私募基金生存调查

　　赵丹阳清盘之后

　　踏入2008年，在不断加温的牛市氛围中，赵丹阳旗下私募信托机构的清盘为市场带来一丝冷风。但是创始人的撤离并不能阻挡阳光化私募作为一个重要的机构类型在中国资本舞台的表演。

　　赵丹阳的撤离虽然只是个案，但是却为私募这一群体赢得不少掌声。对比公募基金不顾市场估值水平，一味考虑扩大管理资产规模的行为，不少投资者将赵丹阳的这一决定视为有责任心的表现。

　　在2001年后中国股票市场急速调整并持续4年多的熊市中，私募基金原有的操作手法和投资理念受到市场的挑战，大批私募基金倒下。目前，在市场优胜劣汰中幸存下来的私募基金，在投资理念和操作策略等方面都发生了很大变化，操作手法由做庄、跟庄逐渐向资金推动和价值发现相结合转变。

　　现在浮出水面的私募，在它们的身上都可以找到“阳光化”和“价值投资”的代名词。

　　在刚过去的2007年，由于中国私募基金净值增长普遍低于同期大市指数收益水平，且被公募开放式基金远远地甩在后面，私募阵营集体成为了公众的笑柄。

　　然而就在私募的投资能力惹来广泛质疑之际，本报却发现了一个值得让业界思考的数据。本报对平安信托、深国投公开披露数据整理计算结果显示，两家信托公司发行的晓扬中国机会一期、晓扬中国机会二期、东方港湾马拉松等10家成立一年以上或接近一年的集合计划净值平均增长具有以下特征：在大盘持续上涨阶段，平均净值增长明显滞后市场指数升幅，在大盘受突发事件冲击引发暴跌或持续调整期间，平均净值下跌幅度大大低于市场平均水平，表现出良好的抗跌性。

　　私募在2007年高度重视风险控制，投资组净值在向市场展示了优良抗跌性的同时，也付出了在在市场上涨阶段明显跑输指数和公募基金的沉痛代价。

　　在本专题中，我们以一种全景式的图谱解读中国私募经历的变化以及对其生存状态进行深入的还原，试图对具有中国特色私募基金的未来进行有益的探讨。

　　面具的背后：私募基金身世解密

　　本报记者　汪涛上　海报道

　　2007年，大量基金经理的加盟，使得私募基金成为焦点，但到年底投资业绩的不尽人意，使他们集体陷入了质疑。

　　2007年12月底，深圳国投和平安信托披露的信托产品净值数据显示，剔除成立时间不足半年的信托计划，景林稳健等40家阳光私募基金净值下半年的平均增长率为19.27％，仅相当于公募基金平均净值增长率36.36％的二分之一强。

　　2007年下半年，上证综合指数累计升幅为28.03％，沪深300指数累计上涨41.82％。

　　此时，对于私募基金的投资能力以及真实面目的还原再度引起了公众的关注。

　　公募基金经理下海

　　离开公募基金后，陈家琳依旧把办公室选在陆家嘴。

　　2007年10月，陈从海富通基金辞职，离开了担任三年之久的富通QFII“扬子”基金经理位置，开始私募生涯。

　　显然，对未来陈很期待，新办公室刚刚装修好，在上海银行办公大楼里，陈表示：“目前几家信托公司都在谈，比较顺利，估计很快就将推出信托产品。”

　　在海富通的成功业绩，让陈有足够的自信。陈家琳之前的角色为富通扬子基金的基金经理。

　　截至2007年6月15日，富通扬子基金成立两年半，基金净值从期初的1000欧元一单位的基金净值已经增长到了5313欧元，累计收益率超越该基金业绩基准98％。

　　在相当长的一段时间内，扬子基金都是业内最具标志意义的QFII基金。之前，陈在里昂证券工作多年，兼具海外金融从业背景。

　　富通扬子基金在个股配置上采用相对集中的策略，大部分股票的配置规模在基金净值的2％~5％之间。成立两年半来，涉足的股票大约只有一百来只。

　　“QFII的资金性质其实和私募类似，在投资风格上也类似，适应应该比较顺利，如扬子基金大部分品种持有期限是一年，2006年换手率是78％，与同期股票型基金502％的行业平均换手率相比，要低得多。”陈表示。

　　陈家琳加入私募队伍之前，已有更多的基金经理进行了尝试，特别是在行业风云变换的2007年。

　　2007年上半年，重量级人物、工银瑞信基金投资总监江晖离职，江曾先后在华夏基金以及湘财荷银等大基金公司任主管投资的要职。

　　几个月后，上投摩根基金公司副总经理兼投资总监吕俊辞职，作为上投摩根投资管理的奠基式人物，也开始在私募领域施展财技。

　　嘉实基金原总经理助理、原基金丰和基金经理赵军和平安信托合作，推出他管理的第一只证券投资类集合资金信托计划??平安财富?淡水泉成长一期集合资金信托计划。

　　在这一串名单中，还包括肖华、王贵文、魏上云等诸多业内大佬。

　　背靠大集团

　　在市场上活跃着另一类私募，有着强大的股东背景和资金实力，依靠信托计划，在私募领域发展迅速。

　　上海锡泉实业就是其中之一，和上国投的合作于2004年12月，那时候刚刚发行第一个信托计划，规模不是很大，主要是盯住上证50的一些股票，后来在2005年又发了第二只信托计划。记者了解到即便在2005年行情不是很好的情形下，锡泉实业也能够给客户带来28％的收益。

