金融行业：结算利率是实际回报率的滞后函数

　　事项：

　　据不完全统计，在目前公开的逾50个万能险账户中，万能险账户的利率大多数分布在3.76%至5.5%之间。2008年以来，大部分公司万能险结算利率均明显上涨，平均利率约为4.37%。

　　平安观点：

　　2008年以来，万能险结算利率持续走高，引发了投资者对寿险行业竞争环境恶化，已经拉开价格战序幕的担忧。我们的观点是：

　　①结算利率是波动的，而不是只升不降的；②结算利率是实际回报率平滑后的结果，而不是保单成本；③寿险公司长期看是相对理性的，恶意竞争在现有监管体系下是难以为继的。

　　因此，投资者对此不必过虑。

　　结算利率是实际回报率的滞后函数。结算利率核算采用过去法，而非未来法。它反映的是平滑后的已实现回报率，是实际回报率的滞后函数。即目前的结算利率是对2005年-2007年平均回报率的反映。由于2006年和2007年受益于股票市场行情，保险公司获得了不可持续的超额回报，在计提平滑准备金，做好对未来充分准备之后，体现为目前相对较高的结算利率。结算利率主要由保底收益和浮动收益两部分组成，是已有保单的收益结果，而不是新保单的成本。

　　结算利率不影响保险公司获得利差溢。“结算利率=实际投资回报率-利差溢/损-平滑准备金（补充/释放）”。在当前保底收益率普遍为1.75%-2.5%的情况下，保险公司通过固定收益类资产的优先配置，理论上是可以实现相对稳定的利差溢。而结算利率主要是在平滑准备金帐户和实际回报率之间求得平衡。

　　结算利率的影响因素：

　　①实际的投资回报率；

　　②平滑准备金账面余额；

　　③根据①②的实际情况，保险公司同时考虑同业的水平、公司此前结算利率水平、市场其他投资产品的回报（特别是银行存款利率的变化）、以及预防大量退保、产品策略和营销策略等因素。

　　价格竞争不可持续。首先，我们并不认为价格战已经拉开序幕。目前相对较高的结算利率是在2006年和2007年超高回报率和计提充分平滑准备后的一个反映。假设真的发生价格战，在理性市场预期下，我们认为难以为继。在资本市场波动、长债收益率时间溢价下降的情况下，实际投资收益率在2007年高位基础上下降是不可避免的。假设结算利率持续高于实际回报率，则意味着新老保单共同消耗平滑准备金的蓄水池，消耗速度加快，以高结算利率来争抢市场份额的做法难以为继。

　　现有监管政策不支持恶性竞争。根据《万能保险精算规定》：“当万能账户的实际投资收益率小于最低保证利率时，保险公司可以通过减小平滑准备金弥补其差额。不能补足时，保险公司应当通过向万能账户注资补足差额。在其他情况下，保险公司不得以任何形式向万能账户注资。”结算利率=保底收益率+浮动收益率（>=0）。理论上不存在牺牲股东权益贴补结算利率的可能性。

　　万能险吸引力有望持续扩大。我们认为，在银行存款实际利率为负的情况下，已经脱媒的储蓄存款再度返回的可能性不大，而更有可能的是在包括基金、信托计划、保险、银行结构性存款在内的各类理财产品之间重新分配。今年1、2月，在股市下跌的背景下，保险产品热卖正体现了这一点。万能险以大额协议存款和债券为主要投资对象，其回报率高于银行存款，在平滑准备金蓄水池作用下，收益率也相对稳定。我们认为，其产品优势有望在2008年继续发挥。

　　作者：邵子钦 平安证券 搜狐证券声明：本频道资讯内容系转引自合作媒体及合作机构，不代表搜狐证券自身观点与立场，建议投资者对此资讯谨慎判断，据此入市，风险自担。