巴占据了69.04%的市场份额。2006年使用第三方电子商务平台的中小企业总数已达到了882.5万家,同比增长63.8%,占中小企业总数的28%。

　　阿里巴巴的上市将会刺激电子商务市场的发展，提升电子商务平台的影响力。同时，也会加剧市场竞争，其他厂商只能聚焦优势行业、不断寻求差异化并提高服务质量才能生存。

　　我国的特殊国情决定了B2B电子商务主要以中小企业为服务对象。B2B电子商务只适用于部分行业的部分产品。

　　公司的经营模式是“小门户+联盟”，其主要收入来源是会员费(70%)和广告费(30%)，影响公司业绩的因素是入网会员数量、网站广告投放效果以及公司对成本、管理费用的控制。

　　公司目前拥有中国化工网、全球化工网、中国纺织网、医药网、糖酒招商网、南阳商务网等行业或地区专业网站。公司主营业务收入中的80%来自于中国化工网和全球化工网。化工网在相关网站中流量排名第一，具有较大优势。公司计划未来将开通100个类似化工网的行业网站。

　　公司的化工专业搜索项目已上线，采用竞价排名的广告费模式。预计三年内广告总数达到2万个，市场规模近亿元。

　　预测公司07、08、09年每股收益为：0.57元、0.69元、0.85元，07年目标股价为79.6元，给予“中性”评级。

　　公司未来投资风险主要有两方面：

　　一、新网站的市场份额较小，在激烈的竞争中难以拓展；

　　二、盈利模式单一、缺乏深层服务。

一、我国互联网产业发展迅速，盈利模式还处于探索阶段

　　截至2007年6月，中国网民总人数达到1.62亿，仅次于美国2.11亿的网民规模，居世界第二。与2006年末相比，新增网民2500万，与2006年同期相比，增加了3900万人，年增长率达到31.7%。

　　虽然增长迅速，但普及率仍然偏低，只有12.3%，低于全球17.6%的平均水平，而美国、日本、韩国互联网普及率都在65%以上。

　　农村互联网发展程度与城镇差异巨大，城镇居民互联网普及率达到21.6%，农村互联网普及率却只有5.1%；但是较2006年底，农村互联网用户规模增长51%，增速超过城镇。

　　与2006年中相比，主要基础资源呈爆炸式增长。其中，IP地址增长率接近40%，域名数增长率达到211%，网站增长率达到66%，国际出口带宽增长率达到46%。国内网站数量达到131万个，其中，增长最快的是CN域名下的网站，截至2007年6月底，CN下网站数达81万，年增长率达到137.5%。

　　互联网产业内新技术、新服务层出不穷，盈利模式也在不断创新，点击率成为互联网公司生存的基础，品牌形象和影响力远比公司实际的盈利能力重要。

二、我国B2B电子商务市场一家独大，竞争日趋激烈

　　2006年中国线上B2B电子商务市场总交付价值规模在17.96亿，保持快速平稳增长，季度平均增长率为24.11%。其中，受线上B2B电子商务厂商收入结构影响，内外贸分别占32.07%和67.93%，达到了5.76亿和12.20亿，内贸市场规模增长率高于外贸。

　　阿里巴巴占据了69.04%的交付价值份额，线上外贸交易交付价值仍然是其主要收入来源。排名第二的环球资源在2007年第2季度有近5%的收入增长，相比其线下展会和行业出版物而言，增长较为缓慢。中国制造网受惠于大量服务进出口贸易（尤其是出口贸易），占到5.45%的市场份额。07年第2季度慧聪网成功扭亏为盈，其中线上B2B业务与去年同期相比增长近25%。慧聪网线下业务在其业务中也占有重要地位，约占其总收入的44%。

