跨市套利回避期价巨幅波动风险

　　通联期货 施海

　　节前至今，受全球及美国金融形势剧烈动荡，全球股市、汇市、商品市场全线剧烈下挫，其中全球商品市场持续单边深幅重挫，并引发国内商品市场出现连续跌停行情，值得一提的是，基本金属中，伦敦铜和上海铜双双持续单边深幅回落，其中LME铜价自9月26日收盘价6775美元大幅下跌至10月16日收盘价4660美元，跌幅为2115美元，相对跌幅为31.2%，而SHFE铜主力合约CU812期价则自9月26日收盘价53360元下跌至10月17日的38700元附近，跌幅为14660元，相对跌幅为27.47%，伦铜跌幅略大于沪铜跌幅。

而实际上，在伦铜和沪铜采用等量反向持仓的操作策略，往往能够回避单边投机持仓在长假的市场风险、交易风险和价格风险。或在沪铜价格高于进口成本之际，采取买伦铜进口至国内并转抛沪铜，以获取进口成本与沪铜期价的差额利润。

　　目前上海期货交易所（SHFE）已成为与伦敦金属交易所（LME）、纽约商品交易所（COMEX）并驾齐驱的世界三大有色金属交易中心，指导着东西半球的有色金属的价格方向及资源流向。

　　跨市套利原理与相关性分析

　　由于存在地域、时空的差距，同一种商品在不同的期货交易所存在合理的价格差异。一般来说，双方的价差稳定在一个固定的区域，但有时会出现短暂的异常。在经济规律的调节下，差价最终会恢复正常的水平。跨市套利正是捕捉这短暂的异常，运用期货工具将失真的价格差锁定，当市场恢复到正常时，通过平仓或进出口来获利。

　　跨市套利有三个前提：1.类似的交割商品；2.不同的期货交易所；3.商品价格走势有较强的相关性（正向或反向）。

　　因为只有这样才能保证异常的差价最终会恢复。当不同的交易所对同一种商品的价格预期有较大的差异，经济规律才会发挥作用，通过进出口来调节市场，使市场恢复正常。

　　通过对SHFE和LME收盘价长期作定量回归模型，应用最小二乘法，计算机模拟得到两者正相关性达到96.2%，属于高度正相关。多年的实践也证实两个市场的运行方向与周期非常吻合。所以我们认为在SHFE与LME两个市场之间存在跨市套利的机会。

　　跨市套利机会与价差

　　如同我们关注国内铜市近远合约的升贴水变化一样，LME与SHFE之间铜的价差同样会表现出偶发性和波动性。通常情况下，由于我国是铜的净进口国，国内铜价相对偏高具有合理性，这可保证相对的贸易利润。但从上海四月期铜与伦敦三月期铜的比价关系上看，这一状况并非是持续和一成不变的。

　　两地价差绝大多数时间在9.6-10.6区间运行，当然也曾出现过10.8与9.2甚至11与8.6的个别情形，如果SHFE与LME出现比例异常，我们可以在两个期货交易所同时进行方向相反，数量相等的操作。当比例恢复正常时，平仓获利，这就是跨市套利。

　　方案一：比价高国内价相对于LME价格偏高利于进口抛SHFE，买LME。

　　方案二：比价低国内价相对于LME价格偏低利于出口买SHFE，抛LME。

　　时间周期上，两市比价恢复到一个正常的比例，其所需的时间一般为一个月左右，最多不超过三个月。

　　跨市套利周期性规律

　　由于国内外的经济政策或消费季节等因素的差异，两地铜价还存在一定的周期性规律。此处我们假设汇率、利率、财税等方面系统因素在一段时期内的相对稳定。

　　1．每年春节前后。国内一般对节后消费抱有较高期望，消费方囤货备料，多头买盘信心较足；而进口商则由于春节前后时间仓促，无法准时到货，致使国内铜价明显高于伦敦价格。

　　2．每年6-7月份。西方进入暑期休假，工厂消费减少，使伦敦价格下跌，而国内正值生产期，消费正旺，价格坚挺，高于伦敦价格。

　　3．每年12月份。西方进入圣诞节长假，工厂消费减少，使伦敦价格下跌，而国内生产则在加班赶进度，力争完成全年任务，消费旺盛，价格坚挺。

　　此外，套利的机会还来自于市场主力动向，偶然突发性事件等。如LME基金逼仓行为（如住友事件）；全球重要生产厂家的劳资纠纷与停产检修；我国打击走私铜的集中到货等，都为在两地运作的投资者或贸易商提供绝佳的跨市套利机会。

　　国内外铜跨市场套利分析

　　一、进出口的流程及成本

　　目前国内现货铜的进口程序为：询价与货源、申请信用证额度、国内开具信用证（或担保）、国外现货买入（定价可参考LME现货价+CLF升水）、国内保值、落实信用证额度、启运与报关、入关与入库、销售或交割、汇兑与还贷。

　　进口成本价38688元，当SHFE三月期铜CU812的价格在38688元以上时，以全额关税进口可以获利。由于资本逐利，此时进口量必然增加，导致国内市场的供过于求，最终国内价格下跌，两市比价亦掉头向下，反之亦然。以上是全额计算的进口成本，但实际运作中，CIF升水、LME现货贴水是随时变动的，尤其是国内存在不同地区的增值税减免，造成实际比价较理论要略低一些。

　　二、跨市套利方案盈亏计算

　　在实盘操作中，LME与SHFE的价格随时都会出现变化。由于跨市套利追求的是市场间的比价，而不是绝对价格，所以我们将LME铜价固定不变，将市场价格的全部变化都体现在SHFE上。与实际情况相比，将LME价格的固定不会对利润的计算结果产生影响，而自变量的减少，使计算的过程与结论都变得非常明了。

