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电力行业：火电成本压力巨大 关注新能源 内容提要： 前两个月电力需求趋缓，全国全社会用电量5239.38亿千瓦时，同比增长11.93%，这一增速大幅低于去年的16.75%，也低于去年11月份的12.1%，第二产业用电增幅回落较大；
1-2月装机增长、利用小时下降均出现放缓。
新增装机719.5万千瓦，全国平均利用小时同比下降了21小时，其中火电利用小时同比下降26小时，下降幅度均小于去年；新能源与可再生能源发电有加速增长的态；
2007年新增机组发挥作用，雪灾导致运输瘫痪，秦皇岛电煤价格2月份出现暴涨。受两方面的因素的影响，我们判断以火电为主的发电企业一季度业绩会出现一定程度的下滑，水电则不受影响；
新能源概念值得关注，我国可再生能源发展的战略目标与电网企业全额收购可再生能源电量监管办法等相关政策支持大力发展新能源，较多的电力上市公司积极参与风力发电等新能源业务；
节能减排任务艰巨，相关节能政策的实施对于龙头企业而言，由于其高效、节能和环保的大机组占比高，更具备竞争优势。新能源概念值得长期关注。二季度重点关注公司包括：
长江电力、
国电电力、
川投能源。
1.前两个月电力需求趋缓，装机增长与利用小时下降趋缓 中电联公布2008年1-2月份全国电力工业统计数据，全国全社会用电量5239.38亿千瓦时，同比增长11.93%，这一增速大幅低于去年的16.75%，也低于去年11月份的12.1%。
与1-2月份工业增加值的回落相符的是，第二产业用电增幅回落较大，1-2月份第二产业用电量3892.52亿千瓦时，同比增长11.15%，比11月份的14.5%下降了很多。第二产业用电的比重也呈现了下降，占比74.3%，2007年全年为76.6%，2007年1-2月份为75.5%。
装机增长、利用小时下降均出现放缓。1-2月份新增装机719.5万千瓦，明显低于去年1-2月份投产的852.5万千瓦。全国平均利用小时同比下降了21小时(-2.73%)，其中火电利用小时同比下降26小时(-3.04)，下降幅度均小于去年，2007年1-2月份的数据分别为29小时(-3.6%)和48小时(-5.3%)。
新能源与可再生能源发电有加速增长的态势。1-2月份，全国规模以上电厂发电量5169.28亿千瓦时，比去年同期增长11.3%，其中，水电和火电分别增长9.7%和10.7%，而核电发电105.31亿千瓦时，同比增长38.6%。从新增装机上看，在新投产的719.5万千瓦中，水电和风电分别投产91.3万千瓦和33.6万千瓦，占17.4%，去年仅占1.4%。
公布的数据显示，虽然整体的用电需求有所回落，但因供给增长的放缓，机组利用率的下降情况明显好转。目前制约电力行业盈利水平的主要因素还是煤炭价格的上涨，因电价的非市场化，即使景气周期出现，在业绩增长上体现的也是比较微弱。
2.煤炭价格高企，火电压力较大，水电值得期待 2007年新增机组发挥作用和雪灾影响，导致火电利用小时继续下降。雪灾导致运输瘫痪，秦皇岛电煤价格2月份出现暴涨，平仓价最高达到675元/吨。
受两方面的因素的影响，我们判断以火电为主的发电企业一季度业绩会出现一定程度的下滑。
水电利用小时1月份同比增长较高，达到6.15％，但是二月份出现明显回落。利用小时较高的省份主要有山西、青海、新疆、甘肃、宁夏、四川等省。利用小时增幅最大的省份是湖南省，增长超过40％，降幅最大的省份是海南省，降幅超过60％。与常年同期相比，2月份我国大部地区降水较常年明显偏少。
3.新能源概念值得关注 我国可再生能源发展的战略目标：充分利用水电、沼气、太阳能热利用和地热能等技术成熟、经济性好的可再生能源，加快推进风力发电、生物质发电、太阳能发电的产业化发展，逐步提高优质清洁可再生能源在能源结构中的比例，力争到2010年使可再生能源消费量达到能源消费总量的10％左右，到2020年达到15％左右。
《电网企业全额收购可再生能源电量监管办法》出台，根据规定，水力发电、风力发电、生物质发电、太阳能发电、海洋能发电和地热能发电等六种可再生能源发电企业在并网时享受优先调度权和电量被全额收购的优惠，而且，除大型水力发电外，其余可再生能源不参与上网竟价。该办法提出，将对电力调度机构优先调度可再生能源发电的情况和电网企业全额收购该电网覆盖范围内的可再生能源发电上网电量的情况实施监管。同时规定若未经许可，没有优先调度可再生能源发电的、未全额收购可再生能源电量，造成可再生能源发电企业经济损失，电网企业应当承担赔偿责任，并由电力监管机构责令限期改正；拒不改正的，电力监管机构可处以可再生能源发电企业经济损失额一倍以下的罚款。
A股电力行业中，部分发电企业已经开展风力发电业务，具体包括
银星能源、国电电力、
金山股份、
京能热电、
大唐发电等。参与多晶硅项目的则有川投能源、
岷江水电等。
4.行业评级及重点公司评级 受制于煤炭成本压力，以及煤电联动的预期降低，我们下调行业评级为“中性”。
节能减排任务艰巨，相关节能政策的实施对于龙头企业而言，由于其高效、节能和环保的大机组占比高，更具备竞争优势。新能源概念值得长期关注。
二季度重点关注公司包括：长江电力、国电电力、川投能源。(南京证券 顾佳海)
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铁路行业：资产注入题材 重点关注1只股 投资要点： 1、铁路运输客货周转量稳定增长；
2、铁路投资逐步增大；
3、铁路行业未来发展前景良好；
4、铁路行业上市公司的业绩增长主要靠外延型扩张：
(1)铁路运输价格相对稳定；
(2)已上市铁路运输资产占铁路运输资产总额的比重较小，资产注入空间较大；
(3)铁路建设的主要资产已经上市，铁路建设上市公司的资产注入空间较小。
重点关注公司：
中国铁建 主要关注点：
(1)公司工程承包业务上具有明显优势；
(2)公司业务快速发展，盈利水平不断提高；
(3)公司海外业务发展迅速，发展前景良好；
(4)公司的房地产业务也具有一定的竞争力；
(5)公司目前价格较低，具有一定的投资价值：
目前公司的股价和H股不错上下，已经不存在溢价，中国铁建具有良好的投资价值。
不利因素：
(1)公司毛利率有所下降；
(2)人民币升值对公司的海外业务具有一定的负面影响；
(3)公司的每股净资产上市前低于面值；
(4)公司的资产负债水平比较高。(民生证券 李国正)
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保险行业：薄利多销增进价值 推荐3只股 薄利多销的策略对价值具有积极意义，调升行业评级至“增持”： 保费收入在2008年出现了超常规的增长，市场现在比较担心这种增长是牺牲保险利润率，我们也观察到这种情况。影响保费利润率的主要因素在于保户红利支出和保单销售费用的上升，我们认为这两项成本的决定权在公司，公司会根据自身的利润率水平调整相关策略，在增长和价值之间做出权衡。我们认为保险公司采取的是薄利多销的策略，对行业内公司的价值仍然具有积极意义。在目前阶段我们认为投资收益继续恶化的风险已经小于公司新业务价值的改善，而且保险公司股价已经大幅低于我们对公司内含价值的评估，因此调升行业的投资评级成为“增持”。
2月份人身险保费持续高增长，赔付比率与上月保持稳定：
2月人身险累计保费收入达到1457亿元，同比增长达到69%，比1月份增速上升2个百分点。人身险的快速增长主要来自于寿险，2月寿险累计保费达到1346亿元，同比增长71%，比1月份增速上升1个百分点。健康险保费的增长也达到57%，我们认为健康险的销售是以寿险的附加险进行的，增长也是与寿险保持一致。我们认为寿险保费2月份的增长仍然来自银行保险。我们预计人身险保费的快速增长继续持续。
