广发证券郑屹
投资要点
●国际尿素价格持续上涨，国内尿素出口量大增。2007年美国尿素价格从年初的300美元/吨上涨至目前的430美元/吨，上涨了40%，而同期国内尿素价格仅由1700元/吨上涨到1900元/吨左右，涨幅低于国际。
国内外价差的拉大，使国内尿素出口量出现大幅增长，2007年1～10月国内尿素累计出口突破350万吨，同比增长290%。
●冬储不足，预计2008年上半年尿素供应偏紧。2007年国内化肥出口量在国际需求的带动下增幅较大，预计2007年国内尿素出口达到500万吨以上，可能导致我国冬储减少一半以上，在目前国内外尿素价差条件下，国内尿素出口仍有利可图，随着3月份进入春耕用肥高峰，保守估计2008年上半年国内尿素供应将会出现紧张局面。
●盈利预测与投资建议。预计2007～2009年公司每股收益分别为0.15元、0.27元和0.26元。按目前股价计算，2008年动态市盈率为30倍，估值较为合理，给予持有评级。
●2007年5月，公司定向增发项目???21万吨合成氨、4万吨甲醇及30万吨尿素（实际产能40万吨）建成投产，使公司尿素产能达到140万吨。除此之外，公司还拥有复合肥150万吨、硫酸100万吨、磷酸二铵10万吨的生产能力，是全国最大的化肥生产企业之一。
出口拉动价格上升
1、2008国内尿素产能依然过剩
估计2007年我国尿素产能达到5400万吨，产量达到5100万吨，同比增长约12%，预计2007年国内尿素需求量4600万吨，全年有近500万吨尿素需出口消化。预计2008年尿素产能将达到6100万吨，产量将突破5600万吨。
我国尿素农业需求每年增长在5%左右，2007年工业尿素消费量达到600万吨，需求增长预计在10%左右，因此预计2008年国内尿素需求量将达到4900万吨左右，将有约700万吨尿素剩余产量需出口消化。
2、尿素国内外价差扩大拉动出口
在全球农业需求的拉动下，2007年国际化肥价格出现了持续上涨的行情，美国尿素价格从2007年初的约300美元/吨上涨到目前的430美元/吨，上涨了40%，而同期国内尿素价格由于产能过剩和出口关税的原因上涨幅度较小，10月份由于出口关税下调到15%和国际尿素价格再次上涨的带动下，国内尿素价格由约1700元上涨到目前的1900元左右。
2008年尿素季节性关税上调为：1季度30%，2、3季度35%和4季度25%，目前国内尿素出口报价在FOB355美元/吨左右，在扣除关税后出口价格在1990元/吨左右，略高于市场价格，出口仍有利可图。预计今年国内尿素市场价格主要受国际市场影响。
3、冬储不足，今年上半年供需偏紧
据了解，由于2007年尿素及磷酸二铵出口量的增长，导致我国2008年春耕用肥供应会偏紧。按常年估计，我国春耕尿素需求量约600万吨，每年冬季淡储800～1000万吨尿素供应春耕用肥，预计2007年尿素出口达到500万吨以上，可能导致我国冬储减少一半以上。
虽然2008年一季度尿素出口关税已经从15%上调到30%，但是在目前国内外价差条件下，尿素出口仍有利可图，因此预计2008年一季度尿素出口仍将保持快速增长，随着3月份进入春耕用肥高峰，保守估计2008年上半年国内尿素供应偏紧，其价格有望保持在1800元/吨以上。
复合肥价格上涨受成本推动
在国内尿素、磷酸二铵等基础肥料价格上涨的同时，国内复合肥价格也出现了大幅度的上涨，我们认为主要有以下两方面的原因引起了复合肥价格的上涨。
1、原料价格上涨促成复合肥价格上涨
尿素、硝铵磷、磷酸一铵、氯化钾和硫酸钾等基础化肥是复合肥生产的主要原料，基础化肥成本占复合肥生产成本的70%以上。2007年下半年以来，在国际市场的带动下，2007年12月份上述肥料价格均出现了不同程度的上涨，其中：尿素价格同比上涨200元/吨左右，与2006年同期相比涨幅约为12%；氯化钾价格每吨上涨约800元，涨幅约为46%；磷酸一铵上涨约1400元/吨，涨幅约70%。
在基础化肥价格上涨的推动下，国产复合肥（含N、P、K45%）价格每吨上涨约1000元，涨幅约53%。从价格涨幅来看，复合肥利润空间并没有扩大，仍保持在2006年同期水平。
而且从近期硫磺（硫磺也是复合肥原料之一）和氯化钾的价格来看，由于近期国内硫磺价格上涨至约CFR500美元/吨（2007年初仅80美元/吨），国内复合肥产品的成本压力将进一步加大。
2、出口量增加加速复合肥价格上涨
与尿素类似，2007年我国复合肥出口保持价涨量增的态势，据石油与化学工业协会统计数据显示，2007年1-10月我国累计出口复合肥399.7万吨，同比增长207%，累计成交金额为12.7亿美元，同比增长270.5%。
近期国际复合肥价格出现了较大幅度的上涨（西欧CFR575～580美元，比2007年11月底上涨约100美元），国内复合肥出口量也开始增多，但是未来国内复合肥价格能否受国际市场拉动，目前还很难下一定论，主要是因为复合肥产品由于种类众多，不像尿素和磷酸二铵是同质化产品，国际复合肥价格的上涨能否传导到国内还有待进一步的观察。
盈利预测与投资建议
预计公司2007～2009年尿素产量分别为120万吨、130万吨和130万吨，实现价格分别为1620元/吨、1750元/吨和1750元/吨。同时保守假设2007～2009年公司实际所得税率为35%，不考虑公司在未来5年可能获得的约9500万元国产设备所得税抵免优惠。
根据测算，公司2008年每股收益为0.27元，按照目前股价计算，公司2008年动态市盈率为30倍，与尿素行业平均29倍的市盈率相当，估值较为合理，给予持有评级。
目前国际化肥价格持续上涨，国际化肥行业已经整体进入景气上升期，国内尿素和复合肥产品毛利率已经开始出现上升，公司业绩在2008年将出现大幅上涨。但是国内化肥以及公司尿素和复合肥产品价格能否继续跟进，以及公司业绩能否继续改善，需要继续跟踪观察。
（来源：证券时报)
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