继续适当发挥汇率调控作用

　　　目前，热钱、贸易顺差等涉外变量再次引起关注，相应地，对人民币升值与汇率调控作用的质疑也开始见诸报端。但分析显示，市场对汇率问题存在某些误解，人民币应当继续适度升值，以发挥其调控作用。

　　升值、升值预期与投机资本

　　汇改以来，贸易顺差、外汇储备增长的势头并没有放缓，反而有所加快，市场一个普遍的判断是其中夹杂了大量的热钱，而升值是热钱流入的重要原因，所以应该重新定位人民币升值。

　　值得注意的是，所谓的热钱带有短期、套利和投机的特征，但是我国的资本账户还未完全可兑换，投机资本的流出流入就丧失了短期性，因此流入我国的投机资本称为长期投机资本更为合适。

　　然而，关于“升值引起投机资本流入”的观点实际上是混淆了两个重要的概念：升值与升值预期。字面上理解，升值是一个已经完成的动作过程，而升值预期则是将来可能会发生的动作过程。将两者混淆会扰乱对人民币汇率问题的基本判断。

　　正如业内专家多次指出的那样，造成当年日本泡沫以及后来“逝去十年”的一个重要原因是日元升值预期而不是日元升值（另一个原因是偏宽松的货币政策）。

　　俗话说，物极必反。当汇率完成了“升值”的“动作”后，市场往往认为该货币有可能会面临贬值的压力，从而纷纷回避该货币（此时有贬值预期），而当市场对该货币存在升值预期时，会追逐该货币，资本流入货币发行国。当然，经过一段时间的升值后，如果市场认为该货币还有升值空间并存升值预期也是合理的，但不能将两者混淆。

　　因此，要避免此类投机资本的冲击，当下应该缓解和消除人民币的升值预期，增加人民币汇率的弹性，并加强资本流动的监管。

　　升值、贸易顺差与结构调整

　　从2005年7月到2007年底，并没有出现汇改之初部分观点所认为的贸易顺差会大幅回落的现象，反而出现了加速增长的态势，令“汇率升值会降低贸易顺差”的传统逻辑多少有些黯然失色。

　　不过，把我国的贸易顺差放到全球产业转移、跨国公司主导全球经济活动、比较优势效应发挥等背景下进行考量，贸易顺差问题也就不难理解了；汇率，也就是价格，只是影响出口商品需求的一个因素。这也是为什么今年外贸的调控目标转变为调结构，而不是一味地减顺差。

　　最近，事情发生了戏剧性的逆转。2月份的贸易顺差数据极大地打击了一些人此前对外贸形势的乐观情绪。

　　2月份，出口增速下降至6.5%，从而将贸易顺差拉低至85.55亿美元，多少有些出乎此前的预期。分析认为，由于我国还是外向型主导的经济模式，出口的放缓必将影响到经济增速。2007年，贸易顺差占GDP的比重约为8%，出口放缓在乘数效应的作用下将对经济增长和就业产生较大的负面影响。上述推理的结论之一就是??人民币汇率的升值速度应该放缓。因为简单地看，当美元计值的商品价格涨幅小于人民币对美元汇率升幅，出口商的利润就会受到侵蚀。

　　但是，2月份贸易顺差大幅放缓的一个重要背景是1月中旬以来我国南方地区遭遇了罕见的雪灾天气，极大地影响了出口。在屏蔽掉天气、春节以及季节性因素的影响后，贸易顺差的变化将会更加平滑。

　　今年，在贸易政策、人民币升值、全球经济放缓等因素的共同作用下，全年贸易顺差增速将会有序回落，甚至有业内人士判断可能出现贸易顺差绝对额少于去年的情形。但理性的分析显示，这并不可怕，甚至是经济增长结构调整的机遇，2月份出口的异动不应成为阻碍汇率调整的借口。

　　央行的调查显示，微观经济主体对汇率波动的适应能力要强于预期。人民币升值压力促使企业提高生产效率、降低生产成本、积极促进产品升级换代，这对于促进经济结构调整的积极意义是不言而喻的，而企业素质也将得到提升，包括提高议价能力、更灵活使用金融工具规避汇率风险等。

　　此外，今年以来，人民币对美元升值的同时对日元和欧元出现了较大幅度的贬值。截至3月17日，人民币对美元年内升值3.15%，但对日元和欧元分别贬值了11.82%和4.52%。汇率走势的上述分化缩小了升值对出口的负面影响。

　　而进口增速的强势特征除了全球通胀因素外，也反映我国国内需求依然旺盛，经济增长动力没有想象中悲观。

　　升值、名义汇率与遏制通胀

　　汇率和通胀都是价格表现形式，名义汇率与相对通胀的结合就是实际汇率。以贸易品为例，国内通胀水平的上升和本币汇率的升值都会增加外部购买者的成本，这便是实际汇率升值。

　　从汇率-物价传导效应来看，升值有助于抑制通胀，而贬值则有可能引发或加剧通胀。目前我国通胀压力较大，升值自然而然成为备选手段之一。近期我国进口保持了较快的增速，其中有一部分是大宗商品、原材料等价格上涨过快导致的“虚增”。经济学家们纷纷建议，应适当加快名义汇率的升值以助阵国内的反通胀战役，而不是以通胀促进实际汇率升值。

　　和所有的措施一样，升值抑制通胀也遭来了很多反对的声音。如，储蓄与投资的长期失衡是由经济增长模式决定的，人民币汇率的困境是投资和消费内部失衡的必然结果而不是原因；人民币升值导致的外汇储备损失远远高于进口所能节省的费用；等等。

　　但是，利率、汇率甚至通胀都是管理经济的价格型手段，都具有特定的内生性和外生性，过于强调其中某一点有可能会陷入无所作为或者过度使用的困境；即使人民币固定盯住美元，也同样不能规避美元相对于欧元、日元、黄金等资产贬值造成的外汇储备购买力侵蚀，真正要做的反而是完善投资策略、丰富资产组合来提高资产收益率。

　　但凡事均有度，名义汇率的升值在反通胀中承担的角色不宜太重，因为国内通胀成因比较复杂，升值恐怕独臂难支；而且，在国内通胀压力加大情况下，过度倚仗汇率调整会刺激市场的升值预期，会引来更多的投机资本冲击。央行行长周小川在两会期间曾表示，从中国这个大国来说，抑制通货膨胀不会成为汇率机制改革或者市场汇率浮动变化的主要原因。分析认为，此番表态既是表明人民币汇率改革仍是按“主动性、可控性、渐进性”原则进行，而且可以起到降低市场升值预期的作用。