　　目前锡泉实业和上国投共有三个合作产品。其中两只蓝宝石系列产品“上投－E－2004”和“上投－E－2005”分别成立于2007年3月和5月，规模均为9000万元。

　　和一般的私募基金相似，目前资金规模的具体操作由锡泉完成，作为合作方，上国投一般收取信托产品规模的1.5％作为管理费。

　　上海一幢并不引人注目的小洋房内，上海邦联投资驻扎在此。

　　据悉，上海邦联投资成立于1998年2月，由金华信托、上市公司中的上海强生、联通国脉等共同出资，筹集1.85亿元组建的公司制投资公司，当时其投资资金由金华信托代为管理。

　　1999年初，国家开始整顿信托公司，徐涵江及金华信托大部分投行人员加盟上海邦联。

　　如今，在上海滩，邦联在资本市场上已是声名显赫。和上国投也已经合作了上海国际信托投资有限公司－邦联持续增值投资资金信托计划(E－5001)和(邦联)持续增值主题投资资金信托(E－5002)等多个资金信托计划。

　　近几年同样发展迅速的浙江天堂硅谷有着较强的股东背景。

　　浙江天堂硅谷创业集团，2000年11月，由浙江省政府牵头组建，专门从事高科技产业创业投资的机构，注册资本1.568亿元。

　　有强大的股东背景，15家法人股东组成，其中10家为上市公司。而硅谷创业最重要的创新是其管理的阳光创投基金引入了托管银行制度。

　　如今，这家立足于浙江的私募基金，旗下已经有7只不同类型的基金，投资范围包括PRE－IPO、并购、定向募集、新股等。

　　白手起家也能打天下？

　　相比之下，更多的私募基金是白手起家。

　　上海可新投资总裁高立新，十几年前从大学辞职下海，开始了私募基金生涯。

　　“我们在私募行业已经打拼多年，但始终稳扎稳打，借着这轮牛市，迅速地做大，应对市场的涨涨跌跌，一直立于不败之地，已经有了一套非常成熟的经验，开始做一些新的项目。”高表示。

　　而在这个群体中，最为另类的非林园莫属。

　　作为一个广受质疑的“民间股神”，1984年林园毕业于某卫生技术学校临床医学专业。同年进入深圳市红十字会医院做了一名医生。1989年林园开始接触股票，筹资8000元进入股市，至今号称财富已经超过20亿，至今其旗下的深圳市林园投资管理有限责任公司已经跟深国投合作推出三只信托型产品。

　　在林园的语录中，不乏漏洞百出之处。

　　2006年6月11日在广州的一个由媒体和券商联合举办的交流会上，林园声称“贵州茅台最多的一天能为我赚一个多亿！但这还不是我赚得最多的股票。”

　　但是按照A股的涨跌停板制度，要想获得一个多亿的收益，林园持有贵州茅台的市值必须达到10亿以上，但是在2006年中报公布的结果显示，贵州茅台第一大股东基金科瑞仅持有833万股，持有的总市值不足4亿。而在此之前基金科瑞一直是贵州茅台的第一大股东，在2006年之前的报表中，贵州茅台的流通股股东中从来没有出现持有市值达10亿以上的流通股股东。

　　低调中发现价值：还原前三甲气质

　　本报记者　曹元　深圳报道

　　根据深国投和平安信托公布的数据，共有11只成立满一年的证券投资信托私募去年年底公布业绩。前三甲依次为：状元，景林稳健，收益率达到142％；榜眼，亿龙中国收益率为106.8％；探花，平安价值投资一期收益率为102.8％。

　　中国投资界习惯将阳光私募从出身上划分为四股组群：券商派，代表人物杨骏、但斌、蒋景志、康晓阳等；基金系，代表人物肖华、梁文涛等；民间高手，代表人物刘明达、李振林、林园；以及海归派，代表人物是赵丹阳。

　　观察去年的三甲排名，从侧面反映了私募各个群组的实力。从国信证券出来的蒋景志率领景林稳健一马当先，拉下榜眼40多个百分点。出身易方达的梁文涛操盘亿龙中国为投资者实现了收益翻番。而私募系的新势力??平安价值信托从私募四大门派中杀出一条新路，代表了信托公司自组私募的崛起。

　　而民间高手在2007年表现黯淡，海归赵丹阳在年末以清盘宣告这一派别的气数衰竭。

　　观察三甲，另一个有意思的现象呈现，排名前三的私募都背靠实力派的后台。景林金色系在去年7月举牌古井贡一事，让主要投资海外的金色系在中国的资本市场显山露水，许多人方知景林的实力。

　　而亿龙中国的背景是涌金系??控制九芝堂、千金药业，参股多家上市公司的大型资本机构。

　　“他在国信证券时并未表现出出众的投资才能。”一位国信证券员工这样介绍蒋景志。“他转型转对了。”

