华泰证券：白云机场前景明朗业绩高速增长-搜狐财经

　　近期调研了白云机场，对影响公司未来业绩的因素进行了交流，内容如下：

　　东三和西三指廊为主要资本支出

　　公司此次定向增发预计在年内完成，在收购了母公司的跑道资产后，公司08年的主要的资本支出为航站楼的东三和西三指廊扩建工程，根据现场观察，东三和西三指廊的钢混主体结构已经完成，现在正在进行封顶施工，预计正式投用的时间在08年下半年。

该工程仍然采用委托集团公司建设的方式。06年就开始筹划的新的航站楼建设当前并没有明确的消息，由于国家的宏观调控，新航站楼的审批难度增大。在新的航站楼开始建设之前，除了支付东三和西三指廊的建设费用，以及中性货站投入，公司09年之前没有其他较大的资本支出项目。

　　东三和西三指廊的建设成本预计为15-16亿元，中性货站约4亿元，而公司当前年经营活动产生的现金流量为12亿元，支付这些工程款项并不会带来较大的财务压力。从公司业务需要看，在东三和西三指廊投用后，公司的航站楼吞吐能力将达到3600万人/年，考虑到08年的奥运会和2010年的广州亚运会，预计公司的09年年底的年旅客吞吐量将达到4000万人，考虑到公司当前的航站楼设施较为先进，应该有较大的弹性，基本可以认为，在2010年之前，航站楼的基础设施不会对公司的业务量形成限制。对于公司的经营业绩而言，新的基础设施推迟投用，能够充分发挥当前设施的潜力，从而有利于提升公司的经营业绩。在更新后的财务模型中，考虑了东三和西三指廊在09年会正式投用且产生折旧等相关费用。

　　联邦快递项目带来业务量将低于原来预期

　　根据原来的机场集团和联邦快递的相关协议，机场集团将负责建设货站等基础设施，总投入预计在20亿元左右，并在08年中期完成建设，联邦快递将把白云机场作为联邦快递的亚太区转运中心，弃用菲律宾的转运中心，并在08年完成转场。但是，由于联邦快递对经济的发展具有重要的推动作用，菲律宾政府积极挽留联邦快递，并成功延长了协议，从而使得白云机场只是作为联邦快递的亚太转运中心之一，而并不是原先预计的唯一转运中心。这样，联邦快递项目所能给公司带来的业务增量将低于原先预期。原来预计联邦快递在完成转场并把白云机场作为唯一的转运中心后，每周预计会有200多个航班，每年增加约10000个起降架次。但是，预计联邦快递的这一做法对公司的业绩并不构成较大影响：首先，联邦快递即使把白云机场作为唯一的转运中心，其业务量的释放也是逐步的，并不会在转场完成后的第一年就达到上述业务量；其次，公司08年飞机起降架次预计将达到30万起降架次，2010年预计达到37万起降架次，联邦快递即使全部转场到白云机场，其业务量也只是占公司业务量的2.8%，现在作为两个亚太转运中心之一，即使假定保留原来一半的业务量，影响最多为1.5%的起降架次，而且，中国巨大的业务量及其良好的发展前景都对联邦快递形成有效吸引，其把业务中心向白云机场转移是大势所趋；最后，广州市政府和机场集团为了吸引联邦快递进驻，给了较多的优惠条件，正像我们原来不能过分估计联邦快递给公司带来的收益，现在同样不能过多估计其没有全部转场到白云机场给公司带来的损失。

　　新的管理层给公司带来新的气象

　　07年之前，公司的董事会和管理层面临着换届，管理层的核心人物面临退休，在迁入新机场后，上市公司的业务量和业绩等方面并没有明显起色，成本费用控制不力。07年在新的董事会和管理层上任后，公司的发展前景逐渐明确，许多困扰公司发展的问题逐步明了，股份公司的独立性得以加强，成本费用得到有效控制。根据我们对公司07年前三季度财务报告的分析，预计07年，公司的营业费用、管理费用和06年相比，从绝对数额、占主营收入比例方面看，都会有明显的降低。对于白云机场这种基础设施先进，业务种类较多的公司而言，积极有效的管理将会有效提升公司的业绩。通过此次调研和06年8月份那次调研的比较，能明显感觉到公司相关人员对当前管理层所持的积极评价。