人身险赔付的情况基本保持稳定，2月累计赔付额达到353亿元，赔付支出占保费收入的比例24%，比1月份有所下降，下降2个百分点。赔付比率的下降是由于保费收入的超常增长造成的。
2月份财险保费增速维持较低水平，赔付比率因雪灾大幅上升：
2月财险累计保费收入417亿元，同比增长29%，与1月份增速相差不多，维持在较低水平。我们认为新版交强险对财险保费收入的影响已经显现，使得财险保费收入增速下降10个百分点左右。我们预计财险保费收入增速将继续保持目前水平。
从赔付的情况来看，2月财险累计赔付支出为175亿元，占当月财险保费收入的比率为42%，比1月份增速高5个百分点。2月份单月赔付率达到53%，比1月份单月要高出16个百分点。赔付率上升是受到雪灾和新版交强险的影响，我们认为这种影响仍然持续一段时间。
3月保险资产再次暴跌，新增资金较多流入银行存款：
2月新增保险资产524亿，其中174亿配置成银行存款，达到40%。新增资产的这种投资策略表明保险公司仍然对股票市场持谨慎的态度，而且安全有效的投资渠道也相对缺乏，进而将新增资产较多的配置成银行存款。
3月份A股市场继续下跌趋势，下跌幅度达到20%左右。这对保险资金又是灾难性的一个月。按照其年报公布的持仓进行估算，国寿和平安十大重仓可供出售股票市值分别下跌16%和9%，平安下跌幅度较小是因为其持有的富通集团股价出现了较大幅度的上涨。截至3月31日，国寿和平安十大重仓可供出售股票累计未实现浮盈分别为222亿和89亿。
3月份股票和债券的发行规模都不大，分别为3.7亿和10019亿元。发行的债券以央票为主。受资金面充裕和风险偏好下降的影响，债券发行利率和新股申购回报率进一步下降。
展望未来，我们认为保险新增资产将仍然在银行存款和债券方面加大配置，保证资产的安全。对于存量资产保险资产会更加灵活，应对股票市场和债券市场的变化。在股票市场来看，对于可供出售的股票资产将进行高抛低吸的策略会仍然继续。
对于债券类资产，会加大交易性和可供出售资产的配置。
一、2月人身险持续高增长，赔付比率与上月保持稳定
健康险爆发式增长，意外险平稳增长按保监会日前公布2008年2月份全国保费收入的情况来看，人身险保费收入持续高速增长，1-2月累计保费收入达到1457亿，同比增长达到69.22%，比1月份增速继续上升2.31个百分点；单月保费收入达到683亿元，同比增长71.92%。
人身险的快速增长仍然主要来自于寿险，1-2月寿险累计保费达到1346亿元，同比增长71.30%，比1月增速高出1.39个百分点。2月份单月寿险保费收入达到637亿元，同比增长72.89%。
意外险和健康险的增速出现分化，意外险仍维持平稳增长，健康险增速进一步加快，但仍然低于寿险增速，这使得意外险和健康险在人身保险中的比例进一步降低，占比从1月份的8.5%下降到2月份的7.66%。
1-2月健康险累计保费为83亿，同比增长57%，比1月份增速有较大幅度的上升，增加10个百分点。2月份单月保费收入36亿元，同比增长73%，比1月份增速高出27个百分点。
1-2月意外险累计保费为29亿，同比增长26%，比1月份增速有略有下降，下降1个百分点。2月份意外险单月保费收入9.94亿元，同比增长25%，比1月份增速下降3个百分点。
我们在上一份月报指出，万能寿险的结算利率进一步上升，太保金丰利和平安的结算利率上升了25个基点，分别达到5.5%和5.25%。这吸引了较多资金从疲软的股市转向保险。银行保险的爆发增长趋势在2月份得到了延续。
银行保险的迅猛发展给中小保险公司的保费收入带来超常规增长，国寿和平安的发展速度则较大幅度低于行业水平。我们认为国寿和平安采取保守的发展策略，会导致市场份额下降，但产品利润率会好于行业平均情况。
2月份健康险保持了前期的高速增长，同比增速达到57%，我们认为这主要是受益于银行保险的销售增长。因为国内健康险产品较多的以附加险的形式销售，跟随主要长期险种出售。国内医疗领域的改革和居民收入增长对健康险的增长有一定的促进，但并不够成主要的原因。基于这样的判断，我们认为健康险的高速增长会跟随银行保险持续两个月左右。
2月份意外险同比增长26%，比1月份增速略有下滑。上个月，我们认为意外险的增长属于季节性因素，但2月份并没有像往年一样出现明显下滑。考虑到代理人增员效果明显，人均产能也在提高，我们认为意外险的增长会持续一段时间。
寿险赔付比率稳中有降、意外险赔付略有上升 2月份人身险累积赔付额达到353亿元，赔付支出占保费收入的比例24%。比去年同期有较大幅度的下降，下降12个百分点。但与1月份的情况相比，赔付率只是略有下降，下降2个百分点。
寿险赔付比率的下降是带动人身险赔付比率下降的主要因素。正如我们预期的那样，寿险赔付比率维持平稳的状况，比1月份略有下降。与去年同期相比大幅下降，这主要因为去年年初的大额赔付造成的。由于寿险保费收入的超常规增长，寿险赔付率仍然将保持稳定，略有下滑。健康险的赔付比率与2008年1月相比基本保持稳定，没有发生大的变化。2008年1-2月，健康险累积赔付23亿元，赔付支出占保费收入比率为28%，比1月下降2个百分点。
3月银保仍然将支持寿险行业超常增长我们在上份月报中判断2月份人身险保费收入增速将放缓，这主要是由于2月份南部较多省份出现雪灾天气，对于营销员展业有较大的负面影响。实际上，2月保费仍然持续高速增长，主要是因为居民理财的热情没有为雪灾天气变冷，银保产品的销售并没有受到雪灾天气的太大影响。
从个险渠道的销售情况来看，2月份保费增长确实有所放缓，这从平安的保费情况可以看出一些端倪。平安注重个险渠道，对银保有所保留，其2月单月保费82亿元，同比增长33%，比1月份增速下降10个百分点。雪灾天气过后，个险渠道的增速将得到恢复。
虽然我们对2月份保费增速的判断过于保守，但我们对全年保费收入增长的判断仍然维持不变。我们认为个险渠道的增长会保持在35%左右，而银行保险仍然是今年寿险行业的主打产品，尤其是万能寿险。银行保险的增长势头在未来3个月内仍然会维持目前的态势，但也会随着股市的回暖而有所放缓。
二、2月财险保费增速稳定
财险保费收入增速维持上月水平，赔付比率因雪灾上涨1-2月财险累积保费收入417亿元，同比增长29%，基本稳定维持在1月水平，小幅下降1个百分点。去年1-2月财险保费收入同比增长高达40%，与之相比，今年下滑幅度依然较大，接近10个百分点。
我们认为2月份将推出新版交强险，使得车险保费增速出现了较大幅度的下滑，这是造成财险保费收入增速同比下滑的主要原因。从增速环比的情况来看，交强险的影响已经基本消化，未来财险保费收入增速将基本维持在当前水平。
从赔付的情况来看，1-2月累积财险赔付支出为175亿元，占财险保费收入的比率为42%，比去年同月高5个百分点。与1月份赔付率的情况相比，也增长了5个百分点。2月单月财险赔付支出71亿元，占当月保费的比率高达53%。赔付率比1月份高出16个百分点。赔付率的这种变化基本符合我们之前的预期。
3月财险保费增速保持平稳，赔付率仍然存在压力 我们在上月月报中预计2月份财险保费增速在10%左右，这与实际情况出现了较大的偏差，主要的原因在于我们过于夸大了南方雪灾天气的影响。交强险对财险保费增速的影响大约在10个百分点，我们预计3月份财险保费收入增长将在25%左右。
从赔付率的情况来看，我们认为3月份可能出现可能维持较高。不考虑雪灾的后续赔付情况，我们预计赔付率会下降至35%。由于我们认为3月份仍然会存在部分雪灾的后续赔付，赔付率可能达到43%左右。
三、3月份保险资金再受重创