　　记者试图采访蒋景志了解景林稳健的投资秘诀，经多次电话联系，其手机总是挂机。

　　但从景林稳健的信托计划来看，蒋景志应该是名典型的价值投资者。在信托计划的限制投资中，该产品明确规定了不能投资ST公司以及业绩预亏公司。

　　在投资目标及理念中，景林稳健写到：价值投资的真谛在于对股票基本面的分析，使用金融资产定价模型估计股票内在价值，并通过股价和内在价值发掘潜力股。景林稳健还认为，应当坚持投资组合但要适当集中配置。

　　可以看到稳健和价值是景林稳健所追求的。一位私募经理认为，景林稳健很可能是踩对了大盘蓝筹股的点，才获得超过同业水平的能力。

　　榜眼亿龙中国的操盘经理梁文涛早凭借管理易方达旗下的科汇基金和平稳增长基金获得了2005年金牛基金持续优胜奖。这个奖项颁给连续两年业绩、风险及风险调整后收益综合评分排名第一的基金。可见榜眼梁文涛也是个价值投资者。

　　中国亿龙的投资风格可以从梁文涛在易方达的投资思路管中窥豹。易方达总裁叶俊英曾这样评价他，梁文涛的投资风格是选股准、个股集中度高、很少动。

　　“在多个行业进行均衡配置，行业选择不要太偏，对行业龙头企业重点投资，这是我们最主要的策略。”梁文涛曾这样说。

　　业内人士从梁的话中可以揣测梁文涛很可能操盘亿龙中国时配置了龙头股，而回顾2007年的行情，这样的配置优势显而易见。

　　尴尬前行：中国私募呼啸扩容后的窘局？

　　本报记者　朱益民　深圳报道

　　业绩差强人意是中国私募阵营无言以对的尴尬，但最令其尴尬的还不是业绩问题，而作为私募界教父和骄傲象征的赵丹阳，于众多新设私募争相发售集合计划产品之际，毅然决然清盘A股基金。

　　过去不久的2007，是中国私募规模扩容呼啸前行的一年。

　　万德数据显示，2007年全国各地信托公司共计发行了240家证券投资类信托集合计划，发行家数是2006年的2.4倍，预计发行规模179.2亿元，是2006年的4.6倍。

　　尽管阳光化私募发行规模与开放式证券投资基金相比还是蚂蚁和大象的关系，但是成倍的高速扩张，无疑是中国私募迅速崛起的重要标志。

　　中国私募基金崛起固然缘于近两年波澜壮阔牛市行情和实行私募阳光化政策的催发，但私募基金为市场高度关注焦点的根源，还是在于阳光化私募基金先行者在中国股市牛市到来前夜交出的令人震撼的业绩答卷。

　　2004年4月至2005年6月，上证指数从1700点急剧缩水到1000点，阳光私募赤子之心1期实现了25％的投资收益，这不仅一举奠定了赵丹阳在投资界的声望，也激发了市场对私募基金投资盈利能力的高度信服和热切期望。

　　2006年，27只私募基金在第三季度取得高达42.43％的平均收益率，最高收益率达到123.92％的骄人业绩，令私募基金风生水起，成为市场耀眼的明星。

　　教父出走

　　2007年12月底，深圳国投和平安信托披露的信托产品净值数据显示，剔除成立时间不足半年的信托计划，景林稳健等40家阳光私募基金净值下半年的平均增长率为19.27％，仅相当于公募基金平均净值增长率36.36％的二分之一强，只有景林稳健和亿龙中国2期达到并略微超出公募基金的净值平均增长水平，这两家私募基金净值在下半年分别增长了36.7％和36.51％。2007年下半年，上证综合指数累计升幅为28.03％，沪深300指数累计上涨41.82％。

　　若以沪深300指数作为投资业绩衡量标准，则私募基金全部跑输大盘，而公募基金阵营中，仍有18家开放式基金跑赢了沪深300指数，占全部股票型开放式基金的8.1％；如果将同期上证指数升幅作为考核标准，则私募阵营只有23％跑赢大市，而下半年跑赢上证指数的开放式基金比例达到了41％。

　　业绩差强人意是中国私募阵营无言以对的尴尬，但最令其尴尬的还不是业绩问题，而作为私募界教父和骄傲象征的赵丹阳，于众多新设私募争相发售集合计划产品之际，毅然决然清盘A股基金。

　　2008年1月2日，赵丹阳把赤子之心资产管理公司旗下5只A股信托基金全部清盘，将背影留给了市场和他的追随者。

　　赵丹阳转身清盘对市场的震撼冲击，并不在于“教父”厌倦江湖、金盆洗手事件的本身，而是他那令人不寒而栗的告别辞??“今天就我们的投资能力，已找不到既符合我们投资标准又有足够安全边际的投资标的”，尤其是他找不到合适投资品种就把钱还给客户的作法，为中国的基金业树立了一个难以企及的道德标杆，令很多业内同人有种芒刺在背之感。

