中投证券：中国中铁专业化技术分享投资盛宴

　　我们认为中国中铁是我国铁路建设的专业化技术实力最强的公司,公司自身的技术实力、行业的高壁垒和快速发展将使公司成为我国铁路投资的首个也可能是最大的受益者。

　　投资要点：

　　轨道交通建设市场是一个进入壁垒极高的专业化建筑市场。轨道交通的勘测设计、电气化改造以及建造过程中隧道开挖、大桥架设等一系列难度极高的专业化要求共同构成了铁路建设市场的专业性，也就构成了这一市场领域极高的进入壁垒。

　　公司的技术实力保证了在这一领域的绝对领先地位。公司从铁道部继承的7个铁路设计院和咨询公司、5个工程设备和零部件制造公司以及多个专业化工程局保证在这一领域的技术领先优势无人能够撼动。

　　两个目标市场在“十一五”期间都将保持30%以上的增速。公司核心竞争力能够覆盖的目标市场有两个：铁路建设和城市轨道交通。近30年来，我国铁路建设相对经济出现严重滞后，已经制约了对我国经济发展。因此从05年起铁路建设投资快速增加。我们预计这一市场每年的容量在2000亿元以上，05-10年的复合增长率将达到37%以上。而众多城市地铁的新建将保证城市轨道市场建设市场每年的容量在500亿元以上，增速在31%以上。

　　以专业化的技术实力分享轨道交通投资盛宴。公司技术上的近乎垄断的优势保证了公司在铁路建设和轨道交通市场分别拥有50%和30%以上的市场份额，而且在一优势在市场高速增长的时期内还难以被撼动，这极大的提高了公司业绩增长的确定性。

　　询价建议:我们预计公司2007-2009年每股收益分别为0.17、0.22和0.29元（按H股发行后的总股本进行摊薄计算）。按公司各业务分部的每股收益对应一定的市盈率倍数分别进行估值，加总后得到公司股票二级市场的合理价值为5.06-6.28元。考虑一级市场申购公司股票应获得25％左右的合理盈利，其合理发行价宜为4.05-5.02元，对应08年EPS的市盈率区间为18.6-23.0倍。

　　1、发行人基本情况

　　1.1公司业务简介

　　中国中铁是中国和亚洲最大的多功能综合型建设集团，提供全套建筑相关服务，包括基建建设、勘察设计与咨询服务、工程设备和零部件制造等。按年度工程承包总收入计算，公司在2005年及2006年分别为全球第四及第三大建筑工程承包商；同时公司的服务地域也十分广泛，在国内各省均有业务，在海外逾55个国家和地区承建过230个以上的工程项目。

　　在公司的五个业务分部中，基建建设、勘察设计与咨询服务是公司的传统核心业务所在，拥有大量骄人的工程业绩；此外，近年来公司在工程设备和零部件制造、房地产开发领域也取得了长足的发展。

　　基建建设

　　公司是我国最大的铁路建设集团，新建、改建和扩建过的铁路约占中国铁路总营运里程的三分之二以上，独立或参与建设过我国几乎所有的大型复杂铁路建设项目，其中公司建设的电气化铁路里程占我国目前电气化铁路总营运里程的95％。

　　公司同时是我国桥梁和隧道建设市场的龙头企业之一，尤其在特大桥及长大隧道的设计和建设方面拥有丰富经验，曾独立或参与建设了横跨长江和黄河的全部铁路桥及铁路公路两用桥。

　　公路建设方面公司也是我国的领先企业之一，公司擅长高速公路的建设，在高度分散的中国公路建设市场上拥有较大的市场份额。

　　此外，公司也是我国城市轨道交通市场上的领军企业之一，参与了我国全部已建及在建的城市轨道交通项目的勘察、设计和建设。

　　勘察设计与咨询服务

　　公司是中国基建建设勘察设计与咨询服务行业的领军企业之一，为客户提供一整套勘察设计与咨询服务。2005年和2006年，按照勘察设计与咨询服务业务收入总额排名，本公司的全资子公司中铁二院工程集团有限责任公司被建设部评为中国勘察设计企业50强之首。