2月保险资金平稳增长，流向存款和债券 2008年2月份保险资产总额达到29591亿元，比1月份增加345亿元，环比增长1.18%。2月份资产增长主要来自于保费收入提供的准备金，从保费收入中扣除赔付支出和营业费用之后还存在524亿的盈余。如果考虑退保金和红利支出等因素，我们认为保险存量资产在2月份基本保持稳定，非投资资产可能有少量的减少。
从资产结构上来看，2月份投资资产和银行存款都有了一定程度的增长。
2月投资资产达到19381亿元，比1月份增加301亿元，环比上升1.58%。银行存款达到7405亿元，比1月增加174亿，环比上升2.41%。考虑到2月份增加的保险准备金大约为524亿左右，这表明保险公司在2月份基本采取了谨慎投资的态度，将60%的新增保险准备金配置在投资资产，40%配置在银行存款上。这相对于先前的资产结构来看，是较为保守的策略。
3月股票资产再受重创 我们回顾3月份资本市场的表现，发现A股市场的跌幅进一步加剧，而且多头丝毫没有抵抗。3月份上证指数再次大幅下跌了20%，沪深300指数下跌幅度也达到19%。申万金融指数和WIND银行指数也都有超过10%的跌幅。再融资和全流通给市场资金面带来巨大的压力，而宏观经济面也出现了一些不利的因素，使得3月份成为A股参与者的又一个梦魇。
与此相反，债券市场继续却表现较好。在央行再次上调存款准备金率之后，债券市场对进一步加息的预期减小，债市的上涨趋势仍然在持续，3月份几乎所有的债券指数都出现了不同程度的涨幅。
我们认为保险资产受到资本市场的上述变动的影响。为了分析保险公司持有的股票资产在3月份的情况，我们以
中国人寿和
中国平安2007年年报所披露的持股情况进行测算，假设其可供出售的股票资产没有进行调仓(并不否认公司在这段期间可能进行重大调仓)，考虑到保险公司持有股票和基金资产的目的是与其长久期的负债进行匹配，大规模出售可供出售类股票的可能性不大，上述假设仍然具有一定的合理性。
中国人寿在3月份十大重仓的可供出售股票市值缩水100亿元左右，比例为-16.06%。其中缩水最严重的是其所持有的
中信证券、民生银行、
中国神华，这一阶段，大盘蓝筹股票出现了较大幅度的下跌，给中国人寿的资产组合带来了较大的损失。可供出售的十大股票成本合计为298亿元，截至3月底累积产生的浮盈约为221亿元。
中国平安在此期间十大重仓的可供出售股票市值缩水46元左右，比例为8.96%。其中缩水最严重的是其所持有的民生银行、
浦发银行和
中国石油。值得说明的是，富通集团股价在这一期间有所上升，加上欧元升值的因素，平安持有的富通集团股票升值达到18亿元。中国平安持有的前十大可供出售股票资产的成本达到378亿元，累计实现浮盈89亿元，其中富通集团存在50亿左右的浮亏。
从债券资产的情况来看，保险公司大部分资产是以债券的形式存在的，并且相当部分债券是可供出售和交易性资产，这些资产是以公允价值计量的。我们认为这部分资产在3月份存在一定程度的增值。
调整策略应对债券二级市场牛市 3月份股票、债券的一级市场规模进一步缩小，保险资产安全的投资渠道仍然缺乏。
3月份只发行了1只新股
福晶科技，融资3.7亿元左右，上市后涨幅达到82%。股票一级市场仍然相对较为安全，但市场的低迷使得股票发行不景气，保险资金在股票一级市场的投资渠道几乎被中止。
从央行票据的发行利率来看，3月份发行的3年期央票发行利率为4.56%，与1、2月份持平。而3个月期限和1年的央票发行利率则略有上升。3个月期限的发行利率从2月份的3.3978%上升至3月份的3.4%。
1年期的发行利率从2月份的4.0583%上升至4.06%。从短期融资券来看，高信用等级的融资券发行利率均有较大幅度下降，而低信用等级的融资券发行利率保持稳定，投资者对高等级信用产品的需求大幅增加。
我们认为由于资金面的宽裕和央行对加息采取谨慎的态度，债券一级市场发行利率走弱的情况可能会持续。债券发行规模有限和发行利率走弱，都使得保险新增资金缺乏有效的投资渠道，在银行存款方面的配置会有所反弹，维持在较高水平。
由于债券二级市场呈现出良好的态势，保险资金可能会根据此种情况调整其投资策略，减少持有至到期的债券资产，加大交易性和可供出售的债券资产，以享受债券二级市场繁荣所带来的好处。
4月份保险资金将继续向安全资产转移 保险2月新增资产40%左右配置成银行存款，这表明其对股票市场风险仍然比较担忧。从存量资产的角度来看，我们认为保险公司对于可供出售的股票资产将进行高抛低吸的策略，并将部分资产转移到银行存款、债券和其他更加安全的资产。
从4月份的情况来看，我们认为保险公司在资产配置方面会继续转向银行存款和债券等具有固定收益类资产。这种趋势可能会在未来一段时间持续存在。
在操作方法上，保险资产会更加灵活，应对股票市场和债券市场的变化。
在股票市场来看，对于可供出售的股票资产将进行高抛低吸的策略会仍然继续。对于债券类资产，会加大交易性和可供出售资产的配置。
四、上市公司动态 调升中国人寿投资评级为“增持” 日前国寿公布其2008年2月累计保费收入达到597亿元，同比增长39%。保费收入的此等增长仍然大幅低于市场平均水平，2月份人身险保费收入同比增长69%。
国寿保费收入增长慢于行业是由于其坚持分红险为主的保险产品的政策造成。由于分红险的利润率更高，我们认为国寿保持这种有机的增长是合理的，是有价值的增长。
根据其公布的2007年内涵价值报告，我们对其2007年保费利润率和首年保费利润率作了分析。2007年保费利润率和首年保费利润率分别达到6.13%和9.99%，比2006年分别有34和68个基点的上升。我们认为保费利润率的改善主要来自两个方面，一方面保费结构在持续改善，公司注重利润率高的分红险、期缴产品的推广和销售；另一方面，保险资产投资渠道在不断放宽，长期投资回报率处于改善之中，这两方面的因素使得保费利润率近年来持续上升。
3月26日中国人寿公布了其2007年的财务报告，我们就相关数据进行了快评。国寿业绩超出其之前的预增公告，但基本符合我们的预期，其业绩增长主要依赖快速增长的投资收益。由于市场对其2008年投资收益比较悲观，业绩成为市场的担忧。我们对其资产结构进行了分析，发现其交易性的权益类资产占总资产比例仅为2%左右，这使得股票市场的波动对其投资收益的影响相对较小。公司的业绩与股市出现了一定程度的脱钩。
从内涵价值的角度来看，市场价值的波动会影响到公司的有效业务价值，我们在2008年对资产市场价值做了100多亿的调整。内涵价值的变动对公司价值的影响并不显著。
新业务价值反映公司未来成长和价值，由于新业务价值主要取决于新增保费收入和预期投资回报率，我们认为市场波动对新业务价值不具有重大影响。只有在保费收入增速和实际投资回报率低于我们所做的假设时，新业价值才受到毁损。如果按照公司的假设，平准投资回报率保持5.5%，公司的新业务价值未来三年的增长分别为32%、23%和19%。
我们在上述假设的基础上对中国人寿的价值进行分析。我们采取三阶段模型，从2008到2012年为显性预测期，其新业务价值复合增长率为20%，从2013到2020年为第二阶段，新业务价值复合增长率为18%，永续增长率为3%。长期投资回报率假设为6.05%(基于目前的资产结构，固定收益率资产回报率5%，权益类资产回报率10%)，中国人寿的评估价值为38.04元。下表为敏感性测试结果。
基于该目标价与目前股价还有较大的空间，我们调升中国人寿的投资评级为“增持”。
平安收购富通投资，意欲构筑第三支柱 中国平安2月份寿险和财险累计保费收入分别为191亿和48亿元，同比增长38%和46%。平安保费收入的增长主要来自两个方面的因素。一方面，平安业务员增员比较多，与去年同期相比，今年1月份业务员增长了大约4万多人，同比增长15%左右。另一方面，业务员队伍变得更加成熟，人均产能有所提高。我们认为保险代理人渠道成为平安最为重要的渠道，调高其该渠道预计的保费收入增长至30%。