　　空间变窄

　　在“教父”高擎道德十字架毅然离开中国股市，中国私募集体失落2007的境况下，阳光私募的日子是否会因此乌云密布呢？

　　公开信息显示，在2008年1月2日－1月10日的短短8天内，有7只证券投资类信托集合计划开始进入推介期，其火暴程度表明，2007年投资业绩不佳和赵丹阳清盘A股基金并没有给私募阵营造成太大负面影响。

　　然而，进入2008年以来，已有10位基金经理因工作需要发生调整，其中包括东吴、银河、兴业、长盛、国海富兰克林、南方和易方达等基金公司，据了解，调整目的是为未来大规模开展专户理财业务提供保障，一些明星基金经理也会亲自上阵。同时配套的还有大幅调整了原来偏低的激励机制。

　　这将会对中国私募服务高端客户的市场定位带来实质性冲击。

　　在投资经验、投资团队规模、品牌影响力都占据明显优势的情况下，公募基金大举进军面向高端客户的专户理财业务，阳光私募的发展空间还会有多大，在公募基金森林夹缝中生存的中国私募，还能享受多少温暖的阳光？

　　刘明达：清盘是一种勇气

　　本报记者　徐广蓉　深圳报道

　　2008年新年伊始，私募基金的标帜性人物赵丹阳清盘了其在国内管理的基金。私募基金在牛市中如日中天的形象遭到质疑。

　　同为私募基金界知名人物的刘明达认为，赵丹阳这样做是一种有勇气、有责任的行为。在刘明达颇为认可的近期山西人民出版社发行的《私募英雄》一书中，刘明达代表了善于抓住机遇，稳健中积极进取的风格；而赵丹阳则是保守派的代表，面对2008年，两种风格完全不同的人表达了不同的勇气。

　　自2005年11月通过深国投发行明达证券投资基金以来，刘明达从熊市的末端进入，并在接下来两年牛市中相当进取，在国内成立三期明达基金，并在去年10月成功在香港运作超过10亿的基金。

　　对私募基金的未来及生存现状问题，本报记者与刘明达展开了坦诚的对话。

　　坚持进取风格

　　《21世纪》：今年，赵丹阳清盘了其在国内管理的证券投资基金，你如何评价这一事件？这一事件对私募行业的影响如何？明达基金在国内基金运作、规模上有着怎样的考虑？

　　刘明达：首先，赵丹阳是在国内首创通过信托发行证券投资基金，为私募基金的发展做出了重大贡献。其次，我对赵丹阳的这一行为非常尊重，他是一个有勇气、有责任的人。

　　事实上，赵丹阳在2006年的业绩也是不错的，而且需要注意的是，这几年，赵丹阳并没有亏损，他的清盘，仅仅是因为对整个市场风险的评判，他完全可以不清盘，而坐收管理费。但是，他选择了令人感佩的行为。

　　赵丹阳的这一行为在一定程度上代表了一批私募基金经理的优良素质：对风险控制的重视，将投资者的利益永远放在第一位。而这么多年以来，在国内市场，甚至在全球范围内，很多基金，包括共同基金，即便出现了亏损，有几家将投资者的钱退回去的？

　　赵丹阳的这一行为对基金经理责任、信誉起着正面的催化作用，投资者也会认识到赵的这一行为的积极性。从长期来看，这一行为，对私募基金，包括共同基金的良性发展是积极的、正面的。

　　就明达基金而言，未来我们仍然是采取积极、进取的风格。我们过去投资比较单一，集中于二级市场，我们正在考虑为投资者提供多元化的投资模式，如股权投资等。

　　《21世纪》：近两年由于私募基金的崛起，公私募之间的比较成为经常的话题，市场一直有一种声音认为在牛市中，私募基金在业绩上弱于公募基金，你如何看待这一评价？

　　刘明达：证券投资是一个长期的行为，仅仅从短期业绩来评价肯定是不全面的，当然，投资业绩表现是一个关键指标，如果从纯粹的投资收益角度来看，也要分阶段，在2006年，本轮牛市初步启动的时间段，很多私募基金是跑赢市场的。在2007年，尤其是5?30之后，一批公募基金开始显示出领先之势，这是客观事实。

　　但是，其中有一个必须要关注的现象是，2007年以后，A股的估值过高，很多投资品种存在非常大的争议，也存在较大的潜在风险。一个往往被大家忽视的事实是，5?30之后，公募基金的规模获得了飞跃的发展，其目前的规模突破了3万亿。

　　近期，我在长江商学院做一个专题报告时曾提到，5?30之后，市场呈现出基金控制了大盘指数的现象，在公募基金集体做多的氛围之下，公募基金的整体表现相当激进，依靠资金规模推动一批成分股上涨，并形成强烈的盈利示范效应，进而引领资金进一步积聚，从而获得了较高的收益。但这种资金推动型的上涨，可能是不可持续的，也积累了相当的风险。

　　投资是一个长期的过程，从长期的历史数据来看，全球范围内很多共同基金没有跑赢指数。另外，资金推动型也表现在很多公募基金的投资同质化非常严重。

　　但是，对于私募基金，以明达基金为例，始终是将风险控制放在第一位，在风险可控的前提下追求收益最大化，因此，在高估值的市场我们会表现得稳健，甚至是保守，市场的一个共识是，过去两年的暴利是不可持续的，而我们要为投资者带来长期、可持续的投资回报。