　　2006年使用第三方电子商务平台的中小企业总数已达到了882.5万家,较2005年增长63.8%,占中小企业总数的28%。

　　07年，阿里巴巴开始建设行业分站，其中就包括网盛科技的优势行业：化工行业。但在初期，阿里巴巴不太可能大面积铺开,暂时只会选择某些行业来重点突破。

　　反过来，网站联盟的实质就是逐步涉足其它垂直B2B行业,并把各个行业打通，以逐渐向综合B2B过渡。实际上，行业垂直门户网站和综合电子商务网站最终都是希望能够通过并购将优质行业网站收入旗下。因此，融合行业与综合的电子商务门户是发展的潮流。这些都决定了今后国内B2B电子商务市场的竞争将越来越激烈。

　　三、用户需求升级，众厂商开始分化

　　用户对线上B2B电子商务的需求已经不单纯局限于接受基本的供需信息服务。从长期看，用户的需求开始出现层次化特征，B2B电子商务平台能否提供贸易帮助工具、是否能够引入外部服务资源，以及能否提供营销管理整合工具都对解决用户的实际问题具有意义。此外，用户对其贸易对象诚信度及资质信息的需求非常强烈。

　　目前，B2B电子商务厂商也开始寻求利用层次化的资源进行多元化服务。在提供的服务方面，厂商则开始从帮助客户产生交易阶段延伸，走向管理交易，并进而进入管理业务流程阶段，直至成为企业商务的综合运营平台。

　　铭万网的“通宝”服务在提供交易信息的基础上为企业用户提供了一些额外的增值服务，包括帮助企业建立基于Mainone.com一级域名下的二级域名网站，在线情报搜索，人才招聘以及简易的客户关系管理等。

　　阿里巴巴于今年年初成立了阿里软件公司，为企业和个人商户提供商务管理服务，包括服务于贸易的即时通讯工具和在线CRM。此外，国内集成电路交易网站“中国电子市场”也在近日集成支付宝，为该网站上卖买双方提供网上支付服务。

　　可以预见，传统B2B平台的发展趋势是要全面介入企业商务活动的流程，它们或是为企业提供交易服务工具（如阿里软件的“阿里旺旺”及交易支付工具），或是提供企业在线管理工具（如在线OA或CRM），甚至是为用户提供资源管理（ERP）或商务智能软件（BI）等高阶工具，B2B平台的粘性将进一步加强，用户体验和用户数量都将成为决定成败的关键要素。

　　四、阿里巴巴上市，电子商务将改变互联网格局

　　阿里巴巴的强势上市，不仅会刺激电子商务的增速发展，还将改变国内互联网格局，电子商务的重要性和投资热度将持续攀升。截至2007年第1季度，电子商务的累计个人注册帐户数已超过7000万，企业注册帐户数超过2000万。电子商务创造的总收入占整个互联网总收入的25%以上。从资本市场的偏好看，电子商务将成为继门户、移动增值、搜索引擎和网络游戏等热门领域之后的新热点。

　　电子商务的发展会侵蚀其他互联网市场的获利规模，这也将打破互联网格局的现有平衡，例如B2B电子商务平台对搜索引擎市场的干扰。与其他的互联网服务（如网络游戏、门户、搜索引擎等）不同，电子商务并不是一个独立的商业模式，与其关联的上下游产业细致而繁多，在IT技术和互联网商业模式的共同作用下，电子商务向内有延伸至企业内部的能力，向外则有改变整个企业产业链形态的潜质。

　　阿里巴巴上市将会引起一系列链式反应。首先是资本市场的重新定向，其次是B2B电子商务产业的进一步扩张，并进而刺激商业的电子化进程和C2C、B2C的增长，电子商务在互联网市场的权重将会持续提升。