　　公司是铁路勘察、设计和咨询服务市场的龙头企业，并协助铁道部制订了众多的设计标准、建设施工规范和质量验收标准。

　　同时，公司还是我国的城市轨道交通勘察设计与咨询服务市场的主导者，其市场占有率达到31%。

　　此外，公司在国内桥梁、隧道、电气化勘察设计以及航测遥感等领域也处于领先地位。

　　工程设备和零部件制造

　　桥梁钢结构和道岔是公司工程设备和零部件制造业务收入的主要来源，2006年，桥梁钢结构和道岔的的销售收入分别占公司工程设备和零部件制造业务收入的45%和40%。

　　公司的桥梁钢结构主要用于国内的大型铁路钢桥和公路钢桥，2004年至2006年，公司共生产了超过500,000吨桥梁钢结构，2006年公司在国内大型桥梁钢结构市场的占有率达80%。

　　铁路道岔市场方面，公司也居于国内主导地位，是中国唯一获铁道部批准生产高锰钢辙叉的研发制造商，也是国内目前仅有的两家获准生产提速道岔的制造商之一。

　　房地产开发

　　公司在国内一、二线等多个城市均拥有房地产开发项目，目前处于开发中及待开发状态的权益建筑面积约443万平方米。公司的房地产开发产品类型以商品住宅为主，辅以少量商铺、办公楼和酒店等商业地产项目。

　　其他业务

　　主要包括铁路与公路的投资经营项目、矿产资源开发和物资贸易业务，这些项目一般与公司的主营业务相辅相成。

　　1.2本次发行方案及募资用途简介

　　公司目前的控股股东为中国铁路工程总公司（以下简称中铁工），中铁工系1950年设立的铁道部工程总局、设计总局及后来的铁道部基本建设总局变更而来，现为直属国务院国资委管理的大型央企之一。此次A股公开发行之前，除少数辅业及非正常经营下属企业外，中铁工的核心业务已通过货币资金、资产和股权等出资形式进入到中国中铁中，因此中铁工在过去50多年基建建设中形成的丰厚工程经验、研发与施工技术、客户关系等将被公司完全继承。此次A股公开发行46.75亿股后，公司的总股本扩大为174.75亿股，中铁工持有其中73.25%的股份，仍为公司的实际控制人。若考虑公司后续的H股发行计划，公司的总股本将扩大至208.01亿股（H股超额配售选择权行使前），中铁工对公司的持股比例下降为61.54％。

　　公司此次公开发行拟募集资金120亿元，其中用于设备购置、新建生产线、房地产开发和铁路投资的资金分别为41.36、4.20、20.43和20.00亿元，剩余资金用于补充公司的流动资金和归还银行借款。

　　这些募集资金的投入使用将扩大公司的生产能力和核心业务竞争能力，同时也有助于公司拓展在房地产开发、基建投资与运营等方面的相关业务，提高公司的盈利能力并适度分散经营风险。

　　2、铁路建设行业分析

　　2.1铁路建设是技术性较强的专业化建筑领域

　　铁路建设技术专业化程度远胜于普通建筑，所以铁路建筑企业的核心竞争力是基于轨道交通设计咨询核心竞争力上，配合专业的铁路建设工程设备制造和零部件制造能力，从而形成在铁路建设和城市轨道建设工程中不可替代的竞争力。

　　2.1.1轨道交通设计咨询

　　铁路设计咨询需涉及到线路、轨道、地质、路基、桥梁、水文、隧道及地下工程、站场、通信、信号、信息化、机车车辆、机械、结构、建筑、给排水、暖通、环保、电力、电气化、造价及航测等近三十个专业，普通工民建类设计单位难以胜任。

　　铁道部原下属有四家专门进行铁路设计的研究院，分别列为一到四院，构成我国全部铁道设计力量。其中二院目前承接的项目设计任务最多，四院技术实力最强。铁道部旗下资源改制以后，二院和三院划归中国铁路工程总公司，一院和四院划归中国铁路建筑总公司。

