投资要点：
军工行业作为一个国家长期的重点投入行业，聚集了一个国家最尖端的人才和技术，多先进的科学技术都是最先应用在军事领域，一旦转为民用，则具有很高的外部效益..航空航天工程牵扯面广、产业链长、附加值高。
“十一五”规划发展航天航空..政策导向催化军工整合??《军工企业股份制改造实施暂行办法》..国际军工巨头通过并购重组整合产业、加速发展。
航空??军转民的第一步，能否打造中国的波音？
航天??值得期待
一、军工??值得关注
军工行业作为一个国家长期的重点投入行业，聚集了一个国家最尖端的人才和技术，很多先进的科学技术都是最先应用在军事领域，一旦转为民用，则具有很高的外部效益在利用军工科研投入带动经济增长方面，美国有不少成功的例子。美国最重要的高新技术产业和关键的技术系统，几乎都是在军事需求带动下产生和发展起来的。
核工业是在当年发展原子弹的“曼哈顿计划”下启动的。
航天技术是在当年的“阿波罗登月计划”推动下发展起来的。
计算机产业、信息产业是在当年需要计算导弹轨迹而发展起来的。
今天的因特网也是源于美国国防部原来为了抵御核进攻建立的Arpanet网。
今天的“GPS”，正是美国部署“星球大战”计划而开发的全球定位系统，当然中国也不乏国防科技促进经济发展的实例。当年原子弹和氢弹的研制，为后来秦山、大亚湾两座核电站的并网发电奠定了技术基础。
二、航天航空??军事的命脉
航空航天工程牵扯面广、产业链长、附加值高。
二战结束后军用飞机的单价直线上升，二战中生产一辆虎式坦克的工时相当于生产两架Me109战斗机，今天像M1A2SEP这样信息化程度很高的主战坦克价格尚在1000万美元以下，采购量屡次削减的F-22若摊上研发费用单价将超过2亿美元，而研制伊始就立足于降低采购成本的第四代战斗机F-35，其单价乐观估计仍会高达4500万-6000万美元。克虏伯和法本德国两大军事工业垄断企业，在纽伦堡审判中被认定对战争负有责任，并在战后被盟军当局强行重组。克虏伯是老牌钢铁、造船和枪炮企业，法本则是当时德国乃至世界最大的化学工业康采恩。而到了今天，航空航天企业牢牢掌控着军事工业的命脉，这成为了一个非常普遍的现象，尤其是美国军事工业。
三、中国的航天航空产业规划
1.国防科工委的“十一五”规划
具体的奋斗目标是：提高高新技术武器装备供给能力。科研生产能力和技术水平迈上新台阶，研制周期明显缩短，效费比明显提高；提高自主创新能力。关键技术取得重大突破，国防专利数量大幅增长；提高军民结合高技术产业发展能力。军民结合产品占民品产值的比重进一步提高，全行业总收入年均增长15%以上，工业经济效益综合指数提高30点以上；进一步健全体制机制。建立健全“四个机制”，规范企业法人治理结构，科研院所改革取得明显进展，基本形成适应武器装备建设和市场经济发展要求的新体制新机制；培养造就一支素质优良、能打硬仗的队伍。人才结构得到显著优化，人才培养、使用和激励机制健全。
3.政策导向催化军工整合??《军工企业股份制改造实施暂行办法》
近日，国防科工委制定出台了《军工企业股份制改造实施暂行办法》和《中介机构参与军工企事业单位改制上市管理暂行规定》。根据办法，政府鼓励境内资本(指内资资本)以及有条件的允许外资参与军工企业改制。尤其是允许国有控股的境内上市公司可以对国有控股的军工企业实施整体或部分收购、重组，将对我国资本市场和上市公司带来深刻的影响。
(1)军工企业分类改制，国有控股企业可在境内资本市场融资
根据《暂行办法》，军工企业按照国有独资(或国有全资)、国有绝对控股、国有相对控股、国有参股(含国有股全部退出)等四种类型实施改制。其中，国有独资的军工企业，应改制为一个或一个以上国有企业出资的有限责任公司，鼓励两个及两个以上军工集团公司(或其他国有企业)对其共同持股；国有绝对控股的军工企业，鼓励境内资本参与其改制，可以在境内资本市场融资；国有相对控股的军工企业，鼓励境内资本以及有条件的允许外资参与其改制，可以在境内资本市场融资，经批准可以到境外资本市场融资；国有参股的军工企业，鼓励采取多种形式、引入境内外资本参与其改制。