　　锁定广义消费

　　《21世纪》：至2007年底，明达三期证券投资基金各累计收益是多少？你如何看待这一业绩？

　　刘明达：明达一期(2005年1月1日推出)累计投资收益是380％，二期(2006年10月推出)累计投资收益是220％，三期(2007年3月推出)投资收益为40％。从纯粹的投资收益来看，这一业绩在行业中处在中游。

　　《21世纪》：目前市场对2008年A股走势分歧甚大，看法从3000点到1万多点都有，你如何看待2008年A股走势？2008年明达基金的投资策略如何？

　　刘明达：在高估值的市场存在分歧是很正常的。我们不做点位的预测，我们认为在这方面能力不够，点位的预测大部分被证明是错误或不准确的。市场总是在贪婪与恐惧之间难以达到平衡，我认为，目前市场贪婪的成分更多一些。

　　2008年，我们仍然关注广义的消费类。这里有三层含义：首先，为什么选择消费类？推动中国经济发展的三驾马车中，投资与出口当前都遇到了瓶颈，唯独内需的潜能释放还不足，中国经济要实现持续高成长，必须拉动大众，包括农村的基础消费，这是可能、也是必须的，未来我们可能会看到更多的宏观调控会显示这一倾向。

　　其次，是我们所谓的消费类是广义的消费，谈到消费类时，首先谈到房子、车子等，但这些行业短期受宏观调控影响较大，广义的消费类包括直接消费品，也包括由消费派生出的产品与服务，比如由房子派生出的家具、家饰、装饰工程服务等。其三是，我们会关注那些消费类公司中具有寡头地位或潜质的公司，只有这类公司才能获得长期、持续的竞争优势。

　　私募道路：从吕梁到赵丹阳

　　本报记者　简俊东　深圳报道

　　在市场优胜劣汰中幸存下来的私募基金，在投资理念和操作策略等方面都发生了很大变化，操作手法由做庄、跟庄逐渐向资金推动和价值发现相结合转变。

　　至今私募已经是一个中性的名词，包括央行原副行长吴晓灵在内的政府高层也会在公开场合谈论如何发展私募基金。但是在德龙系崩盘前，私募这一名词在资本市场上常常被跟做庄联系在一起。

　　昔日的庄家

　　私募伴随着资本市场的诞生而出现，而在1998年公募基金出现之前，A股市场上投资者绝大部分是资金量少的散户，因此，私募因为掌握着较大的资金量而成为散户追逐的焦点。其时，只要号称有私募进入的某只股票，便能够获得散户的追捧。

　　私募跟庄家的结合则在于私募的目的往往就是为了集中资金炒作某只个股。

　　吕梁做庄中科创业一案便是其中的典范之作。

　　吕梁原名吕新建，其做庄资金全部是私下募集所得。相关的案件资料显示，1998年12月至2001年1月间，吕新建与中科创另一主角朱焕良合谋，意图操纵康达尔。为此，吕新建先后指使手下在北京、上海、浙江等20余个省、自治区、直辖市以中科创业投资有限公司等名义，与100余家单位或个人签定合作协议、委托理财协议等，筹集资金共计人民币54亿余元。

　　而上述募集资金就是为了做庄，募集到资金后，吕梁在申银万国证券股份有限公司上海陆家浜营业部、中兴信托投资有限责任公司北京亚运村营业部等120余家营业部，先后开设股东帐户1500余个，买入康达尔。“其间最高持有或控制0048股票共计5600余万股，占康达尔流通股份的55.36％”。

　　其后吕新建将康达尔更名为中科创业，并通过发布开发高科技产品、企业重组等“利好”消息的方式影响0048股票的交易价格。

　　但是其后因为合伙人朱焕良的“背叛”，中科创业案发。这成为庄家时代从巅峰走向没落的分界点。

　　中科创业事件后，A股迎来长达4年的熊市，上证指数在2005年一度跌破千点。以做庄为目的的私募开始日渐式微。而随着德龙系的崩盘，庄家进入了历史，但是私募却并不因为庄家的覆灭而消失。

　　在2001年后中国股票市场急速调整并持续4年多的熊市中，私募基金原有的操作手法和投资理念受到市场的挑战，大批私募基金倒下。这一阶段，私募基金行业经历了痛苦的调整和转型。受市场调整和证券投资基金发展的影响，券商委托理财等业务受到整顿，合法私募基金开始出现，同时按传统方式运作的私募基金仍在悄然发展。“深交所一份研究报告在分析私募基金的发展时，如此认为。

　　新时代

　　合法私募诞生始于2004年2月20日，当天赵丹阳旗下的”深国投?赤子之心(中国)集合资金信托“募集成立，这是国内成立的首只私募信托基金，也开创了私募信托基金这一私募阳光化模式。

　　至今，阳光化私募虽然依然难以跟公募基金相比，但是已经有了一定的规模，并且吸引了不少公募基金投研部门的核心人员加盟。

　　”目前，在市场优胜劣汰中幸存下来的私募基金，在投资理念和操作策略等方面都发生了很大变化，操作手法由做庄、跟庄逐渐向资金推动和价值发现相结合转变。随着我国证券市场的复苏，私募基金行业的幸存者开始变得活跃，逐渐受到市场的关注。同时，一大批业界精英悄然加入了私募基金行业。“深交所的研究报告认为。