　　2.1.2设备和零部件制造

　　跨海、跨大江大河的钢箱梁桥其相关钢结构部件的制造难度大，其在施工现场的组焊、预拼装、和吊运水上工作也需要一整套的专用设备和船舶体系支持。

　　铁路道岔、轨行机械对安全性的要求高，因此铁道部对生产企业在零部件和整体精度控制方面都有很高的要求，在行业内实行工业产品生产许可证制度，进入门槛很高。铁道部为了加强铁路系统实力，针对这些专业化领域成立了一系列的专业化设备及零部件制造公司，这些公司大部分改制时都划转到中国铁路工程总公司。

　　2.1.3铁路及城市轨道交通建设

　　施工轨道交通建筑施工在复杂的施工环境下进行，对施工工艺和施工设备的要求都极高，具体施工的技术要求体现在轨道铺设、隧道开挖和桥梁的架设上。

　　我国铁路建设初期这些专业化施工基本都由专业化工程施工公司完成，最典型的是电气化铁路改造专门由电气化公司完成。至今为止，几乎没有其他公司能参与这一市场的竞争中来。

　　另外，隧道开挖由铁道部的隧道局完成，大桥架设由大桥局完成。但随着市场化程度的提高，部分城市的施工队伍和民营企业也开始介入这一领域。但是由于介入时间较短，因此从技术积累和工程设备上来讲与专业化的铁道建筑公司还有着较大的差距。

　　2.2铁路建设进入黄金发展期

　　2.2.1历史上铁路建设相对滞后，影响我国经济发展

　　改革开放以来，我国的投资体系发生了显著的变化，投资主体日益多元化，投资导向日益市场化。这样的结果是投资逐渐向收益率更高的房地产等行业的倾斜。而作为需要投资金额较大，收益率偏低的交通运输业，特别是铁路运输业的投资在固定资产投资中所占的比例严重下滑。

　　可以看出，我国铁路投资在交通运输业中的占比从第四个五年计划以后显著下降。到了十五期间铁路投资占比仅为10.6%，这与铁路在交通运输业中的重要地位是极不相称的。

　　由于投入的不足，严重影响了铁路在我国运输系统内所发挥的作用。从图4和图5可以看出，我国铁路运输客货运量比例在90年代出现了严重的下滑。其中，货运量比例从44%下降到14%，客运量比例从32%下降到6%。这些都说明铁路运输已经成为我国交通运输系统中严重的瓶颈。而作为长途运输的主要途径，铁路运输的发展缓慢无疑将会严重制约我国经济的发展。

　　2.2.2“十一五”期间铁路建设投资的年增速达到37%以上

　　在认识到铁路运输已经成为我国交通运输网络的瓶颈以后，我国政府开始加大在这一方面的投入。04年为了改变运输紧张的现状，计划在今后的几年中快速增加铁路建设投资。

　　05-07年成为铁路投资增加最快的3年。投资增速均在60%以上，今年我们预计铁路行业投资将在1900亿以上，“十一五”期间，铁路投资年度符合增长率将达到37%以上。我们预计08年之后，我国每年的铁路固定资产投资将保持在3000亿以上的规模。

　　从目前的十一五的规划来看，铁路建设的方向主要有两个：1、高速铁路的建设；2、城市地铁和轻轨工程。这些铁路的建设相对于电气化铁路和复线铁路的建设而言，技术含量相对较高，因此这些工程的进入壁垒较高。而中铁股份作为我国在这一领域的市场将相对于其它企业有着明显的竞争优势。

　　2.2.3客运专线投资将占到“十一五”铁路总投资的近50

　　%考察我国未来高速铁路及客运专线的建设，从2006年到2010年，中国将投资6000亿元，建设7000公里客运专线，这些客运专线列车时速将达到200—300公里。这些铁路的建设将占到我国“十一五”铁路建设总投资的将近50%。