　　五、有中国特色的B2B模式：服务中小企业

　　阿里巴巴的上市意味着其具有中国特色的原创互联网模式将获得更大范围的资本市场的认可。

　　从美国的经验看，美国最初的B2B模式是帮助大企业实施信息化，或为大企业建立电子商务解决方案，代表性B2B平台服务商是Ariba和CommerceOne。这两个平台服务于美国的大企业，为其提供软件工具以帮助企业降低采购成本。Ariba和CommerceOne曾获得巨大成功，CommerceOne在1999年12月全盛时期的最高股价为128.78美元，而Ariba在2000年3月的股价则高达333美元。但随着福特、波音等各大公司自行建立B2B网站，Ariba等公司开始走向衰弱。2001年互联网泡沫破灭后，美国代表性的B2B公司开始每况愈下，到2004年9月，CommerceOne公司宣布破产。而Ariba商业模式已经完全改变，定位为企业支出管理解决方案供应商。

　　在中国，中小企业的数量及所占比例远超美国，B2B模式首先满足中小企业寻找商机的需求更具有现实意义。服务于国内的中小企业之间的相互交易，和向全球买家展示中国企业，将成为B2B关注的焦点。未来几年，我国B2B电子商务模式将保持阿里巴巴的特色。这也是因为我国B2B平台并不一开始就服务于电子商务全过程，而是从交易信息服务切入，其后才是逐步完善软件进入企业信息化。

　　六、电子商务交易难以普适，特殊行业可受益

　　电子商务最初的目的是在互联网上实现非现场（非面对面）的交易，即将选择商品、比价、发出意向、订单签订、付款、商品交付、收款等交易完全交由互联网完成。

　　目前，中小企业在B2B电子商务平台上满足商机之后，大部分交易都是在线下进行的。B2B电子商务平台商难以涉足交易过程的主要障碍有三个方面。一，用户习惯于传统的线下交易形式；二，由于交易商品本身并不是完全同质化的，交易过程中的部分关键环节很难在网上实现而需要线下体验，如样式的选择，质量的甄别，交易对象资质和诚信的认定以及诸多因产品差异性带来的议价因素；三，交易的网上支付和保障也未完全解决,大额网上支付则受支付基础设施和金融监管影响较大，普遍性的解决这一问题尚有困难。而网上支付后如果发生纠纷，解决的困难也比线下要大。

　　行业性B2B电子商务平台的交易商品相比而言同质化的程度要强于综合性平台。因此，部分行业的部分产品能够实现彻底的网上交易。这些行业必须满足以下条件：一，行业内有同质化商品，如原油、天然气等能源产品，钢铁、有色金属等基础材料以及部分化工产品等。同质化的商品将避免买方的线下体验，买方只需要关注价格，完全可以通过在线完成交易；二，解决大额（甚至超大额）支付问题，这一问题通常需要与银行合作解决。另外，部分行业要实现网上交易还需要政府的许可，如药品及基础能源材料行业。

　　实现网上交易模式的典型B2B网站也已出现，如“金银岛网交所”(315.com.cn)、海虹医药网等，这些网站从交易中按照交易额的一定比例收取数额不菲的服务费用，有相当的盈利能力，也有异军突起的潜力，值得业界关注。

　　七、阿里巴巴：服务不断深化，快速转型

　　阿里巴巴B2B目前拥有超过2400万的注册用户，其日前发给机构投资者的招股书中数据显示，2006年的总收入为13.6亿元，净利润为2.199亿元。依此计算得出的阿里巴巴2006年的净利润率只有16.17%。2007年上半年公司营业收入为9.577亿元，其中国际业务收入为6.95亿元，中国市场收入为2.6亿元。07年上半年的净利润为2.95亿元。依此计算，其2007年上半年的净利润率已上升到30.8%。

　　目前，整个阿里巴巴集团唯一的现金牛业务就是阿里巴巴网站，而其他如淘宝网、雅虎中国和支付宝的营业收入都尚不足以支撑其自身业务。阿里巴巴网站上市意味着其他业务将不得不更早的面对“自力更生”的局面。

　　自2007年4月2日起，支付宝开始针对签约商家和非签约商户按照不同的费率标准进行系统实时收费，在交易成功后自动实时扣除商户交易手续费。目前支付宝收费商户已经占其所有服务商户的近20%。种种迹象表明，一旦国家下发支付清算从业牌照，支付宝将最有可能成为继阿里巴巴网站之后第二个赢利的业务。