《暂行办法》规定，军工企业中的通用设备设施、非主业资产等，剥离出来后允许进行多种形式的改制。并且，鼓励军工企业之间或与其他企事业单位结合专业化重组进行改制。
(2)国有控股境内上市公司可收购重组军企
根据《暂行办法》规定，经国防科工委批准，国有控股的境内上市公司可以对国有控股的军工企业实施整体或部分收购、重组。但是，上述收购、重组行为必须受到国防科工委的监管。同时，军工企业整体或部分改制上市，及以其他方式进入上市公司的，还须编制军工企业上市框架方案。
《暂行办法》规定，军工企业上市框架方案具体包括：公司上市的必要性和作用；上市的主要原则和目标；上市的基本情况；涉及的军品任务、军品科研生产能力、军工设备设施、技术和人员等情况；上市过程及上市后需要对外披露信息、豁免披露信息的事项；上市后的各项保军措施等。
同时，改制后企业承制军品的道路已经“铺平”，只须在公司章程中设定特别条款。具体包括，接受国家军品订货，并保证国家军品科研生产任务按规定的进度、质量和数量等要求顺利完成等。
上市公司还须在章程中设定，“如发生重大收购行为，收购方独立或与其他一致行动人合并持有上市公司5%(含)以上股份时，收购方应向国防科工委申报。未予申报的，其超出5%以上的股份，在军品合同执行期内没有表决权。”
四、国际军工巨头的发展经验
1.洛克希德?马丁(LMT)
图1:洛克希德?马丁公司发展历程
洛克希德?马丁(LMT)是美国最大的综合性武器制造商，一直以军品闻名于世，但90年代后期以来，为了化解军品比重过大的风险，公司通过大量的并购，使民品份额逐步从2000年的15%成长到32%以上，民品为整个公司的成长注入新的活力。
进入21世纪后LMT结合自身优势，把IT领域作为其民品的主要发展方向。
2002年LMT并购了OAO，开始进入IT技术服务领域。
2003年并购ACS，在于继续扩大公司在IT领域实力。同时收购orincon主要是看重其在防务与IT方面的技术能力，以增强C4ISR的业务能力与发展机会。
2004年公司剥离Newskies、comsatgeneral等卫星服务公司，主要在于这些企业已不符合公司战略与财务要求。
2005年3月购并Sytex，主要是看中其IT解决方案，扩大民品范围，增强系统集成能力。为了进入全球第二大的军事市场，同年公司并购了两家英国公司STASYS及INSYS，这两家公司在网络通信方面有着不错的技术。
2006年并购Coherent公司主要是看中其在激光制导方面的技术实力。为了取得在RFID领域内的技术与专利。收购了SaviTechnology公司。
2.波音(BA)
作为LMT竞争对手，波音(BA)和LMT殊途同归。BA一直以民用飞机的生产为主，军品仅占15%左右。由于民用航空市场的波动较大，波音一直希望扩大其在军用市场的份额。冷战结束后，军品市场的衰退，给波音利用其在民用市场的优势来收购军用业务创造了良机。
1996年，波音通过增发8.6亿元美元的普通股，合并Rockwell的航空与防务部门，收购弥补了公司在军品上的薄弱，使得BA向又迈进一步，而Rockwell则期望专注于自动化、半导体等业务。
1997年，BA以每股麦道获得0.65股波音股票，换股的方式收购美国军用航空巨头麦道。麦道公司业务中军品占比在85%以上，而波音民品占比在85%。并购是波音在扩大军品的重要一步。
1998年，由于民用航空业逐渐衰退和空客的崛起，BA专注于消化麦道和扩大军品业务，使得公司在行业的波动中维持了稳健的成长。
2006年，由于民用市场的复苏和新兴的业务的需要，公司通过并购，重新加快了在民用市场的扩张步伐。波音以17亿美元，溢价27%，收购航空零部件及服务供应商Aviall，使公司扩大了在蕴含著巨大商机的航空服务市场的份额。
3.国际军工巨头LMT和波音目前如此强大主要经验:
