中信建投：国投新集 华东地区的千万吨级煤炭公司

　　公司介绍

　　公司主营业务为煤炭采掘、洗选和销售。公司现拥有新集一矿、新集二矿、新集三矿、刘庄矿等四对矿井，合计核定生产能力为1055万吨。预计在建的板集矿井和口孜东矿井将分别于2009下半年和2011年建成投产，建成后剩余生产年限分别为49年和60年。据此，公司产能将在2009年下半年增至1,355万吨，2011年增至1,855万吨。

　　国投新集各矿区开采煤层的主要煤种为气煤和1/3焦煤，具备中灰、低硫、特低磷、高挥发份和高发热量的特征，可作为炼焦配煤和优质动力煤，是市场紧缺煤种。

　　募集资金项目介绍

　　公司募集资金将投入板集矿井及选煤厂的建设和偿还板集矿井项目银行贷款。

　　板集井田共有10层可采煤层，煤层平均可采总厚25.20米。

　　整个板集井田地质储量为5.41亿吨，可采储量1.99亿吨。板集矿井的设计年生产能力为300万吨，矿井服务年限为49.2年。

　　不考虑未来煤价变化因素，板集矿井2009年下半年投产后每年可为公司营业收入贡献15亿元左右。

　　估值

　　国投新集合理市盈率为40至45倍，即9.6元至10.8元。

　　风险分析

　　公司业务比较单一，当整个行业进入下降周期时，公司业务将不可避免的受大幅影响。新资源税将使公司毛利率一定程度下降。另外，公司非流动性资产占总资产比例较大，母公司资产负债率为75.38%，流动比率为0.39，速动比率为0.30。

　　公司背景

　　一、行业背景

　　基于我国"富煤贫油少气"的资源结构特征，煤炭一直是我国最重要的一次能源，其产量长期占全国一次能源生产的70%左右。我国从1993年开始成为原油净进口国，随着进口原油数量的不断增长，煤炭在一次能源消费中的比重略低于其生产比重。1985年到1996年间，煤炭在我国一次能源消费中所占比重始终维持在75%上下，最近10年这一比重略有下降，即便如此，最低时的2002年也达到了66.3%。

　　根据中国国家统计局《中国统计年鉴2006》的数据，我国2005年的一次能源消费总量为2,233.19百万吨标准煤，比上年增长9.89%，其中，煤炭消费量比重为68.9%，同比增长0.9%；石油为21%，同比下降1.3%；天然气为2.9%，同比增长0.3%；水电、核电、风电合计为7.2%，同比增长0.1%。由此不难看出，在我国一次能源消费结构中，煤炭的地位相当稳固。

　　目前煤炭行业处于景气周期。根据以往统计数据，我国煤炭消费增长与经济总量增长的关系系数为0.5-0.6。，2008年我国GDP增长预测为11%，则煤炭消费量将增长5%至5.5%，即24.9至25亿吨。

　　二、公司股权结构

　　发行人国投新集能源股份有限公司由国投煤炭、国华能源和煤电总公司三方以原淮南新集能源开发有限责任公司剥离部分非经营性资产及等额负债后的全部资产及负债作为出资，于1997年发起设立。发起设立时公司总股本为96,322.39万股，其中国投煤炭持股40%，国华能源持股30%，煤电总公司持股30%。

　　公司股权结构在2002年由于债务重组发生变化。根据国家开发银行、国投煤炭、国华能源、新集煤电和国投新集（发行人）共同签署的《债权转股权协议书》，国投新集以增资扩股的方式实施债转股，国家开发银行对国投新集的33,876万元债权按照同等数量折成股份。债转股方案实施后，公司股本增加53,516.31万，国投煤炭持股30.95%，国华能源和煤电总公司分别持股23.22%，国家开发银行持股22.61%。后国家开发银行将所持股份转让给国投煤炭，形成发行人目前的股权结构，即国投煤炭控股53.56%，国华能源和新集煤电各持股23.22%。由于国投煤炭公司为国家开发投资公司全资子公司，国投新集实际控制人为国家开发投资公司。

　　此次发行35,200万股A股后，国投煤炭的持股比例将降为43.37%，国华能源和新集煤电持股比例下降为18.80%，公众持股19%，国投煤炭对公司仍有相对优势控制力。

　　三、产能分析

　　国投新集所有矿区总面积约为1,092平方公里，含煤面积684平方公里，资源储量101.6亿吨，约占华东地区总储量的7%。目前公司拥有新集一矿、新集二矿、新集三矿和刘庄矿四对矿井，地质储量总合为27.80亿吨，可采储量10.81亿吨，合计年核定生产能力1,055万吨。上述四对矿井剩余服务年限分别为41年、38年、19年和160年。

　　除现有的四对矿井，公司目前还有板集和口孜东两处在建矿井。两处矿井地质总储量13.12亿吨，可采储量5.93亿吨。板集矿井设计年生产能力为300万吨，口孜东矿井设计年生产能力500万吨。预计板集矿井和口孜东矿井将分别于2009下半年和2011年建成投产，建成后剩余生产年限分别为49年和60年。据此，公司产能将在2009年下半年增至1,355万吨，2011年增至1,855万吨。

