电力设备：行业景气周期　推荐3只龙头股

　　“上大压小”拉长电站设备行业景气周期，行业龙头整体上市，竞争力增强。2007年电站设备行业超乎预期地继续高位运行，全年装机容量仍将达到1万亿千瓦以上，与市场预期的行业见顶情况相差甚远。我们认为这主要是由于国内宏观经济发展速度及用电量增长速度均超乎市场预期，发电设备行业周期波动并未如前期预料悲观。

　　另一个特殊原因是，国内关停小火电“上大压小”的政策，刺激和放大了高端火电设备的市场需求，并将该部分需求集中体现在三大动力集团的新增订单上。此外，三大动力集团海外市场开拓效果显著，海外订单的快速增长已经能够有效抵御行业可能发生的周期下降。东方电气和上海电气在A股市场整体上市后，可提高公司整体竞争实力。在行业景气周期延长的情况下，我们看好行业龙头东方电气和上海电气。

　　输配电行业景气度依旧，行业龙头增长迅速。2007年1-10月份，受电网投资拉动的影响，输配电设备销售收入增长达到30%以上，净利润同比增长略低于收入增长，行业依然运行在高度景气中。特别是两网投资规划调整，进一步上调了未来三年电网投资规模，使得未来几年输配电行业的发展前景清晰明确。我们认为国内特高压网的建设，国内行业龙头的技术水平提高很快，具有垄断竞争优势的行业龙头如特变电工、平高电气等仍然值得继续看好。

　　把握新能源主题投资机会。在看好电力设备行业龙头快速增长的同时，我们认为新能源主题投资在2008年可能更应该把握。由于石油、煤炭等石化能源价格飞涨，全球市场对新能源的开发利用掀起了一轮新的高潮。金风科技的上市使得风电板块在2008年寻找到领军人物，从而可能带动一批新能源股票的走强。另外，对太阳能光伏板块我们也建议投资者关注，毕竟太阳能光伏发电是全球新能源产业不可或缺的重要部份，虽然国内硅料供应瓶颈短期难以打破，但我们仍然对部分涉足太阳能多晶硅硅料生产企业给予高度关注，一旦这些企业能够突破技术障碍打开国内硅料供应瓶颈，则国内太阳能光伏产业的春天即将来临。

　　重点上市公司投资评级。我们根据公司未来的发展前景、行业地位以及公司管理是否规范等因素综合考虑，选取金风科技、特变电工、东方电机、平高电气、长城电工、上电股份、许继电气和泰豪科技等作为我们重点关注的公司。

　　1.行业基本投资策略

　　在2008年宏观调控力度可能加大的背景下，所有的工业行业都面临着一个考验，调控对本行业的影响有多大？我们认为，电力设备行业是国内装备业中相对安全的避风港，不会出现大规模的调控压缩。

　　虽然发电设备行业短期面临国内电力供需平衡的压力，投资将逐步放缓，但随着国内节能减排力度的加大，“上大压小”新政明显地放大了大容量、高参数火电机组的需求，使得订单相对集中在优势企业手中，行业景气度拉长，即使行业整体有所下降但幅度有限。并且由于优势企业目前在高效大机组的制造上占有较大竞争优势，未来产业发展的垄断竞争格局将进一步加强。我们认为发改委最新出台的《产业结构调整指导目录2007年本》，首次将30万千瓦及以下常规燃煤机组首次列入限制类发展产业，会对未来发电设备行业的寡头垄断竞争格局有所加固，优势企业抵御行业周期波动的能力显著加强。输配电行业发展前景明确。根据两网公司新修订的投资规划推算，未来本次两网投资规划调整将总额加大了2700亿元以上，未来三年电网投资年均3300亿元左右，高度景气的状态维持到2010年甚至更远当属自然。从输配电行业的发展结构来看，“十五”末电网存在的主要问题是主干网架薄弱，经过近两年快速发展，高压电网输变电“卡口”现象已基本消除，负荷中心地区电网结构明显改善，目前的主要问题已经转移到电网快速发展带来的局部短路电流超标、无功补偿设备不足、500/220千伏电磁环网普遍存在等问题。因此，“十一五”后几年的输配电发展将对电网设备的需求全面开花，中低压电网设备一样面临较好的市场机遇。

