央行官员：世界新一轮加息政策调整即将开始

　　　一旦世界利率政策发生逆转，包括资本市场、货币市场和外汇市场在内的国际金融市场将进行重大调整，对此，我们应该及早做好准备。

　　王宇 中国人民银行金融市场司

　　2007年下半年，为了应对次贷危机，西方主要国家货币政策迅速调整，并在调整中出现分歧：美联储和英格兰银行选择了扩张性货币政策，通过大幅降低利率，阻止经济放缓；欧洲中央银行继续实行紧缩性货币政策，通过保持较高利率，抑制通胀；澳大利亚和瑞典等国家的中央银行也选择了加息。

现在次贷危机的阴影还未散去，但在石油和大宗商品价格推动下，“通货膨胀”正在取代“经济衰退”成为世界经济的主要威胁。新一轮货币政策调整即将开始，调整的方向也逐步趋于一致——以7月3日欧洲中央银行上调欧元利率作为标志，世界将进入新一轮加息周期。

　　一旦世界利率政策发生逆转，包括资本市场、货币市场和外汇市场在内的国际金融市场将进行重大调整，对此，我们应该及早做好准备。

　　一、美联储停止降息，货币政策转向紧缩

　　从2007年2月开始，次贷危机就通过信贷紧缩和房地产价格下跌两个渠道影响到美国实体经济，为了防止可能出现的经济衰退风险，从2007年9月18日起，美联储开始大幅降低美元利率，在半年时间内，将联邦基金利率从5.25%降至2%，其频率之快、幅度之大是美国近50年历史上少有的。

　　降息在一定程度上缓解了经济增长的压力，但是，在信贷紧缩和房地产市场萎缩等因素的拖累下，美国经济形势依然严峻。这表现在，第一，2008年3月以来，美国消费者信心指数逐月下降，3月份为64.5，4月份为62.6，5月份进一步下降至59.5，为1980年以来的历史最低纪录。第二，2008年一季度，美国住房投资萎缩了26.7%，为连续第9个季度萎缩。第三，2008年5月，美国失业率攀升至5.5%，创22年来最大月环比增幅。失业率是宏观经济的先行指标，失业率上升意味着美国经济增速可能进一步放缓。最近国际货币基金组织预测，2008年和2009年美国经济增长率将分别降低为0.5%和0.6%。

　　在经济放缓的情况下，美联储应该进一步减息，但是，不断增大的通胀风险却迫使其货币政策转向。2008年前3个月，美国消费物价水平（CPI）分别为4.3%、4%、4%，核心CPI分别为2.3%、2.3%和2.4%，远远超过1.5%～2%的目标上限。6月份，美国消费物价指数同比上升5%，为1991年以来年率最高增幅，环比上升了1.1%，为1982年以来月率的最高增幅。

　　美联储认为，由于次贷危机影响以及国际石油价格和大宗商品价格大幅上涨，美国经济中的不确定因素空前增加，即同时存在经济衰退的风险和通胀风险。但经过4次大幅降息，经济衰退的风险有所缓和，为此，决定停止降息行动。2008年6月25日，美国联邦公开市场委员会发表声明，宣布维持2%的联邦基金利率不变。

　　市场预期，美联储可能于2008年9月加息一次，是否连续加息还有待于进一步观察宏观形势的变动。

　　二、欧洲中央银行提高利率，进一步加大紧缩力度

　　7月3日,欧洲中央银行决定,提高欧元利率从4%至4.25%。如果把美联储停止降息看作是其扩张性货币政策逆转的话，那么，欧洲中央银行提高利率则是其紧缩性货币政策的延续。从2007年9月到2008年4月，当美联储大幅降低美元利率时，尽管面对欧元与美元利差扩大和欧元升值加速等压力，但欧洲中央银行一直坚守4%的基准利率不变。

　　实际上，在次贷危机冲击下，欧洲中央银行也面对两难困境：一方面，从经济增长情况看，2007年，欧元区经济增长率为2.6%，欧盟委员会预测，2008年和2009年将分别下降为1.7%和1.5%。法国统计局预测，2008年，法国经济增长率将降至1.6%，为5年来最低水平。此外，根据欧洲统计局的统计，5月份，欧元区15国工业生产下降1.9%，为16年来最大的单月降幅；欧盟27国下降1.4%。