　　阿里软件成立不久，近期与微软进行了重要的合作，尽管尚未有显著收入，但赢利模式已经非常清晰。

　　雅虎中国虽然并未直接赢利，但是阿里巴巴网站的竞价排名收入却正以相当快的速度增长，这表明雅虎中国在阿里巴巴体系中仍然具有战略地位。

　　淘宝网已经积累了数量庞大的普通用户群和更具潜力的“店中店”商户，有这些资源基础，再通过不断滚大的“赢家通吃”趋势，淘宝网赢利的预期仍高于它的主要几个竞争对手。

　　截至2006年底B2B电子商务付费用户为28万，易观国际预计其复合增长率将达到33%。06年底阿里巴巴的付费企业用户规模已达18万，较05年增长42%，占据了64.3%的市场份额。

　　阿里巴巴在中小企业最急缺的线下展会、贷款融资、信息化管理等方面提供更加全面的增值服务，进一步加强了中小企业会员的黏性，续费意愿也将进一步提升。

　　7月，阿里巴巴集团再度与中国工商银行就网商及个人融资问题方面达成合作，工行宣布将与阿里巴巴集团建立B2B网上信用支付中介平台，为阿里巴巴上的中小企业商户提供网上交易支付中介服务及各种由网上交易衍生的融资及信用服务，并同时引入银行信用保证，解决网络交易买卖双方互不信任的贸易障碍。此外，双方还将通过工行系统与支付宝系统的对接，实现银企互联，开发绑定银行账户和支付宝账户的产品。

　　此外，微软公司将其针对中小企业的所有软件产品，包括电子商务服务平台、企业管理、办公自动化、企业通讯系统等打包，通过阿里软件的在线平台向1900万中小企业销售，并开创性的在全球首次采取按需付费的形式。由此，阿里巴巴也成为首个真正实现企业管理和电子商务融合的平台。

　　中小企业市场的信息化需求与大型企业市场的信息化需求有着截然不同的特点，其信息化存在相当巨大的沉没成本，其中包括高昂的一次性的硬件和软件投入。因此，租用软件服务而不是购买全部软件，对中小企业而言是一个可行的解决方案。

　　这一强强合作也为其他B2B企业带来了可供参考的模式，这一模式并非意味着机会进一步被阿里巴巴夺走，相反，它表明可以进一步深挖市场的机会之门可能已经悄然打开，B2B产业的固有信息平台模式将因此进一步发生松动。

　　八、其他厂商生存之道：聚焦优势行业，寻求差异化

　　铭万网已开始为企业用户提供更多内容和功能的打包服务，以通过一站式的解决方案满足中小企业的电子商务需求。这一方案集中体现在其主打产品“八方通宝”中。该产品包含了四种主要服务：一、为企业提供部分定制化的自建网站功能；二、网站联盟服务（有搜索功能）；三、应用服务，内容主要是为企业提供相关资讯服务，包括各种分类广告、人才信息、行业情报资讯等；四、管理工具，目前主要为用户提供服务于交易的工具，包括买卖双方的洽谈工具、留言板和简单的客户关系管理工具等。其中，应用服务的专业性将直接决定铭万网的用户体验。

　　07年1季度慧聪网仍然亏损1251.5万元，在剥离电视广告等线下业务之后，其战略重心进一步向线上综合性B2B业务倾斜，但随即与阿里巴巴的业务领域产生较大重合。但从慧聪网目前的主要服务“买卖通”看，与阿里巴巴“诚信通”几无差异。而中小企业用户通常只会在同类在线综合B2B付费产品和服务中购买一个，而首选“诚信通”的比例要远高于“买卖通”，这意味着慧聪很难获得重大突破。