　　1.1具备垄断竞争优势的龙头公司依然值得看好

　　长期以来我们一直认为影响电力设备行业发展的长期主要因素分别为：国家产业政策、行业技术水平和市场竞争格局。

　　国家产业政策的扶持对电力设备行业的发展具有举足轻重的作用，无论是早期的“以技术换市场”还是对输配电设备75%国产化率的要求，都在一定程度上扶持了国内行业龙头，使这些企业在相对宽松的竞争氛围中，逐渐成长为具有一定垄断竞争优势的企业。

　　行业技术水平的提高是这些优势企业带给电力设备行业近年来最值得夸耀的地方。

　　上世纪80年代开始，中国政府“以技术换市场”，三大动力集团作为技术受让方，分别引进了国外西门子、阿尔斯通、三菱、日立和东芝等跨国集团的先进技术，并且快速经过了引进消化吸收阶段，成为目前国内技术发展水平和生产制造能力最强的重大装备制造业之一。输配电行业的成长带有更多的自主研发和创新成分，经过近年来大规模的电网建设，目前无论是变压器还是高压开关行业的技术水平，都发生了质的飞跃。

　　电力设备行业的竞争格局带有先天的优势布局，无论是发电设备行业，还是输配电行业的变压器、开关等子行业，国有企业无一不是采用三足鼎立的局面分布，这些具有先天行业优势的国有企业经过多年的发展和技术进步，目前都成为电力设备行业最具有代表性的上市公司，使得上市公司对整个行业的代表性极强。

　　从目前行业运行态势和未来发展趋势来看，国家产业政策将进一步扶持节能减排的高性能、高参数、大容量机组，以及高压和超高压输配电行业的发展，因此无论从产业政策、行业发展趋势以及企业技术水平和行业竞争格局来看，具有垄断竞争优势的行业龙头如东方电气、上海电气、特变电工、天威保变和平高电气等公司的长远发展前景依然值得看好。

　　1.2新能源板块更具爆发潜力

　　除了发电及输配电行业龙头依然值得看好外，我们认为2008年的新能源板块更具爆发潜力。由于石油价格飞涨，全球范围内的新能源产业蓬勃发展，成熟市场中的新能源股票均受到市场的热烈追捧。随着国内风电和太阳能光伏产业的发展，新能源股票开始逐渐崭露头角。

　　2008年国内风电市场需求仍会沿袭前两年的爆发式增长，风电设备厂商经过几年技术引进与消化吸收，已经出现一些具有批量生产能力的优势企业，随着国内风电零部件产业链的逐步完善，未来整个行业均可能出现盈利不断增长的局面。而其中优势企业金风科技的上市，给整个风电板块带来了风向标。

　　除了风电产业，国内太阳能光伏产业经过了一年多的沉寂，很有可能在2008年重新崭露头角，越来越多的上市公司开始涉足太阳能多晶硅的投资。我们认为，任何一个产业都不可能在已经有少数企业掌握了成熟技术后，依靠技术的垄断而阻挡住行业发展的脚步。因此，国内生产太阳能多晶硅只是时间的问题。虽然短期来看，国内太阳能多晶硅的产出不会大量增加，但是我们仍然期待着这一领域的突破，一旦国内太阳能多晶硅的生产工艺和技术水平达到一定数量级，国外半导体厂商垄断的太阳能多晶硅价格必然下降，且供应量会有所增加。多晶硅价格下降必然导致太阳能光伏发电成本的下降。

　　我们预计一旦太阳能多晶硅技术在国内有所突破，则国内太阳能光伏产业的春天来临。

　　对于涉足太阳能多晶硅生产的企业，我们认为投资的风险和收益并存，板块中的个股机会也不可小觑。

　　共 5 页 1 末页

　　 2.“上大压小”新政拉长发电设备景气周期

　　2007年发电设备以令人瞠目结舌的总量继续高位运行，发电机等主要产品产销率依然保持在95%以上，1-10月累计销售产值增长率依然打到31.16%。

　　2.1火电设备景气周期到底有多长？

　　2006年国内电站发展达到了历史上登封造极的一年，全国新增电力装机高达1.06亿千瓦，全国总装机容量达到6.22亿千瓦，比上年增长了20.6%，在连续三年高增长的情况下出现这一惊人数字，对行业景气见顶的忧虑不无道理。

