解密基金“不作为”的根源

机构：广州万隆

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提要：我们认为，本轮基金做多积极性不高的表面原因是在于宏观经济增长放缓的悲观预期，实际上是由于大小非流通以后的市场主力结构发生改变深层次根源所致。

本轮基金做多积极性不高的表面原因是在于宏观经济增长放缓的悲观预期，实际上是由于大小非流通以后的市场主力结构发生改变深层次根源所致。

目前的市场状况是实业资本逐步占据优势，金融资本则开始放弃对市场的主导权退居次席，尤其是现阶段QFII和券商、基金等行为更趋短期化，对中长线操作的信心明显不足。

一、主力结构调整导致基金做多信心不足

在本轮行情的发展过程中，我们发现市场中最主要的资金力量基金们反而一直是压制大盘向上发展的关键因素。表面上看来，造成这种情况的原因是由于基金们普遍对宏观经济发展抱有悲观预期，但实际上是否有更加深层次的原因呢？

根据数据统计，单一季度有302只A股"大小非"解禁总数为127.32亿股，季末市值高达2248.42亿元。其中，大部分并未售出，而4、5月份又将涌出216家75亿股市值达1200亿元的"大小非"，再加上交通银行等大块头IPO132亿股限售股市值1300亿元，"空军"力量合起来已接近5000亿元。所以虽管理层已经出台措施限制大小非的减持行为，但未来很长时间内，"大小非"解禁股仍将成为股市头上的"悬河"。

从这点我们看出，大小非解禁实际上是在改变两市金融资本和产业资本的力量对比。2006年来基金作为市场上呼风唤雨的绝对主力，正在逐步丧失对市场的控制权。而在这种状况下，基金恐很难有所作为，这也是基金为什么在4月底的行情中畏首畏尾未能主动出击的重要原因。

二、QFII和券商行为也普遍偏于短期化

我们发现除基金以外，市场中其它金融资本如券商和QFII们也明显在调整其操作模式和行为，更加偏于短期化。

拿QFII来说，对于2007年度QFII持仓较重的石油化工和金属非金属行业，一季度末市值分别骤减15.72亿元和21.52亿元，减持幅度分别为78.59%、68.69%。而根据"五一"前由上交所提交证监会关于QFII近期相关政策利好出台前后的操作数据统计，QFII在一季度大量减持石化行业及有色金属业公司后，3月底至4月初之间又迅速空翻多，并积极买入了金融及地产类公司的股票。QFII们的调仓力度不可谓不大，短期行为明显。另外，我们发现券商的行为也是类同，通过集中资金袭击一些市场的短期题材热点来获取较好收益很可能成为其现阶段的主要操作模式。

也就是说，目前的金融资本出于对供求关系改变和长期经济增长放缓的现实情况担忧，其更加倾向于通过短线买卖来获得相应的收益。而这意味着，以基金为主导的金融资本行为偏于短期化，中长期操作的空间则主动让贤给大小非等更大的实业资本。

三、市场资金结构主体和运作模式正在发生改变

从以上的论述我们发现，市场的资金结构主体和运作模式正在发生改变，主要可能体现在以下几点上：

首先，是金融资本和产业资本的对比力量改变，金融资本的主导权正在丧失，具体表现为基金逐步丧失对市场的绝对主导能力。而目前的券商、QFII们更是不足以具备主导市场的能力，这也就可以解释为什么这类资金更愿意短线操作。

其次，目前是产业资本和金融资本之间转换主导权，筹码重新分配阶段。应该说，随着大小非们逐步的解禁和流通，产业资本主导市场的能力将日益强化。而另一方面，产业资本的行为也很可能由单向的减持转为更加复杂，比如对部分有持续成长前景个股的增持等。而在这一阶段中，筹码将通过复杂的主力行为（而非简单的抛售）来进行重新分配，市场主力行为将空前难测。

再次，市场的投资理念将进一步演化。站在产业的角度出发，以产业结构调整和产业整合为中心的理念更能获得大小非们认同，基金等金融资本也必将被迫接受这一理念的发展。而金融资本通过筹码集散来操控股价的行为进一步弱化，以成长为中心依附产业资本的长线投资更能获得认同。

总体上，我们认为大小非流通和宏观经济放缓的大背景下，市场的主流资金结构和坐庄模式也在发生深刻改变，而基金目前阶段的“不作为”很可能只是这种大背景下的一个具体信号而已。

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