医药行业：预防和保健消费升级 推荐5只股

　　我们早在08年1月2日研究报告《行业巨变和医改迎来医药行业黄金投资时期??2008年医药行业投资策略》中指出：医改是2008年三大投资主题之一，医改受益品种将惠及所有的国家医保目录药物。医改实施方案将于全国人大之后出台。十七大报告确立了“以预防为主的医药方针”，因此，我们继续高度关注预防和保健消费升级类品种的投资机会。

　　我们主推4支股票作为08年2月医药股配置：东阿阿胶、通化东宝、天坛生物和天士力。这4家公司的主导产品都是医保目录药物，而且受众分布在糖尿病、心脑血管疾病、疫苗等广泛人群，未来将显著受益于城市社区和新农合快速增长的市场需求，表现出典型的“预防和保健消费升级”特征。

　　东阿阿胶：资源稀缺型保健消费品提价能力极强，公司实施持续提价快步跑向高端保健品，文化营销提高终端对提价的接受度，医保产品“复方阿胶浆”将在医院市场、城市社区和新农合市场年均增长30%以上。公司2月正式执行再提价25.5%，出厂价相对于05年已经翻番。我们测算，按照公司平均每年提价30%，公司将在未来4年内（约在2011年之前），将东阿阿胶的零售价提升到每公斤1000元，08~2010年将分别贡献提价利润1亿元、1.5亿元和2亿元。我们预计公司07年和08年主业净利润将分别同比增长37%和61%，分别实现EPS0.41元和0.66元，加上08年申购新股投资收益0.06元，公司08年EPS0.41元将达到0.72元，我们继续给予“强烈推荐”评级，目标价45元。公司权证2月获批上市是短期催化剂。

　　通化东宝作为唯一的国产胰岛素，将显著受益于全民医保，我们建议投资者重点关注胰岛素二期08年出口贡献。我们预计公司07~08年净利润分别同比增长500%和110%，实现EPS0.19元和0.40元，我们给予“强烈推荐”评级，目标价20元。天士力管理层股权激励方案推出在即，短期之内有四大催化剂。我们维持对公司07年和08年EPS0.35元和0.53元的业绩预测和“强烈推荐”评级。天坛生物当前股价下跌是其整体上市方案推出的机会，我们建议稳健投资者继续持有。

　　我们建议投资者关注中牧股份和S三九两支股票。其中，S三九作为华润系控股比例最高的上市公司，未来作为华润医药资产整合平台可能性极大，公司股改将在3月初启动。

　　一、2月份医药股配置主题：医改背景之下，预防和保健消费升级??东阿阿胶、通化东宝、天坛生物和天士力

　　我们早在08年1月2日研究报告《行业巨变和医改迎来医药行业黄金投资时期??2008年医药行业投资策略》中指出：医改是2008年三大投资主题之一，医改受益品种将惠及所有的国家医保目录药物。

　　我们对08年2月医药股配置主推4支股票：东阿阿胶、通化东宝、天坛生物和天士力。这几家公司的主导产品复方阿胶浆、基因重组胰岛素和复方丹参滴丸都是医保目录药物，天坛生物（中生集团）的多种计划内疫苗是由政府采购，体现了政府以“预防为主”的卫生保健方针，公司的多种计划外疫苗由有经济支付能力的人群自愿接种，表现出典型的预防疾病的“消费升级”特征。东阿阿胶的“食字号”阿胶自主定价，由中高端消费人群用作保健消费，其“稀缺资源型保健品”的“消费升级”特征同样显著。

　　第一季度，尤其是2月春节之际，是礼品往来密集和冬春传染病高发季节，因此，医改背景之下，我们确立了预防和保健消费升级的投资主线。当然，对4支个股作为2月份主推品种，又各有其公司基本面支撑。

