美国金融危机和实体经济数据为何背离

　　程实

　　[ 由于时差和时滞的存在，金融和经济之间本身就不是那么同步，而宏观政策的外部干扰则进一步加大了两者的距离 ]

　　金秋时节，次贷危机的阴霾由薄转浓，风声鹤唳之间金融市场和实体经济却呈现出耐人寻味的背离。

　　雷曼兄弟突然死亡，美林银行卖身残喘，AIG资金告急，中秋的美国金融市场别有一番愁绪，而与此同时美国实体经济似乎还陶醉在翡翠梦境之中，二季度3.3%的增长狂曲弦犹在耳，最新的短期数据同样令人欢欣，9月的经济乐观程度指数从8月的42.8上升至45.8，密执安大学消费者信心指数也从63上涨至73.1。

　　金融与经济之间“盈盈一水间，脉脉不得语”的背离不禁让人回想起萨伊、穆勒和卡塞尔泛黄的古典主义智慧：货币就像是罩在实体经济上的一层面纱，难以激起周期变化的真实涟漪。但次贷危机一波未平、一波又起的跌宕起伏实在令人无法低估货币冲击的真实影响，那么，为何会出现金融与经济“一边是火焰，一边是海水”的强烈反差呢？笔者以为，造成金融动荡和经济衰退短期走势“背离幻觉”的因素粗算有四：

　　一曰数据时差。数据时差来源于金融和经济信息传递过程中的时序不对称，金融风险在定位之后其市场新闻传播几乎是即时的，像雷曼兄弟资产恶化、亏损连连，美联储以道德风险为名对其不闻不问，其他金融市场同行也无心救援等事实，很快就成为了市场中公开的秘密，现有的金融动荡很快就同步反映在了股价下跌等金融数据中。但实体经济状况的信息传播却并不具有金融领域的这种即时性，最关键的增长数据大多滞后1~2个月，这使得市场现在获得的经济数据往往不能反映最新基本面变化。经济金融的这种数据时差自然会产生时间错位的幻觉。

　　二曰传导时滞。金融动荡对实体经济产生负面影响并非是瞬时实现的，其传导过程引致的时滞很可能在市场剧烈变化的背景下造成“背离幻觉”。像雷曼兄弟申请破产等金融异动并不会立刻带来消费、投资和进出口的趋势变化，而是通过恶化金融环境、加剧信贷紧缩、引发心理恐慌的方式，加大消费的短期资金约束和投资的违约风险及流动性风险，进而给未来实体经济发展形成掣肘，而像美国政府接管并救助“两房”所带来的财政负担也是通过滚大双赤字雪球的方式恶化美国经济的中长期增长可持续性。今日的金融动荡很可能要到一两个季度甚至更长时间后才能听到实体经济受损的回音。

　　三曰政策外扰。由于时差和时滞的存在，金融和经济之间本身就不是那么同步，而宏观政策的外部干扰则进一步加大了两者的距离。次贷危机发生一年有余，美联储旨在增强金融市场流动性的一揽子货币政策创新似乎有辱使命，美元LIBOR和基准利率之间差距未见缩小，但降息政策和减税政策却已在避免经济衰退方面崭露头角。前者通过引致弱势美元带来了二季度3.1个百分点的贸易增长贡献，后者则通过增加个人可支配收入带来了1.24个百分点的消费增长贡献，宏观政策的干扰本身以及这种干扰于经济金融领域的不对称性引发了“背离幻觉”的产生，在金融动荡的沙漠中营造着实体经济的海市蜃楼。

　　四曰利益博弈。也许这是最具幻想主义色彩的因素了，经济金融的这种“背离幻觉”可能并不是幻觉！次贷危机对美国实体经济的影响的确不容小视，但这种影响有多大、能持续多久还未可知，在一系列暗淡经济数字里面，生产率指标和消费数据的相对坚挺令人惊讶，这似乎意味着这次金融危机的与众不同，其对实体经济长期增长的动力引擎的破坏程度并没有市场想象的那么可怕。与此同时，在金融领域，我们看到了什么？市场预期在极度悲观和极度乐观间反复跳跃、大型金融并购的接连上演、高风险金融衍生品的一并出清、金融市场垄断力的潜在加强，如果用流行的“阴谋论”眼光审视这一切，背后可能是借次贷利空重建博弈结构、增强金融聚合的有意为之。

　　从利益博弈的角度品味背离幻觉，次贷危机之后，尤其是现在，金融市场的调整相对于实体经济的调整可能存在一定的“超调成分”，因为金融市场的微观利益纠葛比宏观经济的国别博弈更加复杂。当然，这只是一种不切实际的猜想罢了。

　　不过，至少这种逻辑能够提醒我们，当阅读格林斯潘、巴菲特以及其他金融市场人士对现下危机的评判之余，思考一下微观利益分配因素，也许其中别有洞天。

　　（作者为金融学博士，宏观经济分析师）

　　

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