　　高速铁路具有占地省、能耗低、运能大、污染少、全天候，适应性强等技术经济优势，与公路、航空运输相比，是中长距离运输中最具节约特征的交通方式。每人公里燃料消耗是汽车的32%，是中程客运飞机的20%，废气排放不到汽车和飞机的23%，占地仅相当于双向4车道高速公路的50%。根据最近国际铁路联盟高速部的资料统计，欧洲17个国家交通运输业的外部成本总额为5300亿欧元，占这些国家当年GDP总值的7.8%。在汽车、飞机和铁路3种快速交通工具的外部成本中，铁路仅占1.94%，远低于公路的91.5%、航空的6.1%。正是高速铁路的这些突出技术经济优势，使得高速铁路在世界范围内蓬勃发展。自1964年日本建成世界上第一条高速铁路东京至大阪高速铁路，40年来，高速铁路从无到有，迅速发展，据不完全统计，截止2005年12月，全世界运营中的高速铁路营业里程总长超过7000公里，这些线路分布在10个国家和地区。在建高速铁路有16条，总长度达3300公里，将于近两年陆续投入使用。

　　而京沪高铁作为我国“十一五”规划一号工程的建设无疑将对其它客运专线建设具有指导性意义。京沪线既有铁路全长1463公里，既是客运快速线路，也是货运重载铁路，大部分区段客车最高允许速度达140-160公里／小时，货运牵引定数5300吨，是全国铁路装备水平最高、客货运输最繁忙的干线，在铁路网中作用突出，主通道地位明显，是我国北方各省区通往华东地区的必经之路，是北煤南运的重要通道。京沪高速铁路沿线是我国大城市最集中、人口最密集的区域，要求京沪高速铁路必须适应这个特点，实现运量最大化。它将对公路和民航等运输方式产生影响，将改变上述交通结构不合理的增长因素和分担率，同时也使铁路线网进一步得到完善和优化，科学合理的发挥效能与作用。

　　2.3城市轨道交通的建设是另外一个重要领域

　　我国目前的城市轨道交通建设主要是指城市地铁和轻轨的建设。随着我国东部地区经济的快速发展，城市内部的交通状况越来越拥挤，因此地铁和轻轨的快速发展成为必然的选择。

　　目前我国在建城市轨道交通按照中国城市及成绩交通发展规划，“十一五”期间，以北京、上海为代表的我国十余座城市将建设城市轨道交通线路50多条，建设长度将达到1500公里，总投资高达5000亿元左右。我们按照公司在这一领域30%以上的市场份额计算，“十一五”期间，公司在这一块市场可能确认的收入将达到1500亿元。

　　3、市场竞争分析

　　3.1公司是建筑行业最大的国有企业

　　总体而言，我国建筑行业非常分散，全国共有50000多家建筑企业。其中有总承包资质的企业也有几千家，目前国有企业在建筑行业的优势仍然十分明显。从表8中可以看出，我国建筑行业前10名全部是国有企业。其中前5名都是央企，另有4家是地方国资委的企业，这与我国大量的基本建设投资由中央和地方国资委决定有关。

　　而公司在我国铁路建筑市场快速发展的情况下，经营规模迅速扩大。可以看到随着铁路投资的快速提升，铁路工程总公司和铁道建筑总公司的营业额从05年起超过了中国建筑工程总公司，分别成为我国第一和第二大的工程承包商。

　　3.2公司的优势在于技术力量雄厚

　　3.2.1公司专业化建筑实力雄厚

　　公司在铁路的专业化市场中技术实力雄厚。在我们前文所描述的轨道交通设计咨询、电气化铁路建设、城市轨道交通建设和铁路隧道建设以及工程设备和零部件制造等专业化领域有着较高的市场占有率和垄断或者绝对领先的地位。

　　如表9所示，公司在电气化铁路设计和建设市场分别占有50%和95%的市场份额；在桥梁钢结构制造和跨长江特大桥设计咨询方面分别占有80%和38%的市场份额；在道岔制造方面公司处于全国垄断地位。

　　2.2.2公司专业化工程项目明显高于竞争对手

　　上述专业技术领域的绝对领先优势保证了公司在铁路建筑市场的相对领先地位，公司在铁路这一专业化建筑市场中具有十分显著的竞争力。目前我国主要的国有大型建筑企业有四家：中国铁路工程总公司（简称“中铁工”，下同）、中国铁道建筑总公司（简称“中铁建”，下同）、中国交通建设集团公司（简称“中交建”，下同）和中国建筑工程总公司（简称“中建”，下同）。