　　我们将上述方案一进行利润计算

　　假设：LME期铜价格——X；SHFE期铜价格——YY/X=8.4（此时比例偏高，表明SHFE相对于LME价格偏高，买LME抛SHFE）；经过一段时期，双方的比价降低；LME期铜价格——X；SHFE期铜价格——Y1Y1/X=8（此时比例已恢复正常，平仓获利）

　　相关费用：

　　1、汇率6.8元人民币兑1美元；

　　2、期货手续费国内国际平均为万分之六；

　　3、期货保证金国内国际平均为7%

　　利润=Y—Y1=8.4X—8.0X=0.4X，手续费=（6.8*X+Y+6.8*X+Y1）*6/10000=（13.6X+16.4X）*6/10000=30X*6/10000=0.018X，

　　投入资金（约）=（6.8*

　　期货套期保值

　　套期保值(hedge)，就是买入(卖出)与现货市场数量相当、但交易方向相反的期货合约，以期在未来某一时间通过卖出(买入)期货合约来补偿现货市场价格变动所带来的实际价格风险。

　　套期保值的类型最基本的可分为：买入套期保值和卖出套期保值。

　　买入套期保值是指通过期货市场买入期货合约以防止因现货价格上涨而遭受损失的行为；卖出套期保值则指通过期货市场卖出期货合约以防止因现货价格下跌而造成损失的行为。

　　套期保值是期货市场产生的原动力。无论是农产品期货市场、还是金属、能源期货市场，其产生都是源于生产经营过程中面临现货价格剧烈波动而带来风险时自发形成的买卖远期合同的交易行为。这种远期合约买卖的交易机制经过不断完善，例如将合约标准化、引入对冲机制、建立保证金制度等，从而形成现代意义的期货交易。企业通过期货市场为生产经营买了保险，保证了生产经营活动的可持续发展。

　　期货套利方法

　　期货市场套利方法 期货市场的套利主要有三种形式，即跨交割月份套利、跨市场套利及跨商品套利。

　　 （1）跨交割月份套利（跨期套利）

　　　 　投机者在同一市场利用同一种商品不同交割期之间的价格差距的变化，买进某一交割月份期货合约的同时，卖出另一交割月份的同类期货合约以谋取利润的活动。其实质，是利用同一商品期货合约的不同交割月份之间的差价的相对变动来获利。这是最为常用的一种套利形式。

　　例如：如果你注意到5月份的大豆和7月份的大豆价格差异超出正常的交割、储存费，你应买入5月份的大豆合约而卖出7月份的大豆合约。过后，当7月份大豆合约与5月份大豆合约更接近而缩小了两个合约的价格差时，你就能从价格差的变动中获得一笔收益。跨月套利与商品绝对价格无关，而仅与不同交割期之间价差变化趋势有关。

　　具体而言，这种套利方式又可细分牛市套利，熊市套利及蝶式套利等。

　　（2）跨市场套利（跨市套利）

　　跨市套利是在不同交易所之间的套利交易行为。当同一期货商品合约在两个或更多的交易所进行交易时，由于区域间的地理差别，各商品合约间存在一定的价差关系。投机者利用同一商品在不同交易所的期货价格的不同，在两个交易所同时买进和卖出期货合约以谋取利润。当同一商品在两个交易所中的价格差额超出了将商品从一个交易所的交割仓库运送到另一交易所的交割仓库的费用时，可以预计，它们的价格将会缩小并在未来某一时期体现真正的跨市场交割成本。如小麦的销售价格，如果芝加哥交易所比堪萨斯城交易所高出许多而超过了运输费用和交割成本，那么就会有现货商买入堪萨斯城交易所的小麦并用船运送到芝加哥交易所去交割。

　　例如：伦敦金属交易所(LME)与上海期货交易所(SHFE)都进行阴极铜的期货交易，每年两个市场间会出现几次价差超出正常范围的情况，这为交易者的跨市套利提供了机会。

　　（3）跨商品套利（跨品种套利）

　　所谓跨商品套利，是指利用两种不同的、但是相互关联的商品之间的期货价格的差异进行套利，即买进（卖出）某一交割月份某一商品的期货合约，而同时卖出（买入）另一种相同交割月份、另一关联商品的期货合约。

　　跨商品套利必须具备以下条件：

　　一是两种商品之间应具有关联性与相互替代性；

　　二是交易受同一因素制约；

　　三是买进或卖出的期货合约通常应在相同的交割月份。

　　在某些市场中，一些商品的关系符合真正套利的要求。比如在谷物中，如果大豆的价格太高，玉米可以成为它的替代品。这样，两者价格变动趋于一致。另一常用的商品间套利是原材料商品与制成品之间的跨商品套利，如大豆及其两种产品-豆粕和豆油的套利交易。大豆压榨后，生产出豆粕和豆油。在大豆与豆粕、大豆与豆油之间都存在一种天然联系能限制它们的价格差异额的大小。

　　要想从相关商品的价差关系中获利，套利者必须了解这种关系的历史和特性。例如，一般来说，大豆价格上升（或下降），豆粕的价格必然上升（或下降），如果你预测豆粕价格的上升幅度小于大豆价格的上升幅度（或下降幅度大于大豆价格下降幅度），则你应先在交易所买进大豆的同时，卖出豆粕，待机平仓获利。反之，如果豆粕价格的上升幅度大于大豆价格的上升幅度（或下降幅度小于大豆价格下降幅度），则你应卖出大豆的同时，买进豆粕，待机平仓获利。