　　根据国家中长期发展规划，到2010年国内总装机容量为8.4亿千瓦。但实际上根据电力联合会最新统计，2007年前三季度全国新增装机(正式投产)容量达到6544.15万千瓦，2007年1-10月份的发电设备产量已达10483万千瓦，全国总装机容量突破7亿千瓦已经是不争的事实。

　　令人困惑的现象是，国内发电设备三大动力集团新增订单有增无减，即使超负荷运行也将生产任务安排到2010年，是巨大的惯性使然，还是我们的忧虑走在了市场的前头？

　　重温一下国际经验，重化工业的发展主要有三个特点：(1)增长速度快，资本密集能够支持国家经济高速增长；(2)增长周期长，附加值高，市场生命力强；(3)产业关联度高，产品链长，带动力强。根据已经完成工业化的大国经验，重化工业阶段一般要持续20-30年。电力弹性系数大于1是处于重化工业阶段世界各国的普遍规律。特别是处于以重化工业为核心的工业化阶段，由于产业结构和消费结构的影响，电力弹性系数要远高于初级产品生产阶段和发达的经济阶段。

　　观察以往五十年间，我国电力弹性系数基本处于小于1的状态。自2000年以来，电力弹性系数已经持续7年大于1，与国际经验非常吻合。根据国际经验，这种电力弹性系数大于1的状态通常应该持续20-30年左右，如果我们对中国未来长期的宏观经济增长和重化工业的完成有信心，我们完全可以推断，未来很长的一段时间内，我国电力弹性系数仍将保持在1以上，即未来国内发电装机容量增长仍将保持比国民经济总量增长较快的速度增长。

　　根据我国目前的宏观经济增长速度和合理的电力弹性系数计算，即使2007-2010年平均新增装机9500-10000万千瓦的规模，短期内装机略微盈余的动态平衡能够持续，并且2010年后的市场需求也将持续。

　　2.2“上大压小”新政拉长火电设备行业景气周期

　　我们认为，除了宏观经济增长和用电量增长超出预期，2007年火电设备“上大压小”新政是造成发电设备行业景气周期延长的直接原因。

　　众所周知，电力工业是节能降耗和污染减排的重点领域，“上大压小”关停小火电机组是电力工业最为主要的节能减排手段。

　　一个5万千瓦的燃煤机组的煤耗约为440克/千瓦时，而一个100万千瓦的燃煤机组的供电煤耗仅为260克/千瓦时，单位供电可节约煤耗40%。同时伴随着节能，巨大的污染减排效益也能够得到体现，如果国内的小机组均被大机组取代，则相应可减少二氧化硫排放200万吨以上，减少二氧化碳排放2.2亿吨，污染物排放减少占2006年总量的8%以上。

　　目前国内10万千瓦以下小机组超过1.15亿千瓦，占目前国内火电总装机容量的25%以上，巨大的节能空间和减少污染促使中国政府下定决心推动电力工业“上大压小”节能减排。客观上，现有发电设备的巨大生产能力，也为本次“上大压小”提供了必要条件。

　　为配合“十一五”期间关停小火电机组的实施，各地方政府都相应提供了政策扶持和保证，在关停小火电的同时，允许以新建大机组来替代原有小火电机组，这在客观上放大了大火电机组的需求。

　　从国家发改委最新公布的《产业结构调整指导目录2007年本》看出，产业政策倾斜已经一览无余。未来30万千瓦及以下常规燃煤机组首次被列入限制类发展产业。被限制发展的电力产业包括：除西藏、新疆、海南等小电网外，单机容量在30万千瓦及以下的常规燃煤火电机组；除西藏、新疆、海南等小电网外，发电煤耗高于286克标准煤／千瓦时的发电机组，空冷机组发电煤耗高于305克标准煤／千瓦时的常规发电机组。