　　实际上，慧聪网遇到的问题，其他综合B2B网站也会遇到，如果仍然停步于做供需双方的信息交换平台，那么网络效应的存在将进一步压缩生存空间。目前可以看到的解决方案是，或者聚焦优势行业进行深度挖掘，或者突出差异化，走与阿里巴巴不同的B2B服务路线。

　　九、网盛科技的模式：小门户+联盟

　　“小门户+联盟”模式类似于网站联盟，但要求签订相关合同。就网盛科技来说，参与结盟的各行业门户将各自客户发布的供需信息共享给网盛科技的“生意宝”，而“生意宝”作为公共的查询入口为用户提供查询结果。查询结果按照发布时间或价钱进行排序。

　　这种联盟的短板在于各参与网站本身。网站联盟究竟是“强强联合”还是“乌合之众”，关系到联盟的质量和效率。联盟如果只是“行业长尾”的大量聚集，其影响力难以提升。其次，由于各参与网站水平不等，信息安全保证以及用户最终的交易体验都不易于保证。

　　总体来看，“小门户+联盟”会对综合性的B2B电子商务平台带来一定压力。停留在信息合作层面上的联盟应该深挖至服务合作层面，这样的话，即使没有资本层面上的兼并或合作，也能对中小企业B2B市场产生强烈影响。就目前的形势看，众多“小门户”的规模和实力有限，还很难让整个联盟发生“协同效应”。但这种联盟形式作为行业B2B中小厂商对抗寡头厂商的有力办法，将肯定在市场上长期存在。盟主如能协调好联盟资源，创造规则或标准，并挖掘“优秀门户”入盟，将有可能成为最大的赢家。

　　网盛科技的盈利模式是“会员费+广告”，影响公司业绩的因素主要有三方面：一、入网会员数量的增加；二、网站广告的投放效果；三、公司对成本、管理费用的控制。

　　十、网盛科技的优势：化工网

　　公司目前拥有并经营中国化工网、全球化工网、中国纺织网、医药网、糖酒招商网、南阳商务网等行业或地区专业网站。至2006年年底,公司主营业务收入中的80%仍来自于中国化工网和全球化工网。化工网在相关网站中流量排名第一，具有较大优势。

　　目前，我国化工企业数量约为5万家，公司会员仅6000多家，公司化工行业会员数量还有一定增长空间，但增速已开始放缓。公司还将陆续开通更多行业的联盟，这些新网站的会员数将高速增长。公司总会员数在未来三年可以保持20-30%左右的增速。同时，会员数量的增长比将会提升广告的投放效果，其广告收入也将快速增长。

十一、网盛科技下一步战略：横向发展，介入综合B2B

　　公司下一步的发展战略是使“生意宝”通过控股、参股和新设三种方式实施在行业B2B领域的横向发展。一年以来，“生意宝”携手中国服装网是以51%控股的方式进行，随后与机械专家网合作选择了20%参股的方式，而糖酒招商网则首次采用了新设创业团队的方式。公司计划打造100个类似中国化工网的行业网站。

　　此外，公司还携手杭州市萧山区南阳镇人民政府，共同推出南阳商务网，打造国内第一个镇级商务门户网站，其数据同“生意宝”实现对接，可以借助“生意宝”平台在短期内向数百家行业网站、200多万会员展开商务推广。南阳商务网是“生意宝”“联盟思想”由行业化向区域化发展的一个开端，值得关注。

　　“生意宝”一经推出，其“免费政策”即吸引了众多眼球。国内外企业均可自行注册成为“生意宝”会员，建立自己的企业主页与“生意圈”。注册会员交费后升级为入网会员。注册用户可以通过“生意宝”获得上千个专业行业网站收录的几万条商机。

　　纵向方面，公司的化工专业搜索项目已初步上线，采用“竞价排名、按天消费、限量发展、左右兼顾”的收费模式。当用户通过该搜索引擎搜索所需化工产品时，注册企业的产品广告链接就会出现在搜索结果页面的右侧，每个关键字提供5个广告链接。企业通过竞价方式获得广告链接。该广告价位在5000元/个左右，预计三年内广告总数达到2万个，市场规模近亿元。

