流动性收紧 债券投资需谨慎

　　　由于多种因素的影响，银行间债券市场的短期资金市场利率在9月和10月中下旬经历较大波动，致使回购利率如“过山车”般起伏波动。目前银行间债券市场资金面持续吃紧，交易价格持续下滑，收益率陡升，市场成交不活跃，机构观望气氛浓厚。

　　10月份，银行间债券市场7天回购利率最高曾达到17%，交易所回购利率曾最高达到40%。市场资金全面吃紧，大部分市场成员都处在缺钱的状态下，大型银行借出资金减少，甚至也开始在市场中融入资金，中小商业银行普遍缺钱，一些缺钱的中小机构即使手上有券也未必能够借到钱。在市场上，“以券换钱”的难度逐渐加大，一些中小机构不得不以较低的价格卖出部分短期债券换取资金，对中小商业银行的流动性管理提出严峻考验。目前，影响商业银行流动性的因素是多方面的。

　　紧缩性宏观调控政策力度加大。2007年1-3季度，我国经济增长偏快，尤其是下半年，CPI呈现出趋升的势头，5月、6月、7月、8月、9月、10月的CPI分别为3.4%、4.4%、 5.6%、6.5%、6.2%、6.5%，市场同时面临流动性过剩的问题。面对日益严重的流动性过剩，为防止通货膨胀，年初至今央行已采取5次加息、9次提高存款准备金率、多次发行定向央票和发行定向存款以及公开市场业务等多种措施回笼了大量资金，加大了银行间债券市场的流动性的收缩力度。上调的存款准备金率也于9月25日和10月25日起正式执行，使各商业银行纷纷准备资金，导致市场资金普遍紧张。同时，央行公布11月26日上调存款准备金率0.5个百分点，存款准备金率达到13.5%，创出历史新高，可见，11月下旬中小商业银行的流动性仍然面临一定的压力。

　　股票申购加大了短期资金市场的波动性。在9月和10月下旬，继北京银行新股申购冻结资金近1.9万亿元刷新记录后，建行再创冻资2.26万亿元的新记录，中国神华申购冻结的资金额再创2.67万亿元新高，10月又面临中石油发行，机构因此纷纷着手准备资金，导致资金压力继续加大，资金面由于新股密集发行和申购资金的冻结，对各银行的流动性头寸产生巨大的影响。随着申购资金的解冻，才逐渐缓解了一些机构资金紧缺的“燃眉之急”，回购利率逐渐回落，流动性风险逐渐缓解。

　　特别国债的发行减少了市场的流动性。6月27日，全国人大常委会授权财政部发行15500亿元特别国债，用于购买外汇储备，对即将成立的国家外汇投资公司进行注资。8月通过农行发行了6000亿元10年期4.3%的第一期特别国债。进入9月，第二期、第三期、第四期特别国债通过市场化发行1033.8亿元，期限分别是15年、10年、15年，利率分别为4.68%、4.46%、4.55%，11月2日又发行了第五期特别国债，期限是10年，利率为4.49%。市场化发行特别国债，直接吸收了市场的资金，在一定程度上减少了市场的流动性。

　　存款流失的趋势呈持续化特征。随着我国投资渠道的增多和社会成员选择性意识的增强，今年股市、房市的财富效应以及银行存款的较低利息使居民储蓄进入股票市场、基金市场和住房市场，存款的流失在各家银行开始显露出来，直接导致银行流动性来源减少,致使银行等金融机构的存贷差增速下降。随着我国由间接融资向直接融资的转变，存款下降的趋势还将持续，资金脱媒现象日益严重，中小商业银行的营运资金也面临着逐渐减少的趋势。

　　目前，中小商业银行债券投资的当务之急是处理好规模发展与风险控制之间的关系，克服盲目扩张，将中小商业银行的发展、安全和效益统一起来。当盈利性与流动性发生矛盾时，应首先考虑流动性要求，综合考虑、协调发展，正确处理好安全性、流动性和盈利性的关系。应采取的措施包括：

