经营状态略高预期。表现在公司的经营业绩符合预期而资产质量高于预期。我们曾经在先前的报告中提醒投资者,公司将脱离“低业绩增长、高不良贷款率、低覆盖率”的业绩状态,可能呈现出“业绩稳定增长下的资产质量转好(不良贷款率下降、高覆盖率)”。
公司的年报充分体现了这一点。我们认为,公司未来的状态需要有两点把握。
公司凭借行业高景气度,脱离了资产质量相对低下的状态,短期内公司的业绩增长可能呈现恢复性的高增长,高增长来源于定向增发后摆脱资本约束后的外延时扩张;拨备压力的降低以及税率降低。
但是,从长期看,公司基本面的实质性改善还需要经营方面能够出现拐点式的改变。公司的盈利能力依然偏低,ROAA仅为0.41%,相当于民生和浦发04年的盈利水平,由于公司资本充足率较低,公司的ROAE为17.0%,随着公司资本充足率的提高,杠杆效应将降低,公司的ROAE的提高需要盈利能力的突破。我们认为,公司经营的改善需要体现在公司治理结构的改善、零售业务的突破、风险控制方面进步、资金业务能力的提高等。
公司向原有大股东定向增发115.58亿元,按照此次公告前20个交易日均价90%(14.58元)计算,约增发7.9亿股。对08年EPS的摊薄为15.8%,对每股净资产的增厚为41.5%。增发后,公司的资本充足率和核心资本充足率将分别达到10.7%和7.4%。我们认为,定向增发后,公司的资本充足率大幅度提高,有利于公司的长期发展。
业绩增长符合预期。公司07年EPS0.50元,同比增长44.2%,完全符合我们的预期,公司业绩来源的贡献在于:
规模增长:公司07年生息资产同比增长33.1%,业绩的贡献率为71.6%。
净息差扩大:按照我们的统计口径,公司07年的净息差为2.82%,比去年提高了19个基点,对业绩的贡献度为23.4%。
中间业务的增长:公司的中间业务增长48%,占收入的比重为3.2%。相对于同业仍显落后。
资产质量提高。07年公司的不良贷款总额和不良率双降,覆盖率提高。公司07年的不良率为2.25%,比06年下降了48个基点;覆盖率为109.3%,比06年提高了25.1%。但是我们也发现,公司损失类贷款占不良贷款的比重从06年的8.9%提高到了07年的16.1%,高风险的不良贷款有所提高,覆盖率的提高与此相对应。
投资建议:我们预期公司08-09年的EPS分别为0.924元和1.156元,同比增长为84.7%和25.1%,分别下调和上调3.7%和5.1%。我们给予公司的目标价格为18.48元,相当于20x08PE和16x09PE。
作者:
国金证券
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(责任编辑:张玉)