———TFT-LCD面板行业周期变化分析 进入4季度液晶面板行业的传统淡季以来，液晶面板价格仍未回调，以17英寸的液晶面板为例，价格与1季度低点相比已经上涨了30%左右。*ST东方A和广电电子三季报披露，旗下的五代线工厂经营状况都大幅度改善。
DisplaySearch也大幅度调高了对液晶面板厂商2008年的盈利预测，预计盈利水平将超过2005-2007年，由此带来的是短期投资机会，还是意味着必须重新审视液晶行业的长期投资价值？
从驱动行业供需的基本动因入手，我们发现TFT-LCD面板行业周期属性已发生根本变革———行业需求从“爆发式”增长阶段进入快速稳定增长阶段；厂商“烧钱”困局有望破解，行业供给进入有序增长阶段；新进入者的投资力度受遏制，进入时点选择趋于分散，行业景气波动将被平滑。由于行业巨大的资金、技术门槛，在可预见的未来，面板厂商有望保持比较可观的盈利水平。
不断“创造”出新的需求 TFT-LCD需求驱动因素包括消费者收入增长、“创新”的消费需求和LCD产品对传统产品的替代多重作用强劲拉动行业增长。在过去十余年间液晶面板行业得以飞速发展的一个重要原因是随着技术的进步和成本的降低，液晶面板行业不断“创造”出了新的需求。最初液晶面板显示只是用于笔记本电脑，随着4代线以上技术的发展，液晶显示器迅速飞入寻常百姓家，而5代线以上的高世代线技术发展，使得LCD-TV的价格不断下降，在2003年到2007年出现爆发式增长，出货量约增长了15倍，彻底颠覆了延续数十年的电视机面貌。
然而，再次出现类似于液晶显示器，液晶电视这种大宗商品拉动全行业需求爆发式增长的可能性较小。需求“创新”的新特点是品种多样化。在中小尺寸市场，随着制造技术“轻薄短小”化和网络技术的发展，移动办公和移动娱乐等需求快速增长。另外，为追求更完美视听享受，液晶显示器、液晶电视和移动终端的主流尺寸都在不断扩大。对于面板厂商而言，无疑将带来出货面积的增长，从而带来行业产值的增长。
我们预期，未来几年TFT-LCD多重消费驱动力仍将持续作用，推动需求快速增长，但替代作用和“创新”需求的推动力有所减弱，需求增长的方式将从“爆发式”转为稳定、快速增长的态势。DisplaySearch最新的预计表明，2008年按面积计算液晶面板的需求将增长28%，此后几年有望维持在20%以上的快速增长。
“烧钱”困局的破解 由于需求驱动因素的变革，我们预期TFT-LCD面板厂商增加供给行为将由抢占市场、扩大份额为目的转变为满足新增需求为主。由于供需之间的互动关系而影响的厂商投资行为的“节制”是面板厂商停止“烧钱”的必要条件，而非充分条件，下面我们将就“烧钱”困局的破解进行阐述。
TFT-LCD行业不同技术世代的主要区别是进行加工的玻璃基板尺寸不同，技术世代越高，玻璃基板尺寸越大。为充分提高玻璃基板利用率，由于几何原因，每个世代都有较优的切割尺寸，各世代之间经济切割范围也可能会重叠。例如，5.5代线适合切割32，37英寸面板，6代线适合切割32，37和42英寸面板，7代线适合切割32、40和46英寸面板。
伴随着技术世代升级，面板厂商投资新的世代线不仅可以开拓更大尺寸市场，而且在其经济切割范围内，向下与次世代线竞争还可望获得规模优势，获得明显的“后发优势”。例如，7代线的建成必将挤压6代线42英寸市场份额，6代线因此会增加32和37英寸产品的供给，于是40英寸以上市场和以下市场的供给同时增加，产品价格下降。
随着世代线的升级，新进入者有望通过投资新线获得后发优势，在位厂商也必须考虑生产线的替代和改造问题。而新线的投资会进一步推动其它厂商向更高世代线迈进，于是面板厂商你追我赶，持续巨额的资本投资，最终行业整体陷入“烧钱”困局。
