四季度货币政策存在变数

　　三季度通胀压力缓解，促使央行放松紧缩政策力度。但是PPI向CPI的传导构成下半年CPI最大压力，因此??

　　四季度货币政策存在变数

　　从紧货币政策效果显现

　　在上半年紧缩的货币政策作用下，目前货币供应增速继续快速回落。

7月份，广义货币供应量(M2)余额为44.64万亿元，同比增速亦下降到16.35%，较上月回落了一个百分点，增速创出2005年6月份以来新低。增速的快速回落显示了央行从紧货币政策效果的显现。狭义货币供应量余额与上月底持平，增速大幅度回落至13.96%。

　　紧缩政策略微放松

　　二季度货币政策执行报告与一季度最大的不同是，央行的目标从全力防止通货膨胀到“把保持经济平稳较快发展、控制物价过快上涨作为宏观调控的首要任务，把抑制通货膨胀放在突出位置”。央行的任务从重点防通胀到“一保一控”，得益于最近3个月以来由于食品价格以及大宗商品价格的回落，通胀压力暂时得到缓解局面的出现。

　　央行在6月份的信贷控制还比较严格，当月人民币各项贷款增加3324亿元，同比少增1190亿元，总体上延续着上半年的紧缩力度。上半年人民币贷款增加24525亿元，同比少增899亿元。从7月份的贷款投放数量来看，央行在市场传言前就已开始放松信贷投放，适度增加商业银行信贷额度缓解中小企业资金压力。7月当月人民币贷款增加3818亿元，同比多增1504亿元，人民币贷款同比增长14.58%。从分部门情况看，房地产个贷由于房市的低迷而较去年同期少增613亿元，但非金融性公司及其他部门贷款增加3328亿元，同比多增2116亿元。增加的信贷能否落实到中小企业上目前不得而知，但显示央行已经开始松动上半年严厉的紧缩政策。

　　不必过分担忧资金流出

　　6月份确实有部分热钱流出，7月份可能仍有部分资金在人民币对美元汇率走低的情况下流出，但这小部分资金相对于存量而言基本上不构成任何影响。最近两个月一些资金的流出，部分因为6月份越南金融动荡造成一些投机资金恐慌而撤离，部分因为央行为减轻出口企业的压力而连续多日贬值人民币。

　　少部分资金的流出，或者说，流入资金的减少，对市场资金的充裕程度不构成任何影响，相反还减少了央行回收市场流动性的压力，央行自去年中期以来不断发行票据和提高存款准备金率以对冲市场过剩资金的压力终于暂时得到减轻。从最近两个月央票发行数量来看，央行大幅度减少了央票的发行。

　　上半年人民币升值6.29%，升值步伐明显加快，原因在于央行试图以加快币值升值来抵御通货膨胀。近期人民币连续多日贬值。下半年在出口加速下滑的情况下，人民币升值步伐将放缓，但预计人民币升值趋势还将继续。8月6日国务院发布最新修订的《中华人民共和国外汇管理条例》，修订的基础应是基于央行对人民币仍有一定升值空间的判断。在这一判断的基础上，央行制定了新管理条例的精神：严进宽出。“严进”是要求经常项目外汇收支应具有真实和合法的交易基础，以及要求资本项目外汇和结汇资金应按照批准的用途使用；“宽出”是简化和放松对资金流出的管制。

　　货币政策因通胀压力变化而变

　　央行放松上半年以来的紧缩政策力度，得益于三季度通胀压力的缓解。

　　三季度通胀暂时得到缓解的主要原因是农产品价格的回落以及去年翘尾因素的减弱。农产品批发价格总指数和“菜篮子”产品批发价格指数总体上处于震荡下行的趋势。农产品中去年涨幅最大的食用油和猪肉，环比均有所下跌。预计8月份CPI涨幅将破“6”，约为5.6%-5.8%。

　　但是PPI向CPI的传导构成下半年CPI最大压力。

　　农产品价格短期内大幅度下跌，有利于通胀压力的暂时纾解。但四季度非食品价格涨幅在PPI不断上扬的情况下，开始向CPI传导。由于滞后原因，PPI向CPI传导大约有半年到一年的时滞，预计8月份可能是CPI回落的一个低点。因此，今年四季度CPI仍有很大的上涨压力。

　　由于四季度通胀压力将因为PPI的传导而加大，央行货币政策在四季度仍存在很大的变数。

　　上半年信贷投放2.4万亿，同比少增899亿元，下半年预计信贷投放可达1.6万亿元，超过去年下半年的1.2万亿元，全年将达到4万亿元左右，即年度信贷增长将达15.3%，但仍低于去年16%的贷款余额增速。

　　为了减轻出口不断下滑的形势，人民币下半年升值速度将明显放慢。不过，8月份的人民币贬值趋势很难持续，预计不久人民币将重新步入缓慢升值通道，但速度将明显放慢，预计下半年人民币升值幅度在3%左右，全年预计升值幅度在10%左右。