中国平安在A股市场上经历了不平静的一段时间，渐渐恢复了宁静。其2007年业绩大幅增长并没有给市场带来信心，股价反而继续下挫了14%。纵观其2007年财务数据，发现其可供出售金融资产的累计浮盈只剩下4.38亿，这说明平安实现了较多计入资本公积的浮盈，投资富通集团也产生了较多的浮亏。平安2008年的投资收益可能会低于其精算假设，对新业务价值也有一定程度的影响。
3月下旬，平安还与富通投资达成协议，斥资20亿欧元取得富通投资50%的股权，但是比富通集团少一股。这也意味着平安在富通投资中仍然没有执行权，处于财务投资的地位。从财务投资的角度来看，我们认为此项投资的回报率低于平安现有的ROE水平。但平安也试图通过富通投资扩大其在国内资产管理行业的业务，并改善其投资能力。我们对这种合作持谨慎乐观的态度。
太保网下配售股解禁带动股价大幅下挫 中国太保2月份寿险和财险累计保费收入分别为153亿和54亿元，同比增长86%和24%。寿险增速超出我们上月的预测，主要是因为雪灾的影响要低于我们的预期，太保的主要业务集中的北方和东部发达地区，受到雪灾的影响要比行业小。
我们认为太保寿险业务依托万能险的大力推广将持续取得超出市场平均水平的增长，这将给公司的内涵价值带来较大的推动。太保的保费收入超出市场增长水平，这对其新业务价值的提升有较大的贡献。我们认为2008年太保新业务价值增长率将超出市场预期，对公司价值起到支撑。
市场可能担忧其保费利润率由于市场竞争而下降，我们也认同这种观点。
但薄利多销的策略对公司的价值仍然具有积极意义。影响保费利润率的主要因素在于保户红利支出和保单销售费用的上升，我们认为这两项成本的决定权在公司，公司会根据自身的利润率水平调整相关策略，在增长和价值之间做出权衡。我们认为公司采取的是薄利多销的策略，其增长速度大幅超出市场平均水平。
3月26日，太保网下配售的3亿股份解禁，对股价造成了较大的冲击，股价连续出现7%以上的日跌幅，成为股改以来首只跌破发行价的股票。
我们认为公司基本面依然良好，新业务价值将出现超预期增长，公司仍然具有良好的投资价值。我们继续维持“增持”的投资评级。
五、投资评价和建议 调升保险行业投资评级为“增持” 自从我们在1月月报中调低保险行业的评级至中性以来，保险公司股价经历较大幅度的下跌，相对沪深300也出现10%左右的跌幅。令人遗憾的是我们给予“增持”评级的中国太保，近期严重跑输大盘，相对沪深300也下跌9%左右。我们低估了网下配售股份解禁对股价带来的冲击。
我们认为解禁对股价的冲击已经基本实现，基本面对股价具有较强的支撑作用，继续维持增持评级。
我们调升保险行业的评级成为“增持”。我们先前给予行业中性评级的理由主要在于对保险行业2008年投资收益比较担忧，进而会影响到公司的业绩。另一个更加重要的原因在于保险公司股价接近甚至高于我们对公司内含价值的评估。
经过一段时间的下跌之后，保险公司股价已经大幅低于我们对公司内含价值的评估，我们认为投资收益继续恶化的风险已经小于公司新业务价值的改善，因此调升行业的投资评级成为“增持”。
从行业的基本面来看，薄利多销的策略对行业内公司的价值仍然具有积极意义。市场现在比较担心保险利润率出现下滑，我们也观察到这种情况。影响保费利润率的主要因素在于保户红利支出和保单销售费用的上升，我们认为这两项成本的决定权在公司，公司会根据自身的利润率水平调整相关策略，在增长和价值之间做出权衡。我们认为保险公司采取的是薄利多销的策略，对行业内公司的价值仍然具有积极意义。
(肖超虎 光大证券)
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第1页: 电力行业：火电成本压力巨大 关注新能源第2页:铁路行业：资产注入题材 重点关注1只股第3页:保险行业：薄利多销增进价值 推荐3只股第4页:汽车行业：3月份轿车数据 好于市场预期第5页: 软件行业：增速呈现回升态势推荐3只股第6页:港口航运：细分市场寻找机会 推荐4只股第7页: 信托行业：理财需求快速增长 推荐2只股
汽车行业：3月份轿车数据 好于市场预期 事项： 根据主流轿车企业3月销售情况，预计当月国内轿车销量(批发数+出口)约为488455辆，当月同比增长19%，环比增长37%；1-3月累计同比增长20%。部分主流重点轿车企业2008年3月销量情况如下：
评论： 一、3月轿车销量好于市场预期，维持对轿车行业全年15-18%的增速预测
轿车销量增速尚可，未出现“市场预期的快速下滑”迹象：1-3月，轿车销量单月同比增速分别为21%、20%、19%。由于小基数效应丧失，增幅放缓，未出现“市场预期的快速下滑”迹象。
库存处于正常水平，未见恶化迹象。2月末，轿车厂商库存大致为11.6万辆，相当于前3个月月均销量的26%，与历史相比，仍处于较低水平；我们了解到，经销商处的库存压力也不大，部分热门车型甚至需要加价提车。(相比较，2004年，轿车行业恶化，一汽大众、上海大众两家企业的厂商库存、经销商库存合计一度达到15万辆)。
出口表现抢眼。2008年1月，国内轿车出口量同比增速达到150%。
维持对轿车行业全年15-18%的增速预测。未来需要关注：CPI、资本市场波动对居民财富的负面影响、油价导致使用成本的上升，是否会下拉对轿车的需求。目前，维持对轿车行业销量全年15-18%的增速预测。
二、对部分轿车重点公司的讨论
上汽系：上海大众继续恢复性反弹，3月同比增长25%；上海通用缓慢增长，3月同比增长14%。上述企业表现符合预期。
一汽系：一汽丰田、
一汽轿车快速放量，3月分别同比增长72%、75%，其中，前者受益于新卡罗拉，后者则受益于旗下奔腾、马6双双放量。一汽大众3月增长20%，表现与行业持平。
一汽夏利3月同比仅增长8%，我们对其未来表现并不乐观。
长安福特：3月销量同比增长43%，但这一表现并未超出市场预期。其中，新蒙迪欧当月销售仅4097辆，1-3月累计销售12932辆。
三、轿车股投资策略：一汽轿车仍是首选
2008年以来，汽车股下跌37.5%，超越大盘0.8个百分点，反映了汽车需求振荡向下的预期、也折射出估值水平的快速下降。但行业基本面并未出现迅速恶化迹象，短期面临反弹要求。一旦反弹，一汽轿车仍然是我们目前轿车股的首选。
理由在于： 内生性增长角度，一汽轿车的内生性增长最为明确。维持对公司2008、2009年0.65元、0.70元的EPS预测，分别同比增长91%、8%。
外生性增长角度，一汽轿车具备“确定性”的外生性增长机会。一汽集团无论是IPO还是借壳整体上市，各种方案都无法绕开一汽轿车。(国信证券)
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软件行业：增速呈现回升态势 推荐3只股 投资要点： 2007年，软件行业增长平稳，但增速有所放缓，2008年1-2月，软件产业增速呈现回升态势。从软件产业收入构成来看，软件产品服务化趋势在2008年更为显著。2008年1-2月，软件服务收入增长最快，居于各细分行业之首，同比增长38.3%，比软件行业高9.6个百分点，并且这个增长趋势将在未来相当长一段时间内持续。
大部门制改革方案正式定型，信息产业部和国防科工委合并成立工业和信息化部，这预示着工业信息化建设将全面加快。国家规划布局内重点软件企业名单公布，这些企业获得税收政策优惠，企业所得税率为10%。新“18”号文预计2008年对外发布，将从投融资、技术出口、政府采购等多方面给与软件产业更大的政策支持。
我们认为，软件行业投资策略重点应该关注三个方面，一是享受产业政策扶持的企业，二是关注和工业信息化进程联系紧密的公司，三是关注软件业的长期服务化趋势，投资软件业内的龙头企业。
目前软件行业整体估值水平偏高，结合行业内上市公司目前的经营状况，我们给予整体软件行业“中性”的投资评级。在个股方面，我们给予