　　各项业务仍具备良好发展前景

　　对于公司而言，未来有利的发展因素有：我国民航业仍处于快速增长通道中，08年的奥运会将会进一步刺激航空业务量的快速增长，同时，2010年的广州的亚运会也将给公司带来良好的发展机遇；白云机场作为我国南方的枢纽机场，其主要的竞争对手为深圳机场和香港机场，但是，当前及未来几年，这两家机场均面临吞吐能力的限制，这给白云机场的发展提供了难得的发展机遇，从07年以来的营业数据来看，白云机场在飞机起降架次增长率、旅客吞吐量增长率方面，在主流机场中均居前列。公司在新的管理层带领下将能够充分利用这一发展机遇。公司的航空类业务将保持良好增长势头。而且，预计公司在收购母公司跑到资产后，基本上仅仅增加了部分折旧费用，根据我们的测算，以08年业绩为例，能增厚每股收益约0.01元，但是，远期来看，由于飞机起降架次不断增长，未来三年仍将保持10%以上的年增长率，来自于起降架次的收入将不断增长，但是，公司所承担的费用却基本保持不变，增加的收入基本都转化为利润，未来对公司业绩的增厚效应将不断增强。

　　地方政府已经批准白云机场可以经营户外的楼宇广告，由于公司的主要楼宇为航站楼，但是并不适于大量投放户外楼宇广告，而适于做户外楼宇广告的建筑物，公司多数不拥有产权，首先公司要说服楼宇产权方同意在其建筑物上投放广告，然后才能就广告阵地支付的费用进行谈判，预计短期内户外楼宇广告进展不会很快，而且贡献的利润较为有限，而公司拥有产权、且盈利能力极强的户外立柱广告还需要地方政府的进一步审批，公司也在积极争取，该项业务的开展只是迟早的事情。

　　公司和客户签订的租赁合同在07年年底将会到期，当前，公司正在和客户签订新的租赁合同，预计短期新签订的合同将会增加6000万元的收入和利润。和客户签订的合同一般都和客流量挂钩，有收入分成条款，保证该项业务未来仍能保持良好的发展势头。

母公司后续可注入资产有限

　　在跑道等飞行区资产注入上市公司后，母公司的当前的主要资产为合资的诺芙特酒店、为了引入联邦快递所进行的基础设施投资、重新划分收入后剩余的收入分享权、汕头等广东省中小机场，这些资产中，酒店经营状况良好，属于较为优质的资产，但是和上市公司的业务关联程度不大，母公司没有注入意愿，和联邦快递相关的基础设施短期内盈利状况存在较大的不确定性，汕头等小机场盈利能力很差，而母公司保留的收入分项权是为了维持其必要的开支，07年，母公司预计仍将处于亏损状态，比06年略有起色。因此，短期内，母公司不会有较好的资产注入计划，在完成了跑道资产的注入后，上市公司基本拥有了较为完整的机场经营产业链，经营的独立性得以增强，良好的公司治理结构和积极有效的经营管理更能提升公司的投资价值。

提升08年业绩预期，维持“推荐”评级

　　公司08年成本预计将保持稳定增长，增长速度将小于收入增长速度，08年的奥运会预计将给公司的业务量将会出现一个脉冲式上升，有效提升公司的业绩，公司的租赁业务的收入增加也将基本转化为利润。综合考虑，将08年每股收益由0.53元提升到0.63元，和07年相比增长56%，预计09年每股收益为0.77元，增长23%。

　　公司在新的管理层上任后，发展前景日趋明朗，在竞争对手面临吞吐能力限制时，公司得以充分利用行业发展机遇，08年的奥运会和2010年的亚运会将会给公司的发展注入新的推动因素。给与公司09年业绩30倍的市盈率，未来6个月目标价格23元。维持“推荐”投资评级。

　　盈利预测说明：由于公司的定向增发已经进入实施阶段，假定公司收购母公司跑道资产后，重新划分的收入从08年起计入公司业绩；08年起所得税按照25%计算。