科学发展观转变资本市场发展模式

　　党的十七大报告为未来中国经济改革提出了明确的方向：贯彻科学发展观、推动经济发展模式的转变。金融体系是现代市场经济配置金融资源、化解和分散金融风险的中枢，因此，经济发展模式的转变在很大程度上依赖于金融发展模式的转变，而资本市场的充分发展又是转变金融发展模式的基本前提。我们很难想象，一个资本市场落后、金融体系以传统银行业为主导的国家，能够拥有强大的自主创新能力和节约资源、环境友好的经济发展模式。

　　从党的十六大以来，以银行间市场和交易所市场为主体的我国资本市场体系得到了快速的发展，但是，其依然没有改变单一层次、依靠简单规模扩张的基本特征。这表现在以下几个方面：

　　首先，在市场类型上，我国的资本市场还是以股票市场为主，公司债券市场先天不足。这种市场格局与亚洲金融危机前的东南亚国家以及当年的日本都非常像，也正是这样的格局使得这些国家无法改变传统银行业在金融体系中的主导地位，也使得几乎所有的金融风险集聚在银行业。就我国目前的情况来看，由于缺乏竞争对手、缺乏替代贷款的公司债券品种，加之存、贷款利率还未市场化，集聚了整个金融体系90％以上金融资源的传统银行业可以轻易获得垄断性的存贷息差，其扩张贷款规模的冲动要远远强于金融创新的动力。特别是最近几年，随着央行的不断加息，中长期贷款利率与短期存款利率间的利差不断扩大，借短贷长的银行业更是急切地要打破央行对贷款规模的限制。

　　其次，在股票市场中，市值的扩张主要依靠银行业和地产业两个板块。在当前，这两个板块不仅都不能代表中国金融、经济产业结构调整和发展的方向，而且，对它们的过度依赖还极大地影响了宏观调控政策的实施。以银行板块为例，上市银行80％到90％的主营业务收入来自于利息收入，而在利息收入之外的10％－20％的收入中，又有一多半是央行支付的准备金利息。对于这种收入结构，我们可以断言，随着未来中国利率市场化和金融改革进程的加快，银行业在新业务上的收入增加肯定远远抵不上这些垄断收入的减少，而银行业的投资价值也将会大幅度下降。此外，需要注意的是，银行业的不断上市虽然有利于其补充资本金，但是，在补充了新资本之后，上市银行的第一反应自然是扩张贷款，赚取垄断性的存贷息差。由此观之，一方面补充资本金可以提高银行抵御风险的能力，另一方面补充资本金后贷款的扩张又增加了银行的风险，两种效应孰大孰小实在难说。

　　如果说银行业尚且可以在未来开拓新业务、摆脱对传统利息收入的依赖的话，那么，房地产业依靠盖房子、卖房子的运营模式几乎就难以想象会出现什么变化了。据我们曾经做的研究预测，至迟在2010年左右中国房地产市场就会由供不应求转为供求平衡或供略过于求。这对房地产上市公司意味着什么，应该是非常清楚的。

　　最后，在上市公司的类型上，越来越依靠大盘蓝筹企业。应该说，大盘蓝筹企业的上市有助于改变中国上市公司的整体质量，提升股市的整体投资价值。可是，考虑到这些企业本身就拥有充足的现金流，过度倚重这些企业将导致两个负面效果：其一，降低了金融资源的配置效率。金融资源应该优先配置给那些最需要的企业。根据十七大报告的要求，当前应该优先将金融资源配置给那些能够提高自主创新能力、扩大就业的中小企业；其二，在当前的治理结构和运营模式下，这些大盘蓝筹企业是否能够有效使用其富裕的自由现金流，实在值得怀疑。我们记得，在上个世纪80年代，许多拥有充沛资金的日本大企业无处投资，纷纷跑到国外大肆购买资产，而其结局大多悲惨。例如，三菱公司在1989年用14亿美元买下了洛克菲勒中心，惨淡经营后又被迫以一半价格将其卖回给了原主。

　　总而言之，要贯彻科学发展观、转变经济发展的模式，必须大力推动资本市场发展模式的转变。对此，在市场类型上，应该加快公司债券市场的发展；在行业类型上，应该加大对航空航天、信息、新材料等新兴产业的支持力度；在企业类型上，应该创造条件，让更多的中小企业获得多渠道的直接融资手段。与此同时，当前还应该尽快推动存、贷款利率的市场化，尽快将市场管理模式由低透明度、低效率的行政管理模式转变为高透明度、高效率的市场化监管模式。