　　高效大机组和新能源产业是电源建设的发展趋势，大容量、远距离输电技术则代表了电网建设的发展方向。在《产业结构调整指导目录(2007年本)》(征求意见稿)中，被列入鼓励发展的电力项目有20项：大容量远距离超／特高压输电技术，跨区电网互联工程技术，水力发电，单机60万千瓦及以上超临界、超超临界机组电站建设，采用30万千瓦及以上集中供热机组的热电联产以及热、电、冷多联产，缺水地区单机60万千瓦及以上大型空冷机组电站建设，风力发电及太阳能、地热能、海洋能、生物质能等可再生能源开发利用，垃圾发电、污泥发电等。

　　共 5 页首页 2 末页

　　列入淘汰类的电力项目有6项，主要包括：运行满20年、单机10万千瓦级以下的常规火电机组，设计寿命服务期满的20万千瓦以下的各类机组，供电标准煤耗高出2005年本省(区、市)平均水平10%或全国平均水平15%的各类燃煤机组。

　　由于60万千瓦以上机组具有良好的节能性能，而目前60万千瓦以上制造能力主要集中在三大动力集团，今年关停1000万千瓦以上小机组的结果，刺激了三大动力集团火电机组的新增订单增加。

　　2.3海外市场拓展打破行业周期僵局

　　我们坚持一贯地认为，看好中国制造业的未来，必定是看好那些能够走出国门发挥中国制造优势的世界级企业。

　　从整个制造业的大格局来观察，目前国内机械制造业正在按照技术梯度由低到高依次逐渐走出国门。国内发电设备企业在经历了80-90年代长期的“以市场换技术”引进和消化吸收阶段后，在国内新一轮的电力建设浪潮中迅速拉近了和国际巨头之间的技术差距，目前三大动力集团在100万千瓦火电和70万千瓦水电机组的制造能力上已经基本达到自主创新研发，30-60万千瓦常规火电机组技术水平已经与国际发电设备商处于同一水平，但价格便宜20%左右，具备较强的竞争实力。

　　从世界电力设备的制造能力来看，欧洲传统的电力设备制造能力均在往亚洲转移，而美国则几乎放弃掉本土制造，将其制造技术转移至其他国家。目前国内三大动力集团的制造能力均跻身国际一流水平，中国发电设备企业依靠成本优势开拓海外市场已经显露峥嵘。

　　由于全球经济的不断发展，海外电力设备市场需求也相当强劲。仅印度一个国家，年均电力设备缺口即高达1500-2000万千瓦，而另外考虑东南亚、巴西、中东等国家的电力设备市场需求，我们认为中国发电设备企业能够获得的海外市场订单总额可达年均2000万千瓦以上，海外市场的拓展完全可以延续三大动力集团的持续增长，从而打破国内行业周期的僵局。

　　3.输配电行业依然运行在高度景气中

　　3.1最不受宏观调控影响的装备子行业之一

　　与其他装备制造业不同，输变电设备行业的增长主要依赖于国家对电网投资(输电网、配电网、二次设备)需求的拉动，从两大电网公司投资规划来看，输配电领域投资持续加大已经是我国电力工业未来发展的必然趋势。在2007年最新的“十一五”电网规划调整报告中，国网公司计划“十一五”期间电网投资11300亿元，比2005年原规划调高幅度31.6%。加上南方电网投资，预计全国“十一五”电网建设和改造投资的总额在1.43万亿元左右，这一规模是“十五”期间电网投资2倍多，这样“十一五”后三年的电网建设和改造投资约在1万亿元左右，年均投资额约3300亿元。

　　事实上，2006-2007年变压器行业的平均增幅已经在30%以上，“十一五”后三年整个电力设备的投资规模继续加大，行业仍将运行在景气高峰中不言而谕。

　　除了两网投资明确的规划之外，我们认为输配电设备未来将是最不易受宏观调控影响的工业之一。一方面我国电网投资历来处于“欠债”状态，电网投资配比远远落后于电源投资，除了加快投资弥补欠账以外，目前国内新建发电设备规模仍然巨大，新建电源必须以一定配比额投资输配电。另外，从长远发展角度来看，电网投资还具有一定的隐蔽性，即使短期电网投资冗余度较大，但从长期来看，电力基础设施的投资是必须的，因此不易招致像高耗能产业一样的调控和压缩，所以未来输配电行业是增长最为明确的工业产业之一。