　　这四家公司中中铁工、中铁建是铁道部旗下院所改编而成，主要负责铁路工程建设，而中交建原属于交通部企业，主要负责公路港口基础建设，而中国建筑总公司原隶属建设部，主要负责市政工程和公用、民用建筑建设。

　　从这几家公司收入的比例可以看出，中铁工收入中与铁路相关的专业化建筑的比例是最高的。除了公路工程和其他项目以外，公司有68.95%的收入与铁道建筑相关（其中市政建设主要是城市轨道建设）。而其他公司比例明显偏低。

　　4、公司业务状况及发展战略

　　4.1公司业务状况分析

　　4.1.1占主导地位的基建业务收入快速增长

　　公司的主营业务主要可分为基建建设、勘察设计与咨询服务、工程设备和零部件制造、房地产业务和其他业务五个板块。其中基建建设占据绝对的主导地位，2004-2006年，其在主营业务中的比例分别为88.0％、88.0％和89.6％。

　　2006年公司的主营业务收入达到1584.23亿元，较上年增长38.0％。其中基建建设业务在五个业务板块中的增速最快，达到40.5％；勘察设计与咨询服务、工程设备和零部件制造、房地产开发和其他业务板块的收入增速分别为18.6%、4.9%、15.9%和32.3%。

　　公司的基建业务收入中铁路和市政建设的上升较快，2006年增速分别达到60.9%和30.5%，高于公路建设26.0%的同比增速，显示出公司在铁路及城市轨道等大型复杂项目方面的强劲竞争力。

　　4.1.2公司在基建市场中的营运获利水平有望企稳回升

　　在设备的正常维修和折旧之外，原材料及人工成本是公司主营业务成本的两个重要组成部分。

　　公司生产经营所需原材料主要包括钢材、水泥、砂石和木材。近年来公司的主要原材料，尤其是钢材及水泥的价格波动幅度较大，导致公司的原材料成本在主营业务成本中总额的比例呈逐渐上升的趋势，已由2004年的52.01％上升到2007年上半年的60.89%。

　　公司的人工成本主要包括与生产经营相关的员工的工资与福利，2004年以来其在主营业务成本总额中的比例相对稳定，保持在4.9％~6.6％之间。

　　一般而言，公司在拟定工程项目的合同价格时已部分考虑了合同执行过程中可能出现的原材料及人工成本等价格波动因素，或者在某些项目合同中附加价格调整条款以向业主要求收取因原材料成本突然上升而导致的额外成本。因此公司的服务价格水平基本能与服务成本的变动方向保持一致。

　　2004年以来公司的综合毛利率分别为11.35%、11.14%和10.72%，逐年略有下滑，主要是因为这一时期公司承接了较多技术要求高的高速客运专线的建设合同，而铁道部在发包这些工程项目时其定价水平仍依据较早颁布的施工定额水平，因此公司在铁路建设领域的毛利率由2004年度的11.57%下降到2006年度的10.22%，整体降低了公司的综合毛利率水平。

　　我们预计随着铁路工程的相关定额因应新的技术和价格环境而逐渐更新，公司的综合毛利率水平会逐渐回升到11.0％左右的水平。

　　4.1.3设计咨询、设备制造是基建业务的重要

　　补充2006年公司的设计咨询、设备及零部件制造收入分别占主营业务总收入的2.70％和2.39％，由于这两个业务板块的毛利率水平要高于基建业务，因此其对营业利润总额的贡献比例要远高于其对应的收入占比，在营业利润总额中的对应比例分别达到8.98%和12.57%。

　　设计咨询、设备及零部件制造除较高的利润贡献之外，也是作为基建业务的重要补充而存在。公司的勘察设计与咨询服务业务部门除独立提供项目服务外，同时还是公司物色潜在项目的重要来源之一；公司的设备及零部件制造部门主要生产桥梁钢结构和道岔，大跨度复杂钢结构及高技术提速道岔的生产能力也是公司承接基建业务能力的重要体现。