用友软件、
东软股份、
航天信息“推荐”的评级。
(三)行业经济效益有所下滑
2008年1-2月，我国软件产业效益出现下滑，共实现利润总额68.6亿元，同比下降4.6%。效益下滑的原因主要有两个方面，一是人民币持续大幅升值，不但增加了国内软件外包企业的成本，而且造成以美元结算的外包收入的减少，直接影响外包企业的效益，二是对于美国经济衰退的预期导致全球半导体行业增速下降，全球企业IT支出紧缩，国外大型软件企业进一步加强了对国内市场大客户群的竞争，部分中小型软件企业效益下滑。
二、行业发展趋势 (一)软件服务(SaaS)将成为软件业的重要模式
伴随着软件产业的不断创新，SaaS(软件即服务)模式正在进入包括传统管理软件在内的各种应用软件市场中，IDC在2008年IT市场十大趋势预测中将SaaS的发展排在了首要位置。SaaS是指通过Internet提供软件的新模式。终端用户不需要将软件产品安装在自己的电脑或服务器上，而是按某种服务水平协议(SLA)
直接通过网络向专业的提供商获取所需要的、带有相应软件功能的服务。和传统软件模式相比，SaaS模式具有建设成本低、维护成本低、投入风险小、入门容易等特点，是信息化的新模式，也是软件业的新趋势。
SaaS模式的出现，将对软件产业造成巨大的冲击。预计到2010年，50%以上的传统软件将会同时出现SaaS模式。如果传统软件提供商不进行战略转型，将会在未来的市场竞争中处于不利地位。计世资讯(CCWResearch)研究认为，2006年是中国SaaS市场从导入期进入发展期的分界点。未来十年将是中国SaaS市场的黄金时期，其市场规模将保持高速增长态势。该机构预计，2007年中国SaaS(包括工具类、管理类和开发类)市场规模将达到98.1亿元，未来五年的复合增长率为33%。目前，国内外知名企业纷纷转向试水SaaS模式。国际公司包括微软、雅虎、Google、eBay、亚马逊等在内，国内有以中国电信、中国网通、中国移动和
中国联通为代表的电信运营商，也有以用友、金蝶、金算盘、SAP、Oracle等为代表的软件提供商，还有以阿里巴巴等为代表的网络服务提供商。
伴随着SaaS的不断发展，软件产品服务化趋势在2008年更为显著。2008年1-2月，软件服务收入增长居于各细分行业之首，并且这个趋势将在未来相当长一段时间内持续。
(二)国际化分工将促进软件外包的快速发展
随着全球经济一体化的深入，软件产业的竞争与整合不断加强，软件产业全球化分工的格局正在逐步形成。世界各国根据自己的优势，在全球软件产业链上处于不同位置。如美国代表技术与服务引导型，日本代表嵌入式软件增值型，印度代表外包加工型等。
和IT硬件走过的道路一样，软件外包是软件产业在全球范围内分工和合作的必然结果。欧美日等发达国家的企业按照价值最大化原则，将“制造段”业务外包到人力成本低但技术和人才基础良好的地区。从事软件外包业务符合发展中国家软件业在全球软件产业链中所处的地位，也有利于其发挥比较优势。软件外包将在全球范围内进一步发展，并且传统的IT外包已经不能够满足客户对成本、速度和灵活性的需求，而新兴的业务流程外包(BPO)将在未来几年内成为外包的主要内容。根据相关机构预测，全球软件外包市场今后五年的复合增长率将达到18％左右，而我国外包市场五年复合增长率将达到35％以上。
(三)软硬件融合将带动信息化软件发展
软件与硬件关系日趋紧密，硬件通过软件提升功能，使得硬件的作用充分发挥并且更容易使用和控制，软件依靠硬件，才有了发挥作用的空间和载体，从而找到新的市场，二者融合所形成的诸如各类制造业嵌入式软件和面向行业应用的系统解决方案等新型软件领域，目前正在进行着速度极快的变革，预计未来的发展前景将会非常广泛。随着我国工业信息化步伐的加快推进，行业信息化软件将会在一个相当长的时期内起到促使产业升级的关键作用。在通讯、电力乃至整个制造业，行业信息化程度将不断加深，对于管理、财务等软件的需求也将会持续增长。以管理软件为例，预计2007－2009年，我国管理软件市场规模增长率将达到20％。
(四)集聚化和产品创新将决定软件产业竞争力
不同国家软件产业的发展,虽然体现出各个国家自己的特色,但包含着产业共同点，即将集聚化作为软件产业的发展模式。软件产业采取集聚化发展模式是由软件产业自身的特征决定的。理论上讲，,如果一个产业知识越是密集、信息变化越快、技术越未定型，集聚的效应就越明显，而软件业最符合上述特征。因此，软件产业采取集聚化发展模式最终目的是利用其所产生的集聚效应，提升软件产业竞争力。此外，除了产业集聚这个外因，产品创新也将作为内因来决定软件产业的竞争力。以源代码、专利、技术诀窍和流程所构成的自主知识产权，是软件企业来意存在和发展的基础。世界各国软件产业发展的经验表明，激励与保护软件产业自主创新，是促进软件产业发展的重要前提和有效手段。目前软件技术间的相互融合更是代表了当前软件产品创新的方向，唯有坚持产品创新，才能有效把握软件产业发展趋势，提升软件产业竞争力。
三、行业投资策略分析 (一)关注产业政策扶持 作为高科技行业，软件产业一直受到产业政策的大力扶持，在《软件产业“十一五”专向规划》中，提出了做大产业规模，加速软件国际化进程，加快出台软件和集成电路产业发展条例等一系列要求和措施。2008年3月17日，国家发改委、信息产业部(现为工业和信息化部)、商务部、税务总局下发通知，联合发布了2007年度国家规划布局内重点软件企业名单。名单显示，162家企业被四部门联合审核认定为重点企业。通知表示，根据《鼓励软件产业和集成电路产业发展的若干政策》的规定，国家规划布局内的重点软件企业当年未享受免税优惠的，按10%的税率征收企业所得税。根据新《企业所得税法》规定，高新技术企业按15%优惠税率征收，这就是说税收政策对于软件企业的扶持力度要大于对于其它高科技产业的扶持力度。税收优惠有利于鼓励并推动骨干和重点软件企业加快发展，体现国家的产业导向，有利于降低国家规划布局内重点软件企业的实际税负，从而将资源向优势企业为集中。
(二)关注工业信息化进程 2008年3月11日，大部门制改革方案正式定型，信息产业部将和国防科工委合并成立工业和信息化部，这预示着工业信息化建设将全面加快。改革开放三十年来，廉价劳动力和劳动密集产业曾作为国民经济发展的重要支撑点，带动我国经济的繁荣与发展。然而进入工业时代中期，形势发生了变化，要实现国家持续稳定发展，必须走新型工业化道路。与信息化的有效融合，实现产业升级是打造新型工业化的关键。在这个过程中，信息化的作用不容置疑。
目前来看，我国工业的信息化程度仍比较低，尤其是国内工业中小企业的信息化程度还非常低。这预示着作为实现工业信息化的关键产业，软件行业面临着巨大的发展空间，而随着工业信息化的进程，这些需求空间将会被逐步打开。借鉴美国、日本软件行业促进工业信息化建设经验，可以看到主要通过两种路径来实现，一是传统工业借助软件技术实施现代化管理，从而提高企业生产、管理效率，二是将软件技术直接融入传统制造业产品，改变产品形态，在通讯、消费电子、装备制造等行业领域取得优势。因此，关注工业信息化进程中的软件行业发展，重点要关注管理软件厂商和行业应用软件厂商。对于管理软件需求增长，前文有所论述，对于行业应用软件厂商，随着行业信息化的加快，各行业背景和特点越来越明显，对解决方案要求不断提高，其软件需求也将实现高速增长。
行业信息化软件应用主要集中在银行、电信、电子政务、物流、电力、医疗等行业。银行业信息化相对成熟，但是随着对银行核心系统、中间业务、自助服务、数据集成等业务需求的增多，预计未来5年内银行业软件投资的年均增长率将超过20％。电信业软件投资主要集中在系统更新和服务外包方面，此外对于用户分析还需要更为系统的数据挖掘工具，尤其是随着2008年我国3G建设的逐步展开，无疑会增加电信业的软件服务投资。电子政务主要包括税务、社保和财政、水利等，未来几年，金税工程、金保工程、金财工程将稳步推进，对于行业软件的需求也会稳定增长，而政府其他部门如水利、质检、法院等电子政务需求也会进入快速增长期。此外，包括电力信息化、物流信息化、医疗信息化软件在未来几年的年均增长率都将在20％以上。