　　进一步细化流动性风险管理的职责。对流动性进行系统深入的管理，跟踪资金使用和筹集的活动，连续分析中小商业银行的流动性需要和流动性供给，以避免流动性头寸过量或不足，并定期计算和公布流动性风险指标。

　　建立健全流动性风险预警机制。在对经营管理过程中影响资产安全的各类风险因素监测分析的基础上，开发流动性风险监测预警软件和管理信息系统，通过对行内资金、回购资金、债券投资、票据投资、下借资金、信贷资金等方面风险警情的预测，大体评估中小商业银行未来经营流动性风险的具体状况，建立流动性分析制度，定期计算流动性指标，一旦发现风险达到警戒线就及时发出预警，对可能发生的全局或局部流动性风险，总行及其分支机构都应有完善的处置预案，一旦在某个部位出现风险，总行和各级支行应在限定时间内采取有效的措施进行补救，尽量把风险减至最低程度。

　　拓宽融资渠道。随着我国间接融资向直接融资的加速转变，大型公司将通过短期融资券、企业债、公司债等直接融资方式融资，老百姓的存款也将逐渐转移到股票、基金和房市，存款下降不仅仅是中小商业银行一家，商业银行的存款下降趋势具有普遍性和持续性。面对这种严峻的形势，如何增加融资来源成为中小商业银行进一步发展的重要问题。一是加大存款组织力度，严格限制信贷进一步扩张。由于紧缩宏观政策的出台，资本充足率和流动性的制约，中小商业银行应严格限制信贷扩张，加大存款组织力度，增加中小商业银行实际可营运资金。二是发展同业存款业务。在防范风险的前提下可与有关机构开展合作，发展同业存款、同业拆借、票据等业务，不断扩大融资渠道。另外还要发展好与同业的关系，把从其他机构获得的授信承诺额度作为预防紧急情况的备用融资渠道。三是卖出短期资产获得资金。从9月份和10月份的资金紧张程度看，浮动债券和短期债券的流动性比较高，卖出这些债券受到的损失较少，因此，可以通过卖出流动性好的短期债券和浮动债券满足资金需要。另外还可以通过票据转贴现融入资金或票据回购，增加资金的流动性。四是开展信贷资产转让业务。信贷资产转让是指金融机构之间，根据协议约定转让在其经营范围内自主、合规发放尚未到期信贷资产的融资业务。通过信贷资产转让业务有利于改善中小商业银行资产结构，提高资产流动性，降低经营风险，提高资金使用效率，加强同业合作，实现优势互补。五是推动资产证券化业务。资产证券化是指金融机构将持有的同质、流动性较差但具有未来现金收入的贷款、租赁、应收账款等资产集中起来，形成一个资产池，通过结构性安排，对资产中的风险和收益要素进行分割和重组，将其转变为具有投资特征的可销售证券，以上是回收资金的过程。通过资产证券化，改善资本充足率，提高信贷资产流动性，增加资金来源。

　　优化资产结构。当在货币市场上的筹资能力有限，暂时还无法依靠额外的存款来满足突发的、未预计到的现金需求时，资产流动性管理的重点应是对资产的期限结构进行管理，使资产的期限结构能反映出存款和借款的期限结构，从而尽可能地保证到期资产的现金流入能够满足现金流出的需要。为应付未预计到的现金需求，还需要持有一些流动性资产，保证持有交易活跃、短期的债券，以便这些资产能够迅速出售或变现，使短期负债对应短期资产，满足流动性的需要。

　　目前债券市场依然会受宏观紧缩预期影响，央行已经把通胀压力和资产价格持续上升作为重要的议题，可以预期央行的货币紧缩政策还将继续使用。财政、产业、税收等其他宏观调控手段也会适时配合使用共同抑制经济过热。投资者还将直面11月仍在高位的CPI，提高存款准备金率、加息、发行定向央票、股市扩容、公司债券和财务公司债券的发行、市场化发行特别债等都成为影响债券市场走势的因素。因此，下一步在满足流动性后，再考虑配置债券资产的问题。在流动性压力缓解的情况下，可以买入流动性较好的短期债券和浮动债券。