　　4.2公司发展战略分析

　　4.2.1积极投入以扩大在中国大型基建市场的领先优势

　　针对国家“中长期铁路规划网”以及“7-9-18”高速公路网络工程所带来的巨大机遇，预计公司未来将力争更多铁路、公路及高速公路建设合同，进一步增加市场份额。

　　此外，我们认为公司在保持城市轨道交通及市政工程建设市场现有优势的同时，还将陆续向港口、机场和环保项目等新的建设领域进行拓展。

　　此次募集的资金中有41.37亿元用于设备购置，以解决装备总能力相对不足和装备结构不尽合理的问题。预计公司设备购置的重点方向将是是客运专线和高速铁路施工设备、隧道开挖设备、桩基开挖设备、城市地铁施工设备、高速公路路面施工设备、海上桥梁施工设备和电气化接触网施工设备等。

　　此外，还有4.20亿元的募集资金用于工程设备与零部件制造业务的新建生产线，主要用于两个项目：一是新建钢箱梁桥及大型钢结构的生产基地，一是高速大号码道岔的国产化技术改造项目。

　　4.2.2继续拓展房地产开发及基建投资运营等相关业务

　　公司在过去几年利用基建建设行业的经验拓展房地产开发、基建投资与运营等相关业务已有成功起步。2006年公司的房地产销售收入达到18.79亿元；同时截止目前公司已分别承接了3个铁路及3个公路投资和运营项目

　　房地产开发

　　公司的房地产开发重点主要为旧城改造、新城及新城区建设以及土地开发，我们认为这样的策略能够发挥公司在基建领域的相关优势。一方面，在公司已承办市政工程的城市或地段，凭借与地方政府已经建立的稳定的信任关系，公司能够更好的在这些区域获取开发用地；另一方面，在大规模的土地开发及新城区开发中，公司的基建建设优势能够较大幅度的实现开发成本的节约。

　　目前公司的权益储备建筑面积为283.4万平方米，分布在国内多个购买力较高的大中城市，布点较为合理，我们认为在国内房地产市场长期的需求支撑下，公司的房地产开发业务能够实现较好的持续发展，为公司提供新的利润来源。

　　业务架构方面，公司的房地产业务之前主要散布在下属的多家子公司中，不利于集中的业务规划与品牌推广。公司现已成立全资子公司中铁置业集团有限公司，预计未来将以之为平台，对这些分散的房地产开发业务进行协调与整合。

　　基建投资与经营

　　与单纯的基建建设项目相比，以BOT（建造－运营－移交）等方式参与铁路和公路等基础设施建设，公司可在其建成后持续享有项目带来的长期而稳定的现金流量，有助于平抑公司整体盈利能力随收入变动而产生的大幅波动。

　　在目前公司拟参与的六个基建经营项目中，公司将共计投入173.59亿元，而公司目前可供出售的金融资产、长期股权投资和投资性房产三项资产的合计帐面价值也仅为46.75亿元，在这六个基建经营项目全部投入运营后，公司的长期投资性资产将扩大3.7倍。

　　从我国未来铁路、公路等基础建设规划所需的资金规模来看，放宽现有政策对投资主体的诸多限制、吸引多元化资金进入大型基建领域将是大势所趋，公司未来在运营项目的筛选上将有更多选择。

　　4.2.3稳步发掘新的海外市场建设机会

　　截至目前，公司已在全球五大洲的52个国家拥有96个海外业务机构，以及152个在建项目。公司在国际建筑市场上，尤其是非洲、东南亚、太平洋岛国、中东以及南美洲享有良好的声誉。

　　2006年，公司在全球承建商海外业务收入排名中继续保持上年第67位，公司海外地区的营业收入达到31.4亿元，占主营业务收入的2.0％。我们预计未来公司仍将重点发展在非洲等第三世界国家的基建业务。一方面这是因为当地基础设施发展不足，蕴含巨大商机；另一方面公司的技术与人力成本优势在当地市场拥有明显的竞争优势；此外，公司在非洲国家开展业务也将受到中国政府对非洲经济及外交政策的大力支持。

