无担保企业债井喷 商业银行操控定价权

　　“我们作为主承和副承（销商）的两只企业债都按计划顺利发行完毕。”7月25日，中信证券一位相关人士对记者说。

　　7月23日，中信证券主承销年内首只无担保的纯信用企业债??2008年中国冶金科工集团公司企业债券，规模高达35亿元。

两天后的7月25日，2008年中国兵器工业集团公司企业债券（以下简称“08兵器债”）开始发行，发行额度为45亿元，是迄今为止融资规模最大的无担保企业债。

　　相比之下，此前10年间，只有2006年发行过一只无担保企业债“06三峡债”。

　　放量发行

　　自2007年10月份，银监会叫停银行对企业债进行担保之后，企业债的发行一度陷入颓势。

　　“但今年发改委7号文下发以来，市场经过适应期之后，企业债发行将井喷。”上述中信证券人士称。

　　“7号文”即今年1月2日，发改委发布的《国家发展改革委关于推进企业债券市场发展、简化发行核准程序有关事项的通知》，将原来需要先上报国务院核定规模、后核准发行两个环节，简化为直接核准发行一个环节，极大地提高了企业债的发行效率。

　　7月21日至25日，就有5只企业债同时发行，总募集资金规模高达123亿。其中，两只无担保企业债占总融资额度的65%。

　　“（08兵器债）后面还有更多的纯信用债出来。”“08兵器债”主承销商长江证券固定收益部一位人士说。

　　“中国的信用产品最早就是无担保的，后来变成国有银行全额不可撤销的担保??等于是银行发债的信用了。”一家中法合资保险公司负责债券投资的高管对记者说，“这本来就是不合理的，现在放开了交叉担保和集团担保，（企业债）慢慢向无担保过渡。”

　　7月25日，大唐集团发行的25亿元固息企业债，由国家开发投资公司提供全额无条件不可撤销的连带责任保证担保。上述人士指出，由于无担保债并不好发，这种方案只是比无担保多了一道防火墙而已。

　　买方为王？

　　在债券市场，由于资金和投资匹配的原则，作为有长期配置需求、保值增值要求强烈且又不愿意承担过大市场风险的投资者，保险公司一直是债市甚至企业债券市场最大的买方机构之一。

　　但与无担保债市场规模的不断扩容相反，买方机构一直以来只有商业银行是主导者。“银行拥有最大的定价话语权。”一位合资保险公司负责债券投资的人士称。

　　“这次参与认购2008中冶无担保企业债的主要是几大国有大型银行、城商行、农信社和基金公司。”前述中信证券人士透露。“无担保企业债是锦上添花之选，市场情况宽松就好做，紧缩就难做。”

　　在市场不好的情况下，“商业银行的话语权一定是最强的。”上海证券固定收益部谌超表示。

　　由于另一重要的无担保债券??中期票据被有关部门叫停后，长期的无担保企业债实际上失去了定价的参考基准。在一级市场上缺乏定价基础之时，不均衡的供求双方几乎不存在讨价还价的空间，买方??商业银行很大程度上主导了无担保债券的定价。

　　其中，国有四大行和股份制商行拥有最大话语权，因为“城商行和农信社的资金量没有那么大”。

　　上述中信证券人士认为，国内债券发行与国外差不多，企业（发行人）的资质和资信状况是定价的首要依据。这在与“2008年中冶债”同期发行的“2008年宁波交通投资控股有限公司企业债”的对比中得到印证：该债五年期票面利率为6.90%，而“2008年中冶债”前5年的票面利率为6.10%，紧接着发行的“08兵器债”前7年票面利率仅6%。

　　“其次，要看发行人与银行的关系，即作为债权人，企业在各家银行的资金往来情况。这可以说有点像靠拉关系。”