　　此外，公司完成了国内目前最大的技术交易平台,并且计划打造国内化工行业高级人才数据库,为化工行业提供全方位服务。公司表示最终也会实现完全在网上进行交易,网站收取交易佣金。但近期还是采用按年收费。

　　07年8月，“生意宝”推出多国语言版的“国贸通”,向国内的外贸企业提供国际化的电子商务服务，帮助它们做好国际推广。目前“国贸通”已开通英文、韩文、日文三国语言，包括供应商产品推广、供应商企业推广、国际贸易机会、B2B资源等，未来将逐步开通法语、俄语等更多的语言版本与更完善的服务功能。

　　十二、网盛科技的困难：缺乏深层服务

　　目前，国内B2B电子商务领域是典型的寡头市场格局，尽管网盛科技从专业化起步，在某些行业积累了一定优势，但其市场份额还较小，其“生意宝”目前还不能够吸引到足够的用户，这与其提供服务的深度、推广力度、用户习惯的培养有关。

　　公司现阶段提供的服务大多为浅层次的，只是信息平台和营销平台。深层次的服务，如物流、资金、法律等服务还没有涉及。这与阿里巴巴B2B网站形成了很大的差距。

　　“生意宝”目前的收入来自于行业网站联盟和“生意宝”广告联盟。针对最终用户的供应商服务目前还是免费的，处于用户吸引和教育、习惯培养阶段。行业网站的细分导致了每个领域的垂直网站规模相对较小，仅凭借资讯服务收取会员费的盈利模式，在一定程度上制约了公司的发展空间。

　　“生意宝”需要为用户提供深层次服务的形式，包括信用体系、支付体系等的建设，融资、物流、法律服务等。只有这样，才能提高用户的退出成本，增强用户粘性，使“生意宝”真正成为生意人进行垂直搜索的第一选择。

　　十三、盈利预测及估值

　　07年上半年，公司经营业务基本保持稳定,实现营业总收入3,675.36万元,同比增加14.04%，利润总额2262.68万元,同比增长34.24%，净利润1911.11万元,同比增长33.76%。公司业务成本同比有所上升,增加了15.5%，主要是网站访问量的上升促使公司增加对带宽链路以及信息资讯的投入。公司的综合毛利率继续保持在较高的水平,高达91.99%。

　　阿里巴巴的上市将使其市场份额进一步扩大，对网盛科技的压力也将更大。但另一方面，阿里巴巴的上市也将会为整个B2B电子商务市场提供更广阔的发展空间，以及不断增强B2B电子商务平台的影响力，这又为网盛科技的发展提供了机遇。因此，如果网盛科技能够不断提高自身的服务质量，快速扩展合适的行业，并做好推广宣传活动，其经营业绩将会迎来较大的发展。

　　公司的收入主要来源于会员费（约占70%）和广告费（30%），公司的网络基础服务和网络信息推广服务的收入与会员数量关系较大，因此以会员数量作为预测依据。公司将不断开通新的联盟，会员数量有望保持10-20%的稳定增长，但由于基数不断增大，增长率会慢慢下降。随着会员数量的增加、公司品牌影响力的不断提升、以及搜索引擎广告的不断扩展，广告费有望保持20-30%的增速。公司业务的性质决定了其毛利率有望保持在较高水平。管理费用和营销费用会随着规模的扩大不断增长。

　　根据上述假设，预测公司07、08、09年的EPS分别为0.57元、0.69元和0.85元。

　　公司是A股第一家互联网公司和唯一一家B2B电子商务公司，上市以来受到资金追捧，06年市盈率高达154.9，对比国内软件公司及NASDAQ中国网络概念股的表现，加上公司品牌影响力和点击量的不断增长，预测07年目标价格为79.6元。