美元信用危机提升资源股投资价值

选择高垄断性子行业中具备持续资源扩张能力的公司

　　招商证券赵春

　　我们认为，去年有色大行情的基础是资源价格快速上涨，而今年的有色大行情则是基于公司估值的提升，而有色资源股估值的大幅提升的背后则是一种理念的革新。全球资源垄断、美元信用危机等这些历史上从未出现的情况深刻影响着这个行业。资源垄断程度的提升以及美元处于贬值趋势中，使得人们对未来有色金属价格预期不断增强，对价格波动预期不断减弱，从而提升了有色金属资源公司的估值水平。

　　资源垄断提升估值水平

　　欧佩克12国成员凭借控制世界41％的原油供应，拥有了世界原油的定价权；必和必拓、淡水河谷和力拓三大矿业巨头控制了72%世界铁矿石海运量，他们的联合迫使了下游钢铁企业接受铁矿石每年不同程度的涨价。石油、铁矿石的发展历程让我们看到了有色金属的未来。

　　我们认为，有色金属行业的资源垄断程度将越来越高，而且这种集中的度的提高是符合收购双方利益的，最终导致的结果则是资源定价权为寡占者获得。从每年铁矿石的涨价中我们可以看到，垄断供应方强大的定价力量，相较于联合的买方定价力量，必和必拓、淡水河谷和力拓组成的供应卖方力量在定价力量无疑是更胜一筹，我们可以预期到未来钢铁行业的超额利润将逐步被世界铁矿石巨头所侵吞。

　　我们认为，有色金属也将步铁矿石的后尘，预期未来随着垄断力量的不断提升，有色金属资源价格周期将大大弱化，价格将保持高位，将致使资源企业摆脱以往业绩巨幅波动的情况，从而提升资源股估值水平。

　　此外，收购提升垄断力量。自2002年起，国际矿业市场上就开始出现了整合大潮，而且这种整合的广度和力度正在逐步加大，特别是2006－2007年，世界范围内矿业巨头之间的相互并购正在如火如荼的进行，这些并购行为将直接导致资源垄断力量的快速提升。

　　铜将垄断定价

　　在有色大金属行业中，我们认为目前垄断程度最高的是铜和铝，相较于此两个金属，我们认为目前铜的垄断定价能力相对更高。我们的判断基于以下几点：

　　1、铜资源在地壳中相对稀缺而铝土资源是地壳中相对比较丰富；2、控制铜资源的四大矿业巨头BHP、Freeport、AngloAmerican、Codelco主要属于西方发达国家（或者受西方发达国家影响严重），他们之间达成价格同盟的相对容易。而控制铝资源的四大企业中，俄罗斯铝业和中铝均处于金砖四国，为需求拉动地，公司自身直接或者间接将受到政府影响程度较大，与RioTinto和美铝达成价格同盟难度较大。我们将进一步在正在开采铜矿、新探明储量和新增产能三个方面对铜资源的垄断力量再做分析，我们可以看出，从勘探到新增产能再到开采生产，铜资源的垄断力量都已非常强大。目前世界正在开采的世界最大的前16大铜矿中，BHP、Freeport（包括收购的phelpsDodge）、Codelco、AngloAmerican四大矿业巨头公司控制的的产量占全部产量的76％。在1992年至2004年的这十几年中，新勘探发现的大型铜矿中，其中属于BHP、Freeport、Codelco和RioTinto四家公司的储量占新勘探发现的大型铜矿总储量的64％。

　　铜的货币属性提升

　　1、铜等有色金属具备成为货币的资质。体积小，价值大，容易分割，质量均匀，不会腐烂，久藏不坏是作为货币的特点，因此，才有“金银天生不是货币，但货币天生是金银”的说法。事实上铜等有色金属符合上述作为货币的基本特性，其实也就是人们常说的金属属性。

　　布雷顿森林体系垮台后，美元逐步摆脱了金本位之后成为了信用货币（或者说是信心货币），而信用货币相对于金银等事物货币最大的特点是它能够贬值和通涨，美元信用货币就是通过贬值和通涨来逐步剥夺世界人民的财富。但是如果一旦出现美元信用危机（事实上美国次级债危机已经导致了美元信用危机），那么持有美元信用货币的人将承受美元快速贬值、资产大幅缩水的后果，而持有金银货币则不会出现这种情况。

　　黄金作了几千年的货币，而在近期被“软禁”起来，除了国际银行家的阴谋行为外，我们认为另外一个主要原因是由于黄金作为货币的供应跟不上经济的发展速度。那么当美元信用危机产生，人们对金银货币需求量将增加，而金银供给不足必然导致人们寻找新的具备货币属性的商品，而铜等有色金属则非常符合人们的需求。

　　2、美元信用危机提升对铜等具备货币属性商品的需求。美国的总债务已经达到了44万亿美元，这些债务包括联邦国债、州和地方政府债务、国际债务和私人债务；如果按5％的利率计算，美国政府每年将为此支付2.2万亿美元的利息，此数量相当于美国GDP的1/4，以及几乎相当于美国联邦政府全年的财政总收入。面对如此巨额的负债美国联邦政府只是不断用永远增加的新债券去替代老债券以及所积累的利息，而同时通过通涨和贬值的手段让全世界人们为其偿还债务。

　　美国联邦政府这种模式的基础是美元信用，如果美元信用不倒，那么它就永远可以享受这种不用偿还的永远增加的债务。而美元的信用其实就是世界对美元需求的信心，而此信心建立在经济持续增长的基础之上，如果美国经济出现问题，那么必然影响世界经济，然后影响世界消费，然后影响国际贸易，然后影响美元需求，从而影响美国国债的需求量，那么此时美国高额债务危机将爆发。因此，我们认为维持美国经济持续增长则是美国政府政策最为主要的关注点，那也是为什么每次美国经济出现问题的时候美联储会不顾通涨等其他因素而降息来保持经济增长的原因。

　　但美元信用危机已经产生了，导致其产生的主要原因是作为国际计算货币的地位受到动摇，原因是受巨额债务拖累，从2000年开始美元则进入了贬值时代，从2000年至今，美元相对于欧元贬值幅度达42％，美元的持续贬值自然使得人们对美元需求的减少。而近期美元次级债危机的爆发更是对美元信用的一次巨大打击。

　　那么在美元信用危机时代，“真金白银”自然为人们所喜爱，因此黄金、白银、铜、当然，我们并不是认为导致铜等有色金属价格大幅上涨的主要原因是美元信用贬值，但是不可否认这个因素是一个非常重要的因素。在铜价由2000美元/吨上涨到8000美元/吨的过程中，需求拉动，垄断力量加强提升的作用是约为3500美元，对铜价上涨贡献度约为60％；美元贬值的作用是2500美元，对铜价上涨贡献度约为40％。

　　投资策略

　　全球资源垄断程度的快速提高以及美元信用货币危机的出现正在对有色金属行业产生的巨大的影响，在此背景下，我们对资源企业的投资策略是：选择高垄断性子行业中具备持续资源扩张能力的公司。

　　在子行业的选择中，我们对大有色子行业的选择顺序是：铜>锡>铝>镍>锌。当然我们继续看好具有中国优势的小金属子行业，如稀土、钨等。

　　在资源个股的选择中，我们结合上述子行业的选择结果，看好具备持续资产注入预期的江西铜业、云南铜业，以及具备较大整合和并购空间的铝行业世界巨头之一的中国铝业。

　　
　　
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