(三)关注软件服务化趋势 随着国内IT投资的逐年增加，硬件投资目前已经具备一定的基础，在此情况下，软件投资增长速度将会显著加快，而在软件投资中，服务化趋势明显。信息化程度的提高使得业务流和信息流都完全依赖信息系统，软件在企业中的地位变得越来越重要，而IT管理、流程管理往往需要耗费大量人力和财力去维持正常运转，因此无论是从经济性还是专业分工的角度，产品与服务的相对分离是一个长期趋势，软件服务必将成为今后软件产业的主要模式。
目前我们所说的软件服务主要包括IT管理、软件外包、系统咨询、软件开发与集成等，随着互联网以及移动通讯技术与软件行业的融合，以新的商业模式(SaaS)来提供服务将更快推进软件服务的发展步伐，这些商业模式已经在IBM、SAP和印度的一些软件企业取得了成功。从领域细分看，依据Gartner预测，IT管理、系统咨询等高端软件服务未来五年的复合增长率将达到25%左右，并且整个软件服务未来五年复合增长率也将达到15%。由于目前软件服务A股上市公司主要从事软件外包业务，因此关注软件业服务化趋势，重点应该关注增长较快的软件外包服务厂商(IT管理)。
四、重点上市公司分析 (一)软件行业上市公司投资评级
目前，A股的软件行业板块共有软件企业25家，根据WIND最新统计(4月1日)，2008年预测市盈率39倍，高于A股总体31倍预测市盈率和信息技术业37倍的预测市盈率。作为创新性最强的高新技术产业，我们认为软件行业应该获得高于国内其它行业的估值水平。但是从国际比较而言，目前国际上的软件企业的平均市盈率在20倍左右，考虑到国内软件企业的高速成长性，我们认为国内软件行业的市盈率水平应该在30倍左右。结合目前的估值状况，我们给与整个软件行业“观望”的投资评级。
对于软件行业内部，在软件业整体稳定快速增长的背景下，2008年国家将逐步出台相关政策，扶持软件企业做大做强，因此具有规模优势和创新优势的大型软件企业将会得到更好的发展机遇，从这个方面，我们认为应该重点关注龙头企业，如用友软件、东软股份等。同时从行业信息化角度来看，我们认为应该重点关注具备一定竞争优势的行业软件供应商，如航天信息、
武汉凡谷、
远光软件等公司。
(二)用友软件
用友软件是国内最强的财务软件和ERP软件供应厂商，在企业管理软件市场有领先的市场占有率，连续五年蝉联中国ERP市场占有率第一，客户涉及众多行业的大型公司。作为行业龙头，公司不仅有强大的研发实力，而且基于对行业的深刻认识，积累了丰富的经验。
2007年，公司定位于中高端集团客户的NC系列产品同比增长50.55%，增速要超出市场预期，这显示出目前大中型企业用户的管理软件需求出现加速。我们认为随着工业信息化进程的加快，中短期里看，公司在中小企业的管理软件市场需求将会快速增长，市场空间巨大。在这个领域，竞争的主要焦点就是产品的性价比，包括产品的成熟程度与适用性，产品开发的边际成本等，软件的适用性越高，产品的边际成本越低，市场竞争力越强。目前，用友软件花了很多精力在提高产品的广泛适应性上，随着U9产品的推出，公司的技术水平、市场竞争力和成熟程度有望有一个较大的提升。
此外，公司紧跟全球软件发展趋势，加速从软件产品向软件服务转型，未来的重要成长动力将来自服务模式的创新和客户价值的挖掘，包括基于服务架构的产品和产品的服务化等。公司2008年将推出SOA产品U9和针对中小企业的SASS服务计划，均体现了这一趋势。
结合公司2007年年报，考虑软件行业的高速增长趋势以及公司产品在行业中的竞争地位，我们预计2008、2009年，公司EPS将达到1.58、1.92元，2008年动态市盈率32倍，2009年动态市盈率26倍，给与“推荐”评级。
(三)东软股份
2007年，公司离岸外包收入可达1.5亿美元左右，是国内软件外包企业的龙头。公司的软件外包主要以日本为主，近期也在大力开拓欧美市场。同时公司在国内社保、电信、电力、烟草等行业信息化领域中也占有较大份额，是国内五大IT服务提供商之一。
近几年来，公司通过经营策略的有效落实，软件外包收入高速增长、国内软件和系统集成业务也实现突破性发展。在在信息安全领域，诺基亚与东软的战略合作结合了诺基亚的领先优势和东软的本土优势，FW5200-IP391接连签订武汉资信、
邯郸钢铁、福建移动等项目，合作模式良好。
股份公司与集团合并，实现整体上市。合并后，预计公司在国内离岸外包业务中的市场占有率将达到8%以上，规模优势明显。并且在国内信息化领域，股份公司与集团公司业务能够更好的融合。尽管人民币升值对公司的外包业务带来一定的不利因素，但是我们认为在全球外包高速发展的状况下，公司能有效将之消化。
我们预计公司2008、2009年每股收益将分别达到0.85元和1.12元，2008年动态市盈率36倍，2009年动态市盈率28倍，给与“推荐”评级。
(四)航天信息
航天信息2007年年报显示，公司07年实现营业收入48.24万元，同比增长30.22%，每股收益1.53元，来自经营活动的现金流达到42.7亿元，每股经营活动产生的现金达到1.39元，保持了良好的财务状况。
在主营业务方面，公司防伪税控系统及配套设备在经历了2006年的爆发性增长之后，2007年趋于平稳，毛利率仍维持在49%的水平，占公司收入比例由上年同期的43.83%降至本期的34.41%。同时，公司计算机销售、商品销售以及网络、软件与系统集成业务成为推动公司收入增长的主力。公司正在着力开辟除防伪税控系统之外的其他行业信息应用领域，充分发挥渠道优势，已经从以前单一的防伪税控系统提供商发展成为一个适度多元化的行业信息系统集成商。根据公司2008年度披露，预期实现营业收入为58亿元。
我们预计公司2008、2009年每股收益将分别达到1.85元和2.26元，2008年动态市盈率28倍，2009年动态市盈率22倍，给与“推荐”评级。
(南京证券 申钢强)
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港口航运：细分市场寻找机会 推荐4只股 本报告认为港口航运业在外贸数据下降的不利影响下面临增速下降的压力，但一些细分市场受影响较小仍具有投资机会。我们认为港口投资应从集装箱港向干散货港转变、南方港口向北方港口转变，北方、以干散货运输为主的港口有投资机会；而航运各子行业周期波动各有不同，干散货市场依然将保持较高景气度，有投资机会。在受宏观、周期影响小的细分市场寻找投资机会是我们二季度的投资策略。
投资要点： 外贸出口增速下降直接导致了港口货物、集装箱吞吐量增速放缓。今年1－2月份港口货物吞吐量增速从21％下降至12.9％，集装箱吞吐量增速从30.2％下降至15.5％。我们认为国内集装箱吞吐量增速今年将明显放缓，主要依赖美国进口订单以及以集装箱运输为主的长三角和珠三角港口受到的影响最大。
港口投资策略应从集装箱港向干散货港转变、南方港口向北方港口转变。北方港口和以干散货运输为主的港口受外贸下降的影响较小，增速依然较快。大连港前两个月的增长达到了23％，
天津港也达到了20％。可见，以干散货、油品运输为主及较少出口至美国的港口企业将是我们08年港口股的投资重点。
航运业作为典型的周期性行业，应根据不同市场的周期波动进行波段操作。航运市场分为干散货、集装箱和油轮，这三个市场的景气周期并不相同，决定因素就是各个市场的供求关系变化，我们主要通过研究这一变化来判断各个市场所处的周期阶段以及不同阶段可能存在的投资机会。