　　5、盈利预测及估值

　　5.1盈利预测

　　公司的业务种类较多，我们按照基建建设、勘察设计与咨询服务、工程设备和零部件制造、房地产和其他业务共五个板块分别对其未来的营收收入和毛利率水平进行预测。

　　公司各营业板块收入预测

　　公司的基建建设业务、勘察设计与咨询服务业务、工程设备和零部件制造业务与我国未来的基建投资规模高度相关，我们综合公司目前在这三个业务板块的未完成合同总额、行业预计市场容量及目标市场占有率以后进行分析，预计公司基建建设领域2007-2009年营业收入的年均复合增长率为21.24％；勘察设计与咨询服务业务、工程设备和零部件制造业务2007-2009年营业收入的年均复合增长率将分别为24.5％和18.0％。

　　房地产业务板块方面，公司的土地储备工作一直在有计划进行，目前公司处于开发中的房屋建筑面积为159.3万平方米，权益储备建筑面积为283.4万平方米。考虑到我国城市化长期进程带来的行业景气，我们认为公司的房地产业务能够获得长期持续发展。2007年上半年，公司的房地产业务收入继续快速增长，达到14亿元，占到2006年全年结算收入的74.5％。国内房地产同类上市公司的土地储备量一般为其年开发面积的3-4倍，结合对公司目前土地储备分布城市的商品房销售均价考察，保守估计公司到2009年公司的房地产业务收入将达到50亿元。

　　公司的其他收入主要为铁路和公路的投资经营项目、矿产资源开发和物资贸易业务等，这些项目与公司的主营基建业务存在一定的相关性，其中公司的铁路公路投资和矿产开发项目预计要到2008年下半年才能陆续对公司业务有实质贡献，我们预计这一业务板块未来3年的年均复合增长率为18.0％。

　　综合公司在基建建设、勘察设计与咨询服务、工程设备和零部件制造、房地产和其他业务五个板块的收入预测，加总得到公司在未来3年营业收入的总计值，预计2007-2009年公司的总营业收入将分别增长23.1%、21.4%和21.0%。

　　公司各营业板块毛利率预测

　　我们预计铁道部的工程概算标准调整对公司毛利率提升的正面影响将在2008年以后才开始体现，预计今年公司基建板块的毛利率为9.3％，与2006年水平基本持平，2008-2009年缓步上升至9.7％左右。

　　公司各营业板块对净利润贡献预测

　　我们预计公司2007-2009年的净利润分别为34.6、45.4和60.8亿元，年均复合增长率为32.7％。为采用分部加总法对公司各部分业务分别进行估值，我们参照公司各业务板块分部利润的构成比例，将公司的净利润在公司各业务间进行分配。同时，考虑到国内外大型基建企业在施工业务之外一般都包含有设计咨询服务，为方便与它们进行估值水平的对比，我们此处将中国中铁的基建建设和设计咨询业务也合并为一个业务单元进行计算。公司07-09年考虑H股发行后的摊薄每股收益为0.17、0.22和0.29元，各业务单元对应的EPS见下表。

　　5.2公司估值

　　公司估值

　　我们根据公司各业务分部的08年每股收益（按公司发行H股后20,801百万股的总股本进行摊薄），分别选取对应的市盈率区间进行估值，加总得到公司二级市场的合理价值为5.06-6.28元。考虑一级市场申购公司股票应获得的25％左右的合理盈利空间，公司一级市场的合理发行价宜为4.05-5.02元，对应08年EPS的市盈率区间为18.6-23.0倍。

　　5.3风险因素提示

　　我国铁路建设市场目前主要为公司和中国铁道建筑总公司分享，公司的竞争环境较为缓和。在铁道部鼓励中国铁路建设行业进行适度竞争的情况下，公司的竞争环境可能日趋激烈，对本公司的经营业绩和财务状况构成一定影响。

　　此外，公司目前下属企业数量众多，管理层级较为复杂。公司上市后对组织架构的精简重组其进程快慢存有一定的不确定性，从而对公司的经营业绩可能产生一定的影响。

　　作者：李凡 中投证券 搜狐证券声明：本频道资讯内容系转引自合作媒体及合作机构，不代表搜狐证券自身观点与立场，建议投资者对此资讯谨慎判断，据此入市，风险自担。