从上市公司定向增发中寻找机遇

　　⊙齐鲁证券研究所 于立婷

　　2008年市场环境出现了大变化，变化之一就是在2007年备受市场追捧的定向增发，在今年受到冷遇。

　　上市公司定向增发主要归结为定向增发和资产收购并行、项目融资与财务需求相结合、资产收购实现整体上市和实现外资并购或引入战略投资者等几种方式。

　　从市场的角度看，定向增发能够推动上市公司资产收购、兼并重组、改善资产结构，还能促进和活跃证券市场优化资源配置。

　　虽然定向增发对于上市公司的益处显而易见，但是当市场环境发生变化的时候，定向增发也存在一定的投资风险。截至2008年5月28日，2007年至今实施定向增发的A股上市公司共有202家，其中最新收盘价低于增发价格的定向增发公司就有31家。在跌破增发价格的上市公司中，房地产行业公司居多，这也与今年房产板块整体走势低迷有关（见表1）。

　　因此，定向增发价格与时机选择对于充满不确定性因素的2008年资本市场尤为重要。定向增发对控股股东而言是市值管理的重要手段之一，控股股东期望通过定向增发实现利益长期最大化，因此目前来看，选择定向增发的价格与时机比选择方式更为重要（见表2）。

　　在实施定向增发和资产收购并行的同时，定向增发注入上市公司的资产质量也存在一定的投资风险。通过定向增发，控股股东有很强烈的动机将变现能力低、盈利较差的资产转化为具有较强流动性的证券资产，从而大幅降低资产出售的交易成本。这样人为增加了中小流通股东的投资风险。

　　金属非金属行业中尤其是钢铁，已经面临着巨大的行业整合压力，上市公司要在未来竞争中胜出，必须通过规模、成本优势取胜。钢铁行业整体上市并购的案例层出不穷：从武钢到宝钢、从鞍钢新轧到本钢板材等。

　　电力行业在煤炭和电价双重挤压下重新走向寡头垄断的市场结构已是大势所趋，个别能担当集团旗舰的上市公司价值将逐步显现。继深能源之后，具有实质资产注入的公司如国投电力、国电电力和长江电力可以依托于大股东庞大的优良资产实现规模和业绩的增长。

　　煤炭资源类行业拥有强大的集团背景，在煤炭资源价格持续看涨的状况下，集团必将加大对资源类公司的持股比例。在实际操作过程中，建议关注定向增发已完成较长一段时间或定向增发项目即将投产的上市公司。

　　从跌破增发价格的上市公司中，我们认为中国远洋目前股价与基本面出现背离，具有持续盈利能力和注资预期，未来5年保持20-30%左右的复合增长可期，20倍动态PE估值为54元左右。6-8月BDI指数存在季节性回落可能，奥运前后为建仓良机第四季度具备强劲反弹动力。另外中金黄金作为抵抗通货膨胀的重要品种，其投资价值依然值得期待。公司具有储量和集团注入潜在优势，未来两年产量增幅30%以上，具有长期投资价值。

　　表1: 目前跌破定向增发价格的上市公司

　　表2: 2008年起公告定向增发的上市公司

　　（万股） （万元）

　　资料来源：齐鲁证券研究所，WIND