　　我们重点关注的上市公司业绩预测和估值表如下：

　　东阿阿胶：2月正式执行再提价25.5%，快步跑向高端保健品转型

　　近期投资要点：

　　我们于近期再次调研了公司，参加了公司08年经销商年会，对公司“持续提价快步跑向高端保健消费品”、“从销售政策上鼓励终端纯销、减少调拨”、“消费终端接受提价”和“内部坚实管理”有了更深刻的认识。公司三大类产品（滋补保健、补血益气和美容养颜）、三大市场终端（OTC药店、医院和商超）聚焦阿胶主业、做大阿胶品类，经营战略和产品战略稳健进取、卓有成效。

　　滋补保健产品：以“食字号”阿胶为载体，自主定价能力极强，提价快步跑向高端保健消费品。

　　我们测算：按照公司平均每年提价30%，公司将在未来4年内，约在2011年之前，将东阿阿胶这一产品的零售价提升到每公斤1000元。仅东阿阿胶这一主导产品08年提价25.5%带来的新增提价利润就高达1亿元（考虑到驴皮成本上涨12%和给经销商有所让利）。在产量每年保持稳定在1800多吨时，2009年和2010年将分别贡献提价利润1.5亿元和2亿元。

　　通过价位区隔、不同层级的东阿阿胶将陆续上市，分别定位于不同的目标消费人群（图1）。已大量上市销售的普通东阿阿胶通过不断提价，促使其零售价达到每公斤1000元的合理价位，礼品阿胶于07年中秋节上市，每公斤定价2000元，专供江浙地区的上清阿胶和藏红阿胶将在09年正式上市，每公斤定价5000元，体现贡品的“九朝贡胶”定价高达每公斤1.8万元以上，公司正在建设其专用制造车间，将在08年9月之前上市。

　　补血益气类产品：以复方阿胶浆、阿胶补血颗粒和补血膏为载体，未来增长来自于城市医院、城市社区和农村市场深度分销。复方阿胶浆历史上主要在城市药店和农村市场销售，07年公司开始大力启动医院市场，在中医学术营销、“名药名医名厂”推动下，医院终端07年同比增长了47%，销售近1亿元。公司08年从销售定价政策上鼓励终端纯销、减少调拨，利润向销售终端进一步倾斜。

　　我们分析认为，复方阿胶浆、阿胶补血颗粒和补血膏等系列产品08年纯销比重将由20%上升到30%，其系列产品销售额将同比增长30%，销售规模将达到7.7亿元，新增毛利1亿元以上。

　　根据我国卫生部最新统计调查显示：我国患有不同程度贫血症状的人群高达3800万，女性及未成年人口中，贫血发病率达到了1/3，农村地区甚至高达1/2，同时，因抗肿瘤治疗而导致的再生障碍性贫血及慢性肾功能衰竭所致贫血症也居高不下，因此，庞大的贫血症人群孕育着巨大的市场空间。

　　美容养颜类产品：以新品“桃花姬”等保健品和化妆品为载体，先期与日本、韩国合作，国外市场打开后再启动华东等市场。

　　保健食品：子公司07年7月1日回归为全资子公司，07年销售同比增长了52%，公司已从2000多年以来的史料中发掘出3000多种含阿胶的复方配方，公司正在陆续推出一系列的以阿胶为主要原材料、添加其他中药的保健新产品，以逐步丰富保健食品的产品线。

　　阿胶粉和阿胶糕07年已在广东试销，08年将在全国销售，我们预计，在新品带动和进入大商超渠道的推动下，保健食品销售08年将有望增长80%，达到1.4亿元，将新增毛利1亿元。