　　3.2产业发展前景明确，依然运行在高度景气中

　　2007年前三季度，全国新投产220千伏及以上输电线路21341千米，比上半年增加11411千米；变电容量10199万千伏安，比上半年增加5058万千伏安。500千伏等级新增线路占220千伏及以上的37.73%，新增变电容量占220千伏及以上的43.78%，特别是其新增变电设备容量与去年全年比较增加了5.26个百分点。

　　从输配电行业的销售增展率来看，2007年继续保持快速增长态势，且有进一步增长加速的趋势，尽管受原材料价格影响，但行业销售利润率始终保持在非常稳定的水平。

　　从输配电子行业来看，2007年1-10月变压器、配电开关和其他输配电及控制的销售增长率分别达到34.30%、28.59%和31.62%，各子行业均表现出较为均衡的增长态势，我们认为未来在电网投资规模继续加大的情况下，行业仍将运行在高度景气中，并且排除通货膨胀导致的成本上升因素外，2008年电力设备行业面临的有色金属、硅钢片等原材料大幅上涨的成本压力可能有所减轻。

　　4.新能源产业将更具爆发力

　　4.1国内风电产业处于爆发式增长阶段

　　2006国内新增装机约1332MW，超过以前20年的累计风电容量，与2005年全年装机503MW相比，增长率超过165%。2006年底累计达2600MW，与上一年1263MW相比较增长率约105%，根据目前风电厂商的供货订单测算，2007年国内风机市场需求仍将达到150%以上增速，超乎寻常的爆发式增长使得中国风电市场成为全球增长最为迅猛的市场之一。

　　我们认为造成风电行业在国内的爆发式增长原因，主要有两点：第一，由于化石能源的价格不断上涨，刺激全球新能源产业的开发；第二，风点技术的发展已经使风力发电成本下降到可大规模商业开发的程度。因此我国政府在多种因素的推动下，自2004年后出台了一系列有利于风电产业开发的政策，直接推动了风电产业的迅速发展。

　　随着市场的不断扩大和技术的进步，在过去的5年中，我国风力发电的成本下降了约20%，其中风电机组销售价格的下降是风力发电成本下降的主要原因。

　　共 5 页首页 3 末页

　　目前在国内风资源较好的地区，利用国产设备开发的风力发电场的风电成本，已经降至0.6元以下，加上CDM(清洁发展机制)项目补贴，部分风电场已经达到相当可观的盈利水平，风电成本的快速下降，使得风电开发成为最切实可行和具有大规模商业化开发的新能源。

　　根据国家风电发展规划，我国风电的总装机容量将由2004年的76万千瓦增长到2010年的500万千瓦，2020年的3000万千瓦。从近两年行业的实际发展状况看，2006年全国风电装机容量已经达到259.6万千瓦，预计2007年即可突破500万千瓦，超出国家规划，同时国家发改委不断推出鼓励风电国产化的新政策，并于今年连续实行国家风电特许权项目招标，以加快风电的发展，由此业内普遍预测，原规划将会大大突破。

　　根据丹麦著名风电咨询机构BTM《国际风能发展??全球市场动向2006》预测，2011年中国风电装机总量将可能达到1740万千瓦；业内预测2020年将可能达到3000-5000万千瓦。这就意味着在未来很长一段时期内，我国对风力发电设备的需求将持续保持强劲增长态势。能源的短缺和价格上扬，环境保护压力的持续增大，风力发电技术的逐步成熟和成本的降低，国家产业政策的大力扶持，将成为促进风电行业增长的持续动力。

　　我们根据现有主要厂商的在手订单和未来制造计划推算，到2010年国内风电装机容量完全有可能达到2100万千瓦左右的水平，约占国内总装机容量2.2%，与国家发改委长期规划可再生能源比例5%的要求仍然相差较大，风电行业长期发展空间确定无疑，而短期爆发式增长必然给风电设备厂商带来历史性的发展机遇。