　　虽然私募的存在已经获得认同。但是如何从制度上对私募进行监管仍然是一个难点。

　　私募曾经有过一次合法化的机会。

　　在2000年中国投资基金立法国际研讨会上，《基金法》草案第四稿中，专门有一章用于规范”向特定对象募集的基金“。相关证券报刊对此进行报道后，私募基金一度成为市场热点，引起广泛密切关注。

　　但是由于各方分歧较大，在2003年颁布实施的《基金法》中，将该法适用范围仅仅局限在了”在中华人民共和国境内，通过公开发售基金份额募集证券投资基金，由基金管理人管理，基金托管人托管，为基金份额持有人的利益，以资产组合方式进行证券投资活动“的范围内。对于私募基金，则只有”本法未规定的，适用《中华人民共和国信托法》、《中华人民共和国证券法》和其他有关法律、行政法规的规定“的相关文字。自此，私募基金逐渐被市场所淡忘。

　　私募未来

　　近两年，随着证券市场的逐步复苏，市场流动性问题越来越受到关注，私募基金合法化的问题逐渐受到市场和有关政府部门的关注，市场呼声渐高。

　　至今，对于大力发展更多类型的机构投资者，改变公募基金一家独大的市场结构成为监管层关心的问题。因此，发展私募基金，也被赋予了优化资本市场的投资者结构，提高市场流动性，降低市场非理性波动的意义。

　　至今，市场上的私募基金包括券商集合理财计划、信托公司集合资金信托计划、成立投资公司管理自有资金以及民间君子协议型私募基金，四类私募基金中，前三类都已经是合法的，问题主要在于第四类。

　　民间君子协议型私募基金是指私募基金以工作室、投资咨询公司、投资顾问公司和投资管理公司等名义，以委托理财方式为投资者提供投资服务。

　　这类私募基金的资金通常以委托人的名义开户：如果委托人资金规模较大，通常单独开立账户；如果单个委托人资金规模不是太大，则以几个委托人商议好的一个名义开立，同时与开立资金账户的营业部约定需经几个委托人或指定投资者代表一致同意才允许从该账户中转出资金。

　　但是因为民间君子协议型私募基金没有得到法律上的保障，因此投资人和管理人无论哪一方利益受损都无法诉诸法律。

　　对此，深交所研究报告建议，监管层可以借鉴国际经验，将”监管重点放在私募基金投资人资格和销售渠道管理，从而降低其投资风险的社会影响“。同时，”政府监管机构不应干涉私募基金的产品设立和具体运作，以避免出现私募基金投资与共同基金同质化的问题“，此外，还要”建立私募基金管理人的资格管理制度，解决困扰民间私募基金发展的委托理财关系和投资管理关系的合法性模糊问题“。

　　风险第一：集体跑输的真相？

　　本报记者　朱益民　深圳报道

　　私募在2007年高度重视风险控制，投资组净值在向市场展示了优良抗跌性的同时，也付出了在在市场上涨阶段明显跑输指数和公募基金的沉痛代价。

　　在当今强烈渴望财富瞬间高速膨胀的大背景下，投资收益率之高低理所当然地成了国内市场筛选投资英雄偶像的唯一世俗评判。

　　在功利十足的优劣评判标准面前，无论一只基金曾经取得过多么辉煌的历史业绩，只要它的投资回报在某一时段没有跑赢大市或低于竞争对手平均水平，那么它就会即刻成为市场怀疑、奚落的对象。

　　由于2007年中国私募基金净值增长普遍低于同期大市指数收益水平，且被公募开放式基金远远地甩在后面，私募阵营集体成为笑柄，甚至对其存在意义与价值的质疑声音都开始隐约浮现。

　　前不久，记者参加了完星石证券投资集合计划4期、5期投资者见面会，于会议结束走出会场时，一个参加会议的投资者突然说道：“牛市中投资回报那么低，赵丹阳早就该清盘了！”

　　那么，中国私募真的就没有投资价值了吗？

　　争议评价标准

　　一家2007年净值增长排名居前的深圳阳光化私募基金投资总监，对目前市场关于私募投资绩效的评判方法不以为然。他说：“把我们和指数、公募对比不尽合适。一是我们的投资目标是追求绝对收益，不会预设任何业绩比较基准；二是私募和公募基金收费模式存在较大差异，两者净值不尽可比，不能真实反映私募净值的实际增长水平。”

　　投资者投资私募基金的成本明显高于买卖开放式基金。由于私募基金存在20％的净值增长绩效提成，导致私募基金名义净值的各项费用扣除比例比公募基金至少高出15％以上。换言之，目前市场看到的阳光化私募净值数据都是计提了20％效益提成之后的最终净值，与开放式基金净值相比存在一定的低估。

