印度：通胀继续上扬财政贸易政策优于加息、升值

　　Sonal Varma、Rob Subbaraman

　　印度的通胀再次上扬。2008年2月份的批发物价指数（WPI）通胀从2007年10月份的年同比3.1%加速至年同比4.6%的均值，而且我们预期第二季度将上涨至5.1%，第三季度接近6%。

　　印度通胀将上扬的五个理由

　　实证研究支持了我们对印度通货膨胀的预期，印度通胀将上扬也是出于以下5个定性理由。

　　第一是坚挺的食品价格。由于食品价格上涨，我们预期到今年10月份初级产品（在WPI中占22%的权重）的价格通胀将从2月份的年同比4.9%上扬至6%。尽管人均GDP的快速增长已经扩大了需求，但农业部门的低生产率使得印度食品产出停滞不前。另外，政府对很多农业原材料产品实施了价格控制，这导致了国内外食品价格通胀之间的差距日益扩大，从而降低了印度农民增加供给的积极性。油料作物、小麦和豆类作物的供需失衡问题将尤为明显。

　　第二是燃料涨价。尽管原油价格2007年上涨了10%，但印度的燃料价格通胀（在WPI中占14.3%的权重）在2007年仅上涨了0.2%。政府严格的价格控制阻碍了价格机制发挥平衡供需的作用，导致了巨大的隐含财政成本，印度政府向石油精炼厂提供补贴。鉴于今年全球原油价格已经飙升至100美元以上，政府别无选择只得在上个月将零售汽油价格上调了4.5%，再加上负的基数效应，这应该会导致第三季度燃料价格通胀超过7%。

　　第三是金属涨价。全球矿石的高价格，再加上印度的投资热潮正对印度国内金属价格（WPI 中占8.3%的权重）造成巨大的上涨压力。

　　第四是工资螺旋式上升。印度第六届薪酬委员将很快提出他们建议的中央政府公务员加薪幅度，10年前的上一次加薪幅度是30%。这里一个很大的风险是：州政府的工作人员可能会要求类似的加薪幅度。

　　第五是高流动性。印度基础货币2月份年同比增长达到28%，基础货币的持续快速增长会通过货币乘数蔓延至更广义的货币和信贷总量，并会引发通胀。

　　财政贸易政策

　　将是印度控制通胀的首选

　　印度货币政策制定者所面临的两难困境是：在经济放缓增长的同时通胀上扬。2007年第四季度印度GDP增长已经减速至年同比8.4%，而且我们预期：随着全球经济继续减速，2008年印度经济增长将进一步放缓至8.2%。

　　我们不认为印度央行会为了控制通胀而加息，这不仅是因为经济减速，还因为其他三个理由。

　　第一，这次通胀猛涨主要是因为供给因素所引发的，提高利率对此并无多大帮助。另一方面，更高的利率可能会进一步伤害已经疲软的消费需求。

　　第二，核心通胀仍然在低位运行，这说明消费通胀预期没有显现上扬的迹象，而且制造商也没有转嫁已经增加的原材料成本。虽然我们预期2008年核心通胀将有所上扬，但应该仍然低于5%，这是因为：印度政府近期在预算中宣布了削减关税；另外，在利润很高、需求疲软以及竞争激烈的情况下，企业很可能会选择自行消化上涨的成本以维持市场份额。实际上，我们发现各行业的制造产出增长和WPI通胀之间存在正向关系，这表明工业增长放缓或许会缓解通胀。

　　第三，我们预期前瞻性的印度央行将预料到全球经济的同步放缓将滞后地缓解全球原材料价格通胀。另外，印度的投资热潮现在是在为通胀推波助澜，但已实现的投资随后应该会增加供给并缓解通胀瓶颈。

　　在我们看来，供给引发通胀的这一性质，表明财政和贸易政策将是应对通胀的首选之策，特别是在大选年之前通胀成为高度敏感问题的时候。印度政府有可能采取的新措施包括：更多价格控制；更多政府补贴；对生产企业进行道义劝说来制止涨价行为；进一步削减国内消费税；禁止短缺原材料的出口或提高其出口税；降低国内短缺原材料的进口税。

　　鉴于财政政策会抗击总体通胀，我们预期货币政策将日益关注减速的经济增长，特别是如果我们的预期正确的话，也就是今年GDP增长将继续低于印度央行8.5%的目标。

　　另外，与美元利差的扩大（到去年6月份已经达到575基点）也可能会对卢比造成很大的升值压力。

　　基于此，我们预期印度央行将在今年7月和10月份各减息25基点。只有当财政政策无法抑制通胀或原材料价格继续飙升，我们才会预期印度央行会将卢比大幅升值作为反击通胀的主要政策工具。这样的话印度出口商无疑会提出反对，但随着大选即将举行，通胀幽灵无疑是更大的社会公敌。（作者分别为雷曼兄弟亚洲[日本除外]分析师和首席经济学家，本文仅代表个人观点）