需求+医改双引擎 原料药行业机会最大

　　　□中原证券 焦浩漭 王博

　　医药行业在07年驶入了良性发展的快车道，利润增幅达到了50％以上，“增收不增利”的现象逐渐消失。我们预计，医药行业的旺盛需求将维持行业景气高位运行，医改也将为行业发展提供推力。

在众多有利因素影响下，预计08年和09年医药行业利润将保持30％以上的增长速度。维持医药行业“强于大市”的投资评级。

　　行业驶上快车道

　　07年医药行业在06年相对较低的基数基础上实现了全面恢复性发展，销售收入、销售利润等各项经济指标全面回升。07年我国医药工业销售收入实现了24.6％的快速增长；销售利润增幅更是创出十年来的新高，超过收入增幅25个百分点，达到51.07％；销售利润率也达到了近年来9.59%的最高水平。

　　进入08年，我国的医药行业继续保持着良好的发展态势，收入增长继续加速，利润也保持着整体逾50%的高水平增速。前两个月实现销售收入960.56亿元，增幅高达32.13%；利润85.52亿元，增长51.63%，销售利润率超过9%。

　　需求支撑行业发展

　　随着我国居民生活水平的日益改善，对生活质量的注重程度也在不断提升，与之密切相关的医疗保健愈来愈受到人们的重视。新技术新药物的运用也使人们有机会接受更全面有效的医疗服务。当前我国的人口自然增长率仍处于较高水平，但人口结构逐渐趋向老龄化，庞大的新增人口和中老年人口对医药消费的需求均在持续增长。

　　截至05年底，我国60岁及以上的人口为1.44亿人，占总人口的11.03%；其中，65岁及以上的人口为10045万人，占总人口的7.69%。我国已经进入了“老龄化”社会。全国老龄工作委员会预计，到2020年，全国60岁以上老人将达到2.43亿人。庞大的老年人医疗市场已经形成。

　　同时，“婴儿潮”带动行业需求增加。我国从05年开始已经进入了第四次人口出生高峰。据卫生部统计，06年我国新生儿在1700万人左右，07年新生儿预计将达到2300－2500万人，08年也将有2000万人左右。此次“婴儿潮”将带动我国疫苗行业的快速发展，其中计划免疫疫苗市场将实现较快增长。近期发生的手足口疫情将推动这一进程，一方面，列入法定计划免疫名单的疫苗品种将有显著增长；另一方面，对创新疫苗的研制工作将可能获得国家资助。

　　医改增加推力

　　虽然医疗体制改革的具体方案和措施尚未出台，但是其大致的改革方向已经浮出水面。即“加快建立覆盖城乡居民的社会保障体系，建立基本医疗卫生制度。未来10年中国实现人人享有基本医保的目标。”

　　首先，政府加大投入，带动医疗总费用大增。国家已经多次强调，政府将加大对已有医疗机构或未来基层医疗机构，包括社区医院和农村卫生院的投入。我们认为，政府加大投入是此次“医改”方案中的重中之重。“全民医保”是“医改”的目标之一，如果13亿人口人人享受医疗基本保险，全国医保的筹资规模总计将达到2000亿元。

　　其次，城镇医保方面，医药流通、医疗器械、普药受益。在未来的“医改”方案中，预计涉及到城镇的改革方案将主要包括城镇职工医疗保险、城镇居民医疗保险、建立社区医院和“医药分离”。

　　原料药行业引人注目

　　07年我国化学原料药企业销售收入增长24.14%，利润增长48.65%。其间发生的最引人注目的事件是以维生素为代表的大宗原料药价格的大幅波动。

　　其中，维生素B2、泛酸钙等品种出现了自年初至年中巨幅上涨、年尾至今年初大幅跳水的走势。与之相应，广济药业和鑫富药业07年净利润较06年分别上升了10.79倍和26.51倍，因去年同期基数较低，08年1季度两家公司净利润仍有可观的涨幅，但毛利率已较去年全年均值下降了近3%。

　　而VE、VA、VH等品种则自去年五六月间启动以来价格持续上涨，至今涨幅已达数倍，目前仍未有明显回落迹象。受其影响，新和成与浙江医药去年下半年和今年一季度的业绩均出现了大幅飙升，其中新和成08年一季度净利润增长3200倍，销售毛利率也处于持续上升的态势。

　　和大宗原料药波澜壮阔的行情相比，海正药业和华海药业旗下的特色原料药除个别品种外，价格基本保持平稳。但此两家公司把握世界专利药到期大潮的历史性机遇，广泛深入开展国际合作，依靠推出盈利能力更强的新产品扭转了前两年利润下滑的态势，实现了较快的业绩增幅。

　　化学原料药企业的资产负债率近十年来处于明显的下降趋势之中，除05年微幅上扬外，由99年初69.68%的水平逐年下降至06年底的58.42%，07年进一步下降至56.16%，08年2月份为55.54%。而上市公司整体上也保持着相同的趋势，资产负债率的均值和中值都有明显下降；而流动比率和速动比率的均值及中值则出现微幅提高。体现上市公司的偿债能力有所加强。

　　关注两只个股

　　海正药业 产品研发高瞻远瞩

　　凭借强大的研发实力建立起的丰富产品储备，公司有望把握世界专利药到期大潮带来的历史性发展机遇，借助国际合作不断壮大，构筑起从原料药到制剂的垂直产业链，成为国际化综合制药企业。

　　与美国礼来公司共同进行的世卫组织“耐多种药物性结核病”全球合作项目、与美国雅来公司合作的万古霉素项目、与西班牙菲玛公司的合资项目均进展顺利，对业绩的拉动作用有望在今后几年逐步显现。

　　公司涉足生物制药领域。现正进行治疗性单克隆抗体的研发，并已有品种进入或即将进入临床研究阶段。根据目前获得的信息判断，在研的单抗中包括用于治疗非霍奇金氏淋巴瘤的肿瘤靶向药物等一系列品种，市场前景极为广阔。

　　公司将继续依靠原料药夯实业绩，同时依托强大的研发实力和国际合作进行产品结构升级，在高速增长中实现向国际综合制药企业的转变，市盈率定于35-40倍较为合理，预计公司08、09年的EPS分别为0.52元、0.75元，公司未来12个月的合理价位为26.95-30.80元，目前被相对低估。

　　华海药业 业绩高速成长

　　公司是我国化学原料药行业的龙头企业，拥有强大的研发能力和先进的生产工艺。预计公司各类产品的销量将会从2008年开始放量，再加上公司一流的研发水平和管理层的长远规划，我们认为公司已经走上快速的发展道路。

　　预计公司营业收入将从2007年的7亿元增加至2009年15亿元左右。普利类方面，依那普利2009年产能全部发挥，可实现6千万元增长；苯那普利、喹那普利都将在2008年基础上继续增长；福辛普利将开始出现较大量的销售。总体普利类产品销售收入将增加2?3亿元；

　　沙坦类方面，氯沙坦钾销售将急剧放量，缬沙坦也已收到较多2009年的订单，厄贝沙坦的销售也会出现较大增长，预计沙坦类也将在2007年的基础上继续增长2亿元的销售收入。

　　制剂类方面，奈韦拉平原料药现产能已扩至50吨，有望自2009年起实现较大量的销售。此外，公司和欧洲及美国厂家的制剂OEM项目也有望取得1亿元以上收入。

　　预计公司08年、09年的EPS分别为0.77元、1.12元，对应的动态PE分别为26.57倍、18.27倍。我们认为公司股价被严重低估，维持短期、长期均为“买入”的投资评级。

　　

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