　　但是，即使将目前私募基金的净值按照前述预测低估比例修正，所有的私募基金仍然集体跑输沪深300指数。即使净值全年增长率位居深圳国投和平安国投旗下阳光化私募基金首位的证大一期集合信托计划，其修正后的净值增长率仅为129％，而沪深300指数累计升幅高达161.55％。

　　“尽管将私募基金净值增长同指数、公募相比不完全合适，但是私募净值增长集体跑输沪深300却是无法否认的事实，那么如何评价私募基金的投资水平和投资价值呢？”记者向上述总监发问。

　　该总监表示，对一个机构投资者的评价，不是仅看其净值增长就行了，更重要的是要考察它的风险控制能力。在牛市中谁都能赚钱，只有不管在牛市还是熊市中都赚钱才算本事。不能用某一时段的市场表现进行以偏概全式的评判。

　　“去年公募基金的业绩表现好于私募是事实，但是公募基金在以前也有不尽如人意的时候，在有些时期，其盈利能力甚至赶不上一个个人投资者，你能由此得出公募基金不如散户的结论吗？”那位总监理直气壮的反问。

　　晨星研究中心主任黄晓萍表示，对一家投资机构的评级不能仅看其净值增长水平，还要考察风险收益水平等配套指标。目前晨星研究中心正在向私募基金进行问卷调查，积极为私募基金投资评级标准制定作准备。

　　到目前为止，整个市场对私募的投资评级标准尚属空白，在普遍认可的权威评级标准确定之前，又该如何评价私募基金的投资水平呢？

　　业绩表现全景

　　机构投资者同个人投资者最大的区别在于，前者是在坚持有效控制风险的前提下谋求市场投资机会。风险控制能力强弱是衡量机构投资者能否持续为其客户带来投资盈利的重要指标。在外部人看来，投资净值增长的抗跌性是最直接、最便利的考察指标。

　　对平安信托、深国投公开披露数据整理计算结果显示，两家信托公司发行的晓扬中国机会一期、晓扬中国机会二期、东方港湾马拉松等10家成立一年以上或接近一年的集合计划净值平均增长具有以下特征：在大盘持续上涨阶段，平均净值增长明显滞后市场指数升幅，在大盘受突发事件冲击引发暴跌或持续调整期间，平均净值下跌幅度大大低于市场平均水平，表现出良好的抗跌性。

　　2007年1－6月，上证指数和沪深300分别上涨了42.8％和82.4％，同期10家私募基金信托计划净值平均增长30.19％；在5月30日?6月5日的5?30暴跌期间，上证指数和沪深300分别下跌11.82％和10.75％，同期10家私募基金信托计划净值仅平均下跌2.07％，仅相当于上证指数跌幅的17.5％，沪深300指数跌幅的19.2％；7－10月，上证指数和沪深300分别上涨了55.86％、55.13％，同期10家私募基金信托计划平均净值增长了18.8％，平均净值增长明显滞后大盘；11－12月市场持续调整期间，上证指数和沪深300指数分别下跌了11.64％和6.16％，而10家私募基金信托计划平均净值增长率为3.99％，明显强于同期市场平均收益水平。

　　上述数据变化表明，私募在2007年高度重视风险控制，投资组净值在向市场展示了优良抗跌性的同时，也付出了在市场上涨阶段明显跑输指数和公募基金的沉痛代价。

　　深圳金融顾问协会秘书长李春瑜告诉记者，私募基金在2007年投资决策之所以显得过于谨慎，甚至有些保守，完全是因为私募和公募基金的客户结构存在很大差异。私募基金面向的是富有的高端客户，公募基金对应的是普通大众。私募基金如此操作，除了收益分成激励制度影响外，还为了满足高端客户对风险控制的要求。

　　一个身家达数百万、上千万的投资者当然不会像资金只有几万的散户那样大胆追求净值快速增长，这绝对是难以想像的。

　　另外，在2007年10月8日至11月16日市场深幅下探期间，晓杨中国机会一期和东方港湾马拉松平均净值分别跑赢上证指数和沪深300指数2.55、5.48个百分点，而同期刚刚发行设立不久的公募基金净值平均跌幅为9.71％，落后上证指数1.81个百分点。

　　这从另一个侧面说明，公募基金净值风光增长的背后也承受了比私募基金大的多的风险。

　　风险和收益是一对相生相伴的孪生兄弟，没有高风险就没有高收益。或许私募基金在2007年高度重视风险控制的做法是不明智的，但是在其投资组合承受风险相对较低的情况下，期望私募净值向公募基金、指数那样狂奔又是现实的吗？

　　食物链的国际启示

　　私募基金如何在复杂牛市中挣扎

　　见习记者　曹咏　上海报道

　　“用"食物链"来形容私募基金的内部结构是最恰当的。”对于国内私募基金近日因榜样清盘而引起的舆论热潮，上投摩根基金产品总监王峰向记者表达了自己的看法。

　　“食物链”的上端是以KKR、高盛(Goldman　Sachs)、凯雷(Carlyle)、黑石(Blackstone)为代表的从事股权投资的私募基金；下端则是以沃伦?巴菲特设立的伯克希尔?哈撒韦基金(Berkshire　Hathaway)、乔治?索罗斯(George　Soros)管理的量子基金(Quantum　Fund)为首的从事证券投资的私募基金。

