吁请从制度建设上来救市

　　在这么短的时间里，两市跌幅如此之深，说明市场机制本身有缺陷，正是这个缺陷导致了之前的暴涨，也引发了现在的暴跌。政府可以不管指数涨跌，但绝对不能对市场制度上的缺陷无所事事。我们的监管部门应该向微软公司学习，定期发布操作系统的补丁程序，以使资本市场运行机制不断趋于完善。

　　我从来反对政府直接干预市场，从来不认为靠政府的几项政策就能够推高或者打压股价。所以，股票涨了，你不必感谢政府；股票跌了，你也不要责备政府。政府的职责是维护资本市场的有效运行，并不是确保投资人盈利。

　　但是，我感觉我的观点逐步被人误解了。有人以为我的主张是类似于鼓吹“无政府主义”的有效金融市场，这实在是极大的误解。事实上，我本人一直信奉马克思主义的世界观，坚持追求共产主义的理想。因此，我今天从马克思主义的唯物史观出发，谈谈有关建立和完善资本市场机制的问题。首先， 我们有必要先回顾一下人类历史上历次资本市场波动的情况。

　　美国1929年以前的股市，也是充斥着内幕交易、虚假信息、欺诈中小股民的情况。最终市场暴跌，导致了美国历史上最深重的经济危机。自那以后，美国的立法机构和监管部门实施了严厉的投资人保护措施，极大地改善了公司治理结构和市场交易秩序。最终，美国股市走出了危机。“9?11”之前的美国股市，正酝酿着一个巨大的互联网泡沫，公司评级机构、投资银行保荐机构、上市公司高管等等相互串通，为牟取高额利益而忽悠投资大众，结果是，安然和世通两大公司轰然倒闭之后，美国国会出台了更加严厉的公司治理法案，对上市融资要求更高了，对保荐机构的约束更严格了，对上市公司的股票期权激励更规范了。美国股市又一次从“9?11”的底部走了出来。随着这次去年以来的次级债危机的爆发，可以肯定，美国政府和立法机构将对投资银行的创新提出更加严格的要求。

　　从美国的情况来看，每次暴跌之后，政府都进行了改革，并最终取得了监管的进步和立法的完善。市场本身的涨跌是正常的，但是非理性的持续暴跌提醒我们：可能是我们现行的市场机制出了问题。因为，那些影响股市涨跌的外部因素最终总是通过股市机制本身的内部因素来发挥作用的。

　　回过头来看我们的沪深股市，难道面对8个月时间暴跌3000多点的市场，我们还能认为这是新兴加转轨市场的正常现象吗？这样惨烈的下跌，难道还不能被看作是对市场监管者的一种警示和提醒吗？面对数十万亿市值的损失，行政和立法机构真的无事可做吗？从国家到个人损失了将近中国一年GDP总量的财富之后，仍然还只是用一句“投资人不成熟”来解释吗？这么短时间，两市跌幅如此之深，说明市场机制本身有缺陷，正是这个缺陷导致了之前的暴涨，也引发了现在的暴跌。政府可以不管股市的指数涨跌，但绝对不能对市场缺陷无所事事。我建议，我们的监管部门应该向微软公司学习，定期发布操作系统的补丁程序，以使我们的资本市场运行机制不断趋于完善。

　　本着这个思路，我打算写一系列文章，尽我所知，提一些完善资本市场制度建设的建议，也希望抛砖引玉，引起大家的共鸣。

　　今天我想先谈谈再融资问题。

　　凭着与国有及其国有控股的上市公司几年来打交道的经验，我深知这些公司首发或者再融资的积极性都比较高，他们不愿意发行公司债，也不乐于接受银行贷款，他们更希望从资本市场募集资金。这些公司的管理层不希望在有压力的情况下去实现经营目标。对于这样的公司，我们必须去规范。我的建议是，证监会鼓励公司通过发行公司债去融资，而且不鼓励发行分离式可转债，发行利率不得高于过去一年公司对股东现金回报率的100％。比如：公司去年分红1元，董事会决议发行公司债前十日股价平均在20元，则股息率为5%，公司发行债券的利率不得高于10％，且债券存续期内向股东派息率不得低于发行公司债之前的水平。

　　这样的设计可以给大股东或者管理层一个切实的压力，防止他们不顾中小投资人利益，盲目圈钱上项目，上规模。

　　银行类公司再融资的需求很迫切，他们以补充资本充足率为由，似乎理由很充分，但是，我们转而想一下，他们为什么要扩张那么快呢？为什么不能把存款业务转化为固定收益的中间业务呢？为什么不能回收贷款降低存贷比呢？

　　2004年初，国务院提出了发展资本市场的九条意见，现在很少有人提了，但“国九条”并不会因为我们大致完成了股改就失去了指导意义。说到底，进一步完善市场，改进公司治理，才是我们今天的当务之急。

　　融资融券、平准基金和T+0交易都不是救市的根本措施。这些措施都从投资人的角度出发去考虑问题的，而现在的根本问题是市场本身的激励机制和上市公司的治理，这些，融资融券和T+0都是解决不了的。所以，这些政策即便出台，也只能创造一个反弹机会而已，短期来看，让一部分投资人以一个比较高的价格撤出股市，从长期来看，在高位套住了更多的投资人。“4?24”降低印花税政策不就是这样的结果吗？看起来有了反弹，但是，实际上追买股票的人都被套牢，因此，我们只能从制度建设的方面来救市。

　　我相信，只有对投资人采取更好的保护措施，才能促使资本市场对各项资产给出更准确的定价，从而为实体经济的资源配置树立尽可能准确的参照。