政策利好＋业绩忧虑＋减持忧虑＝震荡＋反弹

　　宏源证券 王智勇

　　7月份，中央决策层对宏观经济的定调由此前的“双防”转向“一保一控”，政府随即在7月和8月出台了包括对信贷政策进行微调（2次）、提高出口企业退税、调整电价（2次）和成品油价（1次）等在内的一系列政策。

政策微调使纺织企业增强了出口竞争力，电力企业基本达到盈亏平衡点，优势企业可以实现盈余。政府已经意识到保经济增长的紧迫性，所以笔者预期下半年的宏观政策将继续微调。政策微调以减税为主，包括继续推进税费改革，除费减税、加快增值税转型、提高企业所得税起征点、再次提高个人所得税起征点和改革出口退税政策等５项。在保持经济持续快速发展的基础上实现产业升级。

　　全年业绩增长不乐观

　　A股市场的业绩增长是导致本轮下跌的重要因素。截至8月28日，1364家占比87%的A股公司的中期财报披露完毕。数据显示，1364家A股公司实现净利润4503.22亿元，同比增速16%，中国石油实现净利润536亿元，占比11.9%。因中石油权重太大导致整体业绩增长失真，在剔除中石油后，1363家公司实现净利润3967亿元，同比增长29.30%，延续了一季度的快速增长势头。

　　但是，对各项财务指标的具体分析结果表明，A股的业绩增长面临困境。从上市公司的现金流看，已经公布中期财报的上市公司经营性现金流净额同比减少25.11%，投资性现金流净额同比减少18.94%，筹资活动现金流净额同比减少29.73%。上市公司在遭遇成本压力增大和需求放缓等双重压力的同时，现金流大幅减少，意味着上市公司的盈利能力和成长能力已经进入到加速下滑阶段，未来这种下滑趋势预计将延续到２０09年中期。

　　实际减持压力不减反增

　　统计数字显示，9月份限售股份解禁股份数量及市值均为２０08年最少月份，大小非表观解禁压力小。9月累计解禁46家，较8月份的100家减少54家，减少幅度为54%。累计解禁市值243亿元，较8月份的1010亿元减少767亿元，减少幅度达75.94％。其中，大非解禁股数占解禁总量的97%左右，小非解禁股数仅有5000万股左右（8月为3.03亿股），大非渐成市场的解禁主力。

　　但是，笔者认为，9月份的实际减持压力将骤增。

　　首先，二级市场实际减持量是解禁股对A股市场冲击的观察变量。随着解禁股存量不断增加，近３个月的减持比例有减少趋势（因大非减持减速），预计短期（9月）减持比例将增加，那么虚拟减持量（二级市场直接减持量+大宗交易量）将增加，导致的实际减持量将增加。7月、8月因中期财报影响减持的大非将在9月集中减持，从7月小非实际减持151%的数字可以窥见大小非对当前市场依旧看空。

　　其次，大宗交易减持的部分以一定比例流入二级市场，随着大宗交易环节的股票积累增加，将形成大宗交易“堰塞湖”，如果市场出现单边趋势，则“堰塞湖”有决堤风险。综合解禁存量和解禁比例的综合因素，预计短期（9月）实际减持量将大幅增加。

　　最后，从上市公司中期财报公布的现金流和交叉持股情况看，现金流的大幅减少将逐步影响到上市公司的正常经营，特别是现金流大幅缩水的行业分布和交叉持股、持有大小非的行业分布一致，导致这些行业公司不得不减持手中的解禁股和交叉持股。

　　反弹或有波折

　　８月20日的反弹验证了笔者中期策略报告的观点，即沪指２０08年的底部区域是2200-2300点之间，在这个区域可以果断建仓：大跌大买，小跌小买。买入品种依旧是下半年策略报告中重点提到的大能源概念组合、并购整合概念（上海本地股和央企）、创投概念。

　　８月20日的反弹仅是大级别反弹的预演，但反弹并非一帆风顺，后续还会继续震荡，维持弱势平衡的状态，而这种状态的改变需要外部因素的刺激，这种刺激来自于3个方面：宏观经济货币政策的调整、鼓励A股市场的并购重组，增强外延式成长能力、切实有效地完善大小非减持，鼓励控股股东增持。中短期，向上可以反弹到奥运会前期的平台，即2700-2800点区域。