08年债市暖风和煦

　　　2008年债券市场面临的宏观环境是：超过央行调控目标的通货膨胀将持续到明年上半年；全球流动性过剩将持续影响我国；央行调控或将偏重汇率，上半年加息将不超过两次，存款准备金率仍将是主要的调控工具。

　　通货膨胀将持续到明年上半年。

奥运之年，消费需求旺盛，比较容易产生需求拉动型通货膨胀。资源、能源类产品涨价将会在2008年实施，此为成本推动型通货膨胀。明年全球范围内原油、农产品、稀有金属以及能源类等初级产品仍将供不应求。美元疲软、热钱炒作等因素将推波助澜，推高全球商品价格。全球商品价格上涨也将产生输入型通货膨胀。我国的进口结构决定了我国受全球初级产品涨价影响大于其他国家，输入性通货膨胀将加剧国内通货膨胀压力。明年上半年CPI受到翘尾因素的影响仍将继续保持在5%以上的高位，全年保持在4%左右。非食品价格受到消费需求和奥运经济的影响，将会提振下半年CPI。人民币升值和升值预期将可能起到抑制通货膨胀的作用，但效果可能要在明年下半年才能显现。

　　全球流动性过剩将持续影响我国。最近十年间，全球流动性水平上升了60%。美联储连续降息，主要国家货币政策由松转紧，增加了全球的流动性。“次贷危机”引发各国央行注入总计8000亿美元，形成“危机流动性”。黄金、石油、有色金属以及新兴市场国家房地产及股价的飙升，促成了新兴投资势力的形成，其对外投资也在一定程度上加剧了全球流动性。流动性过剩使全球尤其是新兴市场国家资产价格大涨，游资在人民币升值、股价和房价上涨带来的高收益作用下，流入我国的进程不会停止，但流量会随着国内宏观调控、国内外利率变动以及汇率比价变动而有所变化。

　　央行货币政策或将偏重汇率，上半年加息将不超过两次，从紧货币政策将主要体现在存款准备金率上调和信贷控制。中美、中欧贸易失衡的背景下，汇率问题成为经常性的争执焦点，在长期处于外界强大压力之下，央行可能将货币政策重心向汇率工具倾斜，利用汇率调整来稳定通胀，人民币升值速度将会较快，预计明年汇率升幅在8%左右。美联储降息使中美利差收缩，对央行进一步紧缩银根形成制约，如果美联储再次降息和央行再次升息，则中美利差基本上可以忽略不计，外部游资进入国内的成本壁垒将彻底消失。在巨大的贸易顺差、不断加剧的贸易摩擦和不断缩小的中美利差下，国内央行不得不审视新形势，采取相应的货币政策。利率政策的使用将会比较谨慎，虽然临近年底央行加息一次，但从此次加息的力度来看，仍然偏小，我们将维持明年上半年加息将不超过两次，每次27基点的预期。

　　从紧货币政策将主要体现在准备金率的持续上调、公开市场票据发行和信贷控制。2007年存款准备金率上调10次，上调5.5个百分点，直接回笼资金1.7万亿。央行认为准备金率仍有上调空间，2008年到期央票2.3万亿，少于2007年的3.6万亿，而2007年净回笼4000亿。如果按照2500亿美元的新增流动性计算，央行需要回笼1.88万亿资金，存款准备金率将会上调4-5次，每次0.5%，公开市场操作也将发行2.5-3万亿央行票据。信贷控制将以行政手段辅以市场手段，可能定期为各商业银行设定贷款限额，以避免出现放贷高峰。

　　由于流动性充裕以及央行谨慎加息等因素，2008年上半年债券市场将在2007年下半年构筑的整理平台向上突破。2008年下半年，机构投资者资产配置中购入债券意愿提升，债券市场维持高位震荡。通货膨胀给债券投资者提供了较好的投资机会。股市暴利时代过去，获利难度和市场反复有所增加，部分低风险偏好的资金可能回流债市。上半年，投资者可以采取主动型投资策略，介入主行情。下半年，如果央行持续紧缩政策的立场和积极控制信贷举措不变，机构投资者债券配置比例还会提高，下半年以做波段为主。