每当行业出现爆发性增长时期，都能努力抓住历史机遇，通过各种手段来加快自身的发展速度，迅速把企业做大做强；
军民结合。由于军品的周期性较强，因此在获得军品超额利润的同时，通过做大民品，一方面可以成分利用自身优势，另一方面可以规避单一市场风险并可充分分享两个市场的成长；
通过并购重组整合产业、加速发展。在进入一个新的领域或者加强自身比较薄弱的领域时，军工巨头一般通过并购重组的方式，从而迅速达成战略目标。
五、航空??军转民的第一步，能否打造中国的波音？
1.中国航空军工集团简介
中国航空工业包括两大主力军，航空工业第一集团公司和航空工业第二集团公司。他们承担了军用飞机、民用飞机和航空发动机、机载设备、武器火控系统的研制生产与销售。目前，一航所属企业主要研制战斗机、轰炸机和运输机；二航所属企业主要研制攻击机、直升机和运输机。
(1)一航：中国一航在借助资本市场促进自身发展方面一直走在各大军工集团的前列。从近期一航的规划来看，它正在谋求从单纯的实业经营向实业经营和资本运作并举转变。根据一航集团公布的目标，到2010年末期，计划实现总收入1500亿元，争取进入世界500强；基本形成10大业务板块，即防务、民机、动力、航电、机电、金融、重机、汽车、地产酒店、贸易零售和其他业务。中国一航近期在民机产业上进行了重大部署，其基本原则就是专业化整合、资本化运作和产业化发展。目前，中国一航的民机制造资产主要分布在西飞集团、上飞集团、沈飞集团和成飞集团。
(2)二航：中国二航作为中国航空工业的另一主力军，是在原中国航空工业总公司所属部分企事业单位基础上组建的特大型国有企业，产品分为：直升机、运输机、教练机、强击机、通用飞机、无人驾驶飞行器等军民用航空器和相关发动机、机载设备等航空产品；汽车、摩托车及其发动机、零配件；燃气轮机、风力发电；纺织、制药、医疗、环保设备及其它非航空产品；飞机租赁、通用航空服务、工程勘察设计、工程承包建设、房地产开发、中介服务等第三产业项目；航空产品、其他产品和技术进出口业务；航空产品和项目的国际合作、联合研制生产；航空产品转包生产、对外工程承包、招标投标、劳务输出、境外带料加工等业务。
表1：两集团主要上市公司主营及注资情况：
2.民用飞机的春天即将到来
我国在民用飞机的开发方面起步虽然较晚，但是已取得重要进展。“新舟60”和ARJ-21支线飞机的生产为中国发展民用飞机的战略走出了重要一步。
(1)首架支线国产飞机“新舟60”开始试运行：由西安飞机工业(集团)有限责任公司研制的新舟60飞机(英文缩写为“MA60”)是以现代成熟技术为基础，引进国外先进技术和经验，研制出的满足适航要求的新一代支线客机，也是按照我国最新适航标准CCAR--25部要求进行设计，生产和试飞的新型飞机。它在安全性、可靠性、舒适性、经济性、维护性等方面已达到或接近当代世界同类先进支线客机的水平，但目前价格只有国际同类飞机的60%左右，竞争力卓越。通过改进，飞机将进一步提高机身的疲劳寿命、改善飞机驾驶环境、减轻驾驶员的劳动强度、增强飞机的装饰效果和飞机舒适性、满足特殊用户对跨海飞行的需求，使飞机的整体性能达到国际同类产品先进水平。据预测，到2010年，新舟60飞机的国内市场需求将达到289-420架，累计交付量将超过100架。
(2)自主研制的首架ARJ21新支线飞机已在上海开始总装：该支线飞机是由中国航空工业第一集团公司等15家机构共同投资组建中航商用飞机有限公司负责ARJ21的研制和经营。ARJ-21支线飞机所瞄准的是支线航空市场最具备潜力的70座到110座的细分市场，我们预测ARJ-21仍然将在中国市场上呈强，原因是，设计制造方面则较主要竞争对手ERJ170和CRJ700型更加先进；在制造成本方面，通过国际招标的方式也比前两者低大约10%左右，而且运营成本也较前两者低，所以在未来中国支线飞机市场的竞争中，首先在价格上占得先机。另外ARJ-21税收条件相比进口的国外支线飞机有较大优势。
