群益证券：西山煤电 08年煤炭价格上涨成定局

　　公司08年重点销售合同已经签定，主焦煤价格上涨20%，动力煤涨幅也达到了10%，煤炭价格涨幅远超预期，预计08年公司净利润为15.12亿元，增速达到42.51%。从目前08年的PE看，短期估值处于合理区间，我们给予中性的投资建议。公司炼焦煤的资源优势明显，09年后斜沟煤矿的投产将实现产能的翻番，因此可在53元以下予以关注。

　　公司主要产品焦煤与肥煤属于稀缺性资源，有较强的议价能力。公司08年重点销售合同已经基本签定，炼焦煤合同价格较07年上涨了20%，动力煤上涨幅度在10%左右。价格的上调有望转嫁政策性成本的上升，预计公司07年、08年公司煤炭产品整体毛利率将达到39.4%和40.62%。

　　国家新公布的《煤炭产业政策》有助于推动大型煤炭基地的建设，07年国家加大对中小煤矿的治理力度，未来并购重组中小煤矿将为公司增加新的产能。公司融资申请已经上报相关部门，如通过将会加快兴县煤矿的建设速度以及中小煤矿的整合速度，公司产能有望迅速提高。

　　兴县矿区一期斜沟煤矿1500万吨产出建设项目将会在09年底完成，2010年公司原煤产能有望增加一倍。而限制产能增加的运力问题，也将随着岢瓦铁路的完工得到解决，公司未来前景可期。

　　预计公司07-09年实现营业收入分别为79.73、98.14、128.6亿元，复合增长率达到23.12%。EPS将分别达到0.876元、1.248元、1.523元，动态PE分别为69.12倍、48.51倍以及39.75倍，短期来看估值已经基本合理。公司炼焦煤的资源优势明显，09年后斜沟煤矿的投产将实现产能的翻番，因此可在53元以下予以关注。

　　公司主要产品焦煤与肥煤属于稀缺性资源，有较强的议价能力。公司08年重点销售合同已经基本签定，炼焦煤合同价格较07年上涨了20%，动力煤上涨幅度在10%左右。

　　公司是国内最大的炼焦煤生产商，08年优质炼焦煤计划产量800多万吨，占总销量的比例达到2/3以上。炼焦煤属于稀缺性资源，仅占世界全部煤炭储量的10%左右，而且每年的产量增加非常有限。我国焦煤储量占煤炭总储量的27.65%，而其中强粘结性的主焦煤和肥煤占焦煤总储量比重仅为35%左右。从主要耗煤行业看，电力行业以及冶金行业的消费量增速较快，分别达到了14%和10%;同时08年煤化工产能的快速扩张，将带动化工行业耗煤量增速也达到两位数，而煤炭产量的年平均增速只有7%，因此未来几年我国煤炭供给仍然偏紧。

　　价格的上调有望转嫁政策性成本的上升，预计公司07年、08年公司煤炭产品整体毛利将达到39.4%和41%。

　　2007年公司政策性成本大幅上升，3月山西省煤炭可持续发展基金开始征收，提高煤炭成本14～20元/吨。此外11月份山西公布对煤炭企业征收矿山环境恢复治理保证金和煤矿转产发展基金，提取标准分别为每吨原煤产量10元和5元，按月提取。因此07年西山煤电由政策性因素导致的成本上升合计达到35-40元/吨，较06年综合成本上涨17%左右。

　　2008年，煤炭企业政策性成本因素主要是资源税。据预估资源税将由从量计征改为从价计征，税率预计升至3%左右，而目前大概在1%左右。目前资源税改革的具体时间还没有确定，但由于焦炭企业的议价能力较强，成本可以全部向下游转移。

　　今年整个煤炭行业由于将煤炭开采资源成本、环境成本、安全成本、煤矿转产成本以及运输成本等计入煤炭现行成本，以及人工成本的上升，增加了企业的成本压力，对煤炭的价格起到了支撑作用，同时形成了成本推动型的煤炭价格上涨。

　　从目前公司已签订的08年销售合同看，优质炼焦煤的平均合同价格较07年上涨了20%左右，根据不同品种、不同品质的区别，整体涨价区间为110元/吨至200元/吨，同时动力煤的涨幅也达到了10%。随着煤炭价格的上涨，涨幅已经基本覆盖了公司成本的上升部分，毛利水准将会保持在目前水准，综合来看，预计07年、08年公司煤炭产品整体毛利将达到39.4%和41%。