干散货市场将继续保持较高景气度，最有投资机会，集装箱市场平稳运行，油品市场复苏尚待时日。中国仍将是主导全球干散货市场的最重要国家，今年1－2月份我国铁矿石、煤炭等主要物资的货运量继续保持高速增长，预计未来两年全球干散货市场将保持不低于4%的增长速度。08年的运量需求依然大于实际可提供的运量，但在09年运力大幅度增长的情况下，形势不容乐观，需谨慎。
港口和航运业在一季度基本保持与大盘同步运行，在未来的二季度我们预计该板块将继续保持这一趋势。港口航运业在外贸数据下降的不利影响下面临增速下降的压力，但一些细分市场受影响较小仍具有投资机会：虽然港口整体增速在下降，但干散货运输继续保持了较好的发展势头，一些从事干散货运输的码头有望保持较快增长。我们认为港口投资应从集装箱港向干散货港转变、南方港口向北方港口转变，北方、以干散货运输为主的港口有一定的投资机会；而航运各子行业周期波动各有不同，干散货运输虽然整体供不应求的形势将有所缓和，但干散货市场运力运量之间的供求缺口依然存在，干散货运价整体保持高位，有进一步上涨的空间和可能，干散货市场依然将保持较高景气度，存在投资机会。
因此，综合分析我们给与港口航运业中性评级。在受宏观、周期影响小的细分市场寻找投资机会是我们二季度的投资策略。
一、港口：从集装箱港到干散货港的转变 1.1港口货物吞吐量增速回落：从21％至12.9
%2月份，全国规模以上港口货物吞吐量完成4.3亿吨，同比增长11.7%，其中：外贸1.4亿吨，同比下降0.3%，内贸2.9亿吨，同比增长19%。1-2月份货物吞吐量累计完成9亿吨，增长12.9%。其中：外贸完成3.1亿吨，增长7.8%，内贸5.9亿吨，增长14.6%。而07年1－2月份增速为21％，增速回落了8个百分点。
2月份受抢运电煤等国内需求旺盛影响，内贸货物吞吐量大幅增长，而外贸货物受南方雨雪冰冻灾害影响，道路运输受阻，出口货物推迟，以及美国次贷危机影响，全球需求放缓，南方部分港口外贸货物吞吐量大幅下降，并出现了负增长。而北方港口影响相对较小，青岛港、秦皇岛港、
日照港等北方港口仍保持20%以上的高增长。
1.2集装箱吞吐量增速明显放缓：从30.2%到15.5%2月份，全国规模以上港口集装箱吞吐量完成840万TEU，同比增长6.3%。
1-2月累计完成1884万TEU，同比增长15.5%。而07年1-2月份同比增长30.2%，增速明显放缓。
1.2集装箱吞吐量增速明显放缓：从30.2%到15.5%2月份，全国规模以上港口集装箱吞吐量完成840万TEU，同比增长6.3%。
1-2月累计完成1884万TEU，同比增长15.5%。而07年1-2月份同比增长30.2%，增速明显放缓。
1.3出口增速下降是集装箱增速下降的主要原因
据海关统计，2月份，我国外贸进出口规模总值1662亿美元，同比增长18.4%，环比下降23%，其中外贸出口同比增长仅6.5%，较1月份的26.6%相差甚远，创下了2002年以来出口增速的新低。造成2月份外贸大幅下降的主要因素是：春节长假效应，南方雨雪冰冻灾害造成集装箱道路运输受阻，推迟了发货期、港口装卸困难，出口退税下调的滞后效应，以及美国次贷危机加深，累及全球经济下滑等诸多利空因素，造成集装箱出港量大幅下降，特别是南方港口受此影响更为显著，个别大港甚至出现了负增长。
我们认为国内集装箱吞吐量增速今年将明显放缓。从国内两个最繁忙的港口－上海和深圳港可以看出，1－2月份，两个港口的集装箱吞吐量增速同比分别只上涨了8.3%和5.3%，较过去几年年平均增速20％相比明显逊色。这反映十分依赖美国进口订单的长三角和珠三角港口严重受到影响。
1.4矿石、煤炭运输依旧繁忙，干散货港依然保持较快增速
铁矿石日均进口量创新高。2月份，外贸进口铁矿石完成3860万吨，同比增长17.5%，1-2月累计完成8040万吨，同比增长25.3%。由于国际铁矿石涨价65%已成定局，国内钢厂赶在四月前集中进货意愿强烈，造成日均进口量达133万吨，创历史新高。
煤炭发运量和增幅双双创历史新高。2月份，全国主要港口煤炭发运4441万吨，同比增长29%,其中：内贸4205万吨，增长36.2%；外贸236万吨，下降33.6%。1-2月累计发运煤炭8730万吨，增长18%,其中内贸7961万吨，增长21.5%；外贸769万吨，下降9.2%。2月份煤炭到港量增长较快，并屡创历史新高，在2月份只有29天的时间里，港口发运量和增幅双双创历史新高。
内贸煤炭日均发运达到145万吨，环比增长20％。特别是春节七天，北方主要煤炭发运港(秦皇岛、天津、黄骅、京唐)合计发运电煤888万吨，较去年同期多运384万吨，增长了76%。其中秦皇岛港春节期间连续两天接近90万吨，同比增长81%，创煤炭发运史上最高记录。截止2月底，华东、华南主要电厂煤炭可用天数分别从1月份的5天、8天上升到10天、18天，电煤供应紧张局面基本缓和。在内贸煤炭发运量大幅增长的同时，外贸煤炭发运量聚减，环比减少297万吨，下降56%，为近十年来最低点。
在矿石、煤炭等干散货运输繁忙的情况下，北方港口和以干散货运输为主的港口受外贸下降的影响较小，增速依然较快。大连港前两个月的增长达到了23％，天津港也达到了20％。可见，以干散货、油品运输为主及较少出口至美国的港口企业将是我们08年港口股的投资重点。
1.5重点上市公司分析 1.5.1天津港 (600717 股吧,行情,资讯,主力买卖)：强烈推荐
公司以干散货运输为主，受外贸增速下降影响不大。天津港是以大宗散杂货装卸为主，受外贸出口的影响不大，反而受益于铁矿石原油煤炭等的快速增长，这一点与以集装箱业务为主的南方集装箱港口有很大不同。
前两个月经营数据非常理想。天津港前两个月累计完成货物吞吐量5609.3万吨，集装箱120.7万标准箱，增速分别达到19%和20.2%，除钢材吞吐量增速下降外，其它货种均增速可观，其中原油吞吐量同比增长高达50%、煤炭和矿石吞吐量增速达到30%(全国铁矿石进口同比增长16%)。2、3季度为港口旺季，公司全年3.3亿吨的货物吞吐量、850万标准箱的集装箱吞吐量任务有可能超额完成。
30万吨原油码头年内竣工，将成为集团较大的利润增长点。该工程历时2年建设，已累计完成建设投资7.4亿元，为总投资额13.79亿元的53.6%。截止目前，码头水工工程主体已基本完工，13.5公里长输油管线已全部安放就位，焊接完成70%，有望2008年8月底竣工，9月初提前投入试运营。该码头投产后可服务于中石化天津100万吨乙烯项目，也可为华北四大炼油企业提供服务。
中石化集团天津100万吨乙烯/年工程的8套生产装置、炼油工程11套装置已全部开工建设，2008年底乙烯项目中大部分的设备将安装就位。
盈利预测。预计08－09年公司每股收益为0.75元、0.86元和1.02元，给予“强烈推荐”评级。
1.5.2日照港 (600017 股吧,行情,资讯,主力买卖)：强烈推荐
公司是大宗散货码头，受外贸增速下降影响不大。日照港是山东省重要的能源港口之一，核心业务是经营煤炭、矿石、水泥等大宗散杂货的装卸、堆存，该项业务的收入占比在85%以上。近期外贸出口尤其是集装箱吞吐量的增速开始放缓，集装箱码头所受影响较大，而日照港以内贸和进口为主的业务结构则使得其受到的影响较小。
公司第一大运输货种铁矿石增长势头强劲。铁矿石是公司第一大货种，2007年铁矿石吞吐量占公司总量69.1%。公司腹地拥有
济南钢铁、莱钢集团、邯郸钢铁等众多大型钢铁企业，为公司提供了稳定的货源。另外，山东省将在日照市打造钢铁精品基地，日照钢铁精品基地将新增钢铁产能1500万吨，仅此一项即为日照港带来2400万吨铁矿石吞吐量。预计未来几年，公司铁矿石吞吐量年复合增长率在16%-18%。
