从回避风险到寻找机会

华宝兴业投资副总监魏东：市场心态已发生重要变化

　　 证券时报记者杨波

　　 寻找机会成为主流的投资心态

　　 在证券市场，糟糕的经济数字可能并不可怕，最可怕的是投资者不了解数字究竟会有多糟糕，因为在一定程度上，股价是由预期、而不是由已经发生的现实所驱动。

　　 记者：华宝兴业基金在今年市场的大幅震荡中表现出色，一季度较好地回避了市场大幅下跌的风险，在四月底以来的反弹也上升较快。近期市场走势一直处于胶着状态，对于未来趋势，投资者也倍感迷惘，能否讲讲您对未来市场的看法？

　　 魏东：从年初开始，我们即对市场的判断非常谨慎，所以能够相对较好地回避了一季度市场的系统性风险。而要判断未来的趋势，还得从一季度的大幅调整谈起。

　　 为什么一季度市场会出现这么大幅度的调整，我们理解主要是因为大家对两个因素非常担忧：一是对大小非减持可能引发市场供求失衡的担忧；二是对宏观经济的担心，而宏观面最大的问题即CPI数月以来居高不下、甚至创出新高。这两项今年以来比较突出的新矛盾，使得投资者对未来的预期产生了较大的不确定性，因而导致市场出现单边、大幅度的下跌。但我们必须看到，进入二季度，市场的投资心态发生了一些积极的变化，这一方面是市场自身的规律在起作用，另一方面也与政府的引导有关系。

　　 我一直认为，在证券市场，糟糕的经济数字可能并不可怕，最可怕地是投资者不了解数字究竟会有多糟糕，因为在一定程度上，股价是由预期、而不是由已经发生的现实所驱动。美国是这次全球债务危机的源头，但美国股市现在已回到年初的水平，标准普尔指数距离历史高位也就差几个百分点。这就是一个例证。

　　 一季度我们面对很多不确定因素，但到了二季度，许多不确定的因素开始变得明朗。对于通胀来说，食品价格开始向下，未来一些翘尾因素也在消失，CPI未来将会逐月走低，已逐步成长主流经济学家的共识。政府对证券市场的态度也非常关键，在一季度我们一直期望听到政府的声音，目前我们不仅已经看到一些实实在在的政策，而且未来可能还有一些政策可以期望。

　　 这些都对市场信心的稳定与恢复非常有帮助。在市场各方面对未来预期变得相对确定之后，主流的投资心态开始从回避风险转变到寻找机会，寻找与泥沙俱下的黄金。这种心态的变化，使股市在地震等负面因素影响下还表现得相当有韧性。

　　 另外，从现实而言，一季度市场中的各路机构都亏损严重，基金的平均亏损超过20%，按照传统，大家都在寻找机会想在二季度至少扳回一些，寻找投资机会成为一种主流的投资心态。

　　 客观看待大小非减持与高CPI

　　 我们必须要认识到的一点是，可能就像与空气共存一样，在未来的中国证券市场的投资中，我们要与大小非减持、一定时期的高通胀共存。

　　 记者：但是前期曾困扰市场的两大问题???大小非减持与高CPI依然存在啊，它们的影响您怎么看？

　　 魏东：在一个成熟市场，大小非减持其实是一个很正常的状态。香港市场就始终都有大小非在减持，比如百丽在上个月完成了规模达55亿港元的配售，实际就是大股东在减持，但其股价反而在涨。还有思捷环球（ESPRIT），近几年来其大股东一直在减持，但其间其股价涨幅超过十倍。

　　 一个简单的事实是，我们对企业价值的判断，不应该受股东减持的影响，大小非流通会影响上市公司股票短期的供求关系，但对企业价值本身不具有影响力。我相信，国内市场也一样，在市场相对企稳以后，投资者冷静下来，会慢慢认识到???股东自由流动是一个市场走向成熟的前提条件，未来我们的投资必须与大小非减持共存。

　　 至于CPI，从目前来看，由于能源和食品因素的影响，我们可能今明两年都会维持在相对高位，但我们不能因此就认定股市没有投资价值，俄罗斯CPI高达13%，印度CPI也有7.8%，但其股市仍很活跃。

　　 对于CPI，我们常见的市场逻辑是，因为国内CPI在高位，所以政府一定会采取紧缩政策；因为紧缩政策，所以证券市场会下跌。但是，我们不应该只看到CPI对市场可能有损害的一面，还必须看到另外有利的一面，即，因为现在是严重的负利率，至少定期存款一年相对CPI是亏了超过4%，所以负利率会促进资金寻找投资场所，持有能够增值的资产显然是最佳的避难所，当然，持有证券也有一种持有资产的方式。

　　 东方证券最近的一篇策略报告???《重拾“贪婪”》中明确提出反对“通胀无牛市”这一观点，他们认为不论是从国际经验的比较，还是通胀对于上市公司盈利增长的影响角度看，股票都是可以防御通胀的最佳资产。