技术世代升级是否有极限？从液晶电视市场来看，由于空间限制，普遍认为60-70英寸是未来可能最大的主流尺寸，10代线经济切割范围已经包括了该领域。预计到2011年，液晶电视主流尺寸将在30-34英寸（发展中国家）和40-44英寸（发达国家）范围内，超大尺寸市场规模很小。
图：TFT-LCDTV按尺寸分各产品市场份额
LCDTV超大尺寸市场受限还有一个原因是，在更大的尺寸市场上，PDP的“抵抗”越来越激烈。统计表明，40-42英寸市场上LCDTV在2006年4季度超过PDP增速，在50-52英寸市场上确实PDP的增长更快。我们推测，技术世代升级已经接近极致了，至少升级的步伐将明显放缓。
一方面技术世代升级臻于极致，另一方面，高世代线也不可能替代所有的低世代线。一般来说，随着玻璃基板尺寸、彩色滤光片尺寸的扩大，其生产难度、运输难度越大；面板面积越大，对背光源的要求也越高，体现出“规模不经济”。高世代线切割过小尺寸时还会影响到良品率的提高。
在各技术世代生产线较充分布局后，行业供给增长格局有望发生根本变化。由于前述原因，各世代线产品竞争范围都被压缩得较小，当技术世代发展到10代线以上时，新进入厂商不得不面对使用相近世代技术的在位者。由于工艺积累、折旧等原因，此时新进入者很可能只有“后发劣势”。在这种情况下，面板厂商的投资冲动将受到遏制，行业供给增长的模式可能出现根本性改观，呈现更平稳的态势。
一条生产线建设期需要18个月左右，加上6个月的产能爬坡期，因此新进入者往往选择景气低点进入。1993年-1994年，第一次液晶周期衰退，日本厂商进入。1995年-1996年的第二次衰退给了韩国厂商机会。台湾企业抓住亚洲金融危机和互联网泡沫破灭两次机会大规模进入。由于进入者集中进入，造成新增产能集中释放，行业景气波动幅度很大。我们预期在行业属性变革后，厂商将更多考虑选择使产能释放与需求增长匹配的时机，由于各厂商面对的市场存在一定分割，各厂商对需求增长的判断可能出现不一致，从而改变集中进入的模式。潜在进入者由集中进入的模式改为相对分散进入行业，有望平滑行业景气波动的周期。
潜在的替代威胁 TFT-LCD也有被新的显示技术替代的可能。索尼在10月8日推出了XEL-1型OLED电视机，成为第一家推出这种电视机的厂家。此外，东芝也宣布了第一款东芝OLED电视机将于2009年上市。
然而，OLED工艺尚不足以大规模生产较大尺寸产品，索尼这款OLED电视机预计月产量只有2000台。TFT-LCD行业拥有巨大的规模优势，本身也在不断技术进步，业内普遍预计未来五到十年内TFT-LCD在中小尺寸市场被大规模替代的风险还较小，大尺寸市场被替代的时间更长。
事实上，我们认为OLED潜在的替代威胁更有利于保持行业健康：由于世代升级臻于极致，厂商竞相投资高世代线的“烧钱”困居将被破解。那么，为满足新增需求进行的投资是否也会存在过度现象呢？从新生产线投资者的角度来看，考虑到新进入者的“后发劣势”，至少要预期到新增产能对行业的冲击不至于下降到使在位者亏损的程度，才会进行投资。
我们进一步判断，由于OLED潜在的替代威胁，预期中的新投资造成的行业利润率下降底线会更高。在OLED替代的潜在威胁下，厂商必须考虑投资回收的可能性。厂商必须观察到行业利润率上升到足够水平，预期行业利润率下降后仍然有充分把握收回投资之后，才会进行新线投资。在这个过程中，在位者将充分受益，行业进入持续盈利阶段。
作者：长江证券
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