为了做大做强我国民用支线飞机，最近一航集团通过西飞国际非公开定向增发的方式实现资产注入和技术改造。本次技术改造项目如下：
从一航做大做强的决心来看，一航将通过一系列资本运作，将西安、沈阳和成都的民机制造力量整合在一起，形成“一航民用机基地”，负责整合民用机产业的生产和制造。同时，一航启动下属“中航商飞”在海外私募的工作，进而拟在海外资本市场实现首发上市。中航商飞主要负责民机的销售，海外上市，与整合后的民机基地将遥相呼应。并且，一航将启动对国外民机企业的并购工作，除了投标竞购空客公司准备卖掉的6家企业外，一航还在寻求并购北美的企业。这样通过一系列产业整合和资本运作，在未来几年一航将最终形成强大的民机产业。我们有理由相信民用飞机的春天即将将到来。
但是我们不得不承认，国内民用机得生产技术与国际航空巨头还存在较大差距。中国目前的民机市场几乎被波音、空客、庞巴迪和巴西航空等国外航空业巨头所占据。虽然中国支线飞机研究取得重大突破，但是彻底改变国内支线飞机市场为外资公司占据的现状还需要一段的时间。另外，由于我国目前仍然无法完成大型客机的研制，因此目前仅仅是大量参与国际航空转包业务。即使是转包业务，无论是参与深度还是业务量和日本航空企业都存在较大差距。但是我们相信通过一航二航进一步整合旗下得上市公司，将最终迎来国产民用飞机的春天。
3.关注重点上市公司
(1)西飞国际(000768)：
西飞增发方案正式确立了公司作为集团整机资产整合平台的地位，使公司未来有可能成为中国大飞机项目主要承担者，公司未来5-10年的成长性将得到保证。西飞方案最大的亮点是和沈飞和成飞成立合资公司，这标志着西飞正式定位于整机生产，未来将持续整合中国航空工业的整机资产。大飞机项目，是资本市场的第一个大国家项目，具有重要的战略意义。
(2)洪都航空(600316)：
公司生产的教练机是国内唯一一家，占有国内全部市场。公司主营产品K8飞机具有先进的技术性能和多项创新技术，其综合性能优于当前国际上同类教练机，在国际同类教练飞机中，具有很强的竞争力，在国际市场上一直保持着良好的国际市场销售势头。实施"大通航"战略:公司以长江通航和沈阳通航两个通航子公司为基地，构建一南一北、遥相呼应的战略布局，迅速占领通用航空服务市场，加快公司通用航空服务产业发展，实现公司在通用航空领域制造和服务上下游产业链的配套，实现互助互动式发展，为公司"大通航"战略奠定了基础。
(3)中航光电(002179)：
公司主要生产电连接器、光器件和线缆组件产品的研发、生产和销售，并提供全面的连接器解决方案，是目前国内最大的军用连接器制造企业，也是国内同行中规模最大的同时具备研制和生产光、电连接器的专业化企业，在光器件细分市场处于领先地位没军民结合、竞争优势明显。公司产品在军品领域占据优势地位，而在民品领域公司定位高端市场，在军品民品领域具备优秀的客户结构。民品领域代表客户有中国航天、中国电子、中国船舶重工、中国兵器，而在民品领域公司的代表客户有华为、中兴、大唐移动、诺基亚、摩托罗拉、EMERSON、FCI、Amphenol、ASTEC、SWICHTEC、国电南自、中海油服等优秀客户。根据一航集团专业化整合的思路，公司可能成为一航集团资产整合的平台(4)哈飞股份(600038)：
公司实际控制人中国航空工业第二集团公司与空中客车公司签署了关于建立合资复合材料制造中心的框架协议。公司与空中客车公司将共同在哈尔滨组件合资制造中心，生产A350XWB宽体飞机项目的复合材料零部件。预计在2008年初在哈尔滨首先设立一家独立的实体，作为制造中心的载体，合资制造中心预计2009年初建立，其生产规模将与其所承担的A350宽体飞机工作份额相匹配，并可能根据双方未来的商业计划有所扩大。复合材料在航空制造业的应用趋于广泛，世界上大型飞机如波音787、空客380等机型的结构件复合材料的用量占到了40%-50%，先进直升机结构件复合材料用量甚至占到了80%以上。复合材料结构加工技术是公司的主要技术优势之一，拥有国内最大的复合材料产品生产基地，具有国内领先、世界先进的复合材料设计、制造、检测、实验和技术体系。此次合作如果如期实施，在未来几年将使公司在国际转包业务方向有更大的发展，也为将来中国自主研制大型飞机积累经验，为公司业绩长期稳定的增长奠定基础。
