境内发行股份是否应坚持1元面值

　　自紫金矿业发布拟以0.1元人民币面值在境内发行股票后，市场内外对之合理性与合法性作了较充分讨论，更有一种呼声认为，必须坚持以1元面值来发行股票，以低于1元面值发行的股票，不仅违法违规，而且会造成一系列混乱。

果真如此吗？股份、股票面值、发行价、挂牌交易股价，这些概念之间到底有何异同？厘清这些概念，对我们讨论以何种面值发行股票会有帮助。

　　学术上，对股份、股票等等的定义，无论是其内涵还是外延，均有诸多版本与学说，在此我们不作过多学说探讨，仅仅从立法与实务出发，简明扼要地说明问题。

　　立法上，股份或股票的发行，主要由《公司法》第五章第一节“股份发行”来规范。该节第126条规定：“股份有限公司的资本划分为股份，每一股的金额相等。公司的股份采取股票的形式。股票是公司签发的证明股东所持股份的凭证。”可见，股份或股票是等份等额，发行后，是看持股人在股份公司的持股数或持股比例，并据此享有权利、承担义务。市场中，不同批次的发行常有不同的发行价，如首发时每股发行价10元，增发时每股已达25元，但即使对价不同，换取的是同样的股票，此时，持股人是以所持股份或占总股本比例来享有权利，与其支付的何种对价以及面值大小已无实质关系。有些公司可以在送股后或分拆股份后再融资，如原来1元面值的股票可以一股分拆二股或一股分拆三股，然后再增发同类性质的新股，发行价是随行就市（通过路演、询价和竞拍原理而确定），此时的面值已无实际意义。至于二级市场的挂牌交易价格，主要指交易所市场价，就不用赘述了。

　　就立法而言，我国立法对股票面值未作具体规定，股票面值高于或低于1元不存在法律障碍。法律只规定，发行价不得低于面值，至于面值是多少，完全由发行人自己决定。

　　需要明确的问题是，股票面值是否会影响股东权益。正如前述，公司法规定，股份有限公司的资本划分为股份，股份采取股票的形式。在股东权益方面，有意义的是股份，是股东在资本中所占的份额，股票面值则是人为设定的，与股东权益无关，亦不会影响股东权益。

　　那么，同一公司可否发行不同面值股票？同一公司不同时期发行的股票，其支付的对价会有不一，从这一角度说，持有股票的成本与其拥有的股权是不应该也无法划等号，因为就股票或股份而言，它代表的是持有人在公司中有多少股权或多少比例的股份。这一点从二级市场更容易说明，有人花2元买了一股，有人到30元才买进该股，如均是同样的一股表决权与收益权，其购买价就无法律权利上的意义。而公司和投资人之间的联系建立在投资人支付购买价的基础之上，投资是投资人与公司产生联系的惟一通道，如果购买价无法律权利上的意义，则很难说作为人为设定机制的面值与股东权益会发生联系。如面值无实际意义，则公司可以发行不同面值的股票。

　　我国《公司法》对同一公司是否可以发行不同面值股票问题也未作直接规定，同一公司发行不同面值的股票与法律不存在直接冲突。有人将公司法第１２６条规定的“股份有限公司的资本划分为股份，每一股金额相等”这一条款，理解为公司股票面值应当相同，不得发行面值不同的股票。这实际是一种曲解，无论是立法还是法理抑或是公司股权实务，第１２６条所称每一股金额相等应是指每一股份所代表的（公司）资本额相等，而不是指票面金额相等。因此，同一公司发行不同面值的股票应不存在法律上的障碍。

　　就境外看，同一公司存在可以发行不同面值股票的情况，据了解，香港法律对同一公司发行不同面值股票的行为也未禁止。当然，发行不同面值股票虽不存在相关法律障碍，但是，建议公司仍然应当在其章程中对不同面值股票涉及的股东权益问题以及相关会计处理问题进行明确规定，并在有关的募集文件中作出说明。

　　目前，除上世纪90年代初存在过百元面值股票外（后拆细至1元面值），基本习惯于以发行1元面值为选择。但随着境内高价股的增多以及H股与红筹股的回归，乃至境外企业境内发行并上市的可能展开，固守1元面值肯定是不行也是不可取的。如何发行非1元面值的股票，现以H股公司回归为例，分析可以采取的几种模式：

　　第一种模式：内地与香港同一面值发行

　　该方案为内地和香港按同一面值发行股票，具体有以下模式：

　　内地市场以低于１元的面值发行。该模式的优势在于可实现A股市场与国际惯例的接轨，并为A股市场高价股提高流动性、进行股票拆细提供途径。以贵州茅台为例，贵州茅台目前股价为210元左右，如每１股拆为１０股，即每股面值０．１元的话，则每股价格可降为21元，将大大提高该股的流动性。但该方式与A股市场投资者的思维定势有一定差别，以及对A股市场每股收益等指标的传统统计口径会有影响。

　　香港市场公司并股，达到１元面值。由于Ｈ股市场基本为面值１元以下的股票，因此，该方案牵涉到Ｈ股市场相关股票的并股问题，如将某只面值０．１元的股票转换为面值１元的股票，则需将１０股并为１股。但是，该模式在香港市场上操作复杂，难以获得香港股东的认同，也并不适合所有公司。以红筹股中移动为例，其每股面值为0.1元，但在香港市场上股价已达１３0元，若10股并为1股，股价将达１30０余元。过高的股价将影响股票的流动性，难以为投资者所接受。

　　香港市场公司在股份数量不变的条件下以资本公积金转增股本，使面值达到１元。该模式同样面临在香港市场上操作复杂，难以获得香港股东的认同等问题。

　　第二种模式：不同面值模式

　　不同面值模式指，回归内地的H股公司可以在内地市场和香港市场发行不同面值的股票。其具体形式有很多，既可以A股市场面值高于H股市场，也可以H股市场面值高于A股市场，中间也可以采用并股、拆股和资本公积金转增股本等方式对各自市场的面值进行调整。该模式不存在两地面值统一操作的问题，选择面宽，更加灵活。但是，在会计处理上会存在一定的复杂性，需要对不同面值的股票分别进行操作，而且会有一系列的股东大会等程序。然而，两地会计制度并未对此作出禁止性规定。

　　事实上，1元也好，不是1元也好；同一面值也好，不同面值也好，法律对面值问题并未作出规定，可操作的空间很大。在法律无明确规定的背景下，前述操作模式均无不可。然而，即使如前所述，面值并非绝对重要，但为了境内外的容易理解和操作，在境内发行的A股与境外已发行股票之现在面值最好保持一致。一致是目前阶段的基本原则。我们认为，目前可以按照同一面值的方案操作，在内地市场比照香港面值以低于１元的面值发行。原因如下：首先，该模式可以避免会计处理及股东大会程序上的问题，从而加快发行节奏；其次，可以此为契机，使我国在股票面值问题上迅速国际化。股份拆细，增加市场流动性是国际惯例。我国目前股价普遍升高，个别高价股已在百元左右，未来还可能出现更高的股票价格。企业以低于1元的面值发行，对股票进行拆细应当是为高价股企业提高股票流动性，从而进一步提高市场流动性，为中国市场国际化的选择，该选择也将为国际企业在内地市场发行创造条件。

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