　　目前涉足国内风电设备整机制造的厂商多达50家，与零部件厂商数量形成倒挂，大部分风电整机厂商的兆瓦级风机尚未形成批量生产能力。不过金风、东汽、大重等几家主要厂商已经形成先发优势，均在2007年形成兆瓦级风机批量生产能力，预计2008-2009年将形成大规模装机，届时国内风电整机厂商之间的竞争将开始激烈。

　　对于风电行业的长期投资策略，我们坚持一贯的观点，即挽弓当挽强，我们目前最看好的上市公司仍然是金风和东气。随着未来风电整机厂商之间的竞争加剧，对具有规模、技术先发优势厂商投资的确定性要大的多。当然，对于一个日兴月异发展的新兴行业来说，未来的发展机遇仍然是无穷的，特别是国内零部件厂商，未来谁能够在竞争中胜出，我们拭目以待。

　　4.2太阳能产业投资方兴未艾

　　与风电同样受世人瞩目的太阳能光伏产业在遇到了硅料供应瓶颈后，出现了短暂沉寂。然而国内太阳能光伏产业的发展并未停滞，在“拥硅为王”的思想下，企业纷纷瞄准太阳能光伏产业链最上游?太阳能多晶硅的生产。

　　虽然到目前为止，国内仅有峨嵋半导体、新光硅业有小量多晶硅产出，但是按照国内企业的规划，到2010年国内多晶硅产能将达3万吨左右。而根据预测，2008年国内光伏产业对太阳能多晶硅的需求约2.6-3万吨。我们认为，国外半导体厂商的产能扩张迟迟不放出，一方面与其产能建设周期有关系，另一方面则有限产保价的企图。一旦国内太阳能多晶硅生产规模达到一定程度的自己自足，国外半导体厂商的产品价格和产能释放都可能出现，多晶硅供应瓶颈将被打破，而国内光伏产业的需求可能比刺激释放，彼时国内太阳能光伏产业可能进入一个良性循环的发展道路。

　　5.重点上市公司

　　基于对发电设备景气周期延长和输配电行业景气度依然高涨的判断，我们对电力设备行业的长期发展前景依然看好，除了龙头公司仍然具有相对投资价值外，我们认为新能源板块也是2008年投资的重点，特别是具有竞争优势的新能源龙头企业，更值得密切关注。

　　5.1特变电工（600089 行情,资料,评论,搜索）：走向世界的输配电行业龙头

　　公司是国内最大的变压器集团，大量在手高端变压器订单使公司产品结构进一步往高端倾斜，产品毛利提升。公募增发解决公司高端变压器产能吃紧问题后，特变电工将成为国内乃至全球变压器龙头霸主。www.

　　公司竞争优势。(1)公司下属沈变、衡变、新变和天变4大变压器企业的产能合计已接近1亿千伏安，居于国内变压器产能首位，是全球第三大变压器集团。在国内高端变压器市场目前占有30%份额，其生产的500KV直流换流变压器、750KV平波电抗器等产品具有国内垄断地位。(2)随着我国电网投资的加大，2007年变压器全行业的增速高达30%以上，未来几年行业仍将保持快速增长。(3)公司煤电铝、煤电硅产业链建设逐步完善，未来产业成本优势凸现(4)公司管理层具有卓越的领导人才能，企业具有融合创新的企业文化以及灵活高效的民营企业管理机制。(5)清晰的企业发展战略和全球定位，卓越的技术和成本优势将使特变跨出国门走向世界。

　　公司劣势。(1)公司是地处西北的电力设备民营企业，虽然企业机制灵活，但缺乏国有企业大集团的背景，在垄断封闭的电力设备市场与国有企业竞争，股东背景稍显单薄。(2)输配电行业受原材料价格波动影响较大。

　　未来两年盈利增长的催化剂。(1)原材料价格的大幅下跌可能导致公司短期盈利水平的突然增长。(2)海外市场的有效拓展可能增加公司的销售规模(3)新能源及其他业务的快速发展。