　　 总之，我们必须要认识到的一点是，可能就像与空气共存一样，在未来的中国证券市场的投资中，我们要与大小非减持、一定时期的高通胀共存，我们应对之保持客观平和的心态。

　　 从行业地位、发展潜力看企业

　　 不要夸大短期的负面因素

　　 我们不能因噎废食，在静态的不利因素下过度悲观，而应从企业的竞争优势、行业地位、未来的成长空间来考虑企业的投资价值。

　　 记者：企业的盈利状况是大家担心的另一个问题，从微观的角度来看，我们的企业还有没有投资价值呢？

　　 魏东：从实际的数据来看，在原材料成本、劳动力成本大幅上升的情况下，很多企业毛利率受到挤压，使得企业经营压力增大，但一季度许多企业的增长还是超出了预期。从一季报来看，很多行业的上市公司增长仍然相当稳定，甚至在加速。比如很多工程机械企业，出口增速普遍大幅上升，这其实反应了中国在产业升级过程中的一个新趋势，我们从以前低附加值、来料加工阶段，进入到了自主知识产权、深加工的阶段。在工程机械外，还有很多同内需有关的行业也都表现出色。从微观的增长情况看，中国不少企业至少可以说在外围压力下是非常有韧性的。

　　 另外，经过前期下跌后，很多企业都已进入价值区间。前期市场有一种倾向，就过分放大负面的静态因素，而较少考虑企业在产业中的地位。以中国船舶为例，它面临三方面负面因素影响：钢材成本上升、汇率上升、订单减少，但如果你从更长时期来看，我们不能忽视它在中国造船业的领导者地位，以及在国际竞争中的比较优势。而类似的企业还有很多，在发展中他们可能都会面临许多短期的不利因素，但不能因此否定其长期的增长潜力和巨大价值。

　　 我们不能因噎废食，在静态的不利因素下过度悲观，而应从企业的竞争优势、行业地位、未来的成长空间来考虑企业的投资价值。就国际市场而言，卡特比勒最近刚刚公布年报，其业绩成长不到20%，PE水平15倍左右，股价接近历史高点。反观中国，相类似的机械企业普遍保持30%的成长速度甚至更高，而且未来发展空间非常大，PE水平也就在15到20倍之间。从盈利增长发展潜力与估值来看，有许多企业都已经具有较高的投资价值。

　　 定价权是否被让渡

　　 由于对大小非减持的恐惧，由于短期排名的压力，我们可能已经放弃了对它们的定价权。

　　 记者：据报道，在最低点时QFII大量买入中国船舶，这说明了什么问题？

　　 魏东：在这里，我们不得不提到国内证券市场定价权的问题。我相信，去年投资者在300元买入中国船舶时也不是没有考虑过其面临的负面因素，但大家还是买进了，而今年它的业绩至少在一季度并没有低于大家的预期，研究员对它全年业绩预测也仍然在高位，未来的资产注入也仍然可以期待，我们却在100元卖出。而相对其他全球主要造船企业，其估值水平已经不相上下，甚至更有成长优势，此时，海外的投资者悄然进场，股价止跌回稳。我们是不是已经把公司的定价权让渡给了海外投资者？类似的例子还有中国平安、交通银行，未来可能还有更多，由于对大小非减持的恐惧，由于短期排名的压力，我们可能已经放弃了对它们的定价权，比香港低总算是找到一些自我信心的补偿吧。这反应了我们市场的一个长期问题???就是大家更倾向于做趋势投资，缺乏一些心平气和的长线投资者，这种氛围下，定价权自然就旁落他人了。

　　 3000-3500点

　　 可能是战略性的底部区域

　　 如果你对长期的中国经济发展有信心的话，目前的3000点到3500点区间可能就是战略性的底部区域。

　　 记者：从研究机构对基金仓位的测算来看，目前基金仓位总体仍不高，不少股票型基金甚至在70%以下的仓位，这是不是说目前的市场机会不大呢？

　　 魏东：我认为恰恰相反。从博弈的角度来看，基金手里的筹码已较有限，做空的动能也较有限，市场短期内下跌的空间已经不大了。

　　 当然，我们更应该着眼于从长期来观察市场。从一个相对较长的时间段来看，我们认为上证指数在3000-3500点可能是一个战略性的底部区域。因为这可能牵涉到一个根本的问题，就是你还看不看好中国的制造业的优势？还看不看好中国庞大的、不断升级的消费市场？是不是中国已经持续数年的经济增长周期仍末结束？如果你对长期的中国经济发展有信心的话，目前的3000点到3500点区间可能就是战略性的底部区域。

　　 当然，未来因为香港美国等外围市场的影响，中国宏观面上的不确定因素，市场还会有波动，但对主流的机构投资者来讲，更多地要考虑的是如何选择投资标的的问题。至少相对一季度，市场心态已发生重大变化，即使未来市场还会有波动，相信主流的机构投资者还是会以寻找机会的心态来应对。

　　
　　
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