对主权财富基金不应有歧视性待遇

　　编者按

　　对于早在1953年就已出世的主权财富基金（SWF）而言，2007年或许是其最受关注的一年。这一年，2000亿美元的中国投资公司横空出世，在岁末还传出沙特阿拉伯和巴西都将组建自己主权财富基金的消息，沙特更将以9000亿美元成立全球最大的主权财富基金。

　　引起全球关注的不仅是主权财富基金在数量和规模上的增长，还有主权财富基金的投资方向。尤其是主权财富基金几乎将目光集体投向华尔街，花旗银行、摩根士丹利、美林、瑞银集团以及贝尔斯登这些全球金融市场巨头，正在接受来自中东、新加坡和中国主权财富基金的资本注入。

　　在更多的声音中，主权财富基金对华尔街的注资被冠以“拯救”之名。然而由于国家背景和透明度问题，主权财富基金在全球市场该扮演怎样的角色也成了美欧以及一些国际金融组织的讨论热点。美国财政部、国际货币基金组织、G7会议等都发出了这样那样的呼声。

　　在本期中，我们特邀国家外汇管理局副局长魏本华撰文，他提出要公平、客观地看待主权财富基金，中国要按照国际惯例运作，同时也要积极参与国际社会关于制定主权财富基金管理规则的讨论。渣打银行首席经济学家李籁思则为我们展望了未来10年主权财富基金的前景，10年后主权财富基金或将达到13.4万亿美元，而西方国家或许有必要接受主权财富基金的崛起。

　　为维护中国的利益，一方面应按照国际惯例、遵循各国法律进行运作，另一方面应积极参与国际社会关于制定主权财富基金管理规则的讨论，争取话语权，力争有利的结果

　　全球外汇市场的新特点

　　2007年9月，国际清算银行(BIS)公布了三年一次的外汇交易和衍生品市场活动调查结果。这次由54个央行或货币当局参加的调查，反映出目前全球外汇市场呈现出以下特点：

　　一是传统外汇市场和场外衍生市场交易量均增长迅猛。2007年4月，包括即期、远期和外汇互换在内的传统外汇市场日均交易量达到3.2万亿美元，较2004年增长65%。

　　外汇市场交易活跃，主要是由于对冲基金发展迅速、长期取向的机构投资者投资趋于多元化、以数量型交易为主的技术交易增长显著等因素驱动。

　　同期，包括货币掉期、外汇期权以及利率远期、掉期和期权等在内的场外衍生市场的日均交易量达2.1万亿美元，较2004年增长71%，增速为1995年首次调查以来最高。其中，外汇衍生品交易非常活跃，日均交易量近3000亿美元，较2004年增长111%。

　　二是银行间外汇交易份额持续下降，其他金融机构地位趋于上升。在外汇市场的交易主体中，包括大型商业银行、投资银行和证券公司在内的报告交易商占有重要地位。但报告交易商之间的交易比重已从1998年的64%降至目前的43%。

　　与之相对，报告交易商与包括各种基金、保险公司、中央银行在内的其他金融机构之间的交易比重稳步上升，已从1998年的20%升至40%；与公司等非金融客户的交易比重为17%。各交易主体之间交易份额的变化，反映了银行业融合持续以及公司购并增加等。

　　三是外汇市场交易货币趋于多元化，主要货币地位稳固，其他货币份额上升。传统外汇市场上，美元的日均交易量份额略有下降，但仍居首位；新兴市场货币的地位有所上升，交易份额已达20%左右。

　　在场外利率衍生市场上，欧元和美元仍是主要货币，但两者在总交易量中所占的比重较2004年下降近10个百分点至70%，日元交易量份额从4.5%升至8%。

　　从上述变化可以看出，全球外汇市场的交易活跃和发展迅猛的长期趋势，在传统交易活跃的同时，各种交易品种和交易方式仍将推陈出新，各国间金融联系更加密切，新兴市场的地位将逐步提高。

　　各国外汇储备管理面临新挑战

　　根据国际货币基金组织（IMF）统计，截至2007年二季度末，全球外汇储备总额为5.7万亿美元，较1999年增长约3.9万亿美元。其中，发展中国家外汇储备占比进一步上升，从1999年的59.24%上升到74.78%。在全球储备规模大幅度增加的同时，国际金融市场表现出新的特点和趋势，对储备经营管理提出了新的挑战：

　　一是国际资本流动呈现新特点，规模迅速增长，参与国际资本流动的投资者更加多元化。

　　从规模看，2002年以来，由于债券和银行贷款的推动，国际资本流动规模迅速增长，绝对量和相对量均呈增长趋势。其中，新兴市场的资本流动越来越活跃，2002年至2006年，新兴市场的资本流动增长了6倍。同时，新兴市场国家的外汇储备迅速增长，储备经营压力增加，资本流动加速。

　　从结构看，流动性较强的证券投资在资本流动中的比重上升，资本流动的波动性更强。从投资主体看，参与国际资本流动的投资者更加多元化，对冲基金、中央银行和部分主权财富基金成为资本流动的重要组成部分。

　　二是各类金融资产价格高位运行。由于近年来全球流动性过剩，加上经济上行周期中风险较低，商品、股票、新兴市场资产等各类风险资产价格上涨。

　　日前，原油价格已冲破100美元/桶，黄金价格已达到历史高位。各类资产价格过高，将放大市场流动性紧缩、波动率提高时市场发生价格调整的风险，加剧市场波动，外汇储备和其他投资主体的投资难度将进一步加大。