　　主要不确定因素。(1)公司海外市场拓展虽然已经初露端倪，但由于国际工程总包项目的签订周期较长，具有一定的不确定性。(2)特变电工控股子公司和孙公司遍布全国各地，客观上造成了公司管理难度较大。随着企业规模的不断壮大，众多控股公司和参股公司也对公司业绩预测的准确性造成一定的难度。

　　估值及投资建议。根据海通DCF估值模型，我们预计公司2007－2009年的每股收益分别为0.51元、0.84元和1.11元。根据2007年电力设备一次设备龙头企业的动态估值水平考虑，我们认为考虑行业未来的快速增长前景明确，龙头企业具有垄断竞争优势，并且在太阳能光伏产业链的投资加大，未来可能产生超预期收益，我们认为公司动态合理市盈率应在35-40倍之间，合理价格水平中枢在40.00元左右，我们维持“买入”的投资评级。

　　共 5 页首页 4 末页

　　 5.2东方电气（600875 行情,资料,评论,搜索）：装备全球的中国制造业大蓝筹

　　三大动力集团火电订单增速令我们对行业周期见顶的结论重新审视，国内“上大压小”新政和海外市场拓展已经打破行业周期见顶僵局，未来公司火电设备收入仍将维持小幅上涨，新能源设备则将快速增长。整体上市完成后，公司将成为火电、水电、核电、风电和气电五电并举的大型发电设备集团，装备全球的中国发电设备大蓝筹公司已经诞生。

　　“上大压小”新政拉长国内火电景气周期。为配合政府节能减排要求，各地方政府均出台相应扶持政策，在关停小火电的同时，允许以新建大机组替代原有小火电，客观上造成了大火电机组的需求维持快速增长，“上大压小”5000万千瓦总量造成的大机组需求可能是乘以数倍的需求。这也使60万千瓦以上大火电机组制造企业成为本轮政府节能减排举措中最为直接受益的企业，三大动力新增订单加速可见一斑。海外市场拓展打破行业周期僵局。在经历了国内大规模电力建设后，国内发电企业的技术水平和制造能力已经达到和接近世界水平。目前三大动力集团常规发电设备的研制能力与国际发电设备企业居于同一水平，但价格便宜20%，具有较强的成本竞争优势。以东方电气为首的中国企业在印度等电力设备市场大举拓展，2007年东方电气的海外订单较上年增长翻番，未来海外市场的市场分额斩获将打破国内火电设备的行业周期僵局。

　　水电、核电、风电可望提升未来增长速度。公司整体上市后“五电并举”，其中水电技术领先世界，核电订单独步国内，而风电业务更是在行业快速增长的预期下虎虎生风。目前公司水电、核电和风电产业订单增长迅速，水电、核电(集团公司)和风电订单均超过100亿元，未来将带动公司整体增长加速。

　　估值与投资建议。我们预计公司2007-2009年的备考EPS为2.74元、3.37元和3.85元。东方电气目前已经成为“五电并举”的发电设备企业，虽然目前大部分的利润仍然来自于传统的火电业务，但考虑行业景气周期的延长和海外市场拓展可能带来的超预期增长，我们认为公司火电设备的合理估值水平应在20-25倍之间，即仅考虑火电设备东方电气的合理股价为54.8-68.5元，公司的总市值为447.71-559.65亿元。但考虑未来公司超过25%的业务收入来自于核电和风电，短期内该部分资产的盈利能力暂时无法充分体现，用PE估值显然忽略了该部分价值，我们选取最具可比性的金风科技作为风电资产的参照取一定折扣，则东电风电资产应在300-350亿元，折合每股36.72-42.84元，公司合理的价格为91.52-111.34元，我们维持“买入”的投资评级。

　　5.3金风科技（002202 行情,资料,评论,搜索）：风电王者，谁与争锋？

　　公司是目前国内最大的风力发电整机研发和制造商，是国家风电装备制造行业的龙头企业，2006年公司市场占有率国内达到33%、全球达到2.8%，排名国内第一、全球第十。公司于2006年入选福布斯“2007中国潜力100”排行榜，位列第7名，被评为中国最具发展潜力公司之一，荣膺世界风能协会(WWEA)“2006年度世界风能奖”。