　　“强烈推荐”评级，目标价45元。我们维持预计公司07年净利润同比增长37%，实现EPS0.41元。保守预计08年主业净利润将同比增长61%，实现EPS0.66元，加上投资2亿元申购新股，实现投资收益3000万元，折合EPS0.06元，合计净利润同比增长76%，EPS达到0.72元。第一季度是公司销售旺季之一，公司08年第一季度业绩可能同比增长50%以上。阿胶产品具备稀缺资源型消费品所独有的极强提价能力，公司通过建立13个驴皮基地、整合阿胶上下游产业链，09年有望完成产业垄断，我们以50倍的08年预测业绩计算，并考虑认股权证的含权价值，3个月目标价45元（=50*0.72元+8.6元）。

　　催化剂：预计认股权证在08年2月上市，交易12个月后在09年除权。

　　天坛生物：08年实现整体上市，受益疫苗消费升级和血制品全面批签发

　　投资要点：

　　请重点参阅08年1月2日报告《行业巨变和医改迎来医药行业黄金投资时期??2008年医药行业投资策略》。

　　中生集团以天坛生物为平台实现整体上市已运作半年之久，当前股价下跌有利于推出整体上市方案。中生集团旗下六大生物制品研究所年均非经营性费用合计高达2亿元左右，整体上市之前，这部分的非经营性资产将保留在存续的资产管理公司、并不进入上市部分，因此，中生集团07年实际盈利水平应在净利润5亿元以上。

　　国家扩大免疫规划，从08年开始投入28亿元、新增8种免费接种疫苗正在实施之中。天坛生物的控股股东中生集团是最大受益者。我们认为，将直接增加中生集团08年疫苗销售额10亿元以上，新增利润2亿元左右。

　　在我们对中生集团08年6.8亿元的保守盈利预测中,尚未考虑08年其血液制品业务受益于批签发制度和全行业血浆投产量回升带来的利润增长。

　　中生集团生产我国市场的全部49种疫苗，不仅覆盖了13种全部计划内疫苗，而且拥有多种独家疫苗，如：水痘疫苗、麻腮风三联疫苗和Vero细胞乙脑疫苗等。每年第一季度是疫苗接种高峰季节之一，各类传染病爆发都是中生集团市场需求的晴雨表。

　　我们认为中生集团长期估值中枢在50倍PE、对应PEG1.0，08年市值应在340亿元以上，我们维持“强烈推荐”投资评级和65元目标位。

　　通化东宝：唯一国产胰岛素受益于全民医保，关注二期08年贡献

　　投资要点：

　　公司的主导产品“基因工程重组胰岛素”是产业化壁垒高企的高端竞争产品，较长时期内国内外都难有新进入者。07年国内市场销售增长接近100%，达到1.5亿元，国外市场销售基本持平，下半年好于上半年，全年外销700万美元，随着销售规模的扩大，胰岛素毛利率和净利润率都有提升，合计贡献利润5000万元以上。

　　作为唯一的国产胰岛素，公司主导产品和医改关联度极高。有关统计显示：2009年以前是我国糖尿病患病人群急剧增长时期，作为医保目录药物，公司的胰岛素主销市场是城市二甲医院、城市社区和农村，属于全民医保将主要普及的市场区域人群。

　　公司胰岛素二期出口贡献值得期待。预计08年3月完成安装调试，开始试生产，公司胰岛素原料和制剂已经获得了向东南亚国家和部分东欧国家出口胰岛素的许可，其任何一个大订单的取得，都将成为股价上涨的催化剂。

　　公司新经营层07年初上任，07年经营业绩超出市场预期，公司07年净利润同比增长500%以上，预计实现EPS0.19元。公司07年减持通化葡萄酒5%股权，获得净收益3000多万元，08和09年将继续减持5%和8%。我们简单判断，公司减持通化葡萄酒股权的收益大约与07?09年计提历史坏帐和其他非主营业务略亏相抵。

　　公司胰岛素国内市场销售受益于全民医保、将继续保持快速增长，08年所得税率下调，我们预计公司08年和09年净利润将分别同比增长110%和80%，分别实现EPS0.40元和0.72元，我们的业绩预测中尚未考虑海外获得大定单的惊喜。按照08年50倍PE估值，公司合理股价在20元，给予“强烈推荐?A”投资评级。