六、航天??值得期待
1.航天值得期待航天技术与空间探索不仅是人类拓展生存空间的需要，而且是衡量民族智慧、综合国力的重要标志，也是确定一个国家国际地位的重要因素。
(1)中国的航天实践
中国航天事业创建50多年来，卫星技术和载人航天技术实现了跨越式发展。我国形成了返回式遥感卫星系列、“东方红”通信广播卫星系列、“风云”气象卫星系列、“实践”科学探测卫星系列、“资源”地球资源卫星系列、“北斗”导航定位卫星系列、海洋卫星系列等7个卫星系列，卫星的整体水平逐步达到国际先进水平。近5年来，我国在小卫星研制领域也取得了重要进展。
我国近年来的1100多种新材料中，八成是在空间技术的牵引下研制完成的，有1800多项空间技术成果已应用到国民经济各个部门，有3000多家民用企业参与到载人航天的生产、研制中。中国航天技术对未来本国GDP究竟将发挥多大作用，还取决于相关产业民用化程度。
(2)航天产业收入辐射效应
据测算，航天产业的直接投入产出为1:2，而相关产业的带动辐射在1:8-1:14之间，也就是说，在航天领域每投入1元钱将会产生8-14元的回报。
航空航天业最为发达的美国，其空间计划已经为美国增值2万亿美元。
统计数据显示，2000-2001年度，英国空间工业总收入有29亿英镑，法国大约有200亿欧元，俄罗斯有9亿美元。
根据国际航天商业委员会8月发布的《2005年航天产业现状》调研报告统计：2004年全球航天产业来自商业服务和政府计划的总收入达到1030亿美元，预测到2010年将会超过1580亿美元。更有专家预测，到2010年，全球商业航天活动的收入预计将达到5000亿-6000亿美元。
对于已跨入“航天精英俱乐部”里的中国，未来能在其中切多大一块蛋糕，自然值得期待。
2.中国航天军工集团简介
(1)中国航天科技集团
中国航天科技集团公司源于1956年10月8日成立的国防部第五研究院，经过第七机械工业部、航天工业部、航空航天工业部、中国航天工业总公司的历史沿革，经国务院批准，于1999年7月1日正式组建成立。
中国航天科技集团公司拥有中国运载火箭技术研究院、中国空间技术研究院、航天动力技术研究院、航天推进技术研究院、上海航天技术研究院、四川航天技术研究院、中国航天时代电子公司、中国航天空气动力技术研究院8个大型科研生产联合体，中国长城工业总公司、中国航天工程咨询中心以及若干直属单位。
主要从事运载火箭、人造卫星、载人飞船和战略、战术导弹武器系统的研究、设计、生产和发射，专营国际商业卫星发射服务，具有大型系统工程管理的能力和经验，长期以来为国家经济社会发展、国防现代化建设和科学技术进步做出了卓越贡献。以控股的若干境内外上市公司为代表的一批高新技术企业，主要从事卫星应用、信息技术、新材料与新能源、航天特种技术应用、汽车零部件及特种车辆等民用产品的研发生产，并逐步形成产业规模，呈现出生机勃勃的发展势头。
(2)中国航天科工集团
中国航天科工集团公司是国有特大型独资企业，由中央直接管理。集团公司拥有7个研究院、2个科研生产基地以及若干科研生产企业和专业研究所,拥有6家上市公司，180多个成员单位，近10万职工中，各类专业技术人员占40%集团公司以军工生产，航天器、通信及电子设备、专用汽车及零部件、专用设备制造，航天工程及技术研究、服务等为主业。创建五十一年来,先后为国家提供了大量不同类型、性能先进的导弹武器系统,极大地提高了我国国防实力和部队装备水平；以成功发射“航天清华一号”卫星为标志，集团公司在微小卫星、固体运载火箭领域取得了长足发展；各类性能优良的航天产品成为长征运载火箭、载人航天工程和“嫦娥”探月工程不可缺少的重要组成部分；以科技奥运工程、国家“金税、金卡、金盾”工程为代表的高科技产品，对推动经济建设、提高人民生活质量发挥出了巨大的作用。