　　三是美国次贷危机对金融市场产生明显冲击，危机的影响是显著的。

　　过去几年，全球金融环境相对良好，信用风险溢价和金融波动性较低。然而，由于次贷危机的爆发，全球信用风险和市场风险上升，金融市场波动加剧，许多相关贷款机构经营陷入困境，多家央行被迫采取措施应对信用紧缩，恢复市场秩序。此次危机的影响是显著的，预计信用环境难以在短期内恢复正常，市场调整过程可能会相对较长。这将进一步加剧储备经营所处外部环境的不确定性。

　　英国《中央银行》等机构调查显示，越来越多的央行储备管理近年来拓展投资领域，通过承担更高信用风险提高收益。次贷危机为各国储备经营敲响了警钟，我们应时刻保持审慎的态度，全面考虑储备经营面临的各种挑战，进行缜密的投资管理，保证外汇储备资产的安全性和流动性，这不仅有利于储备经营的平稳运作，也有利于全球金融市场的健康和稳定。同时，各国应认真反思此次教训，对证券化以及金融创新、评级机构运作、金融监管体系等问题进行深入研究，重塑良好、稳定的金融环境。

　　主权财富基金的发展和趋势

　　近年来，受益于国际油价飙升和国际贸易扩张的急剧增加，主权财富基金快速发展。主权财富基金呈现出新的发展趋势和特点：

　　首先，主权财富基金规模呈现较快增长趋势。据2007年9月国际货币基金组织《全球金融稳定报告》估计，目前主权财富基金持有的资产在1.9万亿美元至2.9万亿美元之间。

　　其次，设立主权财富基金的国家增多。据IMF的统计，目前已正式设立主权财富基金的国家或地区共有36个。其中，截至2007年7月资产规模超过100亿美元的共13个，2004年以后设立的主权财富基金有5个，分别为俄罗斯、澳大利亚、韩国、智利和中国。

　　主权财富基金积累较多的国家主要分为两类：一类是石油等资源出口国，包括阿联酋、科威特、卡塔尔、沙特、挪威、文莱、俄罗斯等；另一类是出口导向型的经济体，包括韩国、新加坡等。这两类国家的主权财富基金积累对自然资源和外部经济环境变化的依赖性较大，自然资源的不可再生、国际商品价格的波动、国际经济景气波动、贸易条件和汇率变化等因素可能对其国内经济产生长期影响或短期冲击，为保持经济的长期、稳定发展，这些国家先后设立了主权财富基金。

　　再者，主权财富基金在灵活性和多元化方面表现出一定优势。各国对主权财富基金的管理没有统一的模式，有的设立独立于财政部和中央银行的专业投资机构，如新加坡投资公司等；有的由中央银行下设专业机构进行管理，如挪威政府养老基金等。但主权财富基金大都采取专业化、市场化的运作手段，可在全球范围内配置资产，流动性压力较小，投资限制较少。

　　主权财富基金的投资期限较大，侧重长期性、战略性投资，有利于降低金融市场的短期波动性和流动性风险。作为国际金融市场新兴的机构投资者，主权财富基金无疑将成为金融市场资金供应的重要渠道，推动各类资产交易规模和流动性，加快全球资产分配格局的调整，提高资源配置的效率。因此，设立主权财富基金，具有其合理性、客观性和积极性。

　　公平、客观地看待主权财富基金

　　在主权财富基金日趋活跃的同时，一些发达国家对主权财富基金反应强烈、高度关注。但我认为，应当公平、客观地对待主权财富基金。

　　近年来全球经济和贸易稳定持续增长，发展中国家采取改革开放的宏观经济政策，它们的经济增长速度大大超过全球平均水平，尤其在贸易方面取得更快的发展，形成了国际收支顺差的局面，从而储备快速增长。在满足对储备常规需求的基础上必然产生如何更有效地经营管理好储备以获得更高回报的要求。

　　主权财富基金是在经济全球化背景下产生和发展的，是全球经济不平衡不断积累的结果，与当前国际货币体系缺陷、主要储备货币不审慎的宏观经济政策等因素高度相关。

　　主权财富基金的投资活动有助于协调全球储蓄??投资关系，优化资源配置。同时，与对冲基金不同，主权财富基金奉行长期投资理念，更侧重于对实体经济进行投资，可以使更多的国家和人口受益。其运作也更为稳健，极少进行杠杆交易，不是造成国际金融体系不稳定的因素。

　　主权财富基金与私人基金一样，是按市场机制运作的专业机构，遵守现有的国际金融市场规则，它们应当与国际金融市场上其他机构投资者享受同等的待遇。另外，对主权财富基金不应有歧视性待遇，发达国家和发展中国家的主权财富基金应享有平等待遇，应当在相同平台和同等条件下运作和竞争，要本着平等互利的原则开放市场，给予彼此对等的市场准入机会，实现双赢的局面。

　　国际社会应就主权财富基金监管进行交流和探讨，但当事国对主权财富基金的充分所有权和自由经营权应得到充分尊重，现阶段主权财富基金监管重在加强自律。国际社会应旗帜鲜明地反对各种形式的投资保护主义和金融保护主义。为维护金融市场的稳定，主权财富基金应当提高信息披露水平，增强透明度。但对于一些刚刚起步的主权财富基金，信息披露受到市场条件的限制，容易引起市场波动，对市场造成负面影响。

　　金融产业安全重要组成部分包括我国金融机构在海外投资的安全，这涉及到我国外汇储备的投资、各金融机构的金融投资和股权投资。新成立的中国投资公司刚一诞生即引起了国际社会的关注，个别国家在有意识地散布中国投资威胁论调。为维护中国的利益，一方面应按照国际惯例、遵循各国法律进行运作，另一方面应积极参与国际社会关于制定主权财富基金管理规则的讨论，争取话语权，力争有利的结果。

　　（作者为国家外汇管理局副局长）