　　风险提示：1、公司08年固定资产折旧和摊销；2、海外市场销售波动。

　　天士力：管理层股权激励方案推出在即

　　投资要点：

　　“复方丹参滴丸”提价利润7000多万元在08年体现，同时，作为治疗第一大疾病??冠心病和心绞痛的医保甲类药物，其在城市社区和农村市场面临较好的销量增长机遇。我国全民医保将在2010年之前普及完成，公司“复方丹参滴丸”未来三年销售增长不容质疑。

　　近期催化剂之一：公司曾在2006年度报告中披露：将尽量在07年底之前推出管理层股权激励方案，我们据此分析认为，管理层股权激励方案推出在即，股权激励实施后，公司下属11个子公司的经营活力将受到激发，将大大提升公司未来业绩增长预期。

　　近期催化剂之二：继第一个中药粉针“益气复脉”07年9月上市之后，公司的第二个中药粉针产品“丹酚酸B”获得新药证书和生产批件指日可待。

　　近期催化剂之三：“复方丹参滴丸”申报FDA认证，是我国第一个获批FDA临床实验许可的现代中药，从2006年5月进入Ⅱ期临床实验以来，已在美国、德国和英国等多个国家广泛开展临床实验，我们预计，08年有望完成Ⅱ期临床、获准进入Ⅲ期临床。

　　近期催化剂之四：上海生物制药全资子公司引入战略投资者，双方股权合作有望在结束尽职调查之后取得突破性进展。

　　我们维持对07年和08年EPS0.35元和0.53元的业绩预测和“强烈推荐”评级

　　二、其他市场热点公司：中牧股份、三九医药

　　中牧股份：具备研发优势和深厚政府资源、受益于全部动物强制性免疫的行业龙头

　　近期投资要点：

　　08年1月18日，由农业部和卫生部联合发文指示：针对日益严峻的狂犬病发病率和死亡率形势，要大力加强犬只和人注射狂犬疫苗。此文一出，中牧股份股价应声上涨，中牧股份是现今唯一的一家生产全部4种强制性动物疫苗（禽流感疫苗、口蹄疫疫苗、猪瘟疫苗和猪蓝耳病疫苗）的生产企业。中牧股份下属江西厂是专业生产犬苗的企业，我们需要继续跟踪农业部后续配套实施细则的出台，方可测算出狂犬疫苗的实际利润贡献。

　　我们预计，中牧股份将是我国率先开发出兽用灭活狂犬疫苗并获准生产的企业。我们认为：中牧股份是可以与“中生集团”类比的动物疫苗龙头，其研发优势业内最强大，每一次政府实施动物强制性免疫某种疫苗、都会导致相关疫苗在一两年内陷入产品品质的同质化竞争，最后，中牧股份总是凭借研发出更优质的多价苗和高效苗，脱颖而出、获得最大的市场份额，中牧股份以推动动物疫苗升级换代来最大限度地分享动物防疫市场的快速增长。目前我国兽用狂犬疫苗主要为减毒活疫苗，生产企业包括中牧股份等7家企业，但，减毒活疫苗疗效不确定，存在返组可能，被灭活疫苗取代是必然趋势。

　　目前，我国市场灭活狂犬疫苗全部来自进口，其中，美国富道动物保健有限公司是全球最主要的犬用疫苗生产商。

　　我们维持预计公司07年和08年净利润将分别同比增长45%和56%，实现EPS0.48元和0.75元和“推荐?A”评级。

　　S三九：债务重组进入实施阶段，股改3月初有望启动

　　近期投资要点：

　　我们预计：债务重组之后，将直接减少三九医药08年财务费用1.5亿元以上，增厚08年EPS0.1元左右。公司将于1月29日召开董事会，公司债务重组进入实施阶段。华润集团可能将通过替三九医药偿付银行长、短期负债的形式，解决三九集团占用三九医药资金的问题。从三九医药2006年资产负债表来看，公司长、短期负债合计32.4亿元，仅财务费用就高达1.87亿元。