　　风电产业将在国内持续强劲增长。随着化石能源短缺和价格上扬，环境保护压力持续增大，风力发电技术逐步成熟和成本降低，国家产业政策大力扶持等多种因素的促进，国内风电产业近年来呈现爆发式增长。根据《可再生能源长期发展规划》，我国将逐步提高优质清洁可再生能源在能源结构中的比例，力争到2010年使可再生能源消费量占到能源消费总量的10%，2020年提高到15%。到2020年，发电装机容量500万千瓦以上的企业，其可再生能源所占比例须达到8%以上。可以预计在未来很长一段时期内，我国对风力发电设备的需求将持续强劲增长。

　　金风科技无疑是最为质优的风电公司。然而好公司并不等于短期股票价格一定是理性的。我们坚定地认为，金风科技是国内最独一无二的风电公司，其主要优势包括：

　　公司具有良好的市场品牌和先发优势，公司是目前国内最大的风力发电整机研发和制造商，是国家风电装备制造行业的龙头企业，2006年公司市场占有率国内达到33%、全球达到2.8%，排名国内第一、全球第十；丰富的风电产业开发经验，公司管理团队拥有二十年国内风电开发经验，是国内最早涉足风电产业开发的企业，拥有国内经验最为丰富的风电技术开发和管理团队；公司具有领先的风电技术开发能力，是目前国内唯一跨过购买和引进技术阶段，走入联合开发和自主研发的国内企业；公司具有完整的风电产业链开发经营模式，凭借对风电行业多年的浸营，未来公司在风电产业前后端的服务以及风电场开发销售方面将会有较大的发展，因此公司是国内未来唯一的风电产业链整体业务服务商，而不仅仅是设备制造商；未来两年是金风科技的敏感时期。尽管我们对金风科技的长远发展充满信心，但不能不提醒投资者，未来两年仍然是公司发展的敏感期。由于金风早期开发的750kw风机在技术上和1500kw风机是完全不同的技术路线，厂房设备也不具备通用性，对公司来说2008-2009年保证1500kw产品的批量化生产至关重要。由于公司永磁直驱式风机尚无大规模产业化经历，市场的反应还需要时间的验证，因此具有一定的不确定性。

　　对于公司的盈利情况，除了市场的增长令我们乐观外，我们仍然需要考虑一些因素：

　　2008年公司的所得税率可能征收，原有的免税政策已经将在2008年3月到期，尽管公司仍将去争取新的免税政策，但毕竟利润总额已经有8亿的规模，再申请的难度较大。其次，对于1500kw的市场价格，我们认为未来需要考虑价格竞争的因素，毕竟750kw风机的30%是在金风科技一直独秀的市场环境下取得的，而未来兆瓦级风机的市场至少存在三足甚至多足的局面，因此价格下降的可能性是存在的。最后，对于兆瓦级风机的毛利率，我们认为一般情况下，随着批量的增大，成本会有所下降，产品毛利率会有所回升，但是由于目前零部件供不应求，短期内零部件厂商是否会涨价，是我们需要谨慎预测所考虑的。综合这些因素，我们认为2008年-2009年是公司的敏感过渡时期，倘若能够顺利完成从千瓦级风机到兆瓦级风机的过渡，则公司未来的发展将更能够驭风而行。

　　估值与投资建议。我们预计公司2007-2009年的EPS分别为1.20元、1.61元和2.08元。根据国际风电可比公司的市盈率，2007年动态市盈率可达50-60倍，2008年动态市盈率达30-40倍。国内风电产业目前正处于爆发式增长阶段，行业的快速成长和公司的龙头地位应享受一定的溢价，我们认为公司的合理价格为104?124.8元，我们给予短期“增持”的投资评级。

　　共 5 页首页 5 (来源：海通证券) 搜狐证券声明：本频道资讯内容系转引自合作媒体及合作机构，不代表搜狐证券自身观点与立场，建议投资者对此资讯谨慎判断，据此入市，风险自担。