　　除煤炭业务外，公司还有部分煤电业务。新集一矿发电车间于1996年动工，1998年2月投产，装机容量2X600MW，实际年发电能力8000万千瓦时，发电全部用于新集一矿矿区用电。公司计划在"十一五"到"十二五"期间建设并投入运行板集坑口电厂2X600MW和刘庄坑口电厂4X600MW。届时电力业务将成为公司新的增长点。

　　四、产品分析

　　国投新集开采煤层的主要煤种为气煤和1/3焦煤。煤种具备中灰、低硫、特低磷、高挥发份和高发热量的特征，可作为炼焦配煤和优质动力煤，是市场紧缺煤种。2007年11月5日安徽淮南地区气混煤的销售价格为460元/吨，1/3焦煤价格为520元/吨。

　　募股资金项目分析

　　国投新集公司本次发行35,200万股A股，发行价格为5.88元，扣除发行费用后将募集超过20亿元资金。

　　募集资金将投入板集矿井及选煤厂的建设和偿还板集矿井项目银行贷款。

　　板集井田位于淮南煤田西部的利辛、颍上交界处，共有10层可采煤层，煤层平均可采厚度25.20米。整个板集井田地质储量为5.41亿吨，可采储量1.99亿吨。板集矿井的设计年生产能力为300万吨，矿井服务年限为49.2年。该井区主要煤种为低中灰～中灰、特低～低硫、特低～低磷、中高～高挥发份、中～中高热值的气煤和1/3焦煤。

　　板集煤矿选煤厂年处理能力为300万吨，采用+35mm动筛排矸和35～13mm有压两产品重介分选工艺，生产灰分在25%左右，发热量在5500Kcal/kg左右的普通动力煤。

　　根据公司公布的施工进度安排，自主井开工之日起，副井提升系统将在第27.2个月完成，主井提升系统在第38个月完成，中央回风井井筒装备及风机安装调试在第31.1个月完成，矿井移交工期为第41.9个月。预计板集矿井将在2009年下半年投产。

　　板集矿井选煤厂工程包括土建工程及机电设备安装和非标准设备加工等，约需10个月；设备试运转包括设备单机试运转、联合试运转、带负荷运转并考虑试生产时间，约需2个月。从施工开始到竣工验收总工期为12个月，预计在矿井投产前便可完工。

　　目前国投新集已经向该项目投入8.03亿元，其中自有资金1.61亿元，银行贷款6.42亿元。此次募集资金后，公司将用于板集矿井及选煤厂项目为完成投资的16.04亿元及偿还该项目银行贷款4亿元。提前还贷可以节省利息支出0.88亿元，使得板集矿井和选煤厂项目总投资金额由原先预计的24.95亿元降至24.07亿元。不考虑未来煤价变化因素，板集矿井2009年下半年投产后每年可为公司营业收入贡献15亿元左右1。

　　盈利预测

　　中投新集公司主营业务为煤炭采掘、洗选和销售。公司目前拥有的四对矿井合计核定生产能力为1055万吨。

　　公司位于安徽省境内，地处煤炭消费重心的华东地区，相对西北部煤炭企业来说具有一定地缘优势。公司煤炭产品销售75%在安徽省内，其余销往浙江、江苏和江西等华东省份，在安徽省内的市场占有率保持在7%左右。

　　在新的矿井达产前，公司销售收入的增长将主要依赖煤炭价格的上涨。近三年公司的毛利率水平分别为34.1%、33.88%、32.67%，呈小幅下降趋势。预计明年煤炭价格上涨幅度将在10%至15%之间，综合考虑明年资源税由"计量征收"向"计价征收"的变化，公司的毛利率水平将有一定程度的下降。

　　估值

　　目前我国A股市场共有煤炭类上市公司25家。按12月5日的收盘价，采用前推12个月的方法，煤炭类上市公司的平均市盈率为46倍。国投新集为我国31家千万吨级的煤炭公司之一，其所属矿区是国家发改委颁布的"煤炭产业政策"中13个重点煤炭产区之一。未来公司将向发电业务拓展，形成煤电一体化布局。国投新集合理市盈率水平应在40至45倍市盈率，即9.6元至10.8元。

　　风险分析

　　国投新集公司业务比较单一。2006年公司销售收入的85.91%来自于煤炭销售业务，由于公司下属的房地产公司已经没有土地储备、业务不具备延续性，公司2007年上半年煤炭销售业务收入占公司全部收入的96..73%。

　　近三年国投新集煤炭销售毛利率占综合毛利率的99.44%、81.66%和85.91%。煤炭行业属于周期性强的行业，目前我国煤炭行业尚处于景气周期，当整个行业进入下降周期时，公司业务将不可避免的受大幅影响。

　　明年我国资源税将进行改革，原来的"计量征收"将被"计价征收"所取代，对于整个煤炭类上市公司的业绩都将产生重大影响。国投新集的毛利率将有相当程度的下降。

　　公司非流动性资产占总资产比例较大，近三年分别为71.11%、82.04%和86.67%截止2007年6月30日，本公司资产总额为987,679.49万元，其中流动资产143,219.36万元，负债总额为776,102.68万元，其中流动负债为367,915.92万元，母公司资产负债率为75.38%，流动比率为0.39，速动比率为0.30。

　　作者：张广宇 中信建投 搜狐证券声明：本频道资讯内容系转引自合作媒体及合作机构，不代表搜狐证券自身观点与立场，建议投资者对此资讯谨慎判断，据此入市，风险自担。