　　华润集团作为三九医药的实际控制人和绝对控股股东，提升了三九医药在我国医药产业中的地位，我们有理由更加关注三九医药。华润集团透过三九集团持有三九医药70%的股权，三九医药是华润医药产业中控制股权比例最高的上市公司，因此，远期来看，华润将可能把三九医药作为主要的医药资产平台，进行旗下所有医药资产的整合。华润医药投资公司的副董事长乔世波先生亲自出任三九医药的董事长，可见一斑。

　　“999”商标经评估，价值18亿元，其中，成功运作了多个家喻户晓并沿用至今的OTC良药的三九医药对商标的贡献度在46%左右，在此次债务重组协议中，三九医药将可能利用自有资金11亿元左右，将“999”商标纳入上市公司，并收购山东三九55%和湖南三九78%的股权。湖南南开拥有“抗宫炎片”和“归芍调经片”等优良品种，收购完成后将充实三九医药产品线。

　　三九医药贸易公司是一支经验丰富、对渠道和终端控制能力较强的销售团队，也是我国为数不多的OTC营销杰出的经营团队，是塑造“999”品牌商标的核心竞争力之一。当前，我国OTC药物销售的市场竞争已经进入“品牌竞争”时期，我们看好公司扩充新产品之后的销售增长前景。

　　我们看到：公司07年销售收入同比增长了22%以上，预计净利润同比增长53%，实现EPS0.26元左右。08年受财务费用大幅减少、来自湖南南开和山东三九的贡献、所得税率下调等多重有利影响，公司有望实现净利润同比增长92%、实现EPS0.50元。

　　短期催化剂：公司将在08年3月初左右启动股改，按照平均对价10送3测算，公司当前股价对应的08年含权PE为40倍，我们给予“推荐?A”评级。

　　三、医药行业07年运行回顾：

　　奠定了新一轮健康快速增长的坚实基础

　　（一）销售快速增长25%，走出04年以来的低迷

　　07年1-11月，医药行业销售收入同比增长24.6%，明显好于06年1-11月18.3%水平，利润总额同比增长51%，创下历史新高，医药上市公司扣除投资收益后，利润同比增长33%。销售利润率同比攀升了1.8个百分点。医药行业整体已经走出04年以来的低迷。

　　（二）医药行业07年1-11月份盈利分析

　　各子行业销售收入增长迅速。07年1-11月，受药品市场需求的强劲拉动，医药行业各子行业（化学原料药、化学制剂药、中药饮片、中成药和生物制药）销售收入同比增长都在20%以上，其中中药饮片行业销售收入同比增长36.8%，表现最为显著。

　　行业毛利率略有提升。其中，受产品提价影响，化学原料药毛利率上升较快，同比上升了2.3个百分点。07年1-11月，受原材料和能源成本上升影响，行业整体毛利率略微上升0.5个百分点，保持在31%较好的水平。

　　期间费用率同比下降1.4个百分点。医药商业贿赂07年好转，药品销售费用有所下降，07年1-11月，医药行业营业费用率和管理费用率分别同比下降了0.8和0.5个百分点。

　　投资收益大幅增长354%。07年1-11月，医药行业整体利润总额增长51%，远超销售收入24.6%的增幅，推动总利润大幅增长的一个因素是医药企业07年投资收益大幅增长。

　　根据Wind统计，2007年前三季度医药上市公司投资收益同比大幅增长354%，因此，扣除投资收益后，利润总额同比增长32.6%。

　　作者：张明芳 招商证券 搜狐证券声明：本频道资讯内容系转引自合作媒体及合作机构，不代表搜狐证券自身观点与立场，建议投资者对此资讯谨慎判断，据此入市，风险自担。