　　另一方面，从通胀形势看，2008年前3个月，欧元区综合消费价格指数（HICP）分别为3.2%、3.2%和3.5%，5月份升至3.7%，6月份达到4%，连续10个月突破欧洲中央银行2%的警戒线，不仅是1999年欧元启动以来的最高纪录，也是欧盟统计局自1997年开始收集该数据以来的最高纪录。5月份，欧元区批发物价指数（PPI）环比上升1.2%，同比上升7.1%，远高于4月的环比0.9%及同比6.2%，为18年以来最高水平。

　　实际上，欧洲中央银行不仅担心通胀率的持续走高，更担心欧元区出现“物价-工资”的螺旋式上升。欧洲有非常强大的工会组织，在欧洲劳动力市场上，工会有强大的议价力量，比如，2008年3月，德国政府与劳工组织签订协议，允诺两年内提高公共部门工资8%，是14年来德国升幅最大的工资协议。2008年一季度，欧元区劳动力成本上升了3.3%，为2003年以来最高增幅。欧洲中央银行认为，石油价格和粮食价格上升是“第一波冲击”，欧元区各国工会组织要求提高工资是“第二波冲击”，相比之下，“第二波冲击”更具威胁力，它可能引起物价水平与工资水平的螺旋式上升。这种情况曾经在20世纪70年代的欧洲出现过，造成了大规模的失业和剧烈的社会动荡。为了防止历史悲剧重演，欧洲中央银行顶着巨大的政治、经济压力，一直坚守4%的较高利率水平不变，并在西方主要国家中率先启动加息进程。最近，欧洲中央银行行长特里谢表示，面对物价上涨和经济放缓，欧洲中央银行不会寻求这两个问题的同时解决，首要任务是在中期内稳定物价，因为这是欧洲经济可持续增长和扩大就业的必要条件。

　　市场预测，2008年年底以前，欧洲中央银行将维持4.25%的利率水平不变，2009年3月，可能再加息一次。

　　三、日本银行“以静制动”

　　上世纪90年代泡沫经济破灭之后，日本出现了持续的经济衰退和严重的通货紧缩，为此，日本银行一直实行零利率政策，用极度扩张的货币政策刺激经济复苏。2005年日本经济走出通货紧缩，2006年11月，日本银行第一次加息至0.25%，2007年2月，日本银行第二次加息至0.5%。

　　在次贷危机冲击下，日本银行也同样面临CPI上升和GDP下降的双重压力：一方面，通货膨胀形势严峻，2008年前三个月，日本消费物价指数分别上升0.7%、1.0%、1.2%，为10年来历史最高，5月份，日本生产价格指数升至4.7%，批发物价指数出现27年来最快增长；另一方面，经济增速明显放缓，2007年日本经济增长率为2.1%，最近国际货币基金组织预测，2008年和2009年日本经济增长率将分别降至1.4%和1.5%。7月15日，日本中央银行预测2008-2009财政年度的经济增长率将降低为1.2%。

　　两难困境中，日本银行选择了“以静制动”的货币政策策略，7月15日,日本银行再次宣布,维持0.5%的利率水平不变。实际上，最近一个时期以来，日本官员曾多次表示，2008年全年甚至是2009年，日本银行都将保持0.5%的利率水平不变。

　　四、英格兰银行停止降息，全力对抗通胀

　　2006-2007年，英格兰银行一直保持着5.75%的基准利率,为西方主要国家的最高水平。在次贷危机冲击下，英格兰银行对经济衰退的担心终于超过了对通货膨胀的担心，于2007年底启动了降息进程，分别于2007年12月、2008年2月和2008年4月三次降低英镑利率至5%。

　　但是，就在英格兰银行降息的同时，英国的通胀形势迅速恶化。一方面，食品及能源价格的快速上涨，增大了通货膨胀压力；另一方面，英格兰银行连续降息，导致英镑贬值，提高了进口商品价格，进一步增大了通胀压力。2008年5月，英国消费物价指数达到3.3%，年底可能上升到4.7%。英格兰银行行长默文·金指出，英国正面临10年来最坏的通胀前景。

　　5月10日，英格兰银行决定停止降息行动，6月10日，英格兰银行宣布维持5%的基准利率不变，7月10日，再次宣布维持现行利率水平。市场预测，短期内，英格兰银行可能保持利率水平不变；中期内，如果通胀压力继续增大，英格兰银行将选择加息。

　　五、发展中国家和地区率先开始加息行动

　　我们正面对全球性的通货膨胀挑战。2008年5月，发达国家通胀率和核心通胀率分别为3.5%和1.8%，发展中国家分别为8.6%和4.2%。最近国际货币基金组织预测，2008年世界各国平均通胀率将由2007年的3.4%上升至4.7%，为10年历史最高，其中，发达国家为3.4%，发展中国家为9.1%，亚洲地区为6.3%。也就是说，石油价格和大宗商品价格的快速上涨，不仅对西方发达国家造成冲击，也极大地影响了发展中国家，“在一些新兴经济体，通货膨胀有失控的危险”。为了抑制通胀率和通胀预期的快速上升趋势，2008年年初以来，许多发展中国家先于西方发达国家开始实行紧缩性货币政策，大幅提高利率水平。

