对冲基金已越来越不“对冲”了

　　⊙本报记者 郑焰编译

　　号称多元的另类投资究竟如何多元且另类？这无疑是个悖论。

　　耶鲁大学的David Swensen，管理着常青藤联盟的校产基金，被称作捐赠基金界的巴菲特。他针对对冲基金和私募股权基金的投资，已经取得了不俗的战绩。

　　于是，其它大学基金和捐赠基金的管理人，以及日益增加的退休基金，正试图复制Mr Swensen 的道路。在这一国家公债年收益率仅为4%-5%，而股票市场近十年来的收益令人失望的年代，这些机构在对增加收益的追逐上，似乎已经不择手段了。

　　据咨询公司Watson Wyatt 发布的一份关于退休基金的调查显示，这些基金都努力追求投资中的α值，就资产管理业而言，也有越来越多的产品号称追求“绝对收益”，而不论市况好坏。

　　但是，假设每一个机构都把目光瞄向对冲基金。基金经理的平均收益并不能跑赢大市。除去成本后，他显然赚得更少。一个独立的退休基金或是捐赠基金在其追求高收益方面，或能取得某一程度的胜利，但是，因为对冲基金或私募股权基金的管理成本高于普通产品??其管理年费常为2%，收益提成为20%，扣除这些之后，收益或许不能增加，反而减少了。

　　对冲基金与私募股权基金或许会说，他们可以开拓新市场，并且不受传统资产管理市场波动的影响。但是，这一说法有效吗？私募股权公司投资的公司，仍然处于整个社会经济体中，正如普通的上市公司一样。而对冲基金界最常见的规则是“对冲”，即在做空的同时，做多。这一策略意味着最终收益将与股市发生联系。

　　对冲基金界非常庞杂。有一些基金投资于类似高风险债券等领域，目前这类市场并不十分有效，额外收益是可行的。但事实上，目前对冲基金总量已经达1万多只，你可以想象，超预期的收益正被瓜分地越来越少。

　　在这一弱肉强食的世界里，对冲基金们总是寻找新领域，并开发出各种稀奇古怪的产品。而这些新兴另类投资市场的问题是，那里可能不存在“阿尔法”，只存在“β”。从一个长期的角度看，资产与企业债券，产生的收益需要高于一些无风险产品，如国债。如果公司并不产生利润，资本主义就会陷入危机。但是，在一些过于另类的投资领域，长期收益可能为零，或至少低于无风险收益品种。

　　另有观点认为，多元化的资产配置将提供更少的风险??那些所谓的“绝对收益”基金往往在最好的年景中，提供了更低的收益，但是，这一结果难道是退休基金和捐赠基金所希望的吗？一般而言，他们已经投资了股票与资产，都具有流通性，因为追求长期更高的收益，而避开短期的波动。

　　从理论上来说，管理人选择投资对冲基金而非国债，是为了追求更好的“风险/收益”平衡，同时承担了更具风险的投资组合。但是，法规的压力，令他们不得不增加债券的投资比重，对冲基金最终为其它资产让路。这一结果以更低的收益而告终，而这恰恰是这类基金最不想看到的。

　　最后一个问题是，“风险/收益”平衡，是否在现实中真正可行。最近几天，对冲基金界的收益与股票市场越来越正相关。这或许是因为聪明的管理人驾驭了2003年至2007年的大牛市。

　　但是另一个解释是，多样化理论有一个内置的诅咒。这一理论在多样化资产规模很小的时候会起作用，正如对冲基金和私募股权基金处于上世纪90年代时那样。但是，当此类资产日益庞大，它们集中在一起像一类高危险的资产，当投资人充满自信时，会购买它们；对市场怀疑时，则会选择出售。

　　尽管，对冲基金在2000年至2002年的熊市中，成为了市场避风港，但如今，已变得越来越不“对冲”了。据EDHEC，一家法国商学院统计，今年以来，“基金中的基金”平均净值损失达2.9%。号称多元化的另类投资正被证明，它们既不多元，也不另类。