《新财富》:股市"晴雨表"功能初现

　

　　中国全方位进入跨国投资时代

　　股改后，中国股市与宏观经济的表现日趋协调，对资源的配置能力不断加强，

　　今年股市的上涨就恰当体现了实体经济的改善，这包括了技术进步所推动的中国制造业崛起和人民币升值所推动的银行、地产的价值重估。

随着中国股市投融资功能的恢复，对外投资将从直接建厂、收购兼并逐步发展到不同市场企业间的股权置换、公司联营和对外证券投资等方式。QDII制度的推出，更使中国股市与中国经济都进入了跨国投资时代。 

　　中国证监会主席尚福林近日表示，中国股市正呈现经济“晴雨表”的作用。他指出，随着资本市场改革发展和制度建设的推进，股市已经发生了根本变化。到今年9月底，中国股市市值已达到25万亿元，在世界上位居第4位。而目前中国经济总量也在世界上排名第４位，两者位次相同。但这不应该仅仅理解为是数据上的巧合，而是标志股市“晴雨表”功能的初步显现。

　　股市与宏观经济表现从背离到协调

　　长期以来，中国股票市场与宏观经济时时发生背离。在股权分置改革之前，尽管宏观经济发展欣欣向荣，但上市公司盈利水平低下，A股指数持续下滑。在2005年之前，尽管GDP增速连续4年维持在10%以上，工业企业利润增速平均达到30%左右，但上市公司盈利增长始终低于工业企业，甚至出现了2005年工业企业利润增长高达24%，而同期上市公司盈利同比降低6%的不正常现象。同样，股改之前，上证指数连续4年出现了与宏观经济走向背离的持续下跌，甚至在2005年一度跌落到1000点以下。这些现象都充分说明了国内A股市场无力承当经济“晴雨表”的角色。

　　然而，股权分置改革以后的市场发展是巨大的。中国股市市值从2006年初的3万亿元增长到了目前的25万亿元，证券化率从2006年初的不足15%上升到了目前的超过100%；中国股市成为了今年全球最大的IPO市场，前三季度融资额超过218亿美元，这与世行预估中国今年对全球GDP增长贡献最大的经济地位相符合；中国上市公司有4家位列全球十大市值公司，这与全球500强企业（按销售额）里中国公司数量激增有关。中国股市今年累计上涨130%，成为了金砖四国中表现最佳的市场，这与中国在金砖四国中经济增速最快相对应。总之，从任何一个角度看，股市与经济的表现日趋协调，两者同现盛市强音。

　　股改打造“新股市”

　　股市之所以恢复作为经济“晴雨表”的基本功能，背后原因在于股权分置改革对原有股市结构和功能上做出了彻底改变，打造了一个“新股市”。

　　首先，股市对经济的代表性日益增强。当前A股市场的市值规模与结构都发生了较大变化，中国最核心的企业都已成为上市公司。例如，2000年A股市场960家上市公司总市值为4万亿元，其中市值前五位的分别为浦发银行、上海石化、粤电力A、四川长虹和兖州煤业，在各行业内均属于资产规模中等的企业，盈利能力一般，无法代表本行业的经济状况。同时，市值集中度偏小，前二十家上市公司市值和前十家上市公司市值集中度分别为12%和7%。反观2007年，截至目前，A股市场共有上市公司约1500家，总市值达到25万亿元，超过了2006年底GDP总量。目前总市值前五位的分别为工商银行、建设银行、中国石化、中国人寿和中国银行，都是行业内资产规模最大的龙头公司。市值集中度也显著提高，目前，前二十和前十名的市值集中度分别为54%和44%，大企业、大公司成为A股市场的主导力量。随着中石油、中海油、中移动等海外中国股的进一步回归，股票市场对于经济的表征能力会进一步加强。

　　其次，股市结构与经济结构日益匹配。这不仅体现为股市行业结构与整体经济的结构日趋一致，而且两者的增长结构也非常类似。或许，从中国股市的行业业绩贡献和行业业绩增长上可以看出这一点。根据2007年中期业绩统计，全市场上市公司净利润同比增长76%，达到历史新高。其中分行业结构看，金融和石化就分别贡献净利润的43%和12%，其余的煤炭、电力、钢铁和有色金属等行业贡献了约10%，这些行业净利润贡献总合将近65%，构成了A股市场主要盈利来源，这反映了中国经济结构中第二、三产业的强劲发展。从中期业绩的盈利增幅上看，金融服务业净利润增长超过100%，而钢铁、有色金属等行业增幅也达到80%左右。这种状况与当前我国经济状况基本吻合，一方面，中国金融业在上市改革和经济景气的推动下业绩爆发式增长；另一方面，钢铁、有色金属等周期性行业盈利增长强劲也是我国经济进入重化工业阶段所具备的基本特征。

　　再次，股市资源配置功能加强了对实体经济的反应能力。股权分置改革以前的A股市场缺乏资源优化配置功能，大小股东的利益不一致，非流通股股东的利益关注点在于资产净值的增减，而流通股股东的利益关注点在于二级市场的股价波动。股改使大小股东的利益达到一致，上市公司有动力把企业做强做大，提升业绩，支撑股价。除了注入优质资产外，还通过股权激励机制将管理层利益与股东利益相联系，从而促使管理层更有动力提升经营管理水平。现在已经实施股权激励的公司共有51家，涉及激励份额12.3亿份。目前的A股市场在资源配置上更加优化，从而有利于将宏观经济持续稳定增长反映到上市公司业绩中。

　　最后，股市国际化也紧随中国经济全球化的步伐。去年人们关注的ODI（直接对外投资）主题日益变为现实，中国企业不断走出国门。根据商务部日前发布的数据，2006年中国对外直接投资净额迅速增长到212亿美元，著名案例包括中信集团收购哈萨克斯坦卡拉赞巴油田、中国移动收购巴基斯坦第五大移动运营商巴科泰尔有限公司等。不过，随着中国股市投融资功能的恢复，对外投资方式将从直接投资建厂、收购兼并，逐步发展到不同市场企业间的股权置换、公司联营和对外证券投资等方式，股市投资的国际化也日益显现。特别是中国QDII制度推出后，短期内的QDII额度有望超过QFII，仅基金系的QDII发行已经达到了1200亿美元。中国股市与中国经济都相继进入了跨国投资时代。

　　A股投资理念发生巨大变迁

　　对于投资而言，A股市场能代表经济“晴雨表”的背后，暗含了投资理念的巨大变迁。作为买方的基金、保险、QFII规模持续扩大，机构持有流通市值已经超过49%，成为市场的主要投资者，而作为投资标的的上市公司质量整体在提升，其盈利规模和能力也与宏观经济增长相契合，从而使得A股市场日益抛弃以往题材炒作、联手坐庄等畸形的投机风格，转向注重企业业绩成长、追求盈利能力提升的价值型的投资风格，并形成市场投资者、上市公司、中介机构和监管部门的良性循环。今年股市的上涨就恰当体现了实体经济的改善，这包括了技术进步所推动的中国制造业崛起和人民币升值随推动的银行、地产的价值重估。这些现象意味着未来股市的“晴雨表”将会更加准确，股市与经济的步点会更为合拍。

　　作者为中信证券董事总经理、研究部和股票交易部行政负责人