王小罡 东方证券
事件:近期华南地区发生五十年一遇的雨雪冰冻灾害。截至2月12日,雪灾直接经济损失1111亿元。
截至1月31日,全国保险公司预计赔款35.19亿元。
截至2月4日,预计赔款可能超过40亿元。截至2月8日,预估赔款达85.62亿元。
预估赔款金额是全国各保险公司报赔金额加总所得,估计于2月20日-22日左右见顶,可能达到100-120亿元。原因在于雪灾后可能发生山体滑坡和泥石流等案情。
实际赔付金额将低于预估赔付金额,或许为50-60亿元。截至2月10日,财产险赔付占九成以上。而车险赔付和企财险赔付分别占财险赔付额的45%和36%。
雪灾对国寿08年业绩影响不到1%(HK GAAP),对国寿估值几乎没有影响。对平安和太保08年业绩影响约为1.2%(IFRS)和3.2%,对两公司08年中估值影响都不到1元/股。
雪灾后的两大看点是保险费率和投保意愿。我国保险行业重视再保与直保的长期合作关系,费率周期并不显著;且此次雪灾主要影响险种都属于常规风险险种,费率受制于供求关系,而非再保费率。因此,雪灾之后,难以像美国市场那样显著提高保险费率,但可能产生支撑作用。
由于投保率较低,此次雪灾直接损失中可能只有5%左右能得到保险赔付,远低于国外30%以上的水平。估计雪灾后机动车主和中小业主的投保意愿可能有所提高。具体情况还需继续观察。
长期而言,国内保险行业对抗巨灾的能力还有赖于构建多层次的巨灾风险保险体系,包括企业和居民、各级政府、保险公司和再保险公司以及发达的证券市场。
预估赔款金额于2月20日-22日左右见顶
从1月31日到2月8日,全国各保险公司预估赔款金额从35亿元上升到85亿元。
原因在于:2月1日到2月4日雪灾仍在继续;从保险案件发生到报案、查勘乃至汇总统计,存在一定的时滞,交通阻断对查勘理赔的影响也比较大。
春节以来,天气逐渐好转。雪灾引发的赔款金额可能继续上升,到2月20日-22日左右有望见顶。原因在于:大雪之后可能产生山体滑坡、泥石流以及人畜疾病等新事件,使得报案数量和赔付金额继续上升。
实际赔付金额将低于预估赔款金额
目前85亿元的全国预估赔款金额统计,来源于各保险公司的报损金额汇总。实际上,报损金额往往高于公司实际的赔付金额。比如,有些客户在报案时包括了雪灾引起的利润损失,而真正购买利损险的客户比例相当低。另外,有些报案的实际赔付金额,还取决于相关的再保险公司是否同意赔付。因此,实际赔付金额应该低于预估赔款金额。如果预估赔款金额达到100-120亿元,实际赔付金额或许为50-60亿元。
保险损失集中于车险和企财险
截至2月10日,保险业共接到雨雪灾害保险报案80.34万件,已付赔款10.4亿元。
其中,财产保险已付赔款9.75亿元,人身保险已付赔款6500万元,财产保险占比接近94%。因此,估计雪灾主要影响平安和太保的盈利水平,对国寿的税前利润影响应该不到3亿元,影响幅度为0.5%-1%。
截至2月10日,赔付较多的省份依次为湖北、湖南、贵州、江西、安徽,分别为1.93亿元、1.46亿元、8987万元、7999万元、7409万元。而从平安财险和太保财险的十大市场来看,前九名是沿海省市,第十名是四川。因此,此次雪灾的重灾区没有覆盖到平安和太保的主要市场。
从险种损失看,雪灾造成的保险损失主要集中在车险和企财险方面。截至2月10日,机动车辆保险报损62.78万件,已赔付4.67亿元,占已赔付总额的45%;企财险及建工险报案4.44万件,已赔付3.74亿元,占已赔付总额的36%,其中电力行业已付赔款2.97亿元。另外,农业保险已赔付4014万元,占已赔付总额的4%。由于车险业务占财险保费收入的70%左右,而企财险业务占比约9%(2007年),因此,车险比例较高的公司相对赔付较少,而企财险比例较高的公司则相对赔付较多。
微调平安和太保的08年中估值
根据07年平安财险和太保财险的市场占有率:10.3%和11.2%,以及两公司的业务分布和险种结构,我们估计雪灾可能造成两公司相关赔付支出为5亿元和5.5亿元。
考虑到分保业务降低了风险头寸,估计平安财险的雪灾赔付为3.5亿元,相当于08年平安财险税前利润的26.6%(IFRS),或08年平安集团税前利润的1.2%(IFRS);估计太保财险的雪灾赔付为3.85亿元,相当于08年太保财险税前利润的17%,或08年太保集团税前利润的3.2%。
按照20XPE进行财险业务估值,雪灾影响使我们将平安08年中估值从98.56元/股降低到98.17元/股,将太保08年估值从54.61元/股降低到53.94元/股。
雪灾后的两大看点:保险费率和投保意愿
雪灾的当期影响肯定会降低公司的盈利水平,但就中长期而言,如果雪灾能够提高保险费率,并且提升居民和企业的投保意愿,那将有利于保险行业的持续发展。
以2005年8月的“卡特里娜”飓风为例,给美国经济造成损失达到1000亿美元以上,超过1992年的“安德鲁”飓风(210亿美元)和2001年的“911”恐怖袭击(300亿美元),造成高达381亿美元的保险赔付。“卡特里娜”飓风之后,由于保险供给的下降,美国许多地区的再保费率和直保费率显著上升,如全球第四大再保险公司??汉诺威再保险公司(Hannover Re)将美国飓风区的再保费率翻了一番,而美国国际集团也在2005年飓风季后将其商业财产保险产品费率提高了50%以上。