　　而目前，国内的证券市场已进入复杂牛市阶段，私募基金普遍跑输指数。而在这个事实背后的补救措施是私募基金正从食物链的下端向上游挣扎。不少私募把股权投资作为今后投资标的的一个重要转型方向。

　　生而逐利

　　国外的私募基金几乎是在同一时间出现了证券投资和股权投资两种模式。

　　私募基金的初期发展阶段可以追溯到上世纪40年代至80年代。这一期间，美国经济一直在“停滞”与“膨胀”中交替前进，不断更迭的市场环境充满机遇。

　　1949年，担任《财富》杂志记者的阿尔弗雷德?琼斯(Alfred　Winslow　Jones)筹集了十万美元，用来实验他在工作中掌握到的投资技巧。作为第一个同时利用卖空、杠杆原理，并通过合伙制和投资业绩把风险和回报分摊的资本经营者，琼斯被成为“对冲基金(Hedge　fund，又称为避险基金)之父”。

　　几乎与此同时，一部分私募资金瞄准了有巨大资金需求的新兴高科技产业，通过收购股权注入资金，并利用股东身份监督企业成长。1949年，波士顿联储主席的弗兰德斯(Ralph　E　Flanders)和哈佛大学教授多里特(George　Doriot)发起了美国研究开发公司(ARD)，旨在为新创企业解决资金不足的问题。ARD被视作私募股权投资基金的始祖。

　　2007夏天爆发的美国次级债危机，成为私募基金的炼金石：优秀的基金经理可以利用市场危机获利，但糟糕的基金经理却使得市场危机更加严重。

　　擅长做按揭证券的贝尔斯登旗下的两个投资于“高级抵押证券”(High　Grade　Mortgage)的对冲基金，由于杠杆比例过高，面对美国利率的不断上升和住房市场持续降温，耗尽了其所有资产，被迫关闭。

　　这一突发事件引爆了市场恐慌：投资者纷纷抛售抵押证券，与房地产抵押贷款有关的股票也纷纷大跌。蔓延的次级债危机不断击倒一个又一个骨牌：花旗、美林、瑞银等投行都亏损了数十亿美元，瑞银更是关闭了旗下对冲基金机构Dillon　Read　Capital　Management。根据最新消息，贝尔斯登还将关闭去年业绩下滑39％的另一只基金。

　　而与此形成相反的是，近期某国际私募股权基金从不同行业里成功退出并获利丰厚的新闻不断见诸报断。

　　给国内私募带来的教训

　　“首先是要健全法律法规。”王峰认为，我国目前没有针对私募基金的相应法律法规，而国际私募基金发展成熟的国家，近年来加强了对基金信息披露的要求。

　　美国证券交易委员会(SEC)在2003年共同基金业丑闻后，加强了对冲基金行业的监管力度，并要求对冲基金向SEC提供有关基金的一些基本信息，并向SEC公开财务资料。

　　针对国内部分私募基金出现为了融资不择手段，不告知客户风险的情况，王峰认为国内私募应学习国际经验，在购买产品前，买卖双方应对产品风险有充分认识，并签署相关合约，不能把不适应的产品卖给客户。

　　“不同于公墓基金，私募基金产品强调与客户的匹配，私募基金的独特性就在于此。”王峰表示。“国内私募基金要把握好产品投资方向，加强资金流动性与风险控制。”

　　1998年美国长期资本管理公司(LCTM)因投资俄罗国债而倒闭的事件就是前车之鉴。

　　LCTM认为新兴市场利率将降低，于是大量买入俄罗斯国债券，同时抛空美国国债。然而1998年8月，俄罗斯宣布卢布贬值延迟三个月偿还外债，随后俄罗斯国债大幅贬值并完全丧失流动性。而这家声名显赫的对冲基金在短短150余天内资产净值下降90％，出现43亿美元巨额亏损，最终倒闭。

　　然而，国际私募股权投资基金也并不是一路鲜花。

　　1989年，KKR公司以创纪录的311亿美元收购美国烟草公司RJRNabisco公司，虽然这笔交易至今仍是有史以来第一大规模的杠杆收购(LBO)，却成为KKR噩梦的开始。KKR前后三次向RJRNabisco投入了37亿美元，并邀请曾带领“蓝色巨人”IBM公司成功转型的郭士纳(Gerstner)担任总经理。然而，由于烟草诉讼和债券市场的低迷，再加上郭士纳不久后辞职跳往凯雷，RJRNabisco从此一蹶不振，KKR的投资者们最终损失了9.58亿美元。

　　一位业内人士表示，国际私募股权投资机构，如黑石、凯雷等已进入中国市场，而以鼎晖、今日资本为首的“国产”私募基金也开始发展。对比之下，我国的私募基金和国际的成熟私募机构仍有较大的差距。如国内的企业创办人的诚信问题、有效的退出途径不完善、资金到位后难有效地监控等都成为了制约国内股权投资发展的重要原因。 搜狐证券声明：本频道资讯内容系转引自合作媒体及合作机构，不代表搜狐证券自身观点与立场，建议投资者对此资讯谨慎判断，据此入市，风险自担。