新兴货种快速增长。2007年6月起，公司租用日照港集团西港区的西6#、7#泊位从事以镍矿、铝钒土等新兴货种的装卸作业。由于2007年租赁泊位对公司的贡献仅为7个月，预计2008年按12个月核算后，公司新兴货种吞吐量将增长一倍左右。
盈利预测。预计08－10年公司每股收益为0.45元、0.61元和0.78元，给予“强烈推荐”评级。
二、航运：在周期波动中寻找投资机会 2.1航运业一季度运行态势分析 2.1.1干散货运输：从大幅下跌到大幅上涨
一季度干散货运输市场经历了从大幅下跌到大幅上涨的过程。1月波罗的海干散货运价指数BDI出现快速下跌，1月29日跌至5615点，较去年最高点跌幅近50%；而后由于铁矿石价格谈判尘埃落定开始反弹，原先被推迟的铁矿石开始集中运输，以及动力煤炭需求的增加和谷物库存的降低都促使干散货运输需求得以恢复，助推了BDI指数重新走强；3月10日BDI指数收在8624点，较5615的低点上涨了54%。BDI指数的涨跌与铁矿石、煤炭等的运输量有较大关系。
2.1.2油品运输：依然保持低位运行态势
原油运价指数(BDTI)经历了快速下跌，从年初的1914点跌至春节期间的1053点，节后有所回升3月20日收于1591点；主要是原油运输运力供给的投放快于需求的增长，如VLCC新增运力增长速度加快，加上中国等的春节休假因素致使需求减少导致指数快速下跌，而节后的需求出现了一些回升，原油运价总体维持低位。成品油方面，运价指数(BCTI)呈现振荡下行的态势，从年初的1082点到3月20日的905点，需求明显不足。全球油价出现不断走高抑制了部分油品需求。
2.1.3集装箱运输：较为平稳从集装箱船租船(HRCI)指数走势来看，2008年全球集装箱运输市场表现为平稳态势，HRCI指数维持在1300-1400点之间，3月19日为1383点，运输需求不旺，市场平均运价处于平稳运行过程中。从航线分布来看受美国次债影响使得北美航线不容乐观，而亚欧、中东航线呈现较强增长。
2.2二季度航运业运行展望 2.2.1干散货运输市场：将保持较高景气度
全球干散货市场运量近三年均保持了4％以上的增幅，增速较为稳定。国际干散货航运贸易量中，铁矿石和煤炭运输无论是在运量还是增量方面均占据非常重要的地位。中国是主导全球干散货市场的最重要国家。全球干散货市场的需求增量主要来自于铁矿石、煤炭，而中国是全球第一大铁矿石进口国。2007年，中国的铁矿石海运量占全球铁矿石海运量的49%，中国铁矿石进口增量占全球铁矿石进口增量的95%。中国的铁矿石进口对全球铁矿石海运贸易影响重大。国际钢铁协会预计，随着发展中国家钢产量的大幅增加，到2010年世界粗钢产量将增至逾15亿吨，铁矿石海运贸易量的增加与全球粗钢产量的增长相一致。预期2008年全球铁矿石海运量将达到8.3亿吨，增幅7.5%；到2010年，世界铁矿石海运贸易需求将达到9.8亿吨，其中中国将消费逾50%，约为4.9亿吨。未来三年中国铁矿石海运量复合增长9%，全球铁矿石海运量复合增长8％。总的来说，铁矿石、煤炭等主要物资的货运量将继续保持较高增长，预计未来两年干散货市场将保持不低于4%的增长速度。需要指出的是，如果钢铁工业由于宏观调控或原材料价格波动等因素需求减少，则会对干散货运价形成负面影响，市场波动会加剧。
近两年船舶订单很多，造成了船厂船台紧张，因此船厂在接订单方面首选盈利更好的油轮和集装箱船，因此整体上散货船的运力投放趋于放缓。根据CLARKSONS跟踪的船厂数据，预计2007、2008年全球干散货船运力投放增速将从2006年的6.7%下降到5.6%和4.4%。行业运力投放放缓改善了市场供需形势，驱动市场运价的回升。但在2009年，大量新造船将开始投放市场，同时部分单壳油轮改造成VLOC也将释放运力。预计到2009年运力同比增长将达到37%，新增运力将占到总运量的27%，干散货船运力将明显扩张。
从绝对量看，08年的运量需求依然大于实际可提供的运量，但在09年运力大幅度增长的情况下，运量需求已经小于实际可提供运量，09年形势不乐观。
2.2.2集装箱运输：将保持平稳
根据IMF的预测，世界经济近几年增速虽然略有下降，但下降幅度有限，08、09年的GDP增速分别为4.2%和5.0%，虽然略低于06年的5.4％，但增速依然较高。而全球贸易量的增速一直高于经济增长，未来两年的全球贸易量增速预计为6.6％和6.4％，集装箱运量年增速预计为12.0％和11.1％。
根据Drewry的预测，2008、2009年的运力供给增长将分别为13.4％和12.3％，相比这二年的需求增速12.0％和11.1％可以看出，供给增速将比需求增速略高，但供求增速差要小于2007年，而2009年后有望出现供给增速与需求增速持平，我们判断未来几年集运行业保持平稳。
2.2.3油轮运输：低位运行一季度原油价格继续较快上涨，从2007年初54美元/桶到2008年3月接近110美元/桶，并有继续上升的预期。我们认为价格短期内的急剧上涨抑制油品短期需求，不过长期来看油品需求增长的趋势仍将持续。预计2008－2009年油品运输需求增幅为3.2%和3.1%，而油轮运力供给在近两年的增加较快，预计2008－2009年运力增幅为4.8%和3.6%。随着2010年单壳油轮的拆解加速等因素，预计油轮供需趋于平衡，油轮运输市场渐趋稳定。短期来看，运力供给大于需求的状态不会改变，油运市场的好转尚需时日，2008年运价维持低位震荡可能性较大。
2.3重点公司分析 2.3.1
中国远洋 (601919 股吧,行情,资讯,主力买卖)：强烈推荐
干散货资产顺利注入大幅提升公司业绩。公司干散货运力占全球干散货船队的8％左右，位列世界第一。截止2006年底自有运力215艘，约1300万载重吨，通过租用而控制的运力为200艘左右，约为1700万载重吨，公司运力占全球干散货船队的8％左右，过去几年一直位列世界第一。按照公司已经签署的新船订单，2007－2010年，公司还将新增船舶51艘，新增运力728万载重吨。干散货运价大幅上涨使得干散货资产盈利能力增加公司随单一运输市场周期波动的风险降低。由于干散货和集装箱运输属于不同的航运子行业，有着各自的波动周期，干散货的资产注入将平滑单一的集装箱运输市场波动给公司带来的风险，有利于公司的稳定发展。
油轮资产注入值的期待。公司作为中远集团的资本平台，在注入了干散货资产后预计油轮资产注入上市公司可能性大盈利预测。预计08-10年公司每股收益为2.20元、2.45元和2.21元，给予“强烈推荐”评级。
2.3.2
长航油运 (600087 股吧,行情,资讯,主力买卖)：强烈推荐
资产置换实现从长江运输到海上油品运输的战略转型。为了化解长江输油管道建成对公司长江运输业务的冲击,做大做强公司海洋油运主业，公司控股股东将其拥有的海上石油运输资产全部注入上市公司，而上市公司的176艘长江运输船舶资产全部置换出去。增发后，上市公司专业从事海上石油运输及化学品、液化气以及沥青运输。
油轮规模快速增长，至2010年公司油轮运力排在全国第三。油品运输规模从38.8万载重吨到资产注入后的139.9万载重吨再到2010年的501.9万载重吨,近三年油轮运力规模将增长3.6倍,南京水运的油轮运力规模呈现跳跃式的增长，到2010年，将在全国排第3位。
较低的造船价格使得公司在市场竞争中处于优势。公司在前几年签下了一些新船的订单，从目前看当时所签订的造船价格比目前市场的价格低30%以上。
较低的造船价格保证公司盈亏平衡点低于其他企业，降低了公司的经营压力，有利于公司获得较好的经营业绩。
盈利预测。预计08-10年公司每股收益为0.70元、1.05元和1.55元，给予“强烈推荐”评级。
(唐智强 中投证券)
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