东方证券：东阿产品走向高端调整前行 -搜狐财经

　　调研对象：总经理及董事会秘书

　　调研时间：2007年11月30日

　　基本结论：

　　公司将阿胶产品的功能从原先比较单一的补血功能拓宽到滋补以及美容功效。为适应产品功能的变化，除了增加阿胶产品的类别，公司将原来的营销体系也做出了相应的调整。

从原先比较倚重药店的渠道拓宽到百货商店以及各类超市，另外也将触角伸向医院。另外，公司主动进行文化营销。我们认为公司在营销方面的改革是积极的，对改革所带来的业绩提升充满期待。

　　虽然经过多次提价（11月2日进一步提价8%），目前阿胶块的出厂价仍然只有138元/500克，总体而言阿胶的市场价格一直在低位徘徊。就目前情况，大幅提高阿胶的产品产量已比较困难，主要通过调整阿胶产品结构来达到提高产品价格的目的，采取的方式有二：1）通过提高产品质量，直接提高产品的价格。目前，公司已经生产出“极品”阿胶（九巢贡胶），售价为1800元/600克；2）改变最终出售产品的形式，增加生产各种保健品，例如复方阿胶浆（换算的结果，售价大约为300元/500克）。

　　公司的认股权证发行在即。公司在股改中的承诺，向全体股东按每10股送2.5股认股权证（行权价格为5.5元），我们粗略的估计每股含权价格为5元。预测东阿阿胶07年和08年每股收益分别为0.40元和0.52元，07年和08年动态市盈率分别为64.8和50倍，目前估值在医药上市公司处于较高的水平。我们认为公司的长期价值是不能否认的，公司的产品价格有很大的提升空间，我们仍然维持“增持”评级，6个月的目标价为31元。

　　营销体系大调整

　　公司将阿胶产品的功能从原先比较单一的补血功能拓宽到滋补以及美容功效。为适应产品功能的变化，除了增加阿胶产品的类别，公司将原来的营销体系也做出了相应的调整。从原先比较倚重药店的渠道拓宽到百货商店以及各类超市，另外也将触角伸向医院。按照公司计划，08年医院开拓的重点是包括北京、上海以及广东等地级别比较高的医院。公司的营销人员从06年底500多人增加到1000人，主要充实在医院的营销。我们认为公司在营销方面的改革是积极的，对改革所带来的业绩提升充满期待。

　　07年，中国品牌研究院揭晓《中国最有价值商标500强》排行榜，东阿阿胶的“东阿”牌商标成为阿胶行业唯一上榜品牌，品牌价值达到26.75亿元，另外阿胶也在近期获得山东省“非物质文化遗产”称号。为了让更多的人认识阿胶，在秦玉峰上任总经理之后，大力发扬光大文化营销的策略。东阿阿胶文化营销模式自建造阿胶博物馆开始。多年以来，东阿阿胶国内外广泛搜索有关阿胶的记载，征集有关阿胶的文物，5年前投资3000多万元建造了阿胶博物馆。随后，公司筹建申报了全国工业旅游示范点，把公司的传统与现代文化资源变成了博物馆、文化中心、陶弘景雕塑、阿胶生产线、生物公司等6个景点。近3年来他们共接待来厂参观的游客团体50万人次，阿胶文化影响逐步扩大。从去年起公司加大了文化营销的力度，公司又办起流动式阿胶博物馆，把曹植颂阿胶、朱熹孝母劝服阿胶，慈禧喜得贵子得益吃阿胶的秩事、典故和阿胶文物制成展板、图片、光盘到全国各大城市的广场、社区去展出。仅06年在全国近30个城市开展阿胶博物馆巡回展400余场次，参观者达100多万人。另外，公司也在各种媒体上发表大量关于阿胶历史的文章。这种以阿胶博物馆为纽带，以阿胶传统文化为催化剂，引导社会公众从受教育者到消费者的诱变，以及文化、服务、品质打包出售的方式带来的是东阿阿胶忠诚顾客和新顾客群的共同增长。

　　阿胶产品正在走向高端

　　虽然经过多次提价（11月2日进一步提价8%），目前阿胶块的出厂价仍然只有138元/500克，总体而言阿胶的市场价格一直在低位徘徊。迄今已有一千多年的生产历史的阿胶，与人参、鹿茸并称“中药三宝”。阿胶为补血之佳品，在古代属于“贡品”，既能补血，又能滋阴，被皇宫贵族们视为补益佳品。在秦玉峰总经理上任伊始就提出了“价值回归工程”。公司通过产品结构性调整，使阿胶回归到高端主流消费人群，重新体现历史价值。

　　在目前情况，大幅提高阿胶的产品产量已比较困难，主要通过调整阿胶产品结构来达到提高产品价格的目的，采取的方式有二：1）通过提高产品质量，直接提高产品的价格。目前，公司已经生产出“极品”阿胶（九巢贡胶），售价为1800元/600克；2）改变最终出售产品的形式，增加生产各种保健品，例如复方阿胶浆（换算的结果，售价大约为300元/500克）。公司方面估算未来每年的阿胶产量将稳定在1500吨，其中阿胶块产量为700吨，极品阿胶为200吨，而新型保健品为600吨。

　　进一步加强原料基地建设

　　作为公司最重要的原材料-驴皮，目前已出现了产能瓶颈。如果不妥善处理好驴皮的问题将影响到公司整个经营和生产。为此，公司一方面加大从国外如巴基斯坦、澳大利亚、秘鲁等国进口驴皮。另外，公司积极建立国内驴的生产基地，目前已在新疆伊犁、新疆和田、新疆喀什、甘肃张掖、甘肃陇南、甘肃庆阳、内蒙赤峰、辽宁阜新、山东无棣、山西临沂、河南沁阳等11个地方建立了养驴基地。未来公司希望将基地的总数达到30个，目标3-5年后基本能满足生产所需的驴皮供应。基地的建成一方面能为未来驴皮供应提供一定的保障，更重要的是通过基地的示范作用，带动周围的农户养驴的积极性，使得驴存栏量逐年提升，实现可持续发展。另外，公司也正在积极为驴肉寻找出路，通过建立驴肉的加工厂，生产各种开袋即食的驴肉产品，包括驴肉干以及驴肉火腿肠。

　　估值和投资建议

　　公司的认股权证发行在即。公司在股改中的承诺，向全体股东按每10股送2.5股认股权证（行权价格为5.5元），预计在07年底前实施的可能性较大，投资的项目主要是围绕公司战略发展方向。另外，我们粗略的估计每股含权价格为5元。预测东阿阿胶07年和08年每股收益分别为0.40元和0.52元，07年和08年动态市盈率分别为64.8和50倍，目前估值在医药上市公司处于较高的水平。我们认为公司的长期价值是不能否认的，公司的产品价格有很大的提升空间，我们仍然维持“增持”评级，6个月的目标价为31元。

　　我们认为对未来股价的促发因素：管理层的激励计划的实施。作为一家“类消费品”的药品生产和销售企业，身处非常激烈的竞争环境，特别需要发挥人的作用。如果能实施有效的激励机制，将大大调动管理层的主观能动性，这项措施的实施将对业绩的提升有很大的帮助。