东方证券：济南钢铁 增发延后08增长成定局

　　1.关于增发事项：公司增发方案可能将有所推迟，但预计2008年完成增发。市场持续低迷和股价的大幅回落是增发退迟的主要原因。

　　2.产能和产量：2007年本部(目前股份公司)中板产量156万吨，厚板210万吨，型材121万吨，钢坯约380万吨，本部的产能利用已经充分，产量基本保持稳定，公司未来产量增长主要基于两方面：1)公司在建一条4300mm中厚板生产线，预计2009年1季度建成投产，产能约150万吨；2)增发收购集团热轧和冷轧资产，产能增加300万吨。

　　3.铁矿石：铁矿石75%-80%进口，其中巴西矿占进口矿约50%，澳矿和印度矿占50%，其他周边现货采购，公司目前签订长期海运协议(COA)只占约20%，整体上看济南钢铁(600022)(主力建仓数据，进入该股吧，新版行情)铁矿石现货依存度在40%左右，在国内处中等水平。

　　4.煤炭：公司煤炭主要来自于山西，6月公司焦煤采购价格约为1400元/吨，7月份后还有继续上涨的可能，另外公司需要从现货市场采购100多万吨焦炭，约占总需求的25%。

　　5.产品结构：目前公司销售的钢铁产品主要有3类：中厚板、型钢和钢坯，其中公司主要利润主要来自于中厚板产品，型钢和钢坯盈利很低，其中钢坯主要是通过关联交易卖给集团公司(对应热轧将要收购进入股份公司)。

　　6.公司中厚板规模和竞争力处在国内前列，根据2007年报，其中厚板毛利率为20.7%，吨钢毛利890元/吨，根据公司成本和中板售价上涨幅度对比，2008年上半年，公司中厚板吨钢盈利进一步扩大至1000元/吨以上，如表2所示。

　　7.公司型钢(螺纹钢和圆钢)和钢坯2007年毛利率分别是2.2%和-1.5%，基本处于亏损状态，进入2008年随着国内长材价格的大幅上涨，其型钢盈利能力有所改善，但综合看，公司2008年盈利的增长主要来自于中厚板吨钢盈利的扩大。

　　8.增发收购的目标资产：2008年热轧计划产量300万吨(含重复材)，冷轧90万吨。与2007年相比，2008年目标资产的盈利能力有所增强，特别是2007年基本无盈利的冷轧产品改善明显。增发完成后济南钢铁备考盈利将有所增厚。

　　9.根据公司50%的业绩预增公告，公司2008中报将实现EPS0.75元以上，这意味着其2季度EPS将达到0.46元以上(1季度0.29元)，3季度公司依然看不到盈利有明显下降的可能性。

　　10.盈利预测：我们预计2008济南钢铁实现每股收益1.5元，同比增长47%，目前股价下对应2008P/E为6.8倍，2008P/B为2倍，即使考虑到2009年后盈利的可能下降，其估值仍具备吸引力，我们维持公司增持评级。

　　作者：杨宝峰 东方证券