　　国家新公布的《煤炭产业政策》有助于推动大型煤炭基地的建设，07年国家加大对中小煤矿的治理力度，未来并购重组中小煤矿将为公司增加新的产能。公司融资申请已经上报相关部门，如通过将会加快兴县煤矿的建设速度以及中小煤矿的整合速度，公司产能有望迅速提高。

　　近期，发改委公布的《煤炭产业政策》中明确提出了鼓励以现有大型煤炭企业为核心,打破地域、行业和所有制界限,以资源、资产为纽带,通过强强联合和兼并、重组中小型煤矿，发展大型煤炭企业集团。煤炭资源行业的整合有利于提高资源的利用效率，节约能源，保证安全生产，山西目前已经加快了中小煤矿的关闭以及大型煤炭企业的建设工作，截至今年9月底，山西经过煤炭资源整合和关闭中小矿井后，保留矿井减少到2800个左右，与2002年全省矿井总数近6500座相比，减少超过五成多。

　　收购中小煤矿需要一次性付清收购费用，公司的资金压力较大。目前公司融资项目已经上报相关部门，如果获得批准将有助于推动公司煤炭资源的行业整合，扩充公司的煤炭资源储量及产量。

　　兴县矿区一期斜沟煤矿1500万吨产出建设项目将会在09年底完成，2010年公司原煤产能有望增加一倍。而限制产能增加的运力问题，也将随着岢瓦铁路的完工得到解决，公司未来前景可期。

　　2003年公司在收购兴县斜沟煤矿和阳坪煤矿基础上，为筹建兴县斜沟煤矿改扩建工程项目，成立了山西西山晋兴能源有限责任公司，公司目前出资比例占到80%。07年该矿区预计将实现煤炭产量240万吨，虽然矿区的开采成本相对较低，但由于受运输条件限制，一般以坑口价出售，盈利能力还得不到体现。

　　公司对兴县矿区的开发已经作出了一个总体规划，目前已经获得国家发改委的批复，一期工程包括1500万吨斜沟煤矿改扩建及配套选煤厂建设、岢瓦铁路等四大项目。目前公司正在加紧岢瓦铁路一期至魏家滩线路段的建设，预计2008年6月建成，届时将形成1800万吨的运输能力，08、09年将分别完成运输量200万吨和500万吨。而1500万吨的斜沟矿井预计在09年底建成，2010年产能才将全部得到释放。二期兴县矿区产能1000万吨建设项目计划于2011年出产，达产后公司合计产能将达到4000万，是目前产能的2.66倍，从而大大提高兴县矿区的盈利能力。兴县地区煤炭总资源储量为461.54亿，现阶段公司拥有该矿区20亿吨的资源储量，主要煤种为气煤和1/3焦煤。根据国家相关规定，一个矿区原则上由一个主体开发，公司是目前唯一进入该矿区的开发主体，未来煤炭储量有望迅速提高，成为公司长期发展的重要保障。

　　在不考虑吸收中小煤矿的情况下，目前公司现有的五个矿区，除斜沟矿外，其余四个矿的开发时间都在15年之上，均处于成熟期，产能比较稳定。兴县矿区的扩建成为了公司未来产能增长的最大贡献者。

　　盈利预测

　　随着国内GDP的快速增长，中国已经进入了基础设施建设的高速扩张期，钢材的需求量大幅攀升。而国家目前对煤炭行业的产业调整，也将在一定时期内影响炼焦煤的供应量。炼焦煤资源的稀缺性已经凸显，在供求关系偏紧的带动下，炼焦煤的价格将保持长期上涨的趋势。

　　预计公司07-09年营业收入在煤炭价格上涨的背景下，有望分别达到79.73亿元、98.14亿元以及128.6亿元，复合增长率为23.12%;实现净利润分别为10.61亿元、15.12亿元和18.46亿元,同比增长8.9%、42.51%以及22.1%;EPS将分别达到0.876元、1.248元、1.523元。以目前估计计算，动态PE分别为69.12倍、48.51倍以及39.75倍，短期来看估值基本合理。但考虑到公司炼焦煤资源的明显优势，08年下半年岢瓦铁路的建成以及09年后斜沟煤矿的投产将实现产能的翻番，未来盈利能力有望得到大幅提升，因此可在53元以下予以关注。

　　作者：李明霞 群益证券 搜狐证券声明：本频道资讯内容系转引自合作媒体及合作机构，不代表搜狐证券自身观点与立场，建议投资者对此资讯谨慎判断，据此入市，风险自担。