“资金池”的水位迟早会一致

　　长期持续的紧缩政策，效果如何？据报道，温州民间拆借利率按年息算，目前高达120%左右，这个水平和去年年底差不多。但票据贴现率却从去年12月份的年息10%附近，下调到现在的6%左右，而银行间拆借利率从今年年初到现在，一直都是年息4.7%左右，没有太大变化。

票据贴现率基本反映国内大企业的流动性情况，银行间拆借利率反映银行系统的流动性情况，而民间高利率反映的是民间中小企业的流动性情况。因此，目前流动性状况可以总结是：宏观流动性过剩，微观头寸还是紧张。

　　以上实际上是三个不同的“资金池”，最上面的是银行系统，中间是大企业集团，下面是市场上众多民间企业。紧缩就是把下面两个池子的水抽到最上面的池子来。大企业集团由于是银行核心客户，池子水相对少抽些，水被抽得最多的就是最下面市场的池子。我们原先判断上面两个池子缝隙太多，紧缩的结果还是水要从这些缝隙中间漏出来。确实，银行通过各种方式打擦边球增多放贷，大型企业倒腾银行贷款吃高利差，这些现象半年来很多。但央行紧缩力度更大，近期一口气上调准备金率1%，抽水速度比上面两个池子漏水速度更快，这样最下面的市场资金池子水位还是很低。

　　一直如此吗？不会。还有国际市场这个“资金池”。准联系汇率政策下的人民币币值低估，造成国内资金池水位原本就低于国际市场。紧缩结果导致国内市场资金池水位相比国际资金池更低，所以不奇怪今年上半年国际资金滚滚流入国内市场。房地产行业是资金密集型产业，对利率最为敏感，可以说是宏观经济走势的最佳“细胞切片”。从2007年1月份至今，房地产银行贷款增速一直降低，从34%下降到现在20%左右，但同一时间中国房地产开发商的投资增速从2007年1月份的24%增加到现在的31.9%。考虑到地产公司IPO阻力重重、企业债发行寥寥无几、上半年楼市销售急剧萎缩，这中间的差距填补资金从何而来？是外资。一个国际投资机构经理近期满意地说，紧缩让我们终于和中国房地产商处于平等的对话地位。地产商估计是通过出售股权或者项目融资的方式弄到钱的。上半年外汇新增储备呈加速飙升态势更是清晰可见，考虑到国际国内两个池子的水位差距，有理由相信下半年热钱还会加速流入中国。

　　央行当然可以不断抽水到银行系统，问题是银行资金池子的缝隙，央行能堵得住吗？国际资金池子的水最终能截得住吗？三个池子水位迟早会大致齐平。那么，何时大致齐平？从2004年－2006年的历史证明，需要一年多的时间。

　　货币如水，货币数量型紧缩就是将水不断抽到最上面的银行资金池子，市场资金池子水位不断下降，这样可以控制住通胀。麻烦的是银行资金池子永远都有缝隙，水位越高，压力越大。同时，目前人民币汇率政策使得国际资金不断流入国内，国内市场资金池子水位越低，外资流入的势头就越猛。央行抽水越多，外资就流入的越多。