　　亚洲地区的情况：（1）越南的通货膨胀率在2008年一直保持在两位数的水平上，5月份达到25.2%，7月份更是高达27%。为了抑制通胀，防范金融风险，2008年6月12日，越南中央银行宣布，提高越南盾利率至14%，成为亚洲地区利率最高的国家。7月1日，越南财政部长表示，越南中央银行可能继续加息。（2）2007年，印尼通胀率为6.6%，2008年前三个月，印尼通胀率分别上升7.36%、7.40%和8.17%，5月达到10.38%，为2006年以来最高水平。为了抑制通胀，2008年6月3日，印尼中央银行宣布，提高利率至8.5%，这是印尼本年度第二次加息。（3）印度是以批发物价指数（WPI）计算通胀率的。2008年1月，印度的批发物价指数为4.36%，4月份升至7.33%，5月达到8.24%，6月份进一步增至11.05%，为1995年以来最高水平。2008年6月11日，印度中央银行宣布调高基准利率至8%，6月24日，印度中央银行决定再次提高基准利率至8.5%，这是印度中央银行在一个月内连续两次大幅升息。（4）2007年底，菲律宾消费者物价水平达9.6％，为1999年以来最高纪录。2008年以来，菲律宾中央银行连续加息，6月5日再次加息至7.25％。（5）6月份，泰国消费物价指数同比上升了8.9%，为1998年以来的最大涨幅，核心消费物价指数同比上升了3.6%。泰国财长称，通胀已经成为泰国经济的主要威胁。为了抑制通胀，7月16日泰国中央银行宣布提高泰铢基准利率至3.5%。这是泰国中央银行两年以来首次加息。市场预期，8月份泰国中央银行可能进一步加息。（6）2008年7月，韩国中央银行宣布，继续维持基准利率5%不变。6月份，韩国的通货膨胀率达到5.5%，为10年来最高水平。市场广泛预测，韩国中央银行将在2008年年底以前提高韩元利率。

　　欧洲地区的情况：（1）2008年6月，波兰消费物价指数为4.6%，超出了波兰中央银行的通胀目标2.5%，也超出其目标上限3.5%。市场预测，8月份波兰消费物价指数将超过5%。为了抑制通胀，2008年3月,波兰中央银行决定加息至5.75%。（2）2008年3月25日，冰岛中央银行决定一次性加息125个基点，其基准利率达到15%，为欧洲各国最高水平。（3）2008年7月4日，瑞典中央银行宣布加息至4.5%，为12年来最高水平。（4）2008年3月，捷克通胀率达7.5%，为1998年来历史最高。2008年5月,捷克中央银行决定加息至3.75%。（5）2008年5月，丹麦通胀率达到3.4%，2008年7月，丹麦中央银行跟随欧洲中央银行的加息步伐，将丹麦克朗的基准利率提高至4.6%。（6）2008年俄罗斯通胀率持续上升，5月份达到7.7%。2008年2月、4月、6月和7月，俄罗斯中央银行连续4次提高卢布利率至11%。最近国际货币基金组织预测，2008年俄罗斯的通胀率将达到14%。5

　　澳大利亚的情况：2007年4月以来，澳大利亚消费物价水平不断上升,为抑制通胀风险，澳大利亚中央银行连续4次提高澳元利率至7.25%。最近澳大利亚中央银行宣布，继续维持7.25%的利率水平不变。国际货币基金组织最近提出，“澳大利亚核心CPI已经达到20年来最高水平，澳大利亚中央银行必须做好准备，一旦先行指标显示的通胀形势进一步恶化，应该迅速紧缩货币政策”。

　　六、简短结论

　　近来一个时期，无论是在发达国家还是在发展中国家，通胀率和通胀预期都在以较快的速度上升，我们正面对全球性的通货膨胀挑战。

　　去年世界降息周期是从美联储开始的，此轮加息周期将由欧洲中央银行启动。

　　美联储的货币政策取向是在保持经济增长的基础上，抑制通货膨胀；欧洲中央银行则是在保持物价稳定的基础上，兼顾经济增长；发展中国家的加息行为，部分是为了控制投资过热，大部分是为了应对通货膨胀。