到2006年,由于保险费率的提高,并且当年美国没有受到任何大型飓风的袭击,使得保险公司赔付率大大降低,利润相当丰厚。美国第二大财产险公司??圣保罗旅行者集团06年三季报同比增长542%,资本实力最强的财险和再保险公司??巴菲特旗下的Berkshire Hathaway 06年三季报盈利也到达27.7亿美元,同比增长373%。
保险费率:提高有难度,下降有支撑
雪灾后的中国是否能像飓风厚的美国那样迎来保险费率的上升呢?我们的初步判断是:国内保险费率由于雪灾而显著提升的难度比较大,可能更多的表现为对现有费率水平的支撑。其原因在于中美两国保险行业的市场环境和竞争结构的差异。
美国保险行业的特点是:行业壁垒比较低,进入和退出相对容易,注重市场化导向,保险费率的周期性比较显著。在一次巨灾之后,部分保险商退出市场(主动或者被动),导致保险供给不足,再保险费率和直保费率上升,如果此后几年巨灾频率降低,那么保险市场的丰厚利润又会吸引更多的资本进入,从而迫使费率下降,直到再次发生巨灾,推高费率……
最典型的案例就是巴菲特的Berkshire Hathaway。巴菲特非常注重业务利润率,如果费率较低,他宁可袖手旁观,哪怕业务量下降为上年的五分之一,如果费率较高,他会大举扩张,业务量可能提高到上年的五倍。由此Berkshire Hathaway进入了一个良性循环:因为业务利润率较高,因此盈利丰厚,形成了强大的资本实力,正因为资本实力强大,净资产规模全球第一,因此巴菲特可以索取比其他再保险公司更高一些的再保险费率,从而提高其业务利润率……
可见,美国保险行业的市场化导向较高,保险费率周期性(或者说保险行业周期性)特征突出。
中国保险行业的特点是:与日本保险行业比较相似,行业壁垒比较高,进入和退出比较困难,比较注重“关系”,保险费率的周期性没有那么显著。中国和日本的保险公司都是100多家,只有美国的五十分之一。中国和日本的再保险公司都比较重视和直保公司的“长期合作关系”,呈现“一荣俱荣,一损俱损”的特点。在费率较低的时候,再保险业务也不会显著收缩,哪怕此时已经无利可图。
最典型的案例就是国内最大的财险公司??中国人保财险(PICC)。据悉,PICC与慕再、瑞再和中再联合签订了一份“非水险溢价合同”。该合同签了五年,由于费率较低,再保险方亏损了五年。即便是在这样的情况下,再保险商也难以提高该合同的费率。原因就在于必须维护好与PICC的合作关系。
可见,我国保险行业比较注重再保和直保双方的长期合作关系,保险费率周期性(或者说保险行业周期性)特征整体上并不突出。
具体而言,目前我国财产险行业中,费率周期性比较突出、费率波动取决于再保险费率的险种主要是石油工程、卫星发射、核工程等高风险或者特殊风险险种,以及部分出口产品责任险;而大多数常规风险险种,如车险、企财险、普通工程险、货运险、责任险、家财险等,其费率周期性并不突出,费率波动主要并不取决于再保险费率,而是取决于直保市场的供需状况。
此次雪灾,保险赔付主要集中于车险和企财险,另外还有少量农业险。这些险种都属于常规风险险种,市场竞争比较激烈,费率提升的难度较大。当然,如果08年没有发生雪灾,那么来年的企财险等险种费率可能下降;现在雪灾导致大笔赔付,估计会对明年的费率产生支撑作用,具体情况还需更多观察。
投保意愿:关注车险与中小业主
中国保监会主席助理袁力认为,中国遭受自然灾害造成经济损失时,保险赔偿仅接近5%。这数字远低于36%的全球平均水平。实际上,如果此次雪灾直接经济损失1200亿元,我们估计的50-60亿元保险赔偿也就相当于5%的赔付比例,而“卡特里娜”飓风的赔付比例就在30%以上。
此次雪灾遍及十几个省市,范围广、时间长、影响大,但是由于国内财险投保率较低,使得保险赔付比例仅为5%左右。我们认为,雪灾有望提高居民和企业的风险意识;同时,由于保险行业的积极行动、高效理赔、热心捐赠,居民和企业对保险公司和保险品牌的认知与接受程度可能上升。因此,估计雪灾对居民和企业投保意愿的提高有正面作用。具体而言,我们认为机动车主以及中小业主投保意愿值得关注。
根据交强险首年财务审计报告,投保率仅为38%。其中,汽车的投保率达到62%,而在所有机动车中占比65%的摩托车和拖拉机,投保率分别只有26%和15%。可见,交强险投保率还有一定的上升空间,特别是在郊县和农村地区。而本次雪灾中,车险报案数量最高。截至2月10日,车险报案数量占全部雪灾报案数量的78%。我们估计雪灾有利于提高机动车主的投保意愿,当然,2月1日开始的交强险和商业三者险费率下调也会提高车险投保意愿。
另外,在企财险领域,大型企业投保率较高,而此次雪灾或许对中小业主的投保意愿有正面影响。当然,由于08年刚开始,投保意愿的变化还需更多观察。
雪灾影响小结
雪灾导致的赔付支出,可能使平安财险和太保财险的08年业绩预期下降两成左右,但是对平安集团和太保集团08年整体业绩的影响不到5%,对平安集团和太保集团的估值影响不到1元/股。
雪灾未必能显著提高今后的保险费率,但是至少可以对费率水平有一定的支撑作用。
另外,雪灾可能提高机动车主和中小业主的投保意愿。当然,是否如此还需进行更多观察。长期而言,保险行业对抗巨灾的能力依赖于建立多层次的巨灾风险保险体系。
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