3.把握两个机会
(1)军工企业股份制改造带来的整合机会
航天集团下属军工资产绝大部分不在目前市场上市公司中，目前上市公司中资产主要以民品为主，虽然股份制改革对于军工已经有了政策底调，但是简单的认为军工集团将把上市公司作为其军品业务整合的平台似乎有些简单。而这对于那些上市公司中已经有部分军品的上市公司而言，由于其具有的资本市场的融资优势，最近的也是最有可能的应该先是集团内部相关资源整合的平台。
重点关注：
中国卫星(600118)
公司是我国唯一具备小卫星工程化研制生产能力的企业，在小卫星制造领域处于市场垄断地位，公司拟收购大股东的卫星优质应用资产，包括CAST968平台系列无形资产、航天恒星科技股份有限公司85.76%的股份和北京卫星信息工程研究所(503所)的卫星应用业务及相关资产。收购完成后，公司实力将进一步提升。公司小卫星业务的行业前景良好。
航天长峰(600855)
公司主营军品和民品业务，是我国主要的国防信息安全产品供货商和数字医疗设备制造企业之一。军品方面公司主导产品包括红外成像设备和专用计算机，其中红外成像设备业务近几年增长较快；民品方面主要包括医疗机械设备、机床与数控系统等。
公司大股东长峰集团承诺将不断把科研成果(军品业务)注入公司，并在适当的时机提高持股比例，确保对公司的相对控股地位，目前还没有实现承诺。
(2)航天事业快速发展带来的行业机会我国的航天事业的发展有目共睹，而航天产业的发展所需要的是中高端的航天零配件以及地面设施，由于航天产品的高技术性以及专用性，行业进入壁垒较高，利润也非常丰厚，
这也为资本市场中本身从事相关产业的上市公司提供了稳定增长的利润来源。
重点关注：
航天电器(002025)
航天电器是航天科工集团下属中国航天科工集团○六一基地的唯一上市公司，基地承担了大量航天产品的研制批产任务，为我国多个卫星、运载火箭、战略战术武器等航天、航空型号配套研制生产多项产品。作为运载火箭和“神舟”飞船的重要配套研制单位，基地承担了电源、继电器、电连接器、特种电机和电爆阀等几大类数十个品种的研制任务，特别是在“神舟五号”和“神舟六号”飞船的成功发射中做出重要贡献。
航天晨光(600501)
航天晨光连续几次公告注入或托管集团公司资产，产品从原地面系统延伸至车载高科技动中通、伽利略项目，我们认为，公司将很大程度上承担航天科工集团定向定位系统产业化的任务，在军民两用市场发挥更大的作用，公司有望成为航天科工集团车辆及相关产业的资产整合平台。
火箭股份(600879)
公司是航天时代电子下属唯一上市公司，公司下半年进入行业旺季，大部分的产品交付及收入确认将会发生，而部分收购资产(激光惯导项目、微电子产品生产线)有望在下半年开始贡献利润，全年业绩完成预期的可能性较大。长期来看，火箭股份作为大股东中国航天时代电子公司的改制平台并未改变，后续资本运作仍值得期待
(3)军转民??航天技术的经济效应
据测算，航天产业的直接投入产出为1:2，而相关产业的带动辐射在1:8-1:14之间，也就是说，在航天领域每投入1元钱将会产生8-14元的回报。
我国航天技术应用与民已经有一段时间的实践，上市公司中军转民产品很多已经在市场上取得了很好的经济效益，航天技术强大的科研技术为企业的产品升级提供了坚实的后盾，我们看好相关军转民的上市公司，结各技术优势以及发展前景，建议关注：航天晨光(特种车)、航天长蜂(医疗器械、数控机床，成像技术)，航天信息(税控系统)
作者：韩星南